Tiểu luận Sự bất ổn tài chính toàn cầu

Giảng viên: TS. Bùi Thị Mai Hoài Sự bất ổn tài chính toàn cầu Ngô Lê Thạnh Phong – K20 Đêm12 Trang i TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH KHOA SAU ĐẠI HỌC Môn: LÝ THUYẾT TÀI CHÍNH - TIỀN TỆ TIỂU LUẬN: SỰ BẤT ỔN TÀI CHÍNH TOÀN CẦU GVHD: TS. Bùi Thị Mai Hoài SVTH : Ngô Lê Thạnh Phong Lớp : K20 - Đ12 TP. Hồ Chí Minh, Tháng 04/2011 Giảng viên: TS. Bùi Thị Mai Hoài Sự bất ổn tài chính toàn cầu Ngô Lê Thạnh Phong – K20 Đêm12 Trang ii MỤC LỤC Đề mục Trang I. Bất ổn tài chính là gì? ........................................................................................... 2 1. Khái niệm hệ thống tài chính ........................................................................... 2 2. Thông tin bất cân xứng .................................................................................... 3 II. Tại sao xảy ra sự bất ổn tài chính? ..................................................................... 5 1. Sự suy giảm trong BCĐKT của khu vực tài chính............................................ 6 2. Sự gia tăng lãi suất ........................................................................................... 7 3. Sự gia tăng tình trạng không chắc chắn ............................................................ 7 4. Sự suy giảm trong BCĐKT của khu vực phi tài chính do thay đổi giá ............. 8 III. Bất ổn tài chính ở Mexico và Đông Á .............................................................. 10 1. Trước các cuộc khủng hoảng, thâm hụt tài chính không phải là một vấn đề nghiêm trọng đối với các quốc gia bị khủng hoảng ........................................ 10 2. Trước khủng hoảng, lạm phát ở các quốc gia chịu ảnh hưởng ........................ 11 3. Theo kinh nghiệm của các quốc gia bị khủng hoảng về đánh giá đúng tỷ giá hối đoái thực là khá khác nhau giữa các nước ...................................................... 11 4. Hầu hết các nước chịu khủng hoảng đã có những khoản thâm hụt lớn trong cán cân tài khoản vãng lai .................................................................................... 11 5. Trước khủng hoảng, dòng vốn đổ vào các nước là rất cao và sau đó rút ra rất nhanh khi khủng hoảng chớm bắt đầu ............................................................ 12 6. Sự bùng nổ tín dụng, trong đó cho vay của ngân hàng tăng với một tỷ lệ tăng rất nhanh, xuất hiện ở tất cả các nước trước khủng hoảng ................................... 12 7. BCĐKT của các ngân hàng xấu đi trước khủng hoảng ở tất cả các quốc gia .. 12 8. Tính thanh khoản tại các nước chịu khủng hoảng đã yếu đi rất nhiều trước cuộc khủng hoảng .................................................................................................. 13 IV. Những vấn đề về chính sách ............................................................................ 16 Giảng viên: TS. Bùi Thị Mai Hoài Sự bất ổn tài chính toàn cầu Ngô Lê Thạnh Phong – K20 Đêm12 Trang 1 LỜI MỞ ĐẦU Khủng hoảng tài chính - tiền tệ Châu Á xảy ra vào giữa năm 1997 đã gây tác hại nghiêm trọng tới nền kinh tế của một loạt nước trong khu vực vào những năm cuối cùng của thế kỷ XX. Phạm vi ảnh hưởng và mức độ thiệt hại của cuộc khủng hoảng này không kém gì so với một cuộc chiến tranh. Cuộc khủng hoảng bắt đầu ở Thái Lan, sau đó lan sang các nước trong Đông Nam Á, sang Đông Bắc Á và ảnh hưởng đến hầu hết các khu vực khác trên thế giới. Cuộc khủng hoảng khởi đầu từ lĩnh vực tài chính – tiền tệ, tiếp đến lan sang toàn bộ nền kinh tế và ảnh hưởng không nhỏ đến lĩnh vực chính trị - xã hội. Xem xét cuộc khủng hoảng có thể rút ra nhiều bài học bổ ích đối với các quốc gia, đặc biệt là với các quốc gia Đông Nam Á. Đó là những bài học về tính phức tạp, tính phụ thuộc lẫn nhau giữa các nền kinh tế về những mặt trái của quá trình toàn cầu hoá và khu vực hoá hiện nay. Cuộc khủng hoảng còn khẳng định vai trò ngày càng cao của Nhà Nước và Chính Phủ trong tiến trình phát triển của mỗi quốc gia, mỗi dân tộc trước thực tế của một thế giới đa dạng và đầy biến động. Hai câu hỏi chính mà những nhà làm chính sách ngày nay phải đối mặt là: 1. Làm thế nào để giảm được rủi ro của sự bất ổn tài chính toàn cầu? 2. Làm thế nào để đối phó với nó khi nó xảy ra? Bài viết này mở đầu bằng việc nêu ra các khuôn mẫu lý thuyết về thông tin bất cân xứng nguyên nhân gây ra sự bất ổn tài chính toàn cầu, sau đó từ vấn đề thông tin bất cân xứng đã dẫn đến các vấn đề về rủi ro đạo đức. Giảng viên: TS. Bùi Thị Mai Hoài Sự bất ổn tài chính toàn cầu Ngô Lê Thạnh Phong – K20 Đêm12 Trang 2 Chính thông tin bất cân xứng là nguyên nhân sâu xa của sự bất ổn này nên các nguyên nhân làm gia tăng thông tin bất cân xứng chính là làm gia tăng sự bất ổn tài chính toàn cầu. Bố cục bài này chia ra làm ba phần:  Phần đầu: Định nghĩa bất ổn tài chính là gì?  Phần thứ hai: Tại sao bất ổn tài chính lại xảy ra? Và những thiệt hại của nó đến nền kinh tế.  Phần thứ ba: Mô tả những gì đã xảy ra ở Mexico và các nước Đông Á trong những năm gần đây.  Phần cuối: Đưa ra những vấn đề chính sách quan trọng để khắc phục tình trạng khủng hoảng tài chính. I. Bất ổn tài chính là gì? 1. Khái niệm hệ thống tài chính Hệ thống tài chính là một hệ thống thống nhất mà tại đó các hoạt động chuyển giao nguồn lực tài chính giữa các chủ thể diễn ra rất đa dạng, phong phú, đan xen lẫn nhau, tác động lẫn nhau. Cơ cấu hệ thống tài chính gồm:  Thị trường tài chính (thị trường tiền tệ, thị trường vốn).  Các chủ thể tài chính – tham gia và kiến tạo thị trường.  Cơ sở hạ tầng tài chính của hệ thống tài chính. Trong đó, thị trường tài chính là tổng hoà các mối quan hệ cung cầu về vốn, diễn ra dưới hình thức vay mượn, mua bán về vốn, tiền tệ và các chứng từ có giá nhằm chuyển dịch từ nơi cung cấp vốn đến nơi có nhu cầu về vốn cho các hoạt động kinh tế. Chức năng cơ bản của hệ thống tài chính là tạo ra kênh chuyển tải vốn từ người thừa vốn đến người cần vốn. Khi hệ thống tài chính vận hành có hiệu quả, nó góp phần thúc đẩy tăng trưởng kinh tế và gia tăng phúc lợi xã hội. Qua hệ thống tài chính, những chủ thể thừa vốn có nhiều cơ hội để đầu tư và gia tăng khả năng sinh lời của đồng vốn; Giảng viên: TS. Bùi Thị Mai Hoài Sự bất ổn tài chính toàn cầu Ngô Lê Thạnh Phong – K20 Đêm12 Trang 3 còn những chủ thể thiếu vốn có nhiều cơ hội tiếp cận các nguồn vốn để thoả mãn tối đa nhu cầu phát triển. Ngoài ra hệ thống tài chính còn cung cấp các dịch vụ tài chính như: chia sẻ rủi ro, tính lỏng và thông tin các giao dịch tài chính. Nếu hệ thống tài chính không thực hiện tốt vai trò này thì nền kinh tế sẽ hoạt động thiếu hiệu quả và tốc độ tăng trưởng sẽ bị kìm hãm. Tuy nhiên, chức năng này hàm chứa một điều rằng các nhà đầu tư luôn có sự đánh giá nhiều hay ít hơn xung quanh giá trị thực của nó. Vì thế, hệ thống tài chính luôn phải đối mặt với vấn đề thông tin bất cân xứng mà tại đó luôn có một bên biết nhiều thông tin hơn bên còn lại trong cùng một hợp đồng tài chính. 2. Thông tin bất cân xứng Vấn đề thông tin bất cân xứng được đề cập trong bài viết này gồm: Vấn đề quả chanh (lemons problem), sự lựa chọn nghịch (adverse selection), rủi ro đạo đức (moral hazard) và người đi xe trốn vé (free rider problems). Từ những vấn đề này, chúng ta sẽ liên hệ đến vấn đề thông tin bất cân xứng của thị trường tài chính.  Vấn đề quả chanh và sự lựa chọn nghịch Xảy ra trước khi giao dịch kinh tế diễn ra, khi những người có rủi ro cao lại là người tích cực nhất trong việc tìm kiếm các khoản vay. Ví dụ: những người chấp nhận rủi ro lớn thường háo hức thực hiện khoản vay với lãi suất cao bởi vì họ ít lo lắng về việc hoàn trả khoản vay. Ngược lại, người cho vay lại lo lắng rằng người đi vay sẽ tạo ra một kết cục không mong muốn và do đó không chọn người sẵn sàng trả lãi suất cao vì họ không có đủ thông tin về người đi vay hoặc không cho vay đối với cả những người có rủi ro thấp. Kết quả của lựa chọn nghịch là dẫn đến “vấn đề quả chanh”. Trong phân tích của Akerlof (1970) về thị trường xe hơi cũ cho thấy người mua xe hơi đã qua sử dụng muốn mua xe hơi với giá thấp hơn vì họ không biết đầy đủ thông tin về chất lượng nhưng họ lại sợ rằng xe hơi với mức giá thấp có thể là những xe có chất lượng thấp. Do đó, có thể họ chọn xe hơi có giá trung bình. Quay lại thị trường vốn, để giải quyết vấn Giảng viên: TS. Bùi Thị Mai Hoài Sự bất ổn tài chính toàn cầu Ngô Lê Thạnh Phong – K20 Đêm12 Trang 4 đề thông tin bất cân xứng, người cho vay cố gắng sàng lọc ra những người tốt nhất trong số những người có rủi ro tín dụng thấp nhất. Nhưng quy trình này khó tránh khỏi vấn đề bất hoàn hảo và do đó họ sẽ giảm số lượng cho vay khác mà đáng lý họ có thể thực hiện.  Rủi ro đạo đức Rủi ro sau khi cuộc giao dịch đã diễn ra. Nó phát sinh bởi vì người đi vay có động cơ để đầu tư vào những dự án có rủi ro cao và điều này tốt cho người đi vay nếu dự án thành công, nhưng người cho vay lại gánh chịu sự mất mát nếu dự án thất bại. Người đi vay cũng có những động cơ để sử dụng sai quỹ này cho những mục đích cá nhân để trốn tránh hoặc làm việc không chăm chỉ, và dự định đầu tư vào những dự án phi lợi nhuận chỉ nhằm mục đích gia tăng quyền lực hay sự ảnh hưởng của cá nhân. Do đó, người cho vay bị phụ thuộc vào động cơ của người đi vay. Để giải quyết vấn đề này, người cho vay thường áp đặt những ràng buộc đối với người đi vay để giảm thiểu rủi ro của người cho vay. Tuy nhiên, những ràng buộc này thì khó để thực thi, kiểm soát, và khó tránh khỏi những vấn đề do sự giới hạn về khả năng của họ. Mâu thuẫn tiềm tàng về lợi ích của người cho vay và người đi vay phát sinh từ những rủi ro về mặt đạo đức một lần nữa ngụ ý rằng nhiều người cho vay sẽ cho vay ít hơn những gì họ có thể, dẫn đến việc cho vay và việc đầu tư của họ sẽ không đạt được hiệu quả tối ưu.  Vấn đề người đi xe trốn vé Đó là người được hưởng thụ lợi ích trong khi người khác lại phải chi trả. Vấn đề này lý giải một phần về đầu tư “bầy đàn” trên thị trường chứng khoán, một nhà đầu tư muốn chọn được một cổ phiếu tốt nhằm thu được lợi nhuận cao thì người này buộc phải bỏ ra một khoản chi phí để có được thông tin đó. Những nhà đầu tư khác (người “đi xe trốn vé”) không phải trả tiền để mua thông tin đó, họ chỉ đơn giản là bắt chước người đó. Kết quả là họ thu được lợi nhuận mà không phải mất khoản chi phí nào trong Giảng viên: TS. Bùi Thị Mai Hoài Sự bất ổn tài chính toàn cầu Ngô Lê Thạnh Phong – K20 Đêm12 Trang 5 khi người đó lại phải nhận một khoản lợi ít hơn. Điều đó làm cho động lực để sàng lọc, nguồn lực điều khiển và tập trung sẽ bị giảm ít hơn mức cần thiết. Trong hơn 20 năm qua, nhiều tài liệu nghiên cứu giải thích về cấu trúc thị trường tài chính nhằm hạn chế vấn đề thông tin bất cân xứng. Từ góc nhìn này, cơ sở cho sự tồn tại các định chế tài chính trung gian đó là nó phải có khả năng và động lực kinh tế để xác định vấn đề thông tin bất cân xứng. Ví dụ: ngân hàng luôn có khả năng thu thập thông tin tại thời điểm cho vay, khả năng này chỉ được gia tăng khi ngân hàng cam kết về mối quan hệ lâu dài với khách hàng và trong hợp đồng tín dụng. Ngoài ra, ngân hàng còn có khả năng trong việc xem xét, kiểm tra số dư tài khoản của người đi vay nhằm kiểm soát hành vi của người đi vay. Ngân hàng cũng có những thuận lợi trong việc giảm rủi ro về mặt đạo đức do nó có thể thực thi với chi phí giám sát thấp hơn các cá nhân riêng rẽ bằng cách đe dọa cắt giảm nguồn tài trợ trong tương lai để cải thiện hành vi của người đi vay. Từ những vấn đề về thông tin dẫn đến định nghĩa về sự bất ổn tài chính Bất ổn tài chính: “Bất ổn tài chính phát sinh khi có những chấn động mạnh tác động đến sự can thiệp của hệ thống tài chính bằng những dòng thông tin, làm cho hệ thống tài chính không thể thực hiện được vai trò của mình là một kênh quỹ phân phối vốn đến những cơ hội đầu tư”. Vì vậy nếu bất ổn tài chính đủ khốc liệt, nó có thể dẫn đến phá vỡ hoàn toàn chức năng của thị trường tài chính và trong trường hợp này được gọi là khủng hoảng tài chính. II. Tại sao xảy ra sự bất ổn tài chính? Như chúng ta đã biết, các trung gian tài chính đặc biệt là các ngân hàng thương mại có vai trò rất quan trọng trong thị trường tài chính. Nếu có sự suy giảm trong hoạt động và khả năng tạo ra các khoản vay của các trung gian tài chính sẽ tác động một cách trực tiếp đến sự suy giảm trong đầu tư và toàn bộ hoạt động của nền kinh tế. Khi có những chấn động đến hệ thống tài chính, sẽ làm gia tăng lựa chọn nghịch và rủi ro đạo đức, khi đó các khoản vay sẽ trở nên xấu đi. Giảng viên: TS. Bùi Thị Mai Hoài Sự bất ổn tài chính toàn cầu Ngô Lê Thạnh Phong – K20 Đêm12 Trang 6 Bốn yếu tố có thể làm gia tăng tình trạng thông tin bất cân xứng và do đó dẫn đến bất ổn tài chính: 1. Sự suy giảm trong bảng cân đối kế toán (BCĐKT) của khu vực tài chính. 2. Sự gia tăng lãi suất. 3. Sự gia tăng tình trạng không chắc chắn. 4. Sự suy giảm trong BCĐKT của khu vực phi tài chính do thay đổi giá của tài sản. 1. Sự suy giảm trong BCĐKT của khu vực tài chính Nếu BCĐKT của các ngân hàng (và các trung gian tài chính có tạo các khoản vay) có sự suy giảm sẽ dẫn đến sụt giảm đáng kể trong nguồn vốn của họ. Lúc này họ sẽ có 2 lựa chọn: + Cắt giảm các khoản cho vay + Cố gắng để tăng vốn mới Theo kinh nghiệm của các ngân hàng, khi BCĐKT suy giảm thì rất khó cho họ trong việc tăng vốn mới với chi phí hợp lý. Do đó, thông thường các ngân hàng sẽ chọn phương pháp cắt giảm các khoản cho vay. Và chính điều này làm cho nền kinh tế phát triển chậm lại. Nếu sự suy giảm trong BCĐKT là đủ nghiêm trọng, thậm chí nó có thể dẫn đến những cơn hoảng loạn ngân hàng và khả năng dẫn đến sự thất bại của hàng loạt các tổ chức ngân hàng là rất cao. Quả thực, nếu như không có sự can thiệp của chính phủ, một số rủi ro từ sự thất bại của ngân hàng này sẽ lây lan đến những ngân hàng khác, và thậm chí gây ra sự thất bại của cả những ngân hàng tốt. Nguồn gốc lây lan này một lần nữa lại do tình trạng thông tin bất cân xứng. Việc cho vay bị thu hẹp cùng với sự thu hẹp lớn hơn nữa của những khoản tiền gửi đã làm cho các ngân hàng khác cũng bị thua lỗ. Vì vậy, sự thu hẹp trong những Giảng viên: TS. Bùi Thị Mai Hoài Sự bất ổn tài chính toàn cầu Ngô Lê Thạnh Phong – K20 Đêm12 Trang 7 khoản hoạt động của các ngân hàng, kéo theo đầu tư giảm, hậu quả là nền kinh tế bị trì trệ. Ví dụ: Trong sự hoang mang, những người gửi tiền lo sợ sự an toàn tiền gửi của mình và không biết chất lượng danh mục các khoản cho vay của ngân hàng, nên họ sẽ kéo nhau đến rút tiền. Điều này gây ra sự co thắt trong các khoản cho vay và sau đó có thể dẫn đến sự thất bại của ngân hàng và đồng thời cũng gây nên tổn thất lây lan đến các ngân hàng và các trung gian tài chính khác. Kết quả là một sự suy giảm lớn trong cho vay để đầu tư sản xuất và làm cho nền kinh tế co cụm thêm. 2. Sư ̣gia tăng lãi suất Lãi suất là giá cả mà người đi vay phải trả cho việc sử dụng vốn của người cho vay trong một khoảng thời gian nhất định. Lãi suất được xem là loại giá cơ bản của thị trường tài chính và có ảnh hưởng quan trọng đến hoạt động kinh tế - tài chính. Lãi suất cao sẽ càng làm cho sự lựa chọn nghịch nhiều hơn , có nghĩa là, lãi suất cao làm cho người cho vay có khả năng se ̃cho vay với rủi ro cao hơn . Như vâỵ , lãi suất tăng có thể là môṭ yếu tố làm gia tăng sư ̣bất ổn tài chính , bởi vì những người cho vay nhâṇ ra rằng laĩ suất cao đồng nghiã với chất lươṇg các khoản vay g iảm, và có khả năng tác đôṇg ngươc̣ laị đối với viêc̣ kinh doanh của những trung gian tài chính và giới hạn số lượng các khoản cho vay mà họ tạo ra. Tăng laĩ suất cũng có thể có những tác đôṇg tiêu cưc̣ đến BCĐKT của ngân hàng. Sự gia tăng lãi suất là nguyên nhân trực tiếp dẫn đến sự giảm giá trị tài sản thuần và làm tăng giá trị của các khoản nợ phải trả. 3. Sự gia tăng tình trạng không chắc chắn Khi có sự gia tăng đáng kể tình trạng không chắc chắn trên thị trường tài chính khiến người cho vay rất khó nhận diện rủi ro tín dụng. Sự giảm sút trong khả năng cho vay để giải quyết các vấn đề về lựa chọn nghịch và rủi ro đạo đức làm cho họ chưa sẵn sàng để cho vay, dẫn đến một sự suy giảm trong cho vay, đầu tư và hoạt động kinh tế. Giảng viên: TS. Bùi Thị Mai Hoài Sự bất ổn tài chính toàn cầu Ngô Lê Thạnh Phong – K20 Đêm12 Trang 8 Sự gia tăng tình trạng không chắc chắn này có thể xuất phát từ sự thất bại của tổ chức tài chính hoặc phi tài chính lớn, hoặc từ một cuộc suy thoái, hoặc từ một sự không chắc chắn về chính sách trong tương lai của chính phủ. 4. Sự suy giảm trong BCĐKT của khu vực phi tài chính do thay đổi giá của tài sản Tình trạng của BCĐKT của các công ty phi tài chính là yếu tố quan trọng nhất đối với mức độ nghiêm trọng của vấn đề thông tin mất cân xứng trong hệ thống tài chính. Nếu có sự suy giảm trong bảng cân đối kế toán của người đi vay thì sẽ làm cho lựa chọn nghịch và rủi ro đạo đức trở nên nghiêm trọng hơn, và do đó tạo sự bất ổn trong thị trường tài chính. Ví dụ: Các trung gian tài chính khi cho vay thường yêu cầu thế chấp tài sản, nó như là cách để giảm bớt vấn đề thông tin bất cân xứng. Tài sản thế chấp làm giảm hậu quả của vấn lựa chọn nghịch và rủi ro đạo đức vì nếu như người đi vay không có khả năng trả được nợ thì họ cũng có thể bán những tài sản thế chấp này để giảm thiểu rủi ro cho việc cho vay nợ của họ. Nhưng nếu giá tài sản thế chấp trên thị trường giảm thì vấn đề thông tin bất cân xứng sẽ bất ngờ trút lên đầu họ. Những nhân tố ảnh hưởng đến BCĐKT của người đi vay a) Giá trị thuần Có thể đóng vai trò như một tài sản thế chấp. Nếu một doanh nghiệp có giá trị thuần cao, những người cho vay sẽ thu được nhiều tiền hơn để giảm bớt các khoản lỗ từ vốn cho vay. Giá trị thuần cao cũng trực tiếp làm giảm nhẹ việc tạo ra các rủi ro đạo đức của những người đi vay. Tầm quan trọng của tài sản thuần giải thích tại sao sự sụp đổ của thị trường chứng khoán có thể là nguyên nhân của bất ổn tài chính. Một sự suy giảm mạnh trong trị trường chứng khoán làm giảm giá trị thị trường của giá trị thuần của công ty, và vì thế có thể làm tăng lựa chọn nghịch và rủi ro đạo đức trên thị trường tài chính Giảng viên: TS. Bùi Thị Mai Hoài Sự bất ổn tài chính toàn cầu Ngô Lê Thạnh Phong – K20 Đêm12 Trang 9 (Greenwald and Stiglitz, 1998; Bernanke and Gertler,1989; Calomiris and Hubbard, 1990). b) Tăng lãi suất Không chỉ ảnh hưởng trực tiếp đến vấn đề lựa chọn nghịch như mô tả ở trên, mà nó còn thúc đẩy bất ổn tài chính thông qua BCĐKT của các công ty và hộ cá thể. Sự tăng lên lãi suất làm tăng lên các khoản trả lãi của người đi vay, làm giảm tiền và do đó là nguyên nhân làm suy giảm trên BCĐKT của những người đi vay. Và kết quả là làm tăng lựa chọn nghịch và rủi ro đạo đức. Một lần nữa giải thích vì sao sự tăng lên của lãi suất có thể là một nhân tố quan trọng dẫn đến bất ổn tài chính. c) Sự thay đổi tỷ lệ lạm phát không như dự kiến Cũng có thể ảnh hưởng đến BCĐKT của người đi vay. Đối với các nước có nền kinh tế lạm phát cao trong thời gian dài, các hợp đồng tín dụng dài hạn đều cố định tiền lãi phải trả theo lãi suất theo giai đoạn danh nghĩa trong thời gian dài. Khi lạm phát giảm xuống thấp hơn dự kiến như ở Mỹ (những năm đầu của thập niên 80) hay ở Nhật (trong thời gian gần đây), khoản nợ của các doanh nghiệp trong giai đoạn thực tăng và giá trị thuần của nó trong giai đoạn thực thì giảm. Sự giảm sút trong giá trị thuần đã làm tăng lựa chọn nghịch và rủi ro đạo đức đối với người cho vay. Dẫn đến làm co hẹp các khoản cho vay, ảnh hưởng đến hoạt động đầu tư và các hoạt động kinh tế. Tuy nhiên, đối với các nước mới nổi, một sự giảm trong lạm phát không như dự kiến không tạo ra nhiều hệ quả bất lợi trực tiếp như đối với các nước phát triển. Vì ở các nước mới nổi, các hợp đồng tín dụng thường xuyên được điều chỉnh lại để phản ánh lạm phát theo dự kiến, do đó ít bị tác động bởi lạm phát ngoài dự kiến. Thấy rằng, một nhân tố có ảnh hưởng lớn gây ra sự bất ổn tài chính đối với các nước công nghiệp phát triển nhưng lại không có ảnh hưởng đối với rất nhiều các nước đang phát triển. Giảng viên: TS. Bùi Thị Mai Hoài Sự bất ổn tài chính toàn cầu Ngô Lê Thạnh Phong – K20 Đêm12 Trang 10 d) Sự sụt giảm tỷ giá hay sự mất giá tiền tệ không như dự kiến Nhân tố này tác động rất lớn đến BCĐKT- điều có thể vô cùng quan trọng gây ra bất ổn tài chính đối với các nước có nền kinh tế mới nổi. Nhưng ngược lại, nhân tố này lại không quan trọng đối với các nước phát triển. Do không biết chắc chắn về giá trị tương lai của đồng nội tệ nên nhiều doanh nghiệp, ngân hàng, và chính phủ ở các nước mới nổi biết rằng phát hành nợ bằng ngoại tệ thì dễ dàng hơn rất nhiều. Nên khi đồng nội tệ giảm giá sẽ dẫn đến giá trị thuần của các tài sản xác định bằng đồng nội tệ tất yếu sẽ giảm xuống. Giá trị thuần giảm xuống làm suy giảm trong BCĐKT, từ đó làm gia tăng lựa chọn nghịch và rủi ro đạo đức. Nguyên nhân dẫn đến bất ổn tài chính và co hẹp nền kinh tế. III. Bất ổn tài chính ở Mexico và Đông Á Cuộc khủng hoảng gần đây ở Mexico và Đông Á cho thấy một minh họa rõ nét về việc khủng hoảng tài chính đã xuất hiện như thế nào từ vấn đề thông tin bất cân xứng. Phần này sẽ đề cập một vài thực tế cơ bản của các nền kinh tế, nhằm đưa ra một vài giải thích về các cuộc khủng hoảng, và những gì mà chúng ta không thể dựa vào chúng để giải thích về nguyên nhân của khủng hoảng. Sau đó, phần tiếp theo sẽ xem xét đến những hệ quả của các sự kiện xảy ra trong các cuộc khủng hoảng này. 1. Trước các cuộc khủng hoảng, thâm hụt tài chính không phải là một vấn đề nghiêm trọng đối với các quốc gia bị khủng hoảng Vào năm 1996, trước khi khủng hoảng tài chính thực sự tác động, tất cả các quốc gia bị ảnh hưởng ở Đông Á đã có thặng dư tài chính trước khủng hoảng. Vào năm 1997, chỉ có Thái Lan có thâm hụt tài chính nhỏ. Năm 1994, chính phủ Mexico cũng chỉ có một khoảng thâm hụt nhỏ. Những số liệu này chỉ ra rằng, rõ ràng chính sách tài khóa thiếu hiệu quả của chính phủ không phải là nguồn cơn của khủng hoảng tài chính tiền tệ ở các quốc gia này. Giảng viên: TS. Bùi Thị Mai Hoài Sự bất ổn tài chính toàn cầu Ngô Lê Thạnh Phong – K20 Đêm12 Trang 11 2. Trước khủng hoảng, lạm phát ở các quốc gia chịu ảnh hưởng là tương đối thấp Năm 1994, lạm phát của Mexico dưới mức 10%, và đã được giảm xuống khá nhiều từ mức trước đó. Ngay trước khủng hoảng, tỷ lệ lạm phát ở Đông Á nằm dưới 10%, và có lúc dưới mức 5%. Hai số liệu thực tế đầu tiên này cho ta thây rằng, chính sách tài khóa và tiền tệ của các quốc gia là khá hợp lý trước cuộc khủng hoảng. 3. Theo kinh nghiệm của các quốc gia bị khủng hoảng về đánh giá đúng tỷ giá hối đoái thực là khá khác nhau giữa các nước Giai đoạn 3 năm trước khủng hoảng cho thấy một số các nước có rất ít hoặc không có sự đánh giá đúng giá trị thực đồng tiền của nước họ. Đồng tiền của Hàn Quốc có sự giảm giá thực rất nhẹ, của Indonesia và Malaysia thì được đánh giá thấp hơn 5%, của Thái Lan, Philippines và Mexico tăng thực trong khoảng 5 đến 10%. Như vậy, mặc dù việc đánh giá đúng tỷ giá hối đoái thực sớm có thể đóng một vai trò trong khủng hoảng ở Thái Lan, Philipines và Mexico, nhưng sẽ không hề rõ ràng nếu cho rằng sự đánh giá đúng giá trị thực của đồng tiền là một nhân tố quan trọng trong khủng hoảng ở các nước còn lại. 4. Hầu hết các nước chịu khủng hoảng đã có những khoản thâm hụt lớn trong cán cân tài khoản vãng lai Năm 1994, Mexico có thâm hụt tài khoản vãng lai chiếm 7% GDP. Trong năm 1996, các nước sau này chịu khủng hoảng như Malaysia, Philipines và Hàn Quốc cũng đã bị khoản thâm hụt tài khoản vãng lai từ 3 đến 5% GDP, trong khi Thái Lan bị thâm hụt tới 8% GDP. Những khoản thâm hụt lớn trong cán cân tài khoản vãng lai dường như có một vai trò nhất định gây ra cuộc khủng hoảng cho các quốc gia này. Giảng viên: TS. Bùi Thị Mai Hoài Sự bất ổn tài chính toàn cầu Ngô Lê Thạnh Phong – K20 Đêm12 Trang 12 5. Trước khủng hoảng, dòng vốn đổ vào các nước là rất cao và sau đó rút ra rất nhanh khi khủng hoảng chớm bắt đầu Dòng vốn so với GDP là rất cao trong tất cả các quốc gia trước khủng hoảng, khoảng từ 5 đến 14% GDP. Khi khủng hoảng xuất hiện, dòng vốn đã trải qua sự thay đổi to lớn và bắt đầu chảy ngược ra. Việc dòng vốn rút khỏi các nước có phải là nguyên nhân, hay chỉ là hiện tượng của các cuộc khủng hoảng vẫn còn là một câu hỏi quan trọng. 6. Sự bùng nổ tín dụng, trong đó cho vay của ngân hàng tăng với một tỷ lệ tăng rất nhanh, xuất hiện ở tất cả các nước trước khủng hoảng Từ các năm 91-94, sự tăng trưởng tín dụng ở khu vực ngân hàng Mexico trung bình là 20% một năm. Đối với các nước bị khủng hoảng ở Đông Á, từ 93-96, tăng trưởng tín dụng trung bình từ 17% đến 30% một năm. Việc tập trung vào khu vực ngân hàng có thể đánh giá thấp tỷ lệ phát triển chung của tín dụng, vì như Corsetti, Pesenti và Roubini (1998) đã chỉ ra rằng, trong trường hợp của Thái Lan, sự tăng trưởng tín dụng ở các công ty tài chính và các tổ chức tài chính phi ngân hàng cao hơn rất nhiều so với ngân hàng. Sự bùng nổ tín dụng, do đó, dường như đã là một nhân tố quan trọng gây ra các vấn đề trong lĩnh vực tài chính, điều này thống nhất với bằng chứng trong Gavin và Hausman(1996) và Kaminsky và Reinhart (1996), những người đã tìm ra rằng, nhìn chung, bùng nổ cho vay là một yếu tố báo trước quan trọng cho các cuộc khủng hoảng ngân hàng. 7. BCĐKT của các ngân hàng xấu đi trước khủng hoảng ở tất cả các quốc gia Ngay khi khủng hoảng chớm xuất hiện, tỷ lệ khoản nợ xấu trên tổng nợ cho vay của ngân hàng đã cao ở tất cả các nước sau này bị khủng hoảng. Sự xấu đi trong bảng cân đối của các ngân hàng trước các cơn khủng hoảng phù hợp với lập luận rằng vấn đề ở khu vực tài chính là căn nguyên gây ra hậu quả các cuộc khủng hoảng tài chính ở các nước này. Giảng viên: TS. Bùi Thị Mai Hoài Sự bất ổn tài chính toàn cầu Ngô Lê Thạnh Phong – K20 Đêm12 Trang 13 8. Tính thanh khoản tại các nước chịu khủng hoảng đã yếu đi rất nhiều trước cuộc khủng hoảng Tỷ trọng nợ ngắn hạn bằng ngoại tệ so với dự trữ ngoại tệ của ngân hàng trung ương cao ở tất cả các nước chịu khủng hoảng. Tỷ lệ cao như vậy thể hiện rằng các nguồn lực bị hạn chế để có thể đáp ứng việc trả nợ ngắn hạn. Tình trạng tính thanh khoản rất yếu ở các nước này có thể khiến các nước dễ bị tấn công bởi khủng hoảng. Một số sự kiện trong cuộc khủng hoảng tài chính tại Mexico và Đông Á Câu hỏi đặt ra: điều gì là nguyên nhân trong cuộc khủng hoảng tại Mexico và Đông Á? Ở đây, các nguyên lý kinh tế vĩ mô không dường như không giải thích được, bởi vì lạm phát và thâm hụt ngân sách thấp. Việc đánh giá cao đồng nội tệ không đủ gây ra cuộc khủng hoảng. Duy nhất chỉ có việc thâm hụt tài khoản vãng lai là đặc trưng của nền kinh tế bị khủng hoảng và có thể nó có một vai trò nhất định. Dòng vốn thuần chảy vào làm bùng nổ cho vay và sự giảm sút tài sản của các ngân hàng. Các cuộc nghiên cứu trước đây chỉ ra rằng công cụ tài khoản vãng lai không phải là công cụ giúp tiên đoán về một cuộc khủng hoảng tài chính, trong khi tính thanh khoản thấp và những vấn đề trong ngân hàng đang diễn ra thì có khả năng đó. Vì vậy, sẽ là hợp lý hơn nếu bắt đầu từ nghiên cứu những ảnh hưởng đối với khu vực ngân hàng của những quốc gia này. Giai đoạn 1: Sự xuống dốc đưa đến khủng hoảng tiền tệ a. Chính sách tự do hóa tài chính Tự do hóa tài chính: là quá trình giảm thiểu dẫn đến bỏ những can thiệp của chính phủ mà những chính sách này không phù hợp với qui luật khách quan của thị trường nhằm làm tăng hiệu quả sự phối hợp của chính phủ với nền kinh tế. Trong những năm cuối thập niên 80 cho đến những năm 90, Mexico và nhiều quốc gia Đông Á thực hiện chính sách tự do hóa tài chính, bao gồm bãi bỏ những hạn Giảng viên: TS. Bùi Thị Mai Hoài Sự bất ổn tài chính toàn cầu Ngô Lê Thạnh Phong – K20 Đêm12 Trang 14 chế về lãi suất trần và các hình thức cho vay. Việc cho vay gia tăng một cách nhanh chóng, được cấp vốn bởi các dòng tiền từ nước ngoài. Dĩ nhiên, khủng hoảng không thể chỉ được giải thích bởi việc cho vay quá mức, nhưng xa hơn nó còn là tình trạng chấp nhận mạo hiểm quá mức. Có 2 lý do giải thích cho sự xuất hiện tình trạng này: 1. Do các ngân hàng và tổ chức tín dụng thiếu những nhân viên tín dụng chuyên nghiệp, hệ thống đánh giá rủi ro và tư vấn của giới chuyên môn về đánh giá và đối phó với các rủi ro. Họ thất bại trong việc sàng lọc để thực hiện việc cho vay. 2. Mexico và các nước bị khủng hoảng ở Đông Á đều bị đánh giá là những nước yếu kém về hệ thống luật và sự giám sát tài chính của chính phủ, nên không thể giới hạn những vấn đề về rủi ro đạo đức. b. Chính sách giữ ổn định tỷ giá hối đoái với đồng đôla Chính phủ thực hiện chính sách này đã kích thích nguồn vốn chảy vào vì các nhà đầu tư nước ngoài cảm thấy có ít rủi ro. Một bài học từ những cuộc khủng hoảng tài chính trong những năm cuối cho thấy rằng: việc cố định tỷ giá hối đoái mang lại nhiều thiệt hại tiềm ẩn. Bởi vì nó làm tăng mức rủi ro chấp nhận và dòng vốn chảy vào. Nguồn vốn chảy vào là nguyên nhân gây ra bùng nổ cho vay và làm tăng rủi ro chấp nhận của ngân hàng. Từ đó làm tăng thất thu những khoản nợ lớn và sau đó khiến cho BCĐKT của ngân hàng và các tổ chức tài chính trở nên suy giảm. Tình trạng BCĐKT ngân hàng suy giảm có thể dẫn các nước này rơi vào khủng hoảng tài chính và khủng hoảng kinh tế. c. Sự xuống dốc của thị trường chứng khoán và gia tăng sự không chắc chắn Là một nhân tố mới dẫn đến bùng nổ khủng hoảng tại Mexico, Thái Lan và Hàn Quốc. Sự xuống dốc của thị trường chứng khoán đã làm cho một số công ty lớn phá sản như: Hambo Stell, Kia Motors (Hàn Quốc), Samprosong Land (Thái Lan)…. Giảng viên: TS. Bùi Thị Mai Hoài Sự bất ổn tài chính toàn cầu Ngô Lê Thạnh Phong – K20 Đêm12 Trang 15 Nhân tố này đã làm giảm giá trị trên BCĐKT của ngân hàng, lựa chọn nghịch và rủi ro đạo đức trở nên tồi tệ hơn và làm cho nhiều nền kinh tế rơi vào cuộc khủng hoảng tài chính nghiêm trọng hơn. d. Chính sách mở rộng tiền tệ và vai trò người cho vay cuối cùng của ngân hàng trung ương Trong những nước công nghiệp, khi các cuộc khủng hoảng tài chính xuất hiện và hệ thống tài chính dường như bế tắc, ngân hàng trung ương có thể thực hiện chính sách mở rộng tiền tệ và đóng vai trò người cho vay cuối cùng để nhằm giới hạn sự không ổn định của hệ thống ngân hàng. Tuy nhiên ở các nước mới nổi còn yếu kém trong việc đối phó với lạm phát, nên việc ngân hàng trung ương thực hiện chính sách này có thể trở thành con dao 2 lưỡi, nó có thể tác động làm giảm cuộc khủng hoảng tài chính nhưng cũng có khả năng làm cho khủng hoảng trở nên nghiêm trọng hơn. Các nước mới nổi sử dụng chính sách mở rộng tiền tệ có thể làm lạm phát tăng đột ngột, đẩy lãi suất danh nghĩa lên cao và làm cho đồng nội tệ mất giá, từ đó làm cho nợ nước ngoài tăng lên. Tất cả đều dẫn đến tình trạng xấu hơn của BCĐKT của doanh nghiệp cũng như của ngân hàng. Vì vậy, chính sách mở rộng tiền tệ có thể dễ dàng làm tăng lựa chọn nghịch và rủi ro đạo đức trong thị trường tài chính nguyên nhân của khủng hoảng tài chính. Ngân hàng trung ương ở các nước mới nổi nỗ lực áp dụng chức năng người cho vay cuối cùng giúp cho hệ thống tài chính vực dậy từ cuộc khủng hoảng. Nhưng chính sách này có thể làm tăng lạm phát không thể kiểm soát, với những tác động của lãi suất danh nghĩa cao hơn, mất giá tiền tệ và BCĐKT vẫn trở nên xấu hơn. Tình trạng yếu kém của ngân hàng trung ương trong việc đối phó với khủng hoảng tiền tệ đã tạo nên sự nguy hiểm cho cuộc khủng hoảng tiền tệ. Giảng viên: TS. Bùi Thị Mai Hoài Sự bất ổn tài chính toàn cầu Ngô Lê Thạnh Phong – K20 Đêm12 Trang 16 Tình trạng yếu kém của hệ thống ngân hàng thương mại với tính thanh khoản yếu ở Mexico và các nước Đông Á trước khủng hoảng đã làm cho khủng hoảng tiền tệ trở thành hiện thực. Giai đoạn 2: Từ khủng hoảng tiền tệ đến khủng hoảng tài chính Thời hạn vay ngắn và sự mất giá so với ngoại tệ là hai đặc điểm chính trong hợp đồng tín dụng ở Mexico và các nước Đông Á. Chính nó đã giúp cho cuộc khủng hoảng tiền tệ có điều kiện phát triển toàn diện thành khủng hoảng tài chính. Cụ thể, những đặc điểm này tạo ra 3 cơ chế để đưa khủng hoảng tiền tệ gia tăng thành vấn đề thông tin bất cân xứng rồi đến khủng hoảng tài chính: 1. Tác động trực tiếp của mất giá tiền tệ lên BCĐKT của các doanh nghiệp. Như thảo luận đầu tiên, sự mất giá ở Mexico và Đông Á làm tăng gánh năng nợ ngoại tệ của các doanh nghiệp trong nước. 2. Liên kết cuộc khủng hoảng tài chính và các khủng hoảng tiền tệ đã phát sinh vì sự mất giá của nội địa tiền tệ dẫn đến suy giảm hơn nữa trong BCĐKT của ngành ngân hàng, kích động một cuộc khủng hoảng ngân hàng có quy mô lớn. 3. Sự mất giá đồng nội tệ sẽ gây ra hậu quả tỷ lệ lạm phát cao hơn, trong khi ngân hàng trung ương ở các quốc gia này ít có kinh nghiệm và sự tin cậy để chiến đấu chống lạm phát. Tất cả ba cơ chế này thể hiện rằng khủng hoảng tiền tệ là nguyên nhân gây ra tình trạng yếu kém trên BCĐKT của cả công ty tài chính và phi tài chính, sau đó dẫn đến sự suy giảm trong cho vay và suy sụp nền kinh tế. Thị trường tài chính không còn có thể phân phối dòng tiền cho các đơn vị có các hoạt động đầu tư sinh lợi, điều này dẫn đến những tác động tàn phá nền kinh tế của những nước này. IV. Những vấn đề về chính sách Thúc đẩy tính an toàn và minh bạch trong thị trường tài chính là cần thiết trong việc đảm bảo an toàn ổn định tài chính trong tương lai. Khi khủng hoảng tài chính xảy Giảng viên: TS. Bùi Thị Mai Hoài Sự bất ổn tài chính toàn cầu Ngô Lê Thạnh Phong – K20 Đêm12 Trang 17 ra thì thị trường cũng phải đảm bảo như vậy mới có thể giúp nó thực hiện tốt vai trò chuyển dòng tiền vốn vào những kênh với cơ hội đầu tư sản xuất tốt. Ở cấp độ trong nước, một chính phủ có thể cải cách các quy định và giám sát của hệ thống ngân hàng của mình để giảm thiểu nguy cơ khi cho vay và rủi ro. Cuối cùng, thực hiện nhiều đề xuất khác nhau để làm chậm dòng chảy của nguồn vốn quốc tế, và do đó ngăn chặn sự thay đổi giữa các nguồn vốn đi vào và thoát đi – nguyên nhân dẫn đến cuộc khủng hoảng tài chính ở Mexico và Đông Á. Ngân hàng trung ương ở các nước đang phát triển thị trường khả năng hạn chế để thoát ra khỏi một tài chính khủng hoảng vì thế nên các quốc gia này cần có một quy chế và hệ thống giám sát mạnh hỗ trợ đắc lực cho thị trường tài chính vận hành tốt. Và ngân hàng trung ương phải đặc biệt chú ý đến sự di chuyển của nguồn vốn quốc tế - được xem là nguyên nhân chính của sự bất ổn tài chính toàn cầu. Sau khi cuộc khủng hoảng xảy ra, hệ thống tài chính cần được khôi phục lại để nó tiếp tục thực hiện vai trò kênh phân phối quỹ đến những cơ hội đầu tư. Nhưng chính sách nào là hợp lý để chính phủ áp dụng giới hạn rủi ro khủng hoảng tài chính trong tương lai hay để đối phó khi khủng hoảng tài chính xảy ra. Phần này tập trung vào thảo luận những chính sách ở tầm quốc tế và ở tầm một quốc gia:  Để giảm sự chu chuyển vốn quốc tế, chống lại những tác động của dòng chảy vào chảy ra, quốc gia bị khủng hoảng có thể thông qua tài trợ từ nguồn nước ngoài để tăng khả năng thanh toán mà không làm kết quả xấu đi so với việc mở rộng chính sách tiền tệ và thực hiện chức năng người cho vay cuối cùng.  Tổ chức quốc tế với vai trò người cho vay cuối cùng phải tìm cách để giới hạn vấn đề rủi ro đạo đức. Vấn đề chính là qui tắc nào nên hướng dẫn cho tổ chức quốc tế về thể chế tài chính toàn cầu và liệu rằng các tổ chức thế giới ngày nay có nhiệm vụ phải làm việc này hay không.  Chính phủ của một nước cần cải cách hệ thống luật và giám sát hệ thống ngân hàng mạnh để giảm thiểu rủi ro cho vay. Giảng viên: TS. Bùi Thị Mai Hoài Sự bất ổn tài chính toàn cầu Ngô Lê Thạnh Phong – K20 Đêm12 Trang 18  Cần có những qui đinh và giới hạn về việc chu chuyển vốn quốc tế. Trong một quốc gia, việc hạn chế bất ổn tài chính đòi hỏi phải có một hệ thống luật lệ, hệ thống giám sát lành mạnh và an toàn nhằm ngăn ngừa những rủi ro vượt mức. Cuối cùng, bài thảo luận này tập trung vào sự di chuyển vốn quốc tế, được xem là yếu tố chính gây bất ổn tài chính toàn cầu. =>Tóm lại: Tuy cuộc khủng hoảng đã xảy ra cách đây hơn 10 năm, nhưng nó vẫn để lại nhiều bài học đắt giá cho nhiều quốc gia: Phải có công cụ điều tiết luồng vốn; và cần xây dựng hành lang pháp lý phù hợp; bên cạnh đó phải luôn chú ý đến nguy cơ dư thừa vốn… Cuộc khủng hoảng tài chính Mexico và Đông Á làm cho các nước nhận thức rõ hơn sự cần thiết phải có một hệ thống tài chính - ngân hàng vững mạnh, minh bạch để chống lại tình trạng thông tin bất cân xứng. Và để ngăn chặn sự phát triển của khủng hoảng, các quốc gia nên tiến hành các cải cách cơ cấu toàn diện, gồm: cải tổ cách thức quản lý trong khu vực doanh nghiệp, cải cách tài chính, đẩy mạnh hội nhập quốc tế, đổi mới phương pháp quản lý kinh tế vĩ mô, và đổi mới cả phương thức tăng trưởng kinh tế… VẤN ĐỀ ĐẶT RA  Cần đo lường chính sách như thế nào để chấp nhận một giới hạn rủi ro xảy ra khủng hoảng hay để đối phó khi nó xảy ra?  Cần xây dựng một thể chế quốc tế (để đối phó khủng hoảng) như thế nào để giúp đối phó với các cuộc khủng hoảng và chống lại sự gia tăng của chúng? Và có tổ chức này liệu có cần phải làm việc này không?  Ở tầm quốc gia, chính phủ có thể cải cách Luật và giám sát hệ thống ngân hàng của nước mình như thế nào để làm giảm rủi ro trong cho vay?  Có nên hạn chế dòng chu chuyển vốn quốc tế? Và kiểm soát nguồn vốn này có phải là biện pháp hiệu quả? Giảng viên: TS. Bùi Thị Mai Hoài Sự bất ổn tài chính toàn cầu Ngô Lê Thạnh Phong – K20 Đêm12 Trang 19 Tài liệu tham khảo  Frederic S. Mishkin, (1999), Global Financial Instability: Framework, Events, Issues  Tài liệu sưu tầm từ Internet bai-hoc-tu-khung-hoang-kinh-te-toan-cau/52966.163320.html  Một số trang báo và Wikipedia