Châu  đối đầu với bộ ba bất khả thi

CHÂU Á ĐỐI ĐẦU VỚI BỘ BA BẤT KHẢ THI Asia confronts the impossible trinity Ila Patnaik and Ajay Sha, 2010 GVHD:TS.NGUYỄN KHẮC QUỐC BẢO NHÓM 6- ĐÊM 2 NH- K22 1. Chu Thị Kim Hương 2. Đàm Thị Phương Thảo 3. Phạm Thanh Thủy 1 MỤC LỤC 1. Giới thiệu (Introdution)............................................................................................................2 2. Tổng quan các kết quả nghiên cứu trước đây (literature review) ................................................3 3. Phương pháp nghiên cứu..............................................................................................................4 4. Nội dung và các kết quả nghiên cứu ............................................................................................6 4.1. Kiểm soát vốn: ......................................................................................................................6 4.2 Cơ chế tỷ giá hối đoái .........................................................................................................11 4.3 Phân tích chính sách.............................................................................................................14 5. Kết luận (Conclusions)...............................................................................................................15 2 Tóm tắt (Abstract) Trong bài viết này, chúng ta nghiên cứu về sự tự do hóa dòng vốn và cơ chế tỷ giá hối đoái thả nổi của 11 nền kinh tế Châu Á. Châu Á tuy rằng đã chậm trong việc hợp pháp hóa thực hiện tự do hóa nhưng trong thực tế tự do hóa lại diễn ra nhanh hơn rất nhiều. Mặc dù tỷ giá hối đoái đã dần dần trở nên linh hoạt hơn, nhưng hầu hết các nền kinh tế Châu Á vẫn duy trì cơ chế tỷ giá cố định.Sự kết hợp giữa hộ i nhập ngày càng sâu trên thực tế, mà việc thả nổi tỷ giá chưa nhiều, khi các dòng chảy vốn thuận chu kỳ đã dẫn đến một chính sách tiền tệ thuận chu kỳ. Bài viết này nhấn mạnh sự cần thiết để đưa ra một hệ thống chính sách tiền tệ sao cho thật phù hợp. 1. Giới thiệu (Introdution) Ý nghĩa mấu chốt trong kinh tế học vĩ mô là “bộ ba bất khả thi”, có nghĩa là ở bất cứ thời điểm nào, một quốc gia chỉ có thể chọn hai trong những cái sau đây: vốn di chuyển hoàn toàn tự do, cơ chế tỉ giá hối đoái cố định và một chính sách tiền tệ độc lập. Ngoại trừ các quốc gia sử dụng đồng tiền chung Euro, hầu hết các nước phát triển đều thực hiện chính sách tự do hóa dòng vốn, cơ chế tỉ giá hối đoái thả nổi và một chính sách tiền tệ độc lập. Ở Châu Á, có một vài trường hợp hoàn toàn ngược lại, chẳng hạn như Hong Kong chọn cơ chế tỉ giá hối đoái cố định, tự do hóa dòng vốn và không có chính sách tiền tệ độc lập. Tuy nhiên, nền kinh tế Châu Á đều có chung xu hướng lựa chọn sự phối hợp giữa việc kiểm soát dòng vốn và cơ chế tỉ giá hối đoái thả nổi không có một chính sách tiền tệ độc lập. Điều này làm tác giả đặt ra những câu hỏi về chính sách tiền tệ hiện hành và khả năng điều hành của các nền kinh tế Châu Á thế nào? Để từ đó đưa ra được một mô hình chính sách tiền tệ phù hợp. Ở bài này, chúng ta tập trung vào 11 nền kinh tế chủ yếu, không có tính đồng nhất cao và gọi là khối các nước Châu Á-11,bao gồm: Ấn Độ, Cộng hòa Dân chủ Nhân dân Trung Hoa (Trung Quốc); Hong Kong, Đài Loan, Singapore, Malaysia, Thái Lan, Indonesia, Philippines, Việt Nam, và Cộng hòa Dân chủ Nhân dân Triều Tiên (Hàn Quốc). Chúng ta sẽ xét khối các nước Châu Á-11 trên khía cạnh 3 góc độ của “bộ ba bất khả thi”: kiểm soát dòng vốn, cơ chế tỉ giá hối đoái và chính sách tiền tệ độc lập trên thực tế chứ không phải dựa trên những tuyên bố của họ ( do họ thường nói mà không làm). Chúng ta có được những thống kê sơ bộ về mỗi nền kinh tế của 11 quốc gia này, và sẽ tập trung vào những trị số của 3 nền kinh tế lớn nhất: Ấn Độ, Trung Quốc và Hàn Quốc. Chúng ta nhận thấy rằng trong khi 11 nước Châu Á ít nhiều đã tuyên bố thực hiện tự do hóa dòng vốn, nhưng trên thực tế thì hầu hết các quốc gia này đều có những biện pháp hạn chế dòng vốn quốc tế tự do di chuyển. Tuy nhiên, điều này không thể cản trở việc dần dần hội nhập bởi vì hệ thống tài chính ngày càng phát triển vô cùng phức tạp. Bên cạnh đó, Châu Á được biết đến với cơ chế tỷ giá hối đoái hoàn toàn cố định. Mặc dù sự linh hoạt trong chính sách tỉ giá của họ đã tăng lên từ sau năm 2000, nhưng vẫn ở mức thấp so với thế giới Câu hỏi nghiên cứu: 1. Việc kiểm soát dòng vốn theo tuyên bố và trên thực tế diễn ra như thế nào? 2. Cơ chế tỉ giá hối đoái ở các nước Châu Á -11 trên thực tế là như thế nào? 3. Các nước lựa chọn chính sách tiền tệ như thế nào? Mục tiêu nghiên cứu: Đề xuất đưa ra một mô hình chính sách tiền tệ phù hợp. 3 2. Tổng quan các kết quả nghiên cứu trước đây (literature review) Lý thuyết nền của bộ ba bất khả thi Đi từ những lập luận nền tảng nhất của Mundell – Fleming,thành tựu lớn nhất ở đây chính là việc đưa cán cân thanh toán vào xem xét hiệu quả củaviệc thực thi chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ nhằm đạt được sự cân bằng bên trong (tổng cung – tổng cầu) và cân bằng bên ngoài (cân bằng trong cán cân thanh toán).Cụ thể là, hiệu quả của chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa phụ thuộc vào cơ chế tỷgiá hối đoái và mức độ kiểm soát vốn ở mỗi quốc gia. Tiếp đến, Krugman (1979) vàFrankel (1999) đã chính thức phát biểu nên lý thuyết gọi là “Bộ ba bất khả thi”(Trilemma hoặc impossible trinity). Lý thuyết này đã chỉ ra rằng một nước chỉ có thể chọn hai trong ba điều: tỷ giá hối đoái cố định, vốn di chuyển hoàn toàn tự do và chính sách tiền tệ độc lập. Trong tình huống buộc phải chọn lựa, một quốc gia với chính sách tự do hóa dòng vốn và cơ chế tỷ giá hối đoái hoàn toàn cố định thì bắt buộc phải từ bỏ chính sách tiền tệ độc lập. Kiểm soát dòng vốn ở Châu Á Theo Chinn và Ito, 2008, sau khi có dữ liệu của 181 nước đã đưa ra kết luận là các nước ở Châu Á đã có tuyên bố mở cửa tài khoản vốn về mặt pháp lý từ năm 1970s mặc dù việc mở cửa này đã chậm lại sau đợt khủng hoảng Châu Á 1997-1998. (A new measure of financial openness) Còn theo nghiên cứu củaTony Cavoli, Ramkishen S . Rajan and Reza Siregar,2004 đối với một vài nước Đông Nam Á như Indonesia, Thailand, Malaysia, Philippines, Singapore, Hàn Quốc, Trung Quốc, Nhật Bản và Hong Kong, Đài Loan thì những nền kinh tế này đã nhận thức và cố gắng trong việc hợp tác tài chính tiền tệ trong những năm qua, đặc biệt là từ khi Khủng khoảng Đông Nam Á xảy ra. (A survey of financial integration in East Asia : how far? How much further to go?) Ngoài ra, theo Dorrucci, Meyer-Circel, and Santabarbara,2009nhóm đã xây dựng bộ dữ liệu ở 26 nền kinh tế mới nổi thì việc kiểm soát vốn hiệu quả hay không có liên quan mật thiết đến hệ thống tài chính của quốc gia đó. Báo cáo chỉ ra rằng có một sự suy giảm đáng chú ý trong khả năng của khu vực tài chính sau cuộc khủng hoảng tài chính châu Á. Khi hệ thống tài chính suy yếu thì khả năng kiểm soát vốn cao.( Domestic Financial Development in Emerging Economies: Evidence and Implications) Lựa chọn cơ chế tỉ giá hối đoái Theo Ila Patnaik and Ajay Shah,2009 , Ấn Độ và Trung Quốc muốn duy trì cơ chế tỉ giá hối đoái cố định để duy trì khả năng cạnh tranh xuất khẩu, nhưng trên thực tế càng lúc Ấn Độ càng có xu hướng thiên về tỷ giá hối đoái linh hoạt trong khi Trung Quốc thì vẫn cố gắng duy trì cơ chế tỉ giá cố định. (The difficulties of the Chinese and Indian exchange rate regimes) Ila Patnaik và đồng sự ,2010 khi nghiên cứu về cơ chế tỷ giá của khu vực Châu Á đã đưa ra kết luận về cơ chế tỷ giá của Châu Á trước khi có khủng hoảng thì các nền kinh tế thường neo tỷ giá theo đồng Đô la, nhưng từ sau khi khủng hoảng thì nhiều quốc gia của khu vực này đã thả nổi và giảm vai trò của đồng Đô la trong nền kinh tế.(Xem:The exchange rate regime in Asia: From Crisisto Crisis- Ila Patnaik, Ajay Shah, Anmol Sethy, Vimal Balasubramaniam, 2010) Theo Rodrik ,2007, từ năm 2000 trở đi, nguồn vốn đi vào các nền kinh tế mới nổi rất lớn , bao gồm các quốc gia ở Châu Á, các nước này đã theo đuổi chính sách dùng xuất khẩu để tăng trưởng. Chính điều này đã làm tỷ giá tăng lên và lúc đó cơ chế tỷ giá của các nước này được thả nổi. (The real exchange rate and economic growth: theory and evidence) 4 Tiếp theo Ramachandran ,Srinivasan,2007 và Pontines ,Rajan,2008đã đưa ra bằng chứng thuyết phục rằng các nước Châu Á can thiệp vào thị trường ngoại hối để ngăn chặn sự tăng giá của đồng tiền. Lý do của hành động này có thể là do xuất khẩu chiếm tỷ trọng lớn trong GDP ở những quốc gia này.( Fear o f appreciation Not fear o f foreign exchange ratemarket intervention in emerging Asia và Asymmetric exchange rate intervention and international reserve accumulation in India) Sau hậu quả trực tiếp của cuộc khủng hoảng, đã có sự linh hoạt hơn trong Tỷ giá hối đoái trong một khoảng thời gian ngắn, nhưng sau đó “sự sợ hãi thả nổi” (fear of floating) lại nổi lên,tuy nhiên, sự thiếu linh hoạt Tỷ giá hối đoái ở Châu Á đã không quay trở lại như mức tiền khủng hoảng., được chỉ ra bởi Calvo và Reinhart ,2002.(Fear of Floating) Trong khi Dooley, Folkerts-Landau và Garber,2003đã nói rằng việc hội nhập tài chính sẽ kéo theo sự linh hoạt của tỷ giá, nhưng có một số nước lại không như vậy, và Châu Á với một cơ chế tỉ giá cố định đã cho thấy một tương lai có thể nhìn thấy của các nước Châu Âu từ những năm 1950s/ 1960s (An Essay On The Revived Bretton Woods System). 3. Phương pháp nghiên cứu Bài viết nghiên cứu về Asia-11 và tập trung vàocác con số của banềnkinhtếlớnnhất: Ấn Độ, Trung Quốc và Hàn Quốcvớibakhía cạnh củabộ babất khả thi:kiểm soát vốn, cơ chếTGHĐ, và sự độc lập trong chính sách tiền tệ. 3.1 Kiểm soát vốn :  Kiểm soát vốn theo công bố: Sử dụng cơ sở dữ liệu của Chinn-Ito Bài viết bắtđầuvới một mô tảcủacơ chế kiểm soátvốn theo công bố của các nền kinh tế Asia-11, so vớiphần còn lại củathế giới. Sửdụngphântíchthành tố chính (PCa), ChinnvàIto (2008) đã xây dựng mộtcơsởdữliệuvề cơ chế kiểm soát vốn thựcdựatrên các thông tincủa các nền kinh tế cung cấp cho QuỹTiền tệ Quốc tế(IMF) làm dữ liệu AREAR.Cơ sở dữ liệusản lượnghàng năm của mỗi nền kinh tế, với các giá trịkhácnhau, từ-1,81đối với các nền kinh tếcó tài khoảnvốnhoàn toàn khép kín, đến +2,53chonhững nền kinh tế tự do hóa tài chính hoàn toàn. Mặc dù cơ sở dữ liệu thường được sử dụng để phân tích cơ chế kiểm soát vốn, nhưng nó cũng có những hạn chế nhất định.Đầu tiên, nó không đạt được sự tương xứng về việc giảm dần kiểm soát vốn so với sự giảm số điểm tương ứng, ngoại trừ tất cả các hạn chế được loại bỏ. Thứ hai, chỉ sốtăngđáng kể đối với hầu hếtcácnước công nghiệptrong những nămgầnđây, khihọ thận trọng giới thiệu các biện pháp bảo đảm an toàn liên quan đến phòng chống rửa tiền, chống khủng bố tài chính, và các biện pháp liên quan.  Đo lường mức độ mở cửa tài khoản vốn trên thực tế: Sử dụng tỷ lệ trao đổi thương mại/GDP được xác định là tỷ lệ phần trăm tổng giá trị hàng hoá xuất khẩu, nhập khẩu trên Tổng sản phẩm quốc nội (GDP). M ột phần mở rộng đơn giản của ý tưởng này là tỷ lệ của tổng lưu chuyển tài chính xuyên biên giới trong cán cân thanh toán (BOP) trên GDP. Đây là thước đo sự hội nhập tài chính. Khả năng điều tiết tỷ giá hối đoái của Ngân hàng trung ương tùy thuộc vào khối lượng vốn quốc tế đổ vào trong nước trên thị trường ngoại hối. Thậm chí ngay cả khi những luồng giao dịch này rất nhiều trong năm thì những khoản thanh toán nhập khẩu, nguồn thu từ xuất khẩu và các dòng vốn tài chính vẫn hằng ngày ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái. Thêm vào đó, mặc dù các dòng sản 5 lượng bao gồm các giao dịch trên cả tài khoản vãng lai và tài khoản vốn, nhưng các giao dịch trên tài khoản vãng lai có vẻ chiếm ưu thế hơn các giao dịch trên tài khoản vốn, vì các khoản chuyển vốn giữa các quốc gia có thể là các khoản phi thương mại. Patnaik, Sengupta và Shah (2009) đã cho thấy rằng tài khoản vãng lai càng lớn thì các khoản giao dịch phi thương mại càng nhiều và nó được xem như một biện pháp để kiểm soát dòng vốn di chuyển. Vì vậy chúng ta có thể xem dòng sản lượng trên cả tài khoản vốn và tài khoản vãng lai là một thước đo của sự toàn cầu hóa nền kinh tế. Sử dụng cơ sở dữ liệu của Lane and Milesi-Ferretti Phương pháp này để đo mức độ hội nhập kinh tế trên thực tế thế giới. Đo lường chứng khoán các tài sản và nợ nước ngoài, bằng tổng các dòng vốn trên cán cân thanh toán. Đây là một cơ sở dữ liệu có giá trị trong việc đo lường sự kiểm soát dòng vốn ra được phản ảnh trên BOP. Tuy nhiên, dữ liệu này lại không đo lượng được các dòng vốn phát sinh thông qua “kỹ xảo”, như là giao dịch không có hóa đơn, bao gồm việc né tránh sự kiểm soát vốn và không được ghi nhận trên BOP. 3.2 Cơ chế tỷ giá hối đoái Một công cụ để tính được chế độ tỷ giá hối đoái thực tế là mô hình hồi quy tuyến tính dựa trên tỷ giá hối đoái tiền tệ chéo. Được sử dụng từ Haldane và Hall (1991), mô hình này được công bố rộng rãi bởi Frankel và Wei. Các ứng dụng gần đây của chiến lược ước lượng này là bởi Bénassy-Quéré, Coeuré, và Mignon (2006), Shah, Zeileis, Patnaik (2005) và Frankel và Wei (2007). Trong phương pháp này, một loại tiền tệ độc lập như Franc Thụy Sĩ (CHF) được chọn là một đơn vị tính toán giả định. Nếu sự ước lượng sử dụng đồng Rupi Ấn độ (INR) như mô tả thì mẫu ước lượng là: dlog (INR/CHF) = β1 + β2 dlog(USD/CHF) + β3 dlog(JPY/CHF) + β4 dlog(DEM/CHF) + ε Hồi quy này chọn mức độ mà tỷ lệ INR / CHF dao động để đáp ứng với biến động tỷ giá USD/ CHF . Nếu có sự neo vào Đô la Mỹ thì biến động Yên Nhật (JPY) và đồng Mark Đức (DEM) sẽ bằng 0. Nếu không có sự neo đó, thì cả ba beta sẽ khác 0. Tỷ số R2 của hồi quy này cũng đáng quan tâm, giá trị gần 1 sẽ làm giảm sự linh hoạt tỷ giá hối đoái. Để hiểu chế độ tỷ giá hối đoái thực tế của một quốc gia nhất định trong một khoảng thời gian nhất định, các nhà nghiên cứu và các học viên có thể dễ dàng bổ sung cho phù hợp với mô hình hồi quy này một khung dữ liệu nhất định. Tuy nhiên, một chiến lược như vậy thiếu một khuôn khổ suy luận chính thức để xác định những thay đổi trong các chế độ. Điều này đã thúc đẩy một phần mở rộng của kinh tế chuyển đổi cơ cấu, mục đích của việc phân tích sự thay đổi cấu trúc trong mô hình Frankel- Wei (Zeileis, Shah và Patnaik năm 2008). Điều này liên quan đến việc mở rộng phương pháp Perron-Bai (Bai và Perron 2003) để xác định ngày tháng của sự thay đổi cấu trúc trong một hồi quy OLS. Qua đó, ngày của sự thay đổi cấu trúc trong chế độ tỷ giá hối đoái được xác định. Đối với mỗi quốc gia, một tập hợp các giai đoạn thay thế được xác định. Trong từng thời kỳ thay thế, R2 của hồi quy như là một số liệu thống kê tóm tắt tính linh động của tỷ giá hối đoái. Giá trị gần 1 ám chỉ sự neo chặt chẽ. Tỷ giá thả nổi có giá trị từ 0,4-0,5. Sử dụng sơ đồ phân loại này, có thể làm như sau: - Đo lường và định lượng cấu trúc của cơ chế trung gian bằng cách sử dụng thước đo giá trị thực của sự thiếu linh hoạt tỷ giá hối đoái (hồi quy R2), rồi ta sẽ thấy được thước đo giá trị thực của sự linh hoạt tỷ giá hối đoái - Chỉ định ngày tháng mà tại đó các chế độ tỷ giá hối đoái thay đổi. Chúng ta thực hiện những phương pháp đó bằng cách sử dụng phần trăm thay đổi hàng tuần trong tỷ giá hối đoái, mà mang 6 lại các điểm gãy trong tuần. Qua đó, một chuỗi thời gian của sự linh hoạt tỷ giá hối đoái được thu thập cho mỗi quốc gia, giá trị của R2, sẽ chiếm ưu thế tại một thời điểm. - Xác định số lượng các điểm gãy và vị trí của chúng dựa trên phương pháp suy luận. 4. Nội dung và các kết quả nghiên cứu 4.1. Kiểm soát vốn: Đo lường mức độ mở cửa tài khoản vốntheo công bố: Sử dụng cơ sở dữ liệu của Chinn-Ito Hình 1.1 thể hiện xu hướng trong giá trị trung bình của thước đo Chinn – Ito đối với 11 nước Châu Á (ngoại trừ Đài Loan) và thế giới. Chinn-Ito có dữ liệu về tất cả 11 nền kinh tế Châu Á ngoại trừ Đài Loan Do tài khoản vốn của Đài Loan có sự thay đổi lớn, dữ liệu của khối các nước Châu Á-11 cũng có khuynh hướng đi xuống Những năm đầu 1970-1980, mức kiểm soát vốn trên danh nghĩa của 11 nước Châu Á thì tương tự như mức trung bình của thế giới. Tuy nhiên, có một thời kỳ trung gian khi mà chính phủ bãi bỏ việc kiểm soát vốn thì 11 nước Châu Á đã bỏ xa mức trung bình của thế giới. Trong khi nền kinh tế 11 nước Châu Á được thu hút bằng những dòng vốn dài hạn như đầu tư t rực tiếp nước ngoài, thì một vài biện pháp hạn chế được áp dụng với những dòng vốn ngắn hạn. Chẳng hạn như Ấn Độ, quốc gia này đã thực hiện những biện pháp nhằm hạn chế nợ ngắn hạn. Mỗi năm, giá trị trung bình của thang đo Chinn-Ito của các nước đều được tính toán lại. Kết quả được đề cập trong những năm gần đây cho thấy, mức trung bình của việc kiểm soát vốn của 11 nước Châu Á đã dịch chuyển trở lại gần với mức trung bình của Thế giới. Điều này đi ngược lại với xu hướng phổ biến ở những thập niên trước, mức trung bình của 11 nước Châu Á cách xa so với mức trung bình của Thế giới. Hình 1.1Sự phát triển của thước đo trung bình Chinn-Ito của khối Châu Á-11 Bảng 1 thể hiện trị số của chỉ số Chinn – Ito đối với Ấn Độ, Trung Quốc, Hàn Quốc và mức trung bình khối các nước Châu Á-11. Trong khi chỉ số của Trung Quốc và Ấn Độ cùng ở một vị trí là -1,13, thì xu hướng của Hàn Quốc có nhiều biến động hơn. Trước cuộc khủng hoảng tài chính Châu Á năm 1997, tự do hóa dòng vốn đã làm cho chỉ số từ mức -1,13 tăng lên mức - 0,09 năm 1995. Tuy nhiên trong năm 1996, chỉ số rớt lại mức -1,13 và không có sự thay đổi nào cho đến năm 2001 quốc gia này quay lại thực hiện chính sách tự do hóa dòng vốn. Năm 2007, Hàn Quốc đã đạt được giá trị 0,18. Mặc dù đạt được thành tích này, nhưng nó vẫn không thể có được tốc độ tự do hóa dòng vốn như các quốc gia OECD khác. 7 Bảng 1: Sự phát triển của thước đo Chinn-Ito Year India PRC The Republic of Korea Asia -11 Mean 1970 -1.13 -1.13 -1.13 -0.07 1975 -1.13 -1.13 -1.13 0.12 1980 -1.13 -1.13 -0.09 0.45 1985 -1.13 -1.13 -1.13 0.96 1990 -1.13 -1.81 -0,09 0.74 1995 -1.13 -1.13 -0.09 0.96 1996 -1.13 -1.13 -1.13 0.76 1997 -1.13 -1.13 -1.13 0.56 1998 -1.13 -1.13 -1.13 0.41 1999 -1.13 -1.13 -1.13 0.56 2000 -1.13 -1.13 -1.13 0.49 2001 -1.13 -1.13 -0.09 0.49 2002 -1.13 -1.13 -0.09 0.49 2003 -1.13 -1.13 -0.09 0.49 2004 -1.13 -1.13 -0,09 0.49 2005 -1.13 -1.13 -0.09 0.49 2006 -1.13 -1.13 -0.09 0.49 2007 -1.13 -1.13 0.18 0.36 Change 2000-2007 0 0 1.31 -0.13 Nguồn: Chinn and Ito (2008) và những tính toán của tác giả Mức mở cửa bình quân của khối các nước Châu Á-11 đã gia tăng một cách mạnh mẽ từ mức -0,07 năm 1970 lên đến mức 0,96 năm 1985. Sau cuộc khủng hoảng tài chính Châu Á, việc kiểm soát vốn tiếp tục duy trì, và vì vậy năm 1998, chỉ số bình quân đã rớt xuống chỉ còn 0,41. Từ đó không thể đạt lại được mức 0,96 có được từ trước khủng hoảng. Tuy nhiên, những phát triển gần đây của các nền kinh tế Châu Á do mở cửa nền kinh tế đã không được dữ liệu Chinn- Ito phản ánh do sự thay đổi trong phương pháp đo lường cũng như không thể đạt được việc dần nới lỏng kiểm soát vốn mà điều này không hoàn toàn liên quan đến việc tháo bỏ các biện pháp hạn chế. Đo lường mức độ mở cửa tài khoản vốn trên thực tế:  Đo lường bằng GDP: Hình 1.2sử dụng tỷ trọng dòng luân chuyển so với GDP để đo lường mức độ toàn cầu hoá qua thời gian của khối các nước Châu Á-11 (ngoại trừ Việt Nam chưa có dữ liệu). Đường đứt khúc thể hiện tốc độ hội nhập tăng từ mức 100% của GDP năm 1998 lên khoảng 160% của GDP năm 2008. Đường liền nét cho thấy xu hướng đi lên do sự xuất hiện của các nền kinh tế mở nhỏ và vừa như Singapore và Hong Kong. 8 Hình 1. 2Giá trị trung bình của tỷ trọng dòng luân chuyển so với GDP của khối Châu Á-11 Nguồn: Datastream Bảng 2 cho một cái nhìn cận cảnh hơn về 11 nền kinh tế Châu Á. Bảng này cho thấy tỷ trọng dòng luân chuyển so với GDP (thước đo của sự hội nhập toàn cầu) của Ấn Độ, Trung Quốc, Hàn Quốc và khối các nước Châu Á-11. Giá trị của một dòng tổng sản lượng tương ứng với 100% của GDP trong 1 năm. Trong khoảng thời gian từ năm 2000 đến năm 2008, tỷ lệ này tăng lên 56 điểm phần trăm ở Ấn Độ, 30 điểm phần trăm ở Trung Quốc và 69 điểm phần trăm ở Hàn Quốc, và 45 điểm phần trăm bình quân nói chung ở khối các nước Châu Á-11.Kết quả cho thấy rằng mặc dù Châu Á chỉ là bị bắt buộc phải thực hiện tự do hóa khi nó muốn theo đuổi chính sách kiểm soát vốn trên danh nghĩa, nhưng trên thực tế chính điều này đã khiến Châu Á dần dần hội nhập với kinh tế thế giới. Bảng 2: Tỷ trọng dòng luân chuyển so với GDP của Ấn Độ, Trung Quốc và Hàn Quốc Năm Ấn Độ Trung Quốc Hàn Quốc Trung bình của Châu Á -11 1998 0.44 0.48 0.85 1.52 1999 0.47 0.49 0.85 1.64 2000 0.56 0.58 1 1.79 2001 0.5 0.54 0.92 1.67 2002 0.53 0.56 0.76 1.63 2003 0.6 0.66 0.87 1.77 2004 0.68 0.75 0.89 1.94 2005 0.82 0.84 0.94 2.04 2006 1 0.89 1.01 2.16 2007 1.19 0.88 1.15 2.19 2008 1.12 0.88 1.69 2.24 Thay đổi 2000 – 2008 0.56 0.3 0.69 0.45 Nguồn: Datastream 9  Đo lường bằng sự phát triển thị trường tài chính Dorrucci, Meyer-Circel, và Santabarbara (2009) báo cáo thước đo phát triển khu vực tài chính của nhiều nền kinh tế trong nhiều năm. Con số này đưa ra 2 đại lượng ước tính (đường đứt khúc và đường liền nét) của các nền kinh tế khối Châu Á-11 trong giai đoạn 1990-2005 Hình 1.3 Giá trị trung bình của Dorrucci, Meyer-Circel, and Santabarbara.Thước đo của phát triển khu vực tài chính khối Châu Á-11 Biểu đồ hình 1.3 thể hiện các điểm số trung bình và trung vị của nền kinh tế khối các nước Châu Á-11 mà Dorrucci, Meyer-Circel và Santabarbara (2009) đã thu thập được. Trong cả 2 trường hợp chúng ta thấy có một sự tăng trưởng đối với các hệ thống tài chính phức tạp trước khi cuộc khủng hoảng tài chính châu Á diễn ra, sau đó là thời kỳ suy thoái. Từ năm 2000 trở về sau, cả 2 thước đo đều cho thấy một xu hướng đi lên. Bảng 3 cho thấy trị số cụ thể của thước đo này ở Ấn Độ, Trung Quốc, Hàn Quốc và bình quân nói chung ở khối các nước Châu Á-11. Khối các nước Châu Á-11 đạt mức đỉnh 0.55 vào năm 1995. Sau cuộc khủng hoảng, chỉ số này giảm mạnh đến mức 0.45 vào năm 2000. Tuy nhiên năm 2001 khối các nước Châu Á-11 đã trở lại đúng hướng, đạt được giá trị trung bình là 0.51 vào năm 2006. Điều này cho thấy rằng kiểm soát danh nghĩa có hiệu quả hơn trong giai đoạn 1998-2004, mặc dù chỉ số trung bình thể hiện năng lực của hệ thống tài chính vẫn ở mức thấp. Dorrucci, Meyer-Circel, và Santabarbara (2009) đã đưa ra thước đo phát triển khu vực tài chính của nhiều nền kinh tế trong vài năm. Bảng này báo cáo các giá trị của Ấn Độ, Trung Quốc, Hàn Quốc và bình quân nói chung ở khối các nước Châu Á-11. Trong mọi trường hợp đã có nhiều cải tiến tích cực nhưng khiêm tốn trong giai đoạn 2000-2006. Tuy nhiên Ấn Độ và Trung Quốc vẫn tiếp tục đi sau mức trung bình của khối các nước Châu Á-11, thậm chí ngay cả những nền kinh tế tiên tiến như Hàn Quốc cũng bị tụt hậu so với các nền kinh tế của khối OECD chẳng hạn như Anh. 10 Bảng 3: Thước đo năng lực hệ thống tài chính Năm Ấn Độ Trung Quốc Hàn Quốc Asia-11 1991 0.28 0.65 0.5 1995 0.34 0.47 0.64 0.55 1996 0.34 0.45 0.65 0.54 1997 0.34 0.41 0.62 0.53 1998 0.33 0.42 0.57 0.46 1999 0.34 0.4 0.61 0.47 2000 0.34 0.38 0.57 0.45 2001 0.32 0.41 0.63 0.46 2002 0.32 0.42 0.62 0.48 2003 0.32 0.44 0.62 0.49 2004 0.35 0.43 0.58 0.49 2005 0.36 0.43 0.58 0.5 2006 0.39 0.43 0.6 0.51 Thay đổi 2000 –2006 0.05 0.05 0.03 0.06 Nguồn: Dorrucci, Meyer-Circel, và Santabarbara (2009) và các tính toán của tác giả.  Đo lường thông qua cơ sở dữ liệu của Lane and Milesi-Ferreti Biểu đồ dưới cho chúng ta thông tin về 11 nước Châu Á từ cơ sở dữ liệu của Lane and Milesi- Ferreti, thể hiện đồ thị mật độ cốt lõi của thước đo Lane và Milesi-Ferreti đối với tự do hóa dòng vốn thực tế ở tất cả các nền kinh tế. Cơ sở dữ liệu cho thấy qua nhiều năm, các nước trên thế giới đều bãi bỏ kiểm soát tài khoản vốn. Trái với báo cáo kết quả trong hình 1, mật độ phân bố không phải là 2 đỉnh: tất cả nền kinh tế đã di chuyển từ đóng sang mở cửa ở những cấp độ khác nhau. Hơn nữa, không có sự tập trung nào của các nền kinh tế ở một cấp độ mở nhất định, cho thấy rằng không có một chuẩn mực nào cho cấp độ mở cả. Thực tế là các nền kinh tế đã tiếp tục tự do hóa một cách nhanh chóng. Hình 1.4 Giá trị trung bình của Lane và Milesi-Ferreti đo lường sự hội nhập thực sự của khối các nước Châu Á-11 11 Nguồn: Lane and Milesi-Ferreti 2007 và những tính toán của tác giả Hình 1.4 cho thấy xu hướng trong giá trị trung bình của 11 nước Châu Á giai đoạn 1994-2004 (không có số liệu sau năm 2004 ). Các số liệu của Lane và Milesi-Ferreti (2007) đo lường tài sản và khoản nợ nước ngoài của nền kinh tế, thể hiện dưới một tỷ lệ GDP. Con số này được thể hiên bằng 2 đại lượng ước tính (đường đứt khúc và đường liền nét) của 11 nuớc Châu Á qua thời gian. Mặc dù đường đứt khúc thì tăng nhanh, nhưng đường liền nét thì lại không tăng nhiều. Điều này cho thấy một nhóm nhỏ các nền kinh tế đã chủ động hội nhập với kinh tế thế giới, trong khi những nước khác thì không. Đường đứt khúc có xu hướng đi lên là do sự xuất hiện của một vài nền kinh tế nhỏ và lớn bắt đầu thực hiện mở cửa. Vì vậy, đường liền nét cũng thể hiện một con số có vị trí tương đối tốt hơn. Dãy thời gian của đường liền nét cho thấy từ sau năm 2000 ít có sự thay đổi nào xảy ra. Bảng 4: Thước đo của Lane và Milesi-Ferreti Năm Ấn Độ Trung Quốc Hàn Quốc Asia-11 mean 1995 0.4 0.59 0.51 2.46 1996 0.4 0.63 0.57 2.44 1997 0.39 0.72 0.61 2.43 1998 0.41 0.77 1.05 2.81 1999 0.41 0.82 0.94 3.12 2000 0.42 0.85 0.83 3.01 2001 0.44 0.88 0.91 3.04 2002 0.5 0.92 0.9 2.99 2003 0.56 0.99 1.01 3.35 2004 0.58 1.03 1.09 3.56 C hê n h l ệch 2 0 0 0 – 2 0 0 4 0.16 0.18 0.26 0.55 Nguồn: Lane and Milesi-Ferreti 2007 và những tính toán của tác giả Bảng 4 chỉ ra rằng từ sau năm 2000, Ấn độ, Trung Quốc và Hàn Quốc đã tiến một bước dài trong thực hiện chính sách hội nhập. Trong vòng 7 năm báo cáo của Lane và Milesi-Ferreti cho thấy rằng mỗi nước đã có sự gia tăng với mức tương ứng lần lượt là 43, 28 và 56 điểm phần trăm GDP Giá trị trung bình của khối các nước Châu Á-11 chiếm 356% GDP trong năm 2004 phần lớn là do sự xuất hiện của các nền kinh tế vừa và nhỏ như: Hong Kong và Singapore. Trường hợp các nước như Ấn Độ, Trung Quốc và Hàn Quốc, các giá trị có mức khiêm tốn hơn tương ứng là 58%, 103%, và 109% GDP. 4.2 Cơ chế tỷ giá hối đoái Phương pháp áp dụng làsử dụng mô hình hồi quy tuyến tính dựa theo tỷ giá trao đổi tiền tệ chéođể khảo sát cơ chế tỷ giá thực tế của khối các nước Châu Á-11. Tác giả thu thập số liệu về tính linh hoạt của chính sách tiền tệ tại các quốc gia này trong một thời kỳ, từ đó rút ra số liệu thống kê tóm tắt về tính linh hoạt tỷ giá hối đoái của các quốc gia này Tại Ấn Độ, lúc đầu đồng Rupee được điều hành theo cơ chế “tỷ giá cố định". Tuy nhiên, thời kỳ 1976-1998, Ấn Độ điều hành tỷ giá theo một chế độ trung gian, theo đó đồng Ruppe và Đô la được thả nổi với một biên độ cố định (R2 = 0,84). 12 Sau khủng hoảng tài chính châu Á, Ấn Độ đã “neo” rupee với Đô La. Từ 28/09/1998 đến 19/3/2004, Đô La Mỹ trở lại hệ số 1,01, R 2 tăng lên 0,97. Gần đây, Ấn Độ trở lại sử dụng tỷ giá hối đoái linh hoạt, các R2 giảm xuống còn 0,81. Sự thay đổi trong chế độ tỷ giá diễn ra tháng 3/2004 vừa phù hợp vừa manh tính kinh tế. Bảng 5: Cơ chế tỷ giá hối đoái thực tế của Ấn Độ Giai đoạn US$ EUR GBP JPY σe R2 09 Jan 1976 – 21 Aug 1998 1.15-0.05 0-0.03 -0.15- 0.02 -0.02-0.02 0.73 0.84 28 Sep 19 8 – 19 Mar 2004 1.01-0.01 0-0.01 0-0.02 -0.01-0.01 0.26 0.97 26 Mar 2004 – 29 May 2009 1.24-0.05 -0.35-0.08 -0.15- 0.04 -0.05-0.03 0.77 0.81 Tại Trung Quốc, thời kỳ từ 9/1/1981 đến 01/11/1985, biên độ giao động tỷ giá là rất rộng, với R2 = 0,89. Sau đó, Trung Quốc chuyển sang chế độ neo tỷ giá với đồng USD. Dù Trung Quốc tuyên bố về sự thay đổi của của chính sách tỷ giá hối đoái từ việc cố định với USD đến cố định theo một rổ tiền tệ, tức hướng tới chính sách tỷ giá thả nổi, nhưng thực tế Trung Quốc vẫn chỉ thực hiện vài thay đổi nhỏ trong điều hành tỷ giá hối đoái và vẫn gần như áp một tỷ giá cố định đơn giản với USD, Hệ số 1 và R 2 = 1. Bảng 6: Cơ chế tỷ giá hối đoái thực tế của Trung Quốc Period US$ EUR GBP JPY σe R2 09 Jan 1981 – 01 Nov 1985 0.76 - 0.13 0.33 - 0.06 -0.14 0.06 - 0 .05 0.72 0.89 08 Nov 1985 – 05 Apr 1991 1 0 0 0 0 1 12 Apr 1991 – 19 May 1995 0.97 - 0.04 0.04 - 0.02 0.02 - 0.02 0.01 - 0 .02 0.29 0.97 02 Jun 1995 – 15 Jul 2005 1 0 0 0 0 1 22 Jul 2005 – 29 May 2009 1.05 - 0.015 -0.065 0 - 0.013 0 - 0.012 0.23 0.98 Tại Hàn Quốc, Bảng 7 chỉ ra quá trình phát triển của cơ chế tỷ giá hối đoái của Hàn Quốc. Ứng dụng cho Hàn Quốc, phương pháp luận của Zeileis, Shah và Patnaik (2008) đưa ra 2 thời kỳ. Từ năm 1981 đến đầu năm 1995, trên thực tế tỷ giá hối đoái được neo chặt theo USD. Năm 1995, Hàn Quốc gia tăng tính linh hoạt trong chính sách tiền tệ làm R 2 giảm xuống còn 0,65. Đây là một chế độ tỷ giá với sự linh hoạt hơn rất nhiều nếu so với Ấn Độ. Bảng 7: Cơ chế tỷ giá hối đoái thực tế của Hàn Quốc Period US$ EUR GBP JPY σ e R 2 24 Apr 1981 – 20 Jan 1995 0.97 - 0.02 0.03 - 0.01 0 - 0.01 0 - 0.01 0.25 0.98 27 Jan 1995 – 29 May 2009 1.25 - 0.04 -0.07 - 0.03 -0.17 - 0.04 -0.18 - 0.03 1.12 0.65 Đối với mỗi nền kinh tế của châu Á-11, áp dụng phương pháp của Zeileis, Shah, và Patnaik (2008) để phân tích tỷ giá trên thị trường tự do tại các thời điểm khác nhau. Các giá trị R 2 trên tất cả các nền kinh tế được tóm tắt trong biểu đồ sau. 13 Hình 1.5 Sự phát triển của cơ chế tỷ giá hối đoái ở Châu Á Hình 1.5 biểu diễn giá trị trung bình và giá trị trung vị của R 2 đối với 11 nền kinh tế Châu Á. Tại mỗi thời điểm với mỗi quốc gia, cơ chế tỷ giá hối đoái được xác định và giá trị R 2 từ thời điểm đó được sử dụng. Giá trị trung bình của R 2 bắt đầu với trị số cao là 0.9. Trong năm 1980 và 1981 đã có sự tăng nhẹ tính linh hoạt của tỷ giá hối đoái. Tuy nhiên, tỷ giá hối đoái cố định vẫn được duy trì trong giai đoạn này. Từ năm 1982 đến 1997, giá trị trung bình của R 2 đã cao hơn mức 0.9. Cơ chế tỷ giá hối đoái cố định này, kết hợp với sự gia tăng tự do hóa dòng vốn, đã góp phần tạo ra khủng hoảng tài chính Châu Á, mà nguyên nhân là do các doanh nghiệp và ngân hàng vay nợ bằng ngoại tệ dựa trên sự kỳ vọng về việc cố định tỷ giá hối đoái của chính phủ. Trong suốt cuộc khủng hoảng, sự linh hoạt của tỷ giá hối đoái gia tăng. Năm 1998, giá trị trung bình của R 2 giảm xuống còn 0.61. Tuy nhiên, lập tức ngay sau đó, cơ chế cố định tỷ giá hối đoái đã được thiết lập lại. Thực tế này đã được làm sáng tỏ bởi Calvo and Reinhart (2002), người đã nhấn mạnh rằng sau khủng hoảng, có sự thay đổi nhỏ trong cơ chế tỷ giá hối đoái ở Châu Á. Viễn cảnh này đã được phóng đại hơn bởi lý thuyết “Bretton Woods II”, nó cố gắng hợp lý hoá sự cứng nhắc của tỷ giá hối đoái (Dooley, Folkerts-Landau và Garber (2003)) Mặc dù sự cứng nhắc của tỷ giá hối đoái ở 11 nền kinh tế Châu Á gia tăng sau khi cuộc khủng hoảng lắng xuống, nhưng nó vẫn ở mức thấp so với giai đoạn trước khủng hoảng. Sự linh hoạt của tỷ giá hối đoái ở 11 nền kinh tế Châu Á đã tăng lên từ từ. Nghĩa là giá trị R 2 giảm nhẹ từ mức 0.88 giai đoạn 2002-2004 xuống còn 0.85 trong năm 2009. Điều này cho thấy rằng mặc dù 11 nước Châu Á vẫn tiếp tục theo đuổi tỷ giá hối đoái cố định nhưng đã chuyển hướng dần đến sự linh hoạt hơn. Với giá trị R 2 là 0.85 trong năm 2009 đã cho thấy tình hình đã trở nên sáng sủa hơn so với giá trị 0.93 của năm 1997. 14 4.3 Phân tích chính sách Bảng này tổng kết những kết quả chủ yếu của khối Châu Á – 11 đã được đề cập, với dữ liệu những năm gần nhất của mỗi nền kinh tế. Các cơ sở dữ liệu Chinn-Ito đã được sử dụng để làm thước đo việc kiểm soát vốn danh nghĩa được thực hiện năm 2007. Phương pháp Lane và Milesi- Feretti được sử dụng để đo mức độ tự do hóa dòng vốn trong năm 2007 Bảng 8: Châu Á và Bộ 3 bất khả thi Quốc gia Tỉ giá hối đoái Tài khoản vốn mở Thắt chặt (2009) Pháp lý (2007) Thực tế (2007) Trung Quốc 0.98 -1.13 1.13 Hồng Kông 1 2.53 23.91 Ấn Độ 0.81 -1.13 0.71 Hàn Quốc 0.65 0.18 1.35 Malaysia 0.92 -0.09 2.22 Philippines 0.78 0.14 1.32 Đài Loan 0.9 N.A. 3.37 Việt Nam 0.87 -1.13 1.3 Mean 0.85 0.195 4.08 Median 0.87 0.025 1.58 Tại một số chế độ điển hình ở châu Á, trên thực tế đã có việc tự do hóa tài khoản vốn nhưng lại kết hợp với cơ chế tỷ giá hối đoái cố định điều đó dẫn đến những méo mó khi thực hiện chính sách tiền tệ. Và theo tính logic của "bộ ba bất khả thi" cho thấy rằng sự cố định tỷ giá hối đoái sẽ dẫn đến việc phải trả giá đối với chính sách tiền tệ độc lập. Khối Châu Á-11đã phản ứng ngược lại với “bộ ba bất khả thi”; những nền kinh tế như Singapore và Hong Kong đã chọn tự do hóa dòng vốn cao và cơ chế tỷ giá hối đoái thả nổi thấp hoặc gần như là cố định, Trong khi các nền kinh tế như Ấn Độ và Trung Quốc đã chọn tự do hóa tài khoản vốn thấp và tỷ giá hối đoái cố định. Giai đoạn 2000-2008, nền kinh tế khối Châu Á-11 đã chuyển hướng sang tự do hóa vốn thực tế nhiều hơn, ngoại trừ Malaysia, Philippines, và Indonesia. Trong khi đó, tính linh hoạt của tỷ giá hối đoái vẫn không thay đổi ở hầu hết các nền kinh tế, ngoại trừ ở Indonesia giảm, trong khi Malaysia, Ấn Độ, và Trung Quốc thì tăng lên. Môt cơ chế tỉ giá hối đoái thả nổi với chính sách tự do hóa dòng vốn thì phù hợp với khuôn khổ của “bộ ba bất khả thi”.Các nền kinh tế này có thể đạt được mục tiêu vừa tự do hóa dòng vốn và vừa có chính sách tiền tệ độc lập. Quốc gia Châu Á gần với mô hình này nhất là Hàn Quốc; đồng thời Ấn Độ cũng đã đạt được những bước tiến lớn trong việc áp dụng mô hình này. Cơ chế tỉ giá hối đoái cố định đi đôi với tự do hóa dòng vốn lớn nhất. Quốc gia gần nhất với mô hình này trong năm 2008 là Trung Quốc, nơi đã và đang phấn đấu sao cho tỷ giá hối đoái thả nổi ít nhất đi đôi với tự do hóa dòng vốn lớn nhất. Điều này khiến chúng ta đặt câu hỏi: liệu Trung Quốc có khả năng theo đuổi được mục tiêu chính sách tiền tệ độc lập hay không? Nhiều tác giả đã nghiên cứu chính sách tiền tệ của Trung Quốc chú trọng vào các vấn đề như các biện pháp vô hiệu hóa, đo lường các chỉ số vô hiệu hóa, và sự tác động của chính sách vô hiệu hóa đối với hệ thống ngân hàng. Tuy nhiên, các vấn đề này không thật sự cần thiết để phân tích tính thuận chu kỳ của chính sách tiền tệ. Do đó, trong phân tích, chúng ta xem những vấn đề này như những nhân tố trung gian ảnh hưởng đến kết quả của chính sách tiền tệ: đó chính là lãi suất 15 ngắn hạn trong nước. Chúng ta nhấn mạnh lãi suất ngắn hạn ở Trung Quốc trong những giai đoạn cụ thể, và đặt nó so với những điều kiện của chu kỳ kinh doanh. Điều này cho phép chúng ta đạt được mức lãi suất cao trong việc mở rộng chu kỳ kinh doanh và ngược lại, sẽ kiểm tra được liệu chính sách tiền tệ có nghịch chu kỳ hay không. Lãi suất thực sụt giảm 800 điểm cơ bản trong giai đoạn nền kinh tế tăng trưởng quá nóng cho thấy rằng Trung Quốc không thể tránh được “bộ ba bất khả thi”, thông qua sự can thiệp của chính sách vô hiệu hóa hoặc các công cụ khác dựa trên kiểm soát vốn hoặc hạn chế tài chính. Mặc dù nỗ lực thực hiện một loạt các biện pháp này, nhưng họ đã thất bại trong việc ngăn chặn kết quả là: cách duy nhất để có được tỷ giá hối đoái cố định là phải có một mức lãi suất thực thật thấp trong những giai đoạn cụ thể. Một phân tích tương tự đã được thực hiện đối với Ấn Độ, với kết quả tương tự.Thậm chí Ấn Độ có cơ chế tỷ giá hối đoái thả nổi hơn so với Trung Quốc, nhưng chính sách tiền tệ cuối cùng vẫn buộc phải chịu lãi suất thực âm trong giai đoạn tăng trưởng, và dao động quanh lãi suất thực dương trong giai đoạn nền kinh tế suy thoái. Sức ép của “bộ ba bất khả thi” thì gay gắt hơn ở Malaysia, Đài Loan và Thái Lan, những nước tự do hóa cao và hệ thống tài chính phát triển hơn so với Trung Quốc và Ấn Độ nhưng tỷ giá hối đoái lại kém linh hoạt hơn ở Ấn Độ. Trong 11 nền kinh tế Châu Á, Hàn Quốc là nước đạt sự phát triển nhất theo mô hình của các nước công nghiệp. Hàn Quốc có sự tự do hóa vốn cao và tỷ giá hối đoái linh hoạt nhất của Châu Á. Nước này cũng đạt sự thành công đáng kể trong việc tập trung quyền lực vào Ngân hàng trung ương. Tuy nhiên, cơ chế tỷ giá của Hàn Quốc , với R 2 bằng 0,65 đã làm giảm bớt tính thả nổi của tỷ giá tại mức mà R 2 chỉ có giá trị từ 0,4-0,5. Tự do hóa dòng vốn và phát triển tài chính ở Philippines và Indonesia thì thấp. Về cơ bản, những nền kinh tế này có thể chọn cơ chế tỷ giá hối đoái cố định cùng với chính sách tiền tệ độc lập. Trong số 11 nước nền kinh tế Châu Á, đây là 2 nền kinh tế mà sự biến dạng của chính sách tiền tệ đi kèm với tỷ giá hối đoái cố định là thấp nhất. Mặc dù vậy, những nền kinh tế này hầu như đã chọn cơ chế tỷ giá thả nổi. Ở châu Á, Trung Quốc và Ấn Độ đang có lợi thế tốt nhất để duy trì chính sách tiền tệ độc lập mặc dù họ đang theo đuổi cơ chế tỷ giá hối đoái cố định và đã đưa đến mức độ tự do hóa tương đối khiêm tốn và một hệ thống tài chính nội địa kém phát triển. Tuy nhiên, bằng chứng cho thấy rằng ngay cả ở hai nền kinh tế này, tỷ giá cố định đã tạo nên chính sách tiền tệ mang tính thuậnchu kỳ. 5. Kết luận (Conclusions) - Kết luận  Mặc dù Châu Á cố gắng hạn chế tự do hóa dòng vốn, nhưng việc hội nhập vào nền kinh tế thế giới trên thực tế vẫn diễn ra.  11 nền kinh tế Châu Á đã dần tiến tới sự tự do hóa nền tài chính trong nước. Ngoại trừ Indonesia, Philippines, M alaysia, trên thực tế 11 nền kinh tế Châu Á đã gia tăng tự do hóa dòng vốn giai đoạn từ 2000-2008.  Không có nước nào trong 11 nền kinh tế Châu Á có một tỷ giá thả nổi, ngay cả Hàn Quốc, nơi mà tỷ giá hối đoái linh hoạt nhất ở Châu Á. Từ năm 2000 đến năm 2008, Malaysia và Ấn Độ đã chuyển hướng linh hoạt hơn, Trung Quốc cũng đi theo hướng này nhưng chậm hơn.  Ngoài ra, 11 nền kinh tế của Châu Á dường như cùng chung quỹ đạo trong việc ngày càng tăng tự do hóa đồng thời cùng thiếu sự cải cách trong chính sách tiền tệ. 16 - Thảo luận và đề xuất: Việc gia tăng tự do hóa các dòng vốn thực tế trong khi vẫn duy trì tỷ giá hối đoái cố định sẽ dẫn tới hai hệ quả: 1. Khi các dòng vốn thuận chu kỳ, việc cố định tỷ giá sẽ tạo ra chính sách tiền tệ thuận chu kỳ. Ví dụ như Trung Quốc và Ấn Độ, hai nước có hệ thống tài chính yếu hơn và sự tự do hóa vốn thực tế là thấp nhất Châu Á. Mặc dù có vị trí kinh tế lớn, nhưng vẫn không thể tránh khỏi chính sách tiền tệ mang tính thuận chu kỳ với khi vẫn duy trì cơ chế tỷ giá hối đoái thiếu linh hoạt. 2. Có thể phát sinh các cuộc khủng hoảng mang tính hệ thống. Các nền kinh tế Châu Á tiếp tục chứng kiến cuộc chiến giữa những nhà đầu cơ và các ngân hàng trung ương, cuộc chiến tranh tiền tề dẫn tới khủng hoảng tài chính. Đặc biệt là ở Malaysia và Đài Loan, nơi có một sự kết hợp vụng về giữa tự do hóa dòng vốn, hệ thống tài chính trong nước phức tạp và tỷ giá hối đoái hoàn toàn cố định . Từ quan điểm của các cuộc khủng hoảng mang tính hệ thống, có thể bắt nguồn từ các hộ gia đình, ngân hàng, và các doanh nghiệp trong cơ chế quản lý tỷ giá hối đoái cố định của chính phủ. Khi họ nghĩ rằng sẽ không có thay đổi tỷ giá hối đoái nhưng rút cuộc nó lại xảy ra. Điều này dẫn đến chính phủ các nước này sẽ khó khăn cho việc điều tiết tỷ giá ở phạm vi rộng, do tâm lý người dân khủng hoảng. Đề xuất : Do đó, giai đoạn đầu của cuộc cải cách cần tập trung vào tính linh hoạt tỷ giá và sự phát triển của thị trường tiền tệ phái sinh. Tỷ giá hối đoái linh hoạt sẽ tạo động lực cho các chủ thể kinh tế trong việc giám sát rủi ro, trong khi thị trường tiền tệ phái sinh sẽ giúp họ có khả năng để thực hiện các giao dịch mong muốn