Đề tài Chi phí sử dụng vốn

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN 12.4 Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường • Khái niệm: Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường là tỷ suất sinh lợi trên mỗi cổ phần do các nhà đầu tư trên thị trường vốn kỳ vọng. • Cách xác định chi phí sử dụng vốn cổ phần thường: + Dựa vào mơ hình định giá tăng trưởng đều: • Sử dụng mơ hình Gordon : • D1 • P0 = • re – g • D1 • => re = + g • Po 12.4 Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường • Sử dụng mơ hình Gordon : D1 D1 P0 = => re = + g re – g P0 Trong đĩ: • P0 : Giá cổ phần thường • D1 : Cổ tức dự kiến cuối năm 1 • re : tỷ suất sinh lợi cần thiết của cổ phần thường • g : tỷ lệ tăng trưởng đều hàng năm trong cổ tức VD Giá trị thị trường của cổ phiếu A là 50$/cổ phần, cổ tức dự kiến năm 2002 là 4$ . Cổ tức được thanh tốn trong 6 năm vừa qua như sau : Năm Cổ tức 2001 2000 1999 1998 1997 1996 3,8$ 3,62$ 3,47$ 3,33$ 3,12$ 2,97$ Từ bảng cổ tức trên ta tính được tốc độ tăng trưởng đều hàng năm xấp xỉ 5%. Thay thế các giá trị vào cơng thức ta được re = 13% Như vậy : giá trị 13% chính là chi phí sử dụng vốn cổ phần thường phản ánh mức tỷ suất sinh lợi mà các cổ đơng hiện tại mong muốn trên khoản vốn đầu tư của họ để đảm bảo giá thị trường các cổ phần đang lưu hành của cơng ty khơng thay đổi. 12.4 Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường 12.4 Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường + Sử dụng mơ hình định giá tài sản vốn (CAPM) Mơ hình CAPM mơ tả mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi hoặc chi phí sử dụng vốn cổ phần thường re với rủi ro hệ thống của doanh nghiệp được đo lường bằng hệ số β. re = rf + [β x (rm – rf)] Trong đĩ : • re là chi phí sử dụng vốn cổ phần thường • rf là tỷ suất sinh lợi phi rủi ro (tỷ suất sinh lợi của trái phiếu chính phủ) • rm là tỷ suất sinh lợi thị trường (tỷ suất sinh lợi của danh mục thị trường của các tài sản) . So sánh kỹ thuật định giá tăng trưởng đều và CAPM • CAPM xem xét trực tiếp rủi ro của doanh nghiệp để xác định tỷ suất sinh lợi của thị trường hoặc chi phí sử dụng vốn cổ phần thường. Cịn mơ hình tăng trưởng đều khơng đề cập đến yếu tố rủi ro của của doanh nghiệp mà sử dụng giá trị thị trường của cổ phần (Po) để phản ánh tỷ suất sinh lợi – rủi ro mong đợi của nhà đầu tư theo thị trường. • Trong mơ hình CAPM khĩ cĩ thể xác định được các thơng số cần thiết như mức tăng trưởng, hệ số β, lãi suất phi rủi ro, tỷ suất sinh lợi thị trường. Cịn trong mơ hình tăng trưởng đều, các dữ liệu cần thiết luơn cĩ sẵn. • Sự khác biệt cịn do trên thực tế khi sử dụng mơ hình định giá tăng trưởng đều để xác định chi phí sử dụng vốn của cổ phần thường, mơ hình này cĩ thể dễ dàng điều chỉnh theo sự thay đổi của chi phí phát hành để tìm ra chi phí sử dụng vốn cổ phần thường phát hành mới. 12.4 Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường 12.4 Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường • Cĩ 2 dạng tài trợ dưới dạng cổ phần thường : • (1) thu nhập giữ lại ; • (2) phát hành mới cổ phần thường. 12.4 Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường + Chi phí sử dụng vốn từ thu nhập giữ lại • Ký hiệu rre • Trong một doanh nghiệp, chi phí của thu nhập giữ lại tương tự như chi phí sử dụng cổ phần thường. Điều này cĩ nghĩa thu nhập giữ lại làm gia tăng vốn cổ phần thường nhưng khơng phải tốn chi phí phát hành. Các cổ đơng nắm giữ cổ phần thường chấp nhận việc giữ lại lợi nhuận của doanh nghiệp chỉ khi họ mong đợi việc này sẽ tạo ra được thu nhập ít nhất cũng ngang bằng với tỷ suất sinh lợi cần thiết trên khoản vốn tái đầu tư này. Chi phí sử dụng vốn lợi nhuận giữ lại (rre) = re 12.4 Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường + Chi phí sử dụng vốn từ phát hành mới cổ phần thường • Ký hiệu rne • Chi phí này được xác định bằng cách tính tốn chi phí sử dụng vốn cổ phần thường sau khi đã xem xét đếp hơn cả yếu tố định giá thấp hơn giá thị trường lẫn chi phí phát hành mới. • Sử dụng lại mơ hình tăng trưởng đều : D1 rne = + g • P0’ • Trong đĩ : P0’ là doanh thu phát hành cổ phần mới. P0’ luơn nhỏ hơn giá thị trường hiện tại Po (nhằm đảm bảo lượng cổ phần mới được bán hết). • => rne > re • Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường phát hành mới thường lớn hơn chi phí sử dụng vốn của các nguồn tài trợ dài hạn khác 12.4 Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường Ví dụ : • Cổ tức mong đợi D1 là 4$ • Giá thị trường P0 là 50$ • Tỷ lệ tăng trưởng mong đợi trong cổ tức g là 5% => re là 13% • Giá dự đốn phát hành cổ phần mới là 47$ • Chi phí phát hành và bán cổ phần mới là 2,5$/cổ phần => Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường phát hành mới là : 4 rne = + 5% = 14% (47-2,5) Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường phát hành mới cũng dẽ được đưa vào tính chi phí sử dụng vốn bình quân của cơng ty. CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN BIÊN TẾ VÀ QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ • Chi phí sử dụng vốn biên tế (WMCC) là chi phí sử dụng vốn bình quân của một cơng ty (WACC) kết hợp với một đồng vốn tài trợ mới tăng thêm. • Tại sao WMCC là chi phí sử dụng vốn bình quân tăng thêm khi quy mơ tổng nguồn tài trợ mới tăng thêm bắt đầu vượt quá một mức độ nào đĩ được xác định? CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN BIÊN TẾ VÀ QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ • Nhà cung cấp nguồn tài trợ sẽ yêu cầu một tỷ suất sinh lợi cao hơn như lãi suất cho vay cao hơn, cổ tức cao hơn hoặc mức độ tăng trưởng cao hơn như là sự bù đắp cho rủi ro gia tăng khi quy mơ nguồn tài trợ mới lớn hơn xảy ra. CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN BIÊN TẾ VÀ QUYẾT ĐỊN H ĐẦU TƯ XÁC ĐỊNH ĐIỂM GÃY (Breaking point) • Để tính tốn WMCC cần một điểm gãy. • Điểm gãy là điểm mà tại đĩ khi tổng quy mơ các nguồn tài trợ vượt quá làm chi phí của một trong những nguồn tài trợ thành phần sẽ gia tăng. • Cơng thức xác định điểm gãy: BPj = AFj/Wj Trong đĩ: BPj = Điểm gãy cho nguồn tài trợ Afj = tổng nguồn tài trợ của nguồn tài trợ j Wj = Tỷ trọng của nguồn tài trợ j trong cấu trúc vốn Ví dụ • Cơng ty Duches Corp cĩ thu nhập giữ lại là 300.000 $ (với chi phí sử dụng vốn tương ứng là 13%). • Cơng tỷ đồng phải sử dụng thêm nguồn tài trợ bằng vốn cổ phần thường phát hành mới để cĩ thể giữ nguyên cấu trúc vốn tối ưu của mình. • Ngồi ra Cơng ty cĩ khả năng vay nợ thêm tối đa là 400.000$ với chi phí sử dụng vốn vay sau thuế tương ứng là 5,6%, vượt trên mức này thì chi phí sử dụng vốn vay sau thuế sẽ tăng lên 8,4%. Theo ví dụ trên, ta thấy cĩ 2 điểm gãy: (1) Điểm gãy thứ nhất xuất hiện khi 300.000$ thu nhập giữ lại với chi phí sử dụng vốn là 13% được sử dụng hết. (2) Điểm gãy thứ 2 xuất hiện khi 400.000$ nợ vay dài hạn với chi phí sử dụng vốn là rD* = 5,6% được sử dụng hết. • Cơng tỷ đồng cĩ cấu trúc vốn mục tiêu là 50% vốn cổ phần, 10% cổ phần ưu đãi và 40% nợ vay. • Các điểm gãy trên cĩ thể được xác định như sau: BP cổ phần thường = 300.000$ / 0.50 = 600.000$ BP nợ vay dài hạn = 400.000$ / 0.40 = 1.000.000$ Tính tốn WMCC • Khi điểm gãy đã được xác định, chi phí sử dụng vốn bình quân – WACC trên tồn bộ phạm vi nguồn tài trợ mới giữa các điểm gãy phải được tính tốn. 1. Xác đinh mức độ chi phí sử dụng vốn bình quân WACC của tổng nguồn tài trợ mới giữa điểm zero và điểm gãy thứ nhất. 2. Xác định chi phí sử dụng vốn bình quân của tồn bộ nguồn tài trợ giữa điểm gãy thứ I và thứ II. Tiếp tục tính tốn nếu sau đĩ vẫn cịn xuất hiện các điểm gãy khác. Bảng 12.2 CP dụng vốn bình quân theo từng mức độ quy mơ nguồn tài trợ mới của Cơng tỷ đồng Duchess Quy mơ của tổng nguồn tài trợ Nguồn tài trợ Tỷ trọ ng Chi phí Chi phí theo tỷ trọng 0$ đến 600.000$ Nợ vay 40% 5,6 % 2,2% Cổ phần ưu đãi 10% 9,0 % 0,9% Cổ phần thường 50% 13,0 % 6,5% Chi phí sử dụng vốn bình quân 9,6% Từ 600.000$ đến 1.000.000$ Nợ vay 40% 5,6% 2,2% Cổ phần ưu đãi 10% 9,0% 0,9% Cổ phần thường 50% 14,0% 7,0% Chi phí sử dụng vốn bình quân 10,1 % Từ 1.000.000$ trở lên Nợ vay 40% 8,4 % 2,2% Cổ phần ưu đãi 10% 9,0 % 0,9% Cổ phần thường 50% 13,0 % 6,5% 11,3 % 9.6 % 9.5 % C hi p hí s ử dụn g vốn bìn h q u ân – W A C C (% ) 500 10000 15000 0 10.1 % 11.3 % Tổng nguồn tài trợ mới (1.000 $) 10.1 % 11.0% 10.5 % 11.5 % Hình 12.1 Chi phí sử dụng vốn biên tế - WMCC của cty Duchess Bảng 12.3 Chi phí sử dụng vốn biên tế của cơng tỷ đồng Duchess Phạm vi của nguồn tài trợ mới WACC 0$ đến 600.000$ 9,6 % Từ 600.000$ đến 1.000.000$ 10,1 % Từ 1.000.000$ trở lên 11,3 % Đường cơ hội đầu tư - IOS • Đường các cơ hội đầu tư biểu diễn qui mơ khả năng sinh lợi của các dự án đầu tư từ tốt nhất (IRR cao nhất) cho tới xấu nhất (IRR thấp nhất). • Giả định tất cả các cơ hội đầu tư đều cĩ mức độ rủi ro tương tự nhau và cĩ cùng mức độ với rủi ro hiện tại của doanh nghiệp. Bảng 12.4 Đường cơ hội đầu tư – IOS của Cty Duchess Cơ hội đầu tư Tỷ suất sinh lợi nội bộ (IRR) (1) Vốn đầu tư ban đầu của dự án (2) Tổng vốn đầu tư lũy kế * (3) A 15% 100.000$ 100.000$ B 14.5% 200.000$ 300.000$ C 14% 400.000$ 700.000$ D 13% 100.000$ 800.000$ E 12% 300.000$ 1.100.000$ F 11% 200.000$ 1.300.000$ G 10% 100.000$ 1.400.000$ * Tổng vốn đầu tư lũy kế bao gồm vốn đầu tư của bản thân dự án mới cộng với tổng vốn đầu tư của các cơ hội đầu tư trước đĩ Hình 12.2 Kết hợp các quyết định đầu tư và tài trợ của cty Duchess 9.5 % Chi phí sử dụng vốn bình quân – WA CC (%) 500 1000 0 1500 00 11.3 % 10.0 % 11.0% 10.5 % 14.0 % Tổng nguồn tài trợ mới (1.000 $) 11,5 % 12,0 % 12,5 % 13,0 % 13,5 % 14,5 % 15,0 % 1.100 11,3 15,5 % A B C D E F G IOS WMCC X O Thực hiện quyết định đầu tư hoặc quyết định tài trợ • Khi tỷ suất sinh lợi của các dự án cao hơn chi phí sử dụng vốn biên tế thì dự án đĩ sẽ được chấp nhận. • Chỉ chấp nhận những dự án mà tổng quy mơ vốn đầu tư lũy kế tương ứng cĩ sinh lợi biên tế lớn hơn hoặc ngang bằng chi phí sử dụng vốn biên tế. 12.7 Các vấn đề quốc tế về chi phí sử dụng vốn I. Các đặc điểm cùa một MNC ảnh hưởng đến chi phí sử dụng vốn: • Qui mơ của doanh nghiệp • Tiếp cận các thị trường vốn quốc tế • Đa dạng hĩa quốc tế • Ưu đãi thuế khĩa • Rủi ro tỷ giá hối đối • Rủi ro quốc gia 12.7 Các vấn đề quốc tế về chi phí sử dụng vốn • 1. Quy mô của doanh nghiệp: • Các MNC thường vay những khoản tiền lớn có thể được các chủ nợ dành cho những ưu đãi, do đó có thề giảm được chi phí sử dụng vốn. • Thêm vào đó việc phát hành cổ phiếu hay trái phiếu tương đối lớn cũng cho phép họ giảm thiểu các chi phí phát hành trong công chúng. • Tuy nhiên đó là do quy mô của các công ty chứ không phải do công việc kinh doanh của họ được quốc tế hóa. Tức là, doanh nghiệp trong nước cũng có thể được dành cho các ưu đãi này nếu quy mô doanh nghiệp này đủ lớn. 12.7 Các vấn đề quốc tế về chi phí sử dụng vốn 2. Tiếp cận các thị trường vốn quốc tế: Nếu vốn hoàn toàn lưu thông giữa các nước, có thể sẽ không có lợi thế về tiếp cận này. Nhưng vốn thì không thể hoàn toàn lưu thông theo nghĩa toàn cầu, do đó chi phí sử dụng vốn có thể khác nhau giữa các thị trường. Vì lý do này việc các MNC tiếp cận được các thị trường vốn quốc tế có thể cho phép họ thu hút được vốn với một chi phí thấp hơn các doanh nghiệp trong nước khác. 12.7 Các vấn đề quốc tế về chi phí sử dụng vốn 3. Đa dạng hóa quốc tế: Chi phí sử dụng vốn của một doanh nghiệp chịu tác động của xác suất về phá sản của doanh nghiệp. Nếu các luồng tiền thu vào của doanh nghiệp đến từ các nguồn ở khắp nơi trên thế giới, các luồng tiền thu vào này sẽ ổn định hơn. Lập luận này căn cứ trên tiền đề là tổng doanh thu không chịu tác động mạnh của một nền kinh tế riêng biệt nào đó. Do các nền kinh tế riêng lẻ độc lập với nhau, các dòng tiền thuần từ một danh mục các công ty con sẽ cho thấy ít biến động hơn, do đó làm giảm xác suất phá sản và nhờ vậy giảm thiểu được chi phí sử dụng vốn. 12.7 Các vấn đề quốc tế về chi phí sử dụng vốn 4. Ưu đãi thuế khóa: Thu nhập thuần của một MNC có thể chịu ảnh hưởng rất lớn của luật lệ về thuế của các địa phương mà công ty hoạt động. Thực ra, các công ty có thể lựa chọn các địa phương có các luật lệ về thuế thuận lợi. Công ty cũng có thể tận dụng các lôi thuế về thuế không dành cho một doanh nghiệp thuần túy nội địa, nhờ đó giảm thiểu chi phí sử dụng vốn, vì các chủ nợ và các cổ đông quan tâm nhiều nhất đến dòng tiền sau thuế. 12.7 Các vấn đề quốc tế về chi phí sử dụng vốn 5. Rũi ro tỷ giá hối đoái: Dòng tiền của một MNC có thể dễ biến động hơn của một doanh nghiệp nội địa ở cùng một ngành nếu lưu lượng này chịu tác động cao của rũi ro TGHĐ. Nếu đồng USD tăng giá so với các đồng tiền khác thì thu nhập ở nước ngoài của các công ty con được chuyển về cho công ty mẹ đặt tại Mỹ sẽ không có giá trị như cũ. Như vậy khả năng thanh toán lãi vay cho nợ tồn đọng bị giảm bớt và xác suất phá sản cũng cao hơn. Điều này có thể buộc các chủ nợ và cổ đông đòi hỏi một tỷ suất sinh lợi cao hơn, do đó làm tăng chi phí sử dụng vốn của các công ty đa quốc gia. 12.7 Các vấn đề quốc tế về chi phí sử dụng vốn 6. Rũi ro quốc gia: Một MNC lập các công ty con ở nước ngoài sẽ phải chịu một khả năng là chính phủ nước chủ nhà có thể tịch biên tài sản của công ty con của minh. Nếu các tài sản bị tịch biên không được đền bù thỏa đáng, xác xuất phá sản của các MNC tăng. Các hình thức rũi ro quốc gia không nghiệm trọng bằng việc chiếm hữu của chính phủ nước chủ nhà có thể tác động đến dòng tiền của công ty con của một quốc gia 12.7 Các vấn đề quốc tế về chi phí sử dụng vốn II. Các đặc điểm quốc gia ảnh hưởng đến chi phí sử dụng vốn • Sự khác biệt trong lãi suất phi rũi ro: • Do cung và cầu vốn. Một số yếu tố ảnh hưởng khác nhau giữa các nước là luật thuế, dân số, chính sách tiền tệ và các điều kiện kinh tế khác. • Luật thuế ở vài quốc gia dành nhiều khuyến khích cho việc tiết kiệm hơn các quốc gia khác, từ đó có thể ảnh hưởng đến lượng cung tiền tiết kiệm có sẵn và vì vậy ảnh hưởng đến lãi suất. Luật thuế công ty của một nước liên quan đến khấu hao và khấu trừ thuế cho đầu tư cũng có thể ảnh hưởng đến lãi suất qua ảnh hưởng đối với nhu cầu vốn của doanh nghiệp. 12.7 Các vấn đề quốc tế về chi phí sử dụng vốn • Dân số ảnh hưởng đến lượng cung tiền tiết kiệm có sẵn và lượng vốn có thể cho vay cần thiết. Do dân số giữa các nước khác nhau, các điều kiện cung và cầu cũng sẽ khác nhau và vì vậy lãi suất danh nghĩa cũng sẽ khác nhau. Các nước có dân số trẻ hơn có thể có lãi suất cao hơn, vì các hộ gia đình trẻ hơn thường có khuynh hướng tiết kiệm ít hơn và vay mượn nhiều hơn. 12.7 Các vấn đề quốc tế về chi phí sử dụng vốn • Chính sách tiền tệ do ngân hàng trung ương mỗi nước thực hiện ảnh hưởng đến lượng cung các nguồn vốn có thể cho vay và do đó ảnh hưởng đến lãi suất. Các nước sử dụng một chính sách tiền tệ nới lỏng (tăng trưởng cung tiền tệ cao) có thể đạt được lãi suất danh nghĩa thấp hơn nếu họ có thể duy trì một tỷ lệ lạm phát thấp. Một chính sách tiền tệ nới lỏng sẽ làm cho lãi suất cao hơn do làm gia tăng các dự kiến lạm phát và nhu cầu các nguồn vốn có thể cho vay. Vấn đề ở đây là bất kể một chính sách tiền tệ ảnh hưởng như thế nào đến lãi suất, mỗi ngân hàng trung ương đều áp dụng chính sách tiền tệ riêng của mình và đều này có thể gây nên chênh lệch lãi suất giữa các nước. 12.7 Các vấn đề quốc tế về chi phí sử dụng vốn • Sự khác biệt giữa các nước trong sử dụng vốn cổ phần: • Theo Mc Cauley và Zimmer chi phí sử dụng vốn cổ phần của một nước có thể được ước tính bằng cách: Đầu tiên, áp dụng tỷ số giá thu nhập cho một dòng thu nhập cho sẵn. Sau đó điều chính theo các ảnh hưởng của lạm phát, tăng trưởng lợi nhuận và các yếu tố khác của một nước. 12.7 Các vấn đề quốc tế về chi phí sử dụng vốn • Kết hợp chi phí sử dụng vốn vay và chi phí sử dụng vốn cổ phần: • Các chi phí nợ và vốn cổ phần có thể được kết hợp để cho ra một chi phí sử dụng vốn bình quân. Tỷ lệ tương ứng giữa nợ và vốn cổ phần do các doanh nghiệp ở các nước sử dụng phải được áp dụng để đánh giá chi phí sử dụng vốn này một cách hợp lý. Ngoài ra một yếu tố khác ảnh hưỡng đến chi phí sử dụng vốn của một nước là giá trị của các khoản khấu trừ thuế cho đầu tư và lá chắn thuế cho chi phí khấu hao. 12.7 Các vấn đề quốc tế về chi phí sử dụng vốn • Sự khác biệt trong phần bù rũi ro: phần bỉ rũi ro cho nợ vay phải đủ lớn để đền bù cho các chủ nợ về rũi ro người đi vay không có khả năng đáp ứng các nghĩa vụ thanh toán nợ. Rũi ro này có thể khác nhau giữa các nước do sự khác biệt giữa các nước trong các điều kiện kinh tế, quan hệ giữa các doanh nghiệp và các chủ nợm sự can thiệp của chính phủ và độ nghiêng đòn bẩy tài chính Thực hiện Nhĩm 14, lớp CH NH Đêm 2 Huỳnh Văn Vũ Phạm Thị Thuỷ Nguyễn Thị Thành Tâm Nguyễn Phương Thuỳ Trang Nguyễn Hồng Quốc Thụy