Đề tài Giải pháp phát triển ngân hàng đầu tư và áp dụng chứng khoán hóa tại Việt Nam

ép định giá bán tài sản một cách tối ưu nhất, do có sự kiểm soát của các công ty định mức tín nhiệm nên việc định giá được diễn ra minh bạch, trực tiếp tăng cường tính thanh khoản cho các tài sản vốn không có tính thanh khoản cao. Bên cạnh đó bên khởi tạo tài sản có thể thoái bỏ tài sản ra khỏi bảng cân đối kế toán bằng việc bán đứt tài sản cho các SPV, điều này sẽ giúp hạn chế và chuyển giao rủi ro lãi suất và rủi ro tín dụng sang cho các nhà đầu tư mua các trái phiếu hình thành từ chứng khoán hóa. Với số tiền thu được từ việc bán tài sản cho các SPV, bên khởi tạo tài sản có thể quay vòng vốn hình thành các khoản cho vay khác. Ngoài ra, bên khởi tạo tài sản còn được trả phí khi tham gia quản lý danh mục cho SPV. Trường hợp bên khởi tạo tài sản là ngân hàng thương mại hoặc ngân hàng đầu tư thì phải tuân thủ theo các quy định an toàn vốn (CAR). Ngân hàng đầu tư Ngân hàng đầu tư thu được những khoản phí khi thực hiện nghiệp vụ chứng khoán hóa như phí tư vấn, bảo lãnh phát hành và bán các loại chứng khoán này trên thị trường thứ cấp nhằm thu lợi nhuận. Ngày nay, các ngân hàng đầu tư còn đóng vai trò là bên khởi tạo tài sản nên thu được các lợi ích trong toàn bộ chu trình chuỗi giá trị tài sản. Nhà đầu tư Thông qua chứng khoán hóa, nhà đầu tư có thể tiếp cận với kênh đầu tư mới, mang lại nhiều sản phẩm và cơ hội đầu tư. Nhà đầu tư mua chứng khoán nợ nhằm mục đích sinh lời cao hoặc để đa dạng danh mục đầu tư. Thứ hai: Chứng khoán hóa góp phần nâng cao chất lượng thẩm định, nghiệp vụ chuyên môn của các trung gian tài chính: Trong quy trình chứng khoán hóa, tài sản được đảm bảo ở mức độ cao hơn, trong trường hợp người đi vay đến hạn không có khả năng thanh toán tiền gốc và lãi vay cho ngân hàng thì SPV sẽ đứng ra trả các khoản này theo một tỉ lệ đã được xác lập với ngân hàng. Vì lợi nhuận và rủi ro gắn liền với hai cá thể này nên SPV sẽ có trách nhiệm hơn trong việc thẩm định các dự án trước khi cho vay. Từ đó, nâng cao chất lượng các khoản vay trong thị trường tín dụng. Thứ ba: Chứng khoán hóa tác động tích cực đến thị trường chứng khoán và cho nền kinh tế: Từ trước đến nay, thị trường chứng khoán đã quá quen với các cổ phiếu, trái phiếu của các doanh nghiệp và Chính phủ. Đối với trái phiếu hay cổ phiếu của doanh nghiệp thì phụ thuộc vào hoạt động và khả năng sinh lợi của tổ chức phát hành. Chứng khoán hoá tài sản tài chính ra đời sẽ làm mới thị trường chứng khoán vì đặc tính sinh lợi của nó dựa trên giá trị nội tại và hoạt động của thị trường, chứ không còn phụ thuộc vào tổ chức phát hành nữa. Mặt khác, chứng khoán hoá sẽ làm đa dạng hàng hoá trên thị trường, góp phần làm sôi nổi cho sàn giao dịch, cũng như nền kinh tế nói chung. Thứ tư: Chứng khoán hóa là sự lựa chọn hấp dẫn trong kênh đầu tư vào thị trường bất động sản: Nhà đầu tư có nhu cầu kiếm lợi nhuận khi tham gia vào thị trường bất động sản thường là những nhà đầu tư nhiều vốn. Vì thế, sẽ có nhiều hạn chế cho những nhà đầu tư vốn ít khi muốn tham gia vào thị trường này. Phần khác, những người nhiều vốn không phải ai cũng muốn đầu tư vào thị trường khá nhạy cảm và nhiều rủi ro này. Quy trình chứng khóa hóa đã giúp chia nhỏ giá trị của khoản đầu tư, làm tăng tính thanh khoản cho thị trường. Nhờ đó, những nhà đầu tư ít vốn có thể tham gia thị trường và hạn chế được rủi ro. Thứ năm: Góp phần thực hiện các mục tiêu vĩ mô của chính phủ Thông qua việc chứng khoán hóa sẽ tập hợp được lượng lớn vốn nhàn rỗi trong dân chúng, sử dụng đầu tư vào các dự án, các hoạt động sản xuất kinh doanh, góp phần thúc đẩy nền kinh tế tăng trưởng và phát triển. Thúc đẩy thị trường tài chính hoạt động mạnh mẽ, nền kinh tế phát triển, Chính phủ có điều kiện chăm lo cho đời sống người dân như xây dựng nhà ở, nâng cao chất lượng dịch vụ công, đáp ứng đầu đủ hơn nhu cầu cho người dân,….Nhờ đó, phúc lợi xã hội ngày càng được tăng lên. 1.2.4.2 Chi phí của chứng khoán hóa Chứng khoán hóa là một quá trình phức tạp nên đòi hỏi chi phí rất cao khi thực hiện. Các SPV khi thực hiện quy trình chứng khoán hóa sẽ phát sinh các khoản chi phí như chi phí phát hành trái phiếu, phí trả cho ngân hàng đầu tư cung cấp dịch vụ tư vấn, bảo lãnh phát hành, phí cho công ty định mức tín nhiệm, phí thanh toán cho cơ quan chức năng và phí quản lý. Tổng chi phí phát hành phụ thuộc vào quy mô và loại tài sản, trung bình khoảng 1% số vốn huy động. 1.2.4.3 Rủi ro của chứng khoán hóa Rủi ro tín dụng Rủi ro tín dụng xuất hiện khi chủ thể phát hành chứng khoán nợ không có khả năng thanh toán gốc và lãi khi đến hạn. Rủi ro này sẽ được nghiên cứu rõ hơn qua cuộc khủng hoảng tín dụng tại Mỹ (2007 – 2009) trong chương hai của đề tài này. Rủi ro lãi suất Khi lãi suất trên thị trường tăng lên, buộc các SPV cũng phải điều chỉnh lãi suất cho phù hợp. Lúc này, phần lợi nhuận thu được từ chênh lệch lãi vay và lợi tức của chứng khoán phát hành của các SPV sẽ giảm. Khi lãi suất trên thị trường giảm, người đi vay có xu hướng trả trước khoản vay hiện tại và ký kết khoản vay mới có lãi suất thấp hơn. Điều này làm cho dự tính về luồng tiền thay đổi vì những khoản thu hồi nợ này không thể tái đầu tư để thu được lãi suất cao trong tình hình lãi suất trên thị trường giảm. Lúc này người cho vay sẽ là người gánh chịu những rủi ro. Khi lãi suất giảm lần đầu thì nhiều người sẽ thực hiện đảo nợ. Tuy nhiên nếu lãi suất biến động bất thường thì động lực đảo nợ sẽ giảm. Rủi ro trong quy trình chứng khoán hóa của ngân hàng Do quy trình chứng khoán hóa rất dài và phức tạp nên dễ xảy ra lỗi trong quá trình quản lý và hoạt động nghiệp vụ. Những vấn đề sai sót thường xảy ra ở giai đoạn thanh toán lãi chứng khoán và thu hồi các khoản nợ từ người đi vay. Những rủi ro này có thể hạn chế bằng việc kiểm soát chặt chẽ quy trình chứng khoán hóa để ngăn chặn và sửa chữa kịp thời. Kết luận chương 1 Tại Việt Nam, khái niệm ngân hàng đầu tư còn là khá mới mẻ. Tuy nhiên, đã xuất hiện một số công ty chứng khoán và công ty quản lý quỹ với các nghiệp vụ của một ngân hàng đầu tư. Đồng thời, một số ngân hàng thương mại lớn cũng đang trong quá trình chuyển đổi sang mô hình tập đoàn tài chính, chú trọng phát triển mảng ngân hàng đầu tư như công ty chứng khoán đầu ngành CTCK Sài Gòn (SSI), các ngân hàng quốc doanh lớn sau khi cổ phần hóa như Ngân hàng Ngoại thương Việt Nam (Vietcombank), Ngân hàng Công thương Việt Nam (Vietinbank). Tuy nhiên, các nghiệp vụ ngân hàng đầu tư tại Việt Nam tồn tại ở dạng rất sơ khai và chưa có đầy đủ chức năng vốn có của nó. Nhìn chung, đây là sự phát triển ban đầu, thể hiện một định hướng đúng của nền kinh tế Việt Nam. Về bản chất, chứng khoán hóa là quá trình huy động vốn bằng cách sử dụng những tài sản có sẵn trên bảng cân đối kế toán làm tài sản đảm bảo cho việc phát hành chứng khoán nợ. Chứng khoán hóa là một nghiệp vụ tạo ra thu nhập cố định cho ngân hàng đầu tư cũng do nó có liên quan đến việc phát hành các chứng khoán nợ. Tại Việt Nam, thị trường tài chính chỉ ở giai đoạn sơ khai nên chưa thể phát triển nghiệp vụ chứng khoán hóa. Tuy nhiên, trong những năm gần đây, thị trường cho vay thế chấp mua nhà đã bắt đầu phát triển và có thể cung cấp những danh mục tài sản tiềm năng cho nghiệp vụ chứng khoán hóa trong tương lai. CHƯƠNG 2: TIỀM NĂNG CỦA NGÂH HÀNG ĐẦU TƯ VÀ SỰ CẦN THIẾT ÁP DỤNG KỸ THUẬT CHỨNG KHOÁN HÓA TẠI VIỆT NAM 2.1 Tiềm năng của Ngân hàng đầu tư tại Việt Nam 2.1.1 Thị trường vốn Việt Nam Xây dựng và phát triển thị trường chứng khoán là mục tiêu đã được Nhà nước ta định hướng từ những năm đầu thập kỉ 90 nhằm xác lập một kênh huy động vốn mới cho đầu tư phát triển. Trong vài năm gần đây, thị trường vốn Việt Nam đã có sự phát triển vượt bậc về cả quy mô lẫn chất lượng. Mặc dù thị trường chứng khoán bắt đầu được thành lập từ năm 2000 nhưng đến năm 2006 thì nhu cầu đầu tư của người dân mới thực sự bắt đầu phát triển mạnh. Năm 2007, Việt Nam gia nhập WTO cùng với những cam kết hội nhập tạo nền tảng vững chắc để thị trường vốn phát triển mạnh mẽ. Số lượng công ty chứng khoán tăng từ 10 công ty năm 2005 lên 102 công ty năm 2008 và có hơn 40 công ty quản lý quỹ và 40 tổ chức lưu ký đang hoạt động. Số lượng tài khoản của các nhà đầu tư cá nhân cũng tăng lên nhanh chóng, năm 2005 có khoảng 50 ngàn tài khoản, năm 2007 con số này đã vượt lên 350 ngàn và cuối năm 2008 là 500 ngàn tài khoản. [1] Năm 2003, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước ban hành lộ trình phát triển thị trường vốn, trong đó nhấn mạnh tầm quan trọng là phát triển thị trường trái phiếu. Năm 2007, Việt Nam tiến hành cổ phần hóa các doanh nghiệp nhà nước có quy mô lớn như Tập đoàn Bảo hiểm Việt Nam và Ngân hàng Ngoại thương Việt Nam. Thị trường vốn Việt Nam là một thị trường mới nổi, có sức hấp dẫn rất lớn đối với các nhà đầu tư nước ngoài. Lượng vốn đầu tư gián tiếp vào Việt Nam tăng mạnh trong giai đoạn 2006-2007. Năm 2008 do tác động của khủng hoảng kinh tế toàn cầu, giá chứng khoán sụt giảm mạnh. Tổng vốn đầu tư gián tiếp vào Việt Nam cuối 2008 khoảng 4,6 tỷ USD. 2.1.2 Các sản phẩm CK có thu nhập cố định Trái phiếu chính phủ chiếm 85% tổng số phát hành thị trường trái phiếu. Trái phiếu doanh nghiệp bắt đầu phát triển từ năm 2007 với việc các tập đoàn lớn phát hành thành công nhiều đợt trái phiếu doanh nghiệp Nguồn: Cẩm nang Ngân hàng đầu tư (trang 640) Biểu đồ 2.1: Thị trường trái phiếu Việt Nam 2007 Phát hành trái phiếu trên thị trường sơ cấp năm 2008 bị chững lại do ảnh hưởng của lạm phát, chính sách tiền tệ thắt chặt, rủi ro mất giá của VND và trào lưu rút vốn của các nhà đầu tư nước ngoài đã làm cho lợi suất trái phiếu tăng mạnh trên 20%. Tuy nhiên hoạt động mua bán trên thị trường thứ cấp vẫn diễn ra sôi nổi và tạo nhiều lợi nhuận cho các tổ chức đầu tư trong nước. 2.1.3 Các sản phẩm chứng khoán vốn Cuối năm 2008 có khoảng 338 cổ phiếu niêm yết (bao gồm 4 chứng chỉ quỹ đầu tư) và trên 7 ngàn cổ phiếu chưa niêm yết có giao dịch trên thị trường OTC Thị trường chứng khoán vốn thu hút sự quan tâm của các nhà đầu tư nước ngoài dẫn đến việc hình thành một lượng lớn quỹ đầu tư vào Việt Nam. Số vốn đầu tư gián tiếp vào thị trường Việt Nam ước đạt 4,6 tỷ USD cuối năm 2008 (2007: 10 tỷ USD). 2.1.4 Dịch vụ tư vấn, mua bán, sát nhập doanh nghiệp(M&A) Nguồn: PWC và Thomson Reuters Biểu đồ 2.2 : Giá trị và số lượng giao dịch M&A tại Việt Nam 2004-2009 Quy mô và số lượng giao dịch M&A tại Việt Nam tăng nhanh và mạnh trong những năm gần đây, năm 2009 có sự bùng nổ với g giao dịch và giá trị giao dịch khoảng 1,7 tỷ USD. Các giao dịch tập trung chủ yếu vào lĩnh vực dịch vụ tài chính như ngân hàng, chứng khoán, bảo hiểm. Tuy nhiên quy mô giao dịch đã giảm mạnh trong năm 2008 do ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng tín dụng và suy thoái kinh tế toàn cầu. Những mặt hạn chế trong hoạt động Ngân hàng đầu tư Các sản phẩm tài chính Việt Nam còn sơ khai, sự hiểu biết về sản phẩm tài chính của cơ quan chức năng và các thành viên thị trường còn hạn chế. Các sản phẩm phái sinh gần như chưa được sử dụng. Các sản phẩm trái phiếu chính chủ yếu ở dạng đơn giản. Chưa có sản phẩm trái phiếu cơ cấu, ngoại trừ một số trái phiếu chuyển đổi. Thiếu các công ty định mức tín nhiệm mà nguyên nhân chủ yếu là Luật Chứng khoán của Việt Nam chưa bắt buộc việc định mức tín nhiệm khi phát hành chứng khoán nợ, vì thế nhu cầu thị trường chưa đủ mạnh để có thể thành lập các công ty định mức tín nhiệm. Một trong những rào cản dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài (FII) đổ vào Việt Nam là tính minh bạch của thị trường chứng khoán. Nguồn nhân lực thực hiện các nghiệp vụ tư vấn bảo lãnh, phát hành chứng khoán, tư vấn M&A… tại các CTCK Việt Nam hiện nay còn nhiều hạn chế do yếu về mặt kiến thức và ít được cọ sát kinh nghiệm quốc tế. 2.2 Thuận lợi và khó khăn khi thực CKH tại Việt Nam 2.2.1 Thuận lợi khi thực hiện CHK tại Việt Nam Tại Việt Nam cho đến nay kỹ thuật chứng khoán hóa vẫn chưa được phổ biến mặc dù trên thực tế đã có một số giao dịch phát hành chứng khoán có đảm bảo bằng tài sản được thực hiện như Năm 2008, nghiệp vụ CKH lần đầu được thực hiện tại Việt Nam bởi công ty Cổ phần Địa ốc Sài Gòn Thương Tín (Sacomreal) và được đánh giá tương đối thành công, tạo một bước đệm khá tốt cho việc áp dụng CKH vào Việt Nam sau này. Nguồn vốn của các doanh nghiệp hiện nay vẫn phụ thuộc quá nhiều vào vốn vay trung và dài hạn của các ngân hàng, một khi hệ thống ngân hàng suy yếu sẽ ảnh hưởng đến toàn bộ nền kinh tế. Việc thiết lập một thị trường vốn trong nước hiệu quả, cụ thể là thị trường trái phiếu sẽ mang đến cho doanh nghiệp một kênh huy động vốn mới khi khả năng cấp tín dụng của ngân hàng bị hạn chế. Mặt khác, thị trường trái phiếu trong nước giúp doanh nghiệp giảm chi phí vốn vay. Với một thị trường trái phiếu phát triển thì lãi suất trái phiếu là thước đo đánh giá mức độ tín nhiệm của thị trường đối với trái phiếu đó, điều này giúp các doanh nghiệp sẽ xác định đúng chi phí vốn khi đưa ra các quyết định đầu tư khi mà lãi suất cho vay của các ngân hàng có thể được ấn định dựa trên cơ sở cạnh tranh, do vậy không phản ánh được chi phí cơ hội thực sự của vốn. Từ những phân tích nêu trên có thể thấy được sự cần thiết phải có một thị trường trái phiếu tại Việt Nam, giảm bớt nguy cơ của một nền kinh tế quá phụ thuộc vào tín dụng ngân hàng để đầu tư. Hiện nay, chúng ta đã có một số tiền đề thuận lợi để doanh nghiệp có thể huy động vốn thông qua ứng dụng chứng khoán hóa: - Sự mở cửa thị trường tài chính Việt Nam trong những năm qua đã thu hút nhiều nhà đầu tư, tập đoàn tài chính và những ngân hàng lớn trên thế giới đem theo một lượng lớn vốn và những kinh nghiệm về cách thực hiện các kỹ thuật tài chính như chứng khoán hóa. - Sự hội nhập của thị trường tài chính Việt Nam và thế giới tạo điều kiện để tiếp thu kinh nghiệm từ các nước trên thế giới và những nước trong khu vực về cách thức chọn lựa mô hình CKH và cách thức xây dựng các bộ luật, quy định liên quan. - Các doanh nghiệp hoạt động trong các lĩnh vực dầu khí, viễn thông, điện lực, sản xuất hàng xuất khẩu (nông sản, may mặc, chế biến thủy hải sản…) hay phát triển hạ tầng kinh doanh nhà ở là các đối tượng có nguồn tài sản tài chính phù hợp với giao dịch chứng khoán hóa với dòng tiền ổn định và mức độ phân tán rủi ro cao. - Trong vài năm gần đây, thị trường vốn Việt Nam đã có sự phát triển vượt bậc về cả quy mô lẫn chất lượng. - Các ngân hàng và các tổ chức tài chính Việt Nam đang tiếp thu các công nghệ hiện đại và có khả năng cung cấp các dịch vụ tài chính mới phù hợp với giao dịch CKH. - Sự phát triển nhanh của thị trường bảo hiểm nhân thọ Việt Nam dẫn đến nhu cầu tìm kiếm kênh đầu tư mới, các công ty này là có thể là nhà đầu tư tiềm năng nhất của chứng khoán hóa. - Dự thảo chiến lược phát triển nhà ở đến năm 2020 và tầm nhìn 2050 đang được Bộ Xây dựng trình Chính phủ phê duyệt là lập quỹ tín thác bất động sản để huy động vốn nhàn rỗi trong nhân dân và các nhà đầu tư nhỏ nhằm thực thi đề án “chứng khoán hóa bất động sản”. 2.2.2 Khó khăn trong áp dụng CKH tại Việt Nam Việt Nam mặc dù có những tiềm năng kể trên nhưng kỹ thuật CKH vẫn chưa được phát triển để huy động vốn. Thực tế xuất phát từ những nguyên nhân sau: - Khái niệm về chứng khoán hóa còn khá mới mẻ đối với các nhà tạo lập thị trường, các nhà đầu tư và các cơ quan chức năng, do đó Việt Nam chưa có nghiệp vụ chứng khoán hóa và cũng chưa có khung pháp lý liên quan để điều chỉnh. - Tổ chức chuyên trách thực hiện CKH chưa hình thành. - Thiếu một tổ chức định mức tín nhiệm chuyên nghiệp. Tại Việt Nam hiện nay chỉ mới có CIC (Trung tâm thông tin tín dụng) là được phép cung cấp dịch vụ xếp loại tín dụng các doanh nghiệp theo quyết định 473/QĐ-NHNN do thống đốc NHNN Việt Nam ký ngày 28/04/2004. Tuy nhiên dịch vụ của trung tâm vẫn còn hạn chế, chưa được nhiều nhà đầu tư biết đến. - Thị trường trái phiếu doanh nghiệp việt nam chưa phát triển do còn khiêm tốn về chủ thể phát hành, lượng vốn huy động và số lượng phát hành - Việt Nam chưa có nhiều những loại tài sản tài chính có đặc điểm phù hợp với chứng khoán hóa. Thị trường bất động sản chưa minh bạch. Thị trường cho vay thế chấp mua nhà và tín dụng tiêu dùng chỉ mới bắt đầu phát triển từ năm 2007, hứa hẹn cung cấp cho thị trường những danh mục tài sản tiềm năng cho nghiệp vụ chứng khoán hóa trong tương lai. - Trong giai đoạn hiện tại, các ngân hàng thương mại đang tập trung tăng trưởng quy mô vốn và tài sản để tăng ưu thế cạnh tranh nên nhu cầu phát huy những ưu điểm của nghiệp vụ chứng khoán hóa cũng chưa phải là nhu cầu bức thiết. - Sự phát triển sôi động của thị trường cổ phiếu trong những năm gần đây cũng là một trong những nguyên nhân làm giảm tính hấp dẫn của thị trường trái phiếu đối với các nhà đầu tư. - Các doanh nghiệp Việt Nam đã quá quen với việc vay vốn ngân hàng vì phương thức này đơn giản, thuận tiện, phù hợp với thực trạng trình độ quản trị tài chính yếu kém của các doanh nghiệp. 2.3 Kinh nghiệm của Mỹ và một số nước trong việc thực hiện nghiệp vụ CKH 2.3.1 Nghiệp vụ CKH tại Mỹ Diễn biến cuộc khủng hoảng tài chính Mỹ giai đoạn 2007-2008. Cuộc khủng hoảng bắt nguồn từ tình trạng bong bóng của thị trường nhà đất ở Mỹ (2005-2006) với những khoản vay dưới chuẩn có nguy cơ rủi ro cao và các khoản thế chấp có lãi suất điều chỉnh. Năm 2007: Kinh doanh bất động sản thất bại. Số lượng nhà tồn ước tính cao nhất từ năm 1989. Ngành kinh doanh bất động sản suy giảm với hơn 25 tổ chức cho vay dưới chuẩn tuyên bố phá sản. Gần 1.3 triệu bất động sản nhà ở bị tịch thu để thế chấp nợ, tăng 79% từ năm 2006. - Ngày 05/02: công ty Mortage Lenders Network USA đứng thứ 15 trong số các nhà cho vay dưới chuẩn nhiều nhất ở Mỹ, với tổng dư nợ 3.3 tỷ đô la thời điểm quý 3 năm 2006, tuyên bố phá sản. - Ngày 02/04: New Century Finacial, nhà cho vay dưới chuẩn lớn nhất Mỹ tuyên bố phá sản. - Ngày 19/07: chỉ số Dow Jones đóng cửa với mức 14.000 điểm, lần đầu tiên trong lịch sử. - Tháng 8: khủng hoảng tín dụng toàn cầu. - Ngày 14/09: Ngân hàng Northen Rock (Anh) đã gặp vấn đề nghiêm trọng về khả năng thanh khoản liên quan đến khủng hoảng cho vay tín dụng dưới chuẩn. Năm 2008 với những mốc đáng nhớ: - Ngày 16/03: Bear Stearns bán lại cho JP Morgan Chase với giá 2 đô la một cổ phiếu để tránh phá sản. Cục dự trữ liên bang phải cung cấp 30 tỷ đô la để trợ giúp các khoản lỗ của Bear Stearns. - Ngày 17/07: các ngân hàng lớn và các tổ chức tài chính trên thế giới đã báo cáo thua lỗ lên đến 435 tỷ đô la. - Ngày 07/09: Cục dự trữ liên bang dành quyền kiểm soát hai tập đoàn Fannie Mae và Freddie Mac. - Ngày 14/09: Merrill được bán cho Bank of America với giá 50 tỷ đô la. - Ngày 17/09: Cục dự trữ liên bang Mỹ cho AIG vay 85 tỷ đô la để giúp công ty này tránh phá sản. - Ngày 26/09: ngân hàng Washington Mutual ngân hàng tiết kiệm lớn nhất Mỹ được chính phủ tiếp quản và sau đó được bán lại cho JP Morgan Chase &Co với giá 19 tỷ đô la. - Ngày 30/09: ngân hàng khổng lồ Wachovia của Mỹ, đồng thời là ngân hàng cho vay dưới chuẩn lớn nhất Mỹ đồng ý bán lại bộ phận ngân hàng bán lẻ cho đối thủ Citigroup. Nguồn gốc khủng hoảng Sự bùng nổ cho vay nợ dưới chuẩn bắt nguồn từ sự bất cân đối từ nguồn tín dụng toàn cầu trong những năm trước đây. Nguồn vốn gia tăng liên tục do chính sách tiền tệ nới lỏng của FED và dòng chảy vốn nước ngoài đổ vào ổn định. Trong khi đó nhu cầu huy động vốn của các doanh nghiệp lại giảm, cùng với sự kiểm soát thâm hụt ngân sách của chính phủ đã dẫn đến việc thừa vốn mà thị trường không sử dụng hiệu quả. Cuối năm 2002, hoạt động của thị trường nhà ở diễn ra sôi động nhờ vào thu nhập cá nhân tăng, lãi suất cho vay thế chấp thấp, chỉ riêng năm 2001, FED đã 10 lần cắt giảm lãi suất đối với các khoản vay cố định chỉ ở mức 4% đến 5% thấp nhất trong vòng 40 năm qua. Điều này đã khiến cho các chủ thể tham gia trên thị trường đều muốn tranh thủ để kiếm lời. Các ngân hàng thiết kế các sản phẩm nợ dưới chuẩn với mức lãi suất rất thấp trong những năm đầu tiên và điều chỉnh tăng nhanh trong những năm sau đã làm tăng tính hấp dẫn đối với nhà đầu tư. Biểu đồ 2.3: Tỷ lệ nợ chuẩn của Mỹ 1998 - 2007 Sự kết hợp bất cân đối nguồn vốn và lãi suất hấp dẫn đã làm gia tăng thái quá cho vay tín dụng dưới chuẩn trong một thời gian ngắn dẫn đến việc mất kiểm soát chất lượng tín dụng, được xem là nguyên nhân chính gây ra cuộc khủng hoảng tín dụng tại Mỹ (2007-2009). Bùng nổ khủng hoảng cho vay dưới chuẩn Các ngân hàng thương mại và các nhà môi giới cho vay dưới chuẩn đã thực hiện các khoản cho vay ban đầu, sau đó những khoản nợ dưới chuẩn này được đưa đến các ngân hàng đầu tư để phân loại, đóng gói và định mức tín nhiệm chuyển hóa thành những gói trái phiếu MBS, CMO, CDO hấp dẫn, có mức tín nhiệm cao, phù hợp với từng nhà đầu tư, phần lớn các CMO, CDO được bán cho các quỹ đầu cơ. Các trái phiếu hình thành từ chứng khoán hóa lại tiếp tục được chứng khoán hóa tạo ra vòng quay vốn vô hạn phục vụ cho vay dưới chuẩn. Lợi nhuận cao kết hợp với quy trình thẩm định cho vay lỏng lẻo đã làm cho vay thế chấp mua nhà dưới chuẩn lan nhanh ra toàn nước Mỹ, đẩy giá bất động sản lên cao. Năm 2002 doanh số cho vay dưới chuẩn là khoảng 200 tỷ USD đã tăng lên 700 tỷ USD trong năm 2006. Kéo theo sự bùng nổ các sản phẩm chứng khoán hóa là sự phát triển của các sản phẩm phái sinh rủi ro tín dụng, do không phải tuân thủ theo các quy định ngặt nghèo của ngành bảo hiểm, nên ai cũng có thể mua các sản phẩm này mà không cần phải sở hữu tài sản cần bảo hiểm. Điều này đã khiến cho các công ty bảo hiểm tham gia mạnh mẽ vào cuộc chơi, bán ra hàng loạt các hợp đồng bảo hiểm. Đây cũng chính là nguyên nhân khi khủng hoảng xảy ra, các công ty bảo hiểm lập tức rơi vào tình trạng khó khăn do không thanh toán được các hợp đồng trước đó. Vào tháng 8/2007, giá nhà đã ngừng tăng và bắt đầu giảm, nguyên nhân là do chính sách tiền tệ thắt chặt đẩy lãi suất lên cao làm cho nhiều người không trả được nợ, thậm chí chấp nhận phá sản. Các ngân hàng tăng cường thu hồi và phát mại tài sản để thu hồi nợ đã cho vay. Nguồn: Realty Trac Press Releases of “U.S. Foreclosure Market Report” Biểu đồ 2.4: Số lượng tài sản bị thu hồi Quý 1/2007 – Quý 3/ 2008 Rủi ro tín dụng liên quan đến các danh mục tín dụng dưới chuẩn trực tiếp truyền sang rủi ro tín dụng cho các trái phiếu hình thành từ nghiệp vụ chứng khoán hóa làm cho giá trái phiếu lập tức sụt giảm mạnh và được bán tháo ra thị trường. Các ngân hàng đầu tư nắm giữ các gói cổ phiếu và các gói trái phiếu hình thành từ chứng khoán hóa chưa kịp phân phối ra thị trường đã bị thua lỗ nặng nề làm cho tín dụng liên ngân hàng tê liệt, dẫn đến nguy cơ sụp đổ của các định chế tài chính. Dựa vào những phân tích ở trên, nguyên nhân chính gây ra cuộc khủng hoảng tín dụng tại Mỹ bao gồm hai nguyên nhân cơ bản như sau: Nợ dưới chuẩn quá cao: tăng trưởng tín dụng quá mức của các định chế tài chính Mỹ vào thị trường bất động sản, cho vay các đối tượng không đủ tiêu chuẩn, xem nhẹ chất lượng tín dụng dẫn đến tỷ lệ nợ dưới chuẩn gia tăng, hệ quả là mất khả năng thanh toán. Hạn chế của các công cụ chứng khoán hóa: về mặt lý thuyết mọi rủi ro về nợ sau khi bán chứng khoán thuộc về nhà đầu tư chứ không phải là các ngân hàng. Tuy nhiên khi khủng hoảng xảy ra, người vay tiền mua nhà mất khả năng thanh toán, nợ xấu phát sinh, ảnh hưởng trực tiếp đến nguồn thu lãi của các ngân hàng và phá sản như là một tất yếu. Nhờ chứng khoán hoá, quá trình này diễn ra chậm hơn, song mức độ lan toả thì lớn hơn rất nhiều vì nó liên quan trực tiếp đến hai thị trường quan trọng là: thị trường chứng khoán và thị trường bất động sản. Bài học kinh nghiệm cho Việt Nam Thứ nhất: Sự thất bại trong quản trị rủi ro của các ngân hàng, thông qua nợ thế chấp dưới chuẩn tưởng chừng như đã được phòng ngừa bằng cách cấu trúc lại những khoản nợ thành vô số chứng khoán và được phân phối tới nhiều nơi trên thế giới, rủi ro từ đó được chuyển giao cho các nhà đầu tư. Điều này đã kích thích các ngân hàng mở rộng và tăng trưởng tín dụng quá mức, đến khi lãi suất lên cao thì người đi vay không thể thanh toán được nợ. Thứ hai: Các ngân hàng cần tôn trọng nguyên tắc và điều kiện tín dụng trong mọi trường hợp. Cuộc khủng hoảng xảy ra xuất phát từ các ngân hàng, các tổ chức tài chính lớn, các công ty chứng khoán hóa đã xem nhẹ chất lượng tín dụng, cơ chế cho vay lỏng lẻo và quá tin vào thị trường bất động sản (thị trường bất động sản Mỹ đã liên tục tăng trưởng trong một thời gian dài). Do vậy, các ngân hàng luôn phải tuân thủ các quy định chặt chẽ về thẩm định cho vay nhằm hạn chế tối đa rủi ro do biến động thị trường. Thứ ba: Ứng dụng kỹ thuật chứng khoán hóa cần phải thích hợp. Bắt đầu từ kết cấu đơn giản của MBS đã hình thành nên kết cấu phức tạp hơn của CMO, CDO. Chính sự phức tạp của sản phẩm này đã khiến cho sự xác định giá thực của sản phẩm trở nên khó khăn. Mô hình định giá của các sản phẩm phức tạp này lại khác nhau ở mỗi ngân hàng dẫn đến sự không chắc chắn về giá này đã làm mất lòng tin của những người mua cũng như những người bán. Thị trường bị tê liệt và các giao dịch giảm dần cho đến khi dừng hẳn. Bên cạnh đó, các mối quan hệ chằng chịt của sản phẩm CMO, CDO khi thị trường bất động sản suy sụp đã dẫn đến hiện tượng vỡ nợ theo dây chuyền của một loạt các giá trị tài sản ảo đằng sau nó. 2.3.2 Thực trạng CKH tại một số quốc gia Châu Á CKH là một sáng tạo tài chính được sử dụng rất phổ biến tại thị trường các nước phát triển như Mỹ và Châu Âu. Tại Châu Á, CKH cũng đã dần trở nên thông dụng tại một số nước như Nhật Bản, Hàn Quốc, Ấn Độ, Hongkong và một số nước khác. Hoạt động CKH tại Nhật Bản Ở Nhật các sản phẩm CKH đã được sử dụng dưới các hình thức khác nhau từ đầu những năm 1930 khi pháp lệnh vể CK có đảm bảo bằng tài sản thế chấp lần đầu tiên được ban hành (Teito Shoukenshou, luật số 15 năm 1931). Thị trường CKH không có bước tiến nào đáng kể cho đến những năm 1970 và 1980 khi pháp lệnh kể trên có sự thay đổi, cho phếp phát hành các chứng chỉ tín thác đối với các khoản phải thu của các hợp đồng cho vay mua nhà. Động lực đầu tiên thúc đẩy sự ra đời của CKH tại Nhật là việc ban hành Luật điều chỉnh các trái quyền đặc biệt có liên quan đến kinh doanh thương mại hay còn gọi là luật MITI tháng 6/1993. Mục đích của việc ban hành luật này là nhằm tạo điều kiện cho việc CKH ở một số loại tài sản của các tổ chức đủ tiêu chuẩn. Hình thức CKH đơn giản nhất lần đầu tiên được thực hiện ở Nhật vào đầu những năm 1990 với việc một số giao dịch đối với thương phiếu có tài sản thế chấp của Mĩ. Năm 1994 trên thị trường xuất hiện các trái phiếu có thế chấp bằng tài sản thực sự đầu tiên do công ty J.CARD và công ty tín thác nhờ thu JLC phát hành. Tuy nhiên thị trường đã không thể phát triển khiến cho nhiều NH đã phải giải tán các tổ công tác CKH. Một số thay đổi về luật pháp công chú trọng cơ chế quản lý vào năm 1996 cùng với sự tăng trưởng của nền kinh tế dẫn đến cơ chế lãi suất của các CKH được cải thiện. Bộ luật 1996 đã coi các trái phiếu thế chấp bằng tài sản và thương phiếu là CK đồng thời cho phép giao dịch trên thị trường nội địa. Thị trường CKH ở Nhật chia làm ba khu vực: - Khu vực các NH: chủ yếu các giao dịch do các NH dự toán là các hoạt động cho vay mua ô tô và các hoạt động cho thuê tài chính. - Khu vực bất động sản: các công ty sử dụng CKH như là một giải pháp nhằm tránh nguy cơ bị phát mãi tài sản. Xu hướng này đã được củng cố thêm nhở việc ban hành một số chính sách do cơ quan quản lý ban hành nhằm tạo điều kiện cho thị trường phát triển, trong đó có 12 biện pháp có hiệu quả nhất ban hành vào tháng 3/1997. - Khu vực tài trợ cho hoạt động tiêu dùng: công ty thẻ tín dụng và các công ty tài chính là các chủ thể phát hành chủ yếu trên thị trường này. 2.3.2.2. Hoạt động CKH ở Hàn Quốc Trước cuộc khủng hoảng tài chính Châu Á năm 1997, một số giao dịch CKH đã được nhắc đến ở Hàn Quốc nhưng không có gì đáng chú ý xảy ra. Các hoạt động trên thị trường CK bắt đầu tăng dần lên từ năm 1999. Một trong những giao dịch đáng chú ý nhất đã diễn ra vào tháng 12/1998 do Korean Exim Bank tiến hành. Ngân hàng này tham gia vào việc tài trợ cho các hoạt động ở nước ngoài của các công ty Hàn Quốc và có những khoản tiền có thể thu được (receivables) trong hoạt động ngoại hối. Ngân hàng này đã chứng khoán hóa những khoản có thể thu được (dưới dạng những giấy cam kết thanh toán- promissory note – do khách hàng của nó lập) trị giá 265 triệu USD. Những bản cam kết có chất lượng cao nhất được xếp hạng AAA. Vào tháng 2/1999 Industrial Bank of Korea cũng CKH những khoản có thể thu được từ cho vay quốc tế trong một giao dịch trị giá 106 triệu USD. Giao dịch này được FSA, một công ty bảo hiểm bảo lãnh. Một trong những nguyên nhân chính của việc quy mô hoạt động chứng khoán hóa ở Hàn Quốc diễn ra thấp trước cuộc khủng hoảng tài chính là luật pháp của nước này. Năm 1998, Hàn Quốc đã ban hành Luật CKH những khoản có tài sản đảm bảo. Luật này chủ yếu điều chình hoạt động CKH của các tổ chức tài chính. SPV công ty nắm giữ các khoản có thể thu được trong tương lại sẽ được tổ chức như một công ty trách nhiệm hữu hạn. Nghiệp vụ kinh doanh duy nhất của tổ chức này là nắm giữ những khoản có thể thu được. Chức năng cung cấp dịch vụ làm đại diện cho người khởi tạo nhưng việc quản lý các tài sản được CKH… lại nắm dưới sự kiểm soát của SPV. Từ năm 1962, Công ty quản lý tài sản Hàn Quốc (KAMCO) được thành lập với mục đích chủ yếu khi đó là xử lý tài sản tồn đọng của NH Phát triển Hàn Quốc. Tuy nhiên, đến năm 1997, do tình hình khủng hoảng của hệ thống NH tài chính tại Hàn Quốc nên KAMCO được giao nhiệm vụ xử lý tài sản tồn đọng của các định chế tài chính Hàn Quốc, KAMCO được đặt dưới sự giám sát tài chính Hàn Quốc. Sau hơn 3 năm, KAMCO đã mua được 98.3 nghìn tỷ và bán được 47.4 nghìn tỷ won tài sản tồn đọng của các định chế tài chính. Nền kinh tế phục hồi, giá tài sản, đặc biệt là bất động sản tăng lên nên KAMCO có thể bán với giá cao hơn giá mua vào. Ủy ban giám sát tài chính Hàn Quốc (Financial Supervisory Commission-FSC) duy trì quyền kiểm soát đối với hoạt động CKH của các công ty Hàn Quốc. Theo đó, người khởi tạo dự định tiến hành CKH thì phải đăng ký kế hoạch của họ với FSC. FSC có quyền từ chối hoặc yêu cầu ngưởi khởi tạo sửa đổi kế hoạch. Việc chuyển nhượng những khoản có thể thu được của người khởi tạo cũng phải được đăng ký với FSC. Hệ thống luật pháp chung của Hàn Quốc cũng có thể yêu cầu thông báo cho con nợ trong bất kỳ một lần chuyển nhượng các khoản có thể thu được. Quy định này về cơ bản vẫn không thay đổi thậm chí ngay cả theo luật CKH. Luật này cũng đòi hỏi phải thông báo cho con nợ hay có được sự chấp thuận của con nợ. Kết luận chương 2 Trong những năm vừa qua, sự phát triển vượt bậc của thị trường vốn cùng với các sản phẩm chứng khoán đa dạng hơn và các nghiệp vụ giao dịch mua bán, sát nhập với quy mô lớn đã tạo điều kiện thuận lợi cho tiềm năng phát triển mô hình ngân hàng đầu tư độc lập ở nước ta. Bên cạnh đó sự tiếp cận của nhà đầu tư với thị trường vốn đã thúc đẩy chứng khoán hóa phát triển. Thông qua những kinh nghiệm từ kỹ thuật chứng khoán hóa của một số quốc gia phát triển trên thế giới, điển hình là mô hình chứng khoán hóa của Mỹ, Nhật Bản, Hàn Quốc sẽ giúp cho nước ta từng bước xây dựng kỹ thuật chứng khoán hóa thành công. CHƯƠNG 3: GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN NGÂN HÀNG ĐẦU TƯ VÀ ÁP DỤNG CHỨNG KHOÁN HÓA TẠI VIỆT NAM 3.1 Các giải pháp phát triển hoạt động Ngân hàng đầu tư tại Việt Nam Xây dựng lộ trình đào tạo, nâng cao nhận thức chung của thị trường trước khi có thể phát triển mạnh mẽ các sản phẩm tài chính cao cấp Cần thiết phải xây dựng khung pháp lý về việc thành lập, tổ chức, cơ chế hoạt động và giám sát các Ngân hàng đầu tư một cách độc lập, có sự phân biệt rõ ràng giữa hai mô hình Ngân hàng thương mại và Ngân hàng đầu tư, tiến tới thành lập các ngân hàng tổng hợp và các tập đoàn tài chính vững mạnh. Cần sớm đưa ra quy định về các sản phẩm tài chính mới như sản phẩm phái sinh, trái phiếu cơ cấu, các sản phẩm hình thành từ chứng khoán hoá và trái phiếu có lợi suất cao, từ đó các công ty chứng khoán phát triển thành những dịch vụ tài chính của mình nhằm bổ sung vào lĩnh vực kinh doanh. Cần áp dụng chính sách bắt buộc phải thực hiện định mức tín nhiệm khi phát hành chứng khoán nợ. Đào tạo nhân sự một cách chuyên nghiệp về cả kiến thức lẫn kinh nghiệp thực tế theo chuẩn mực quốc tế. Những chương trình đào tạo chuyên môn này tại các trường đại học cũng chưa thực sự bám sát thực tế và chưa theo kịp yêu cầu phát triển của ngành tài chính, do vậy cần có sự cải tiến về chương trình đào tạo ngay tại các trường đại học. 3.2 Giải pháp để áp dụng kỹ thuật chứng khoán hóa thành công 3.2.1 Kinh nghiệm CKH của các nước trên thế giới Thị trường CKH luôn ra đời cùng với sự bảo trợ của chính phủ Sự phát triển của nghiệp vụ CKH cần phải có sự ủng hộ tích cực của nhà nước thông qua việc tạo hành lang pháp lý nhằm thúc đẩy hoạt động thị trường tài chính nói chung và hoạt động CKH nói riêng. Trong cả ba nước Nhật Bản, Hàn Quốc, Ấn Độ nhà nước đều đóng vai trò quan trọng trong việc hình thành thị trường CKH và những định chế trung gian cho thị trường này, đặc biệt là các SPV. Sự hỗ trợ của chính phủ các nước bằng việc thường xuyên điều chỉnh, bổ xung các quy định để ngày càng đẩy mạnh thị trường này cũng góp phần hoàn thiện và thúc đẩy hoạt động của các định chế trung gian này. Các SPV khi thành lập thông thường thuộc quyền sở hữu của Nhà nước, dần dần được tư nhân hóa. Đến nay, các nước ứng dụng CKH thành công đều đã thành lập công ty CKH riêng. Quốc gia Công ty chứng khoán hóa( SPV) Năm thành lập Ghi chú Mỹ FNMA GNMA Fredie Mac 1948 1968 1968 FNMA đến năm 1968 được tư nhân hóa Pháp Fonds Commun de Créande(FCC) 1988 Tương tự FNMA đã có hơn 120 FFC Hàn Quốc Korean Mortgage Corporation 1998 Liên doanh giữa các ngân hàng trong nước và IFC Malaysia Cagamas Berhad 1986 Hongkong Hong Kong Mortgage Corporation (HKMC) 1997 Nhật Tokobetsu Mokukeiki Kaisha (TMKs) 1998 Gần 40 TMKs được thành lập, 17 TMKs hoạt động trong lĩnh vực BĐS (Nguồn: www.Vinodkothari.com) Bảng 3.1: Một số SPV tại các quốc gia trên thế giới Bên cạnh đó các quy định vể xử lý tài sản đảm bảo nợ vay, các loại tài sản được phép CKH, các cá nhân tổ chức được tham gia CKH, quyền lợi và nghĩa vụ của các bên tham gia CKH… cũng là những quy định pháp lý rất quan trọng ảnh hưởng đến quá trình thực hiện CKH. Mô hình CKH được sử dụng phổ biến trên thế giới là mô hình CKH qua trung gian thanh toán Kỹ thuật CKH được bắt đầu với mô hình qua trung gian chuyển đổi với những khoản cho vay lãi suất cố định. Tuy nhiên theo thởi gian, mô hình CKH được sử dụng ở hầu hết các quốc gia đã ứng dụng kỹ thuật này là mô hình qua trung gian thanh toán bởi nguyên nhân sau: Mô hình qua trung gian thanh toán cho phép tách biệt phần thanh toán lãi và gốc của các khoản cho vay cơ sở. Chi phí trả lãi cho người sở hữu trái phiếu được trả định kỷ theo hợp đồng trái phiếu, còn phần nợ gốc được giữ lại cho đến khi CKH đáo hạn. Nhà phát hành không phải thanh toán nợ gốc cho người sở hữu CK trước thời hạn vì vậy họ có thể đầu tư số tiền này để thu thêm lợi nhuận trước khi CKH được thu hồi. Tuy nhiên, lúc mới bắt đầu ứng dụng CKH nên sử dụng mô hỉnh qua trung gian chuyển đổi vì mô hình này vửa đơn giản, dễ thực hiện, vửa tạo được sự tin tưởng nơi những nhà đầu tư vì họ có thể nhận được các khoản thanh toán cả gốc lẫn lãi từng kỳ cho đến khi trái phiếu này đáo hạn. Sự ra đời của các công ty định mức tín nhiệm Sự xuất hiện của các công tu định mức tín nhiệm có ý nghĩa quan trọng đối với việc triển khai CKH. Bởi vì sư đánh giá của các công ty này sẽ tạo niềm tin nơi các nhà đầu tư. Ở Mỹ, các công ty đánh giá mức tín nhiệm Moody’s hay Standard & Poor’s sẽ cung cấp các hạn mức tín nhiệm cho các trái phiếu CKH bằng cách đánh giá các khoản vay cơ sở hay cho tổ chức khởi tạo CKH. Trong khi đó, ở Úc hay Hongkong thì các công ty bảo hiểm sẽ cung cấp mức xếp hạng tín nhiệm này. Các trái phiếu xếp hạng càng cao thì càng dễ tiếp cận thị trường và được nhà đầu tư ưa chuộng. Tạo các trái phiếu CKH có mệnh giá bằng một ngoại tệ mạnh Kinh nghiệm của các quốc gia cho thấy để huy động được nguồn vốn lớn thì không chỉ huy động ở thị trường trong nước mà còn phải huy động trên thị trường quốc tế. Nhưng để có thể tham gia được thì trường nước ngoài thì cần phải phát hành những CK có mệnh giá bằng những ngoại tệ mạnh như USD, EUR… mới có thể thu hút được những nhà đầu tư nước ngoài. Thực tế hiện nay thị trường CK Việt Nam mặc dù đang mở rộng về quy mô nhưng mức vốn hóa thị trường chưa cao do đó định hướng phát hành CK ra thị trường nước ngoài là một chiến lược lâu dài. 3.2.2 Đề xuất mô hình chứng khoán hóa với thực tiễn Việt Nam Trên thế giới hiện nay, đa số sản phẩm của chứng khoán hóa đều được đóng gói thông qua mô hình trung gian thanh toán. Còn đối với mô hình trung gian chuyển, việc thanh toán gốc và lãi của khoản vay chưa được tách rời như mô hình trung gian thanh toán mà thanh toán cả lãi và một phần gốc; không thể loại bỏ hay phòng ngừa rủi ro thanh toán sớm một cách hiệu quả, đặc biệt là khi lãi suất thị trường xuống thấp, người đi vay có thể hoàn toàn có quyền tất toán hợp đồng tín dụng cũ và mử một hợp đồng tín dụng mới để hưởng một mức lãi suất thấp hơn. Điều này làm ảnh hưởng đến dòng tiền tương lai của nhà đầu tư, nhà đầu tư sẽ phải nhận lại tiền đã đầu tự và tái đầu tư vào một danh mục mới. Tuy nhiên mô hình này lại đơn giản và dễ thực hiện, bên canh đó còn tạo được lòng tin cho nhà đầu tư vì họ định kì được cả gốc và lãi. Và đối với thị trường Việt Nam khi mà nghiệp vụ chứng khoán hóa còn quá mới vẻ, nên so với mô hình trung gian thanh toán thì mô hình trung gian chuyển đổi phù hợp hơn trong giai đoạn hiện nay. 3.2.3 Giải pháp để áp dụng kỹ thuật chứng khoán hóa thành công tại Việt Nam Xây dựng hệ thống pháp lý cho hoạt động chứng khoán hóa Thứ nhất: chế độ pháp lý đối với bên khởi tạo tài sản Theo Luật Doanh nghiệp 2005, chỉ có hai hình thức tổ chức kinh doanh phù hợp với chức năng của bên khởi tạo tài sản thế chấp là công ty cổ phần và công ty trách nhiệm hữu hạn vì những doanh nghiệp này được phép phát hành chứng khoán (công ty trách nhiệm hữu hạn chỉ có thể phát hành chứng khoán nợ). Hiện nay, pháp luật Việt Nam cho phép thành lập các quỹ đầu tư chứng khoán được quản lý bởi công ty quản lý quỹ và có một số đặc điểm pháp lý gần giống với quỹ tín thác. Tuy nhiên quỹ đầu tư chứng khoán lại không thể là một hình thức tổ chức phù hợp cho bên khởi tạo tài sản thế chấp trong giao dịch chứng khoán hóa tại Việt Nam. Như vậy để tạo điều kiện cho các doanh nghiệp huy động vốn thông qua giao dịch chứng khoán hóa, các nhà làm luật Việt Nam cần nghiên cứu việc cho phép các doanh nghiệp thành lập quỹ tín thác cho các giao dịch chứng khoán hóa. Quỹ tín thác này có tài sản hoàn toàn tách bạch với bên thế chấp và đi vay và chỉ đầu tư vào các khoản phải thu và được phép phát hành chứng khoán dưới dạng chứng chỉ quỹ với các mức độ ưu tiên thanh toán khác nhau. Thứ hai: Chế độ đăng ký kinh doanh Theo quy định hiện hành, mọi doanh nghiệp đều phải đăng ký ngành nghề kinh doanh tại phòng đăng ký kinh doanh (theo hệ thống mã số ngành nghề theo quy định). Trong giao dịch chứng khoán hóa, bên khởi tạo tài sản bị hạn chế không cho phép tham gia vào các hoạt động kinh doanh. Do vậy, trong tương lai, khi thị trường chứng khoán hóa bắt đầu hình thành, cần cho phép bổ sung ngành nghề hoạt động chứng khoán hóa để có thể đăng ký kinh doanh cho các bên khởi tạo tài sản. Thứ ba: Luật Phá sản Luật Phá sản Việt Nam mặc dù đã ban hành nhưng vẫn còn nhiều bất cập, đối với các nhà đầu tư trong giao dịch chứng khoán hóa, việc tòa án có thể coi các giao dịch bán tài sản trong vòng sáu tháng trước ngày nộp đơn phá sản của doanh nghiệp là vô hiệu và phải được hoàn trả lại cho doanh nghiệp phá sản là một rủi ro pháp lý đáng cân nhắc. Ngoài ra Luật Phá sản doanh nghiệp cũng chưa quy định rõ cách thức xử lý phần vốn góp của doanh nghiệp phá sản trong vốn chủ sở hữu của các doanh nghiệp khác. Do vậy, trong trường hợp bên thế chấp và cho vay phá sản, các nhà đầu tư vào chứng khoán nợ do bên khởi tạo tài sản thế chấp (nếu do bên thế chấp và cho vay tài sản thành lập) phát hành có thể gặp một số rủi ro. Một là tòa án có thể yêu cầu các bên mua hàng trong giao dịch gốc phải thanh toán trực tiếp cho bên thế chấp và đi vay để lấy tiền trả nợ. Hai là nếu tổ chức tập hợp tài sản thế chấp được thành lập dưới hình thức công ty trách nhiệm hữu hạn một thành viên, thì tổ chức tập hợp tài sản thế chấp này có thể bị giải thể vì thành viên sáng lập bị phá sản. Như vậy, Luật Phá sản cần nghiên cứu hoàn thiện theo hướng: - Coi mọi khoản phải thu đã được bên thế chấp và đi vay chuyển nhượng hợp thức cho bên khởi tạo tài sản là tài sản của bên khởi tạo tài sản và không được sử dụng để thanh toán nợ cho bên thế chấp và đi vay. - Khẳng định sự tồn tại độc lập của bên khởi tạo tài sản thế chấp trong trường hợp bên thế chấp và đi vay bị phá sản và tạo ra cơ chế cho phép một tổ chức quản lý sẽ đứng ra quản lý tổ chức tập hợp tài sản thế chấp và thu hồi các khoản phải thu cho bên khởi tạo tài sản. Ngoài ra cũng cần xác định cơ quan quản lý nhà nước đối với các giao dịch chứng khoán hóa. Các giao dịch chứng khoán hóa khi được thực hiện tại Việt Nam có thể nằm trong tầm quản lý của ba cơ quan Bộ Tài chính, Ngân hàng Nhà nước và Ủy ban Chứng khoán Nhà nước. Theo đó có thể chỉ định Ủy ban Chứng khoán Nhà nước là cơ quan cấp phép và quản lý các giao dịch chứng khoán hóa. Sự bảo trợ của Chính phủ Chứng khoán hóa các khoản vay luôn ra đời cùng với sự bảo trợ của Chính phủ, Chính phủ tác động trực tiếp đến hoạt động tín dụng và hoạt động của thị trường vốn, cụ thể là: - Thành lập hoặc cho phép thành lập các công ty chứng khoán hóa (các SPV) và các tổ chức liên quan để hỗ trợ cho chứng khoán hóa. - Giảm thuế thu nhập doanh nghiệp, cá nhân cho các thành phần tham gia quá trình chứng khoán hóa (các ngân hàng, công ty chứng khoán hóa, nhà đầu tư…). - Trong giai đoạn đầu cần hỗ trợ người dân mua nhà từ các dự án chương trình chứng khoán hóa. Tại Mỹ, Nhật Bản, Hồng Kông, Hàn Quốc, Chính phủ đều đóng vai trò rất quan trọng trong việc áp dụng chứng khoán hóa. Với mục tiêu quản lý kinh tế vĩ mô, các chương trình xã hội là lý do để Chính phủ bảo trợ cho chứng khoán hóa. Thành lập công ty có mục đích đặc biệt (SPV) Để chứng khoán các khoản vay mua nhà, các quốc gia thường có hai hướng thực hiện: cho phép các ngân hàng chứng khoán hóa các khoản cho vay mua nhà của mình hoặc thành lập SPV chuyên mua lại các khoản cho vay và phát hành trái phiếu chứng khoán hóa. Hầu hết các quốc gia hình thành chứng khoán hóa từ hướng thứ nhất và phát triển kỹ thuật này theo hướng thứ hai. Các SPV có thể là các công ty con của ngân hàng hay là công ty độc lập do tư nhân, nhà nước thành lập nhằm thúc đẩy quá trình chứng khoán hóa. Thành lập và phát triển công ty đánh giá định mức tín nhiệm Ngoài các công ty chứng khoán hóa, các quốc gia còn phải thiết lập các tổ chức hỗ trợ cho hoạt động của các công ty chứng khoán, các tổ chức này tham gia vào từng công đoạn trong một quy trình chứng khoán hóa nhằm thúc đẩy phần việc trong quy trình này: tổ chức hỗ trợ thanh khoản, tổ chức bảo lãnh phát hành, tổ chức quản lý tài sản và tổ chức định mức tín nhiệm. Trong đó tổ chức định mức tín nhiệm với vai trò là tổ chức cung cấp mức độ an toàn của các chứng khoán được phát hành trên cơ sở xếp hạng tín nhiệm, là điều không thể thiếu và có ý nghĩa quan trọng đối với kỹ thuật chứng khoán hóa, tạo niềm tin, cơ sở đảm bảo cho nhà đầu tư khi mua chứng khoán. Điều này càng quan trọng hơn khi các nhà phát hành muốn vươn ra thị trường quốc tế. Phát triển dịch vụ tư vấn bảo lãnh phát hành chứng khoán Thị trường chứng khoán phát triển mạnh mẽ trở thành một kênh huy động vốn hiệu quả hơn so với cách thức huy động vốn truyền thống qua ngân hàng. Hơn nữa, nếu các doanh nghiệp chuộng sử dụng nguồn vốn từ cổ phiếu mà không cân đối với nguồn vốn nợ sẽ tạo nên chi phí sử dụng vốn cao nên trong tương lai thị trường trái phiếu doanh nghiệp sẽ phát triển mạnh nhằm tiết kiệm chi phí sử dụng vốn. Do đó, tiềm năng phát triển dịch vụ tư vấn bảo lãnh phát hành chứng khoán là rất lớn. Hiện tại, phương pháp phát hành chứng khoán tại Việt Nam áp dụng hình thức đấu thầu theo kiểu Hà Lan, đã làm giảm tính chất cạnh tranh của các công ty chứng khoán, vai trò của dịch vụ tư vấn bảo lãnh phát hành cũng vì vậy mà không được quan tâm do giá cả được quyết định bởi thị trường. Trong tương lai, Việt Nam cần chuyển sang áp dụng phương thức đấu giá theo kiểu Mỹ để đảm bảo sự cạnh tranh, nâng cao tính chuyên nghiệp trên trường quốc tế. Nâng cao năng lực quản trị tài chính doanh nghiệp Để áp dụng và phát triển kỹ thuật chứng khoán hóa, các doanh nghiệp cần có những bước đi cần thiết để nâng cao năng lực quản trị tài chính và kinh doanh cho các doanh nghiệp Việt Nam thông qua các chương trình tài trợ phát triển và hỗ trợ đổi mới doanh nghiệp. Kết luận chương 3 Ngày nay, chứng khoán hóa đã trở thành một phương thức phát hành chứng khoán thông dụng ở các thị trường phát triển như Mỹ, châu Âu…. Chứng khoán hóa tạo một kênh huy động vốn dài hạn với lãi suất hấp dẫn bằng việc chuyển rủi ro trực tiếp cho các nhà đầu tư. Qua những bài học kinh nghiệm từ các quốc gia phát triển, Việt Nam đã bắt đầu có những định hướng, chuẩn bị các điều kiện để có thể thực hiện nghiệp vụ chứng khoán hóa, tạo một kênh huy động vốn mới hữu hiệu cho nền kinh tế. Kết luận chung Thị trường vốn Việt Nam có sự phát triển mạnh mẽ từ năm 2006 đến nay. Cùng với việc gia nhập WTO, những cam kết mở của thị trường tài chính và cổ phần hóa các doanh nghiệp Nhà nước đã tạo một tiền đề vững chắc cho sự phát triển. Nhìn chung, thị trường tài chính Việt Nam hiện còn ở giai đoạn sơ khai, chưa có cả ngân hàng đầu tư lẫn nghiệp vụ chứng khoán hóa. Nhưng Việt Nam đang trong giai đoạn chuẩn bị để hình thành mô hình ngân hàng tổng hợp với các nghiệp vụ của ngân hàng đầu tư, cũng như chuẩn bị về mọi mặt để thực hiện nghiệp vụ chứng khoán hóa trong tương lai gần, phục vụ tốt hơn cho sự phát triển của nền kinh tế. Trong đề tài nghiên cứu này, nhóm nghiên cứu đã đi sâu phân tích hoạt động cơ cấu và các nghiệp vụ của ngân hàng đầu tư cùng với quy trình và các sản phẩm của chứng khoán hóa. Từ đó đưa ra phân tích tiềm năng phát triển của ngân hàng đầu tư và kỹ thuật chứng khoán hóa tại Việt Nam. Những giải pháp mà nhóm nghiên cứu đưa ra là cần có khung pháp lý để điều chỉnh cho hoạt động ngân hàng đầu tư và kỹ thuật chứng khoán hóa, tạo ra môi trường thuận lợi cho chứng khoán hóa phát triển, đưa ra các mô hình chứng khoán hóa phù hợp với thực tiễn tại Việt Nam. Những vấn đề đưa ra trong đề tài vẫn còn nhiều khía cạnh hạn chế và sẽ được nghiên cứu hoàn thiện trong những đề tài sau. DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO Tài liệu tiếng Việt Văn bản luật - Luật Doanh nghiệp - Luật Phá sản II. Sách tham khảo, khóa luận Đại học Mạc Quang Huy (2009), Cẩm nang ngân hàng đầu tư, Nxb Thống Kê, Hà Nội. Phạm Trình Khánh Uyên (2010), Hướng tới việc chứng khoán hóa các khoản vay có nguồn gốc từ bất động sản- giải pháp cho thị trường tín dụng dài hạn và thị trường bất động sản tại Việt Nam, Luận văn tốt nghiệp, Trường Đại học Ngân hàng TP HCM. Phạm Minh Duy (2009), Khủng hoảng tài chính Mỹ 2008 và bài học kinh nghiệm, Luận văn tốt nghiệp Đại học, Trường Đại học Ngân hàng TP HCM. Tạ Đức Phước (2008), Giải pháp tạo nguồn vốn cho hoạt động tín dụng đầu tư kinh doanh bất động sản bằng kỹ thuật chứng khoán hóa, Luận văn tốt nghiệp Đại học, Trường Đại học Ngân hàng TP HCM. Võ Bảo Trân (2008) Chứng khoán hóa và vấn đề áp dụng vào Việt Nam trong điều kiện hiện nay, Luận văn tốt nghiệp Đại học, Trường Đại học Ngân hàng TP HCM. III. Tạp chí tham khảo 6. Dương Thị Phượng (2002), “Nghiệp vụ chứng khoán hóa”, Tạp chí Chứng khoán Việt Nam, số 4, tr. 28. 7. Dương Thị Phượng (2002), “Các tài sản thường được sử dụng trong kỹ thuật chứng khoán hóa”, Tạp chí chứng khoán Việt Nam, số 9. 8. Dương Thị Phượng (2003), “Thực trang chứng khoán hóa của một số quốc gia trên thế giới- bài học kinh nghiệm cho Việt Nam”, Tạp chí chứng khoán Việt Nam, số 45. 9. Đinh Ngọc Dinh (2004), “Bàn về chứng khoán hóa”, Tạp chí Ngân hàng, số 5, tr. 57-58. 10. Lê Vĩnh Triển (2002), “Chứng khoán hóa-giải pháp kỹ thuật cho việc ứng dụng ở Việt Nam”, Tạp chí chứng khoán Việt Nam, số 12. 11. Nguyễn Thanh Nga (2005), “Tìm hiểu một số điều cơ bản về chứng khoán hóa, Tạp chí tài chính”, số 4. 12. Nguyễn Thị Mùi (2006), “Chứng khoán hóa bất động sản”, Tạp chí Chứng khoán Việt Nam, số 6. 13. Phương Ngân (2003), “Để đưa kỹ thuật chứng khoán hóa vào sử dụng trong thực tiễn”, Tạp chí Ngân hàng, số 12. 14. Phạm Kim Loan (2006) “Vai trò của chứng khoán hóa và một số vấn đề cần quan tâm để áp dụng vào Việt Nam”, Tạp chí Thị trường Tài chính Tiền tệ, số 16. 15. Phạm Kim Loan (2008), “Chứng khoán hóa và những bài học kinh nghiệm thực tiễn từ khủng hoảng thị trường bất động sản Mỹ”, Tạp chí Ngân hàng, số 2. 16. Phạm Toàn Thiện (2009), “Khủng hoảng cho vay thế chấp dưới chuẩn tại Mỹ”, Tạp chí khoa học ĐHQGHN, Kinh tế và Kinh doanh, số 25, tr. 39-53. 17. Ths. Lại Anh Tuấn (2004), “Giới thiệu một số mô hình chứng khoán hóa phổ biến trên thế giới”, Tạp chí Ngân hàng, số 6, tr. 69. Tài liệu từ Internet 18. “Chứng khóa đảm bảo bằng tài sản thế chấp (MBS) và Hợp đồng hoán đổi rủi ro tín dụng” (2008), Phòng Phân tích và Dự báo thị trường – Trung tâm NCKH-ĐTCK (UBCKNN), Được lấy về từ ngày 25/09/2011, từ 19. Hà Phương (2008), “Chứng khoán hoá - công cụ huy động vốn hiệu quả -phần 2”, Được lấy vể ngày 26/09/2011, từ 20.“Sử dụng các công cụ MBS” (2009), Được lấy về ngày 28/09/2011, từ 21. PGS.TS. Nguyễn Thị Mùi – Học viện Tài chính (2011), “Chứng khoán hóa bất động sản - Một trong những giải pháp phát triển thị trường bất động sản Việt Nam”, Được lấy về ngày 21/09/2011, từ 22.“Ứng dụng chứng khoán hóa trong huy động vốn của các doanh nghiệp Việt Nam” (2011), Được lấy về ngày 24/09/2011, từ Tài liệu tiếng Anh 23.Shelagh Heffernan (2005), Modern Banking, John Wiley & Sons, Inc. 24. Cameron L. Cowan (2003), “History and Overview of Securitization”, Được lấy về ngày 27/09/2011, từ 25. Speeches & Testimony (04/2007), “Statement of Sheila C. Bair”, Được lấy về ngày 20/09/2011, từ