Đề tài Xây dựng mô hình cảnh báo khủng hoảng tài chính và khuyền nghị cho Việt Nam

PHẦN MỞ ĐẦU 1. LÝ DO NGHIÊN CỨU Khủng hoảng tài chính gây ra nhiều thiệt hại ở cả khu vực kinh tế tài chính và khu vực kinh tế thực, cần rất nhiều thời gian và chi phí để giải quyết hậu quả và phục hồi nền kinh tế. Thêm vào đó là các hậu quả về mặt xã hội, làm đảo lộn cuộc sống của hàng triệu con người. Chính vì vậy, trong tác phẩm: “Hãy kết toán cuộc sát phạt”, Helen Hayward đã viết: “ các cuộc khủng hoảng tài chính đã làm đảo lộn cuộc sống của hàng triệu con người. Cái giá đối với con người rất nghiêm trọng, có lẽ không thể nào tính nổi và hậu quả của khủng hoảng vẫn tiếp tục được phơi bày. Người nghèo bị tác động bởi thất nghiệp, đồng lương bị giảm, giá cả các nhu yếu phẩm tăng cao và các dịch vụ xã hội bị thu hẹp. Trẻ em phải rời ghế nhà trường, lương thực và thực phẩm khan hiếm, nạn bạo hành và mại dâm tăng lên. Thất nghiệp và cạnh tranh sinh tồn làm cho cộng đồng bị rạn nứt, chính trị trở nên bất ổn, bạo động vì thực phẩm và sắc tộc tại Indonesia, nông dân phản kháng ở Thái Lan và công nhân bất bình ở Hàn Quốc ”(1) Tuy nhiên, “Việc bùng nổ khủng hoảng chắc chắn không thể dự báo được. Tuy nhiên, có thể xác định được các dấu hiệu mất cân bằng tài chính. Nói cách khác, chắc chắn có thể xác định được các yếu kém và nó khiến các cơ quan chức năng cẩn trọng hơn. Tuy nhiên, không nên viển vông nghĩ rằng có thể dự báo được khủng hoảng.”2 Việc xây dựng công cụ cảnh báo khủng hoảng đã được thực hiện từ lâu tại các quốc gia khác nhau. Cho tới nay, tại VN vẫn chưa có một công cụ cảnh báo nào đúng nghĩa. Chính điều đó đã thôi thúc chúng tôi nghiên cứu đề tài “Nghiên cứu kinh điển và các mô hình cảnh báo khủng hoảng tài chính”. 2. XÁC ĐỊNH VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU Đề tài nghiên cứu của này tập trung nghiên cứu những lý thuyết kinh điển về khủng hoảng tài chính cũng như các mô hình cảnh báo khủng hoảng tài chính. Từ đó, xây dựng mô hình cảnh báo khủng hoảng tài chính cho VN dựa trên những mô hình đã được phát triển áp dụng thành công tại các quốc gia khác. Cùng với đó, nhóm nghiên cứu cũng đưa ra những khuyến nghị để giúp VN có thể tránh được những cú sốc tài chính và xa hơn là những cuộc khủng hoảng tài chính trong tương lai. 1 Helen Hayward và Ducan Green, “Đồng vốn và trừng phạt”, NXB Chính trị quốc gia, 05/2005. 2 Françoise Nicolas Nghiên cứu viên, Trung tâm châu Á , Viện Quan hệ quốc tế Pháp ,Giảng viên Đại học Paris-Est - Tham luận đánh giá, dự báo và các biện pháp phòng ngừa khủng hoảng tiền tệ và hệ thống ngân hàng – 2008. 3. CÂU HỎI VÀ MỤC ĐÍCH NGHIÊN CỨU Các hình thức khủng hoảng tài chính nào đã diễn ra trong quá khứ ? Cách thức các cuộc khủng hoảng này diễn ra như thế nào ? Đâu là nguyên nhân gây ra các cuộc khủng hoảng tài chính? Các mô hình cảnh bảo khủng hoảng tài chính nào đang được sử dụng và đâu là mô hình phù hợp với điều kiện của VN hiện nay? Những bước đi cần thiết hiện nay để giúp thị trường tài chính vững mạnh và có thể tránh được những cú sốc và các cuộc khủng hoảng là gì? Trong quá trình đi tìm lời giải cho những câu hỏi nghiên cứu vừa nêu để giải quyết vấn đề nghiên cứu đặt ra, đề tài này nhằm vào các đối tượng nghiên cứu cụ thể sau đây: Phân tích các nghiên cưu kinh điển về khủng hoảng đặc biệt là các lý thuyết về “khủng hoảng kép” và cơ chế truyền động của từng loại khủng hoảng. Tính toán và phân tích chuỗi chỉ số khủng hoảng dựa trên mô hình Signal Approach qua đó đánh giá về khả năng VN xảy ra khủng hoảng. Xem xét sự phù hợp của mô hình và đưa ra các khuyến nghị về mô hình để nâng cao hiệu quả cảnh báo đồng thời đề xuất những khuyến nghị về mặt chính sách giúp cho thị trường tài chính VN phát triển bền vững. Hướng đến đề xuất xây dựng một hệ thống cảnh báo chung cho toàn bộ nền kinh tế. 4. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU Bài nghiên cứu sử dụng chủ yếu phương pháp định tính, định lượng, thống kê, so sánh và tổng hợp nhằm làm rõ những vấn đề cần nghiên cứu. Đối với nghiên cứu định lượng trong được sử dụng trong nghiên cứu này, chúng tôi dùng phương pháp phi tham số dựa trên mô hình Signal Approach nhằm làm rõ vai trò của các biến số kinh tế vĩ mô góp phần gây ra khả năng khủng hoảng. 5. NỘI DUNG NGHIÊN CỨU Chương 1: Các nghiên cứu kinh điển về khủng hoảng bao gồm khủng hoảng ngân hàng, khủng hoảng tiền tệ, khủng hoảng nợ và đặc biệt là khủng hoảng kép thế hệ 1, thế hệ 2. Sau đó là các nguyên nhân dẫn tới khủng hoảng tài chính và cuối cùng là các mô hình cảnh báo tài chính đã có Chương 2: Áp dụng mô hình Signal Approach vào VN để tính toán chuỗi chỉ số khủng hoảng cho giai đoạn 1998-2008 qua đó nhìn nhận xác suất VN rơi vào khủng hoảng. Chương 3: Xem xét sự phù hợp của mô hình Signal Approach khi áp dụng vào VN qua đó đưa ra những đề xuất để nâng cao hiệu quả cảnh báo cho mô hình và đề xuất những chính sách cho sự phát triển bền vững của thị trường tài chính VN. 6. Ý NGHĨA NGHIÊN CỨU CÔNG TRÌNH Về lý luận đề tài này giúp cho chúng ta có một cái nhìn sâu hơn về khủng hoảng tài chính thông qua các lý thuyết kinh điển về khủng hoảng. Bên cạnh đó, dựa trên mô hình Signal Approach đã được áp dụng khá thành công tại nhiều nước, đề tài này còn đóng góp được chuỗi chỉ số cảnh báo khủng hoảng tài chính cho VN trong giai đoạn 1998-2008. Một vấn đề cần lưu ý là mô hình này được phát triển chủ yếu dùng cho việc cảnh báo khủng hoảng tiền tệ và ngân hàng. Tuy nhiên, trong nhiều công trình nghiên cứu về khủng hoảng kép đã kiểm chứng mối quan hệ khủng hoảng tiền tệ có liên quan mật thiết với khủng hoảng nợ (điều này được chúng tôi trình bày kỹ trong lý thuyết về khủng hoảng kép) do đó mô hình này cũng đồng thời có thể cảnh báo cho khủng hoảng nợ. Về mặt thực tiễn, đề tài này đã đóng góp một công cụ cảnh báo định lượng giúp cho các nhà điều hành chính sách vĩ mô có một cái nhìn rõ hơn về khả năng dễ bị thương tổn của các bộ phận trong thị trường tài chính để từ đó có các giải pháp điều chỉnh thích hợp giúp cho hệ thống tài chính lành mạnh hơn. Cuối cùng chúng tôi cũng đề xuất thêm những chính sách khác cho Việt Nam phát triển ổn định và bền vững trong cả ngắn hạn và dài hạn.

doc82 trang | Chia sẻ: lvcdongnoi | Lượt xem: 2286 | Lượt tải: 4download
Bạn đang xem trước 20 trang tài liệu Đề tài Xây dựng mô hình cảnh báo khủng hoảng tài chính và khuyền nghị cho Việt Nam, để xem tài liệu hoàn chỉnh bạn click vào nút DOWNLOAD ở trên
ô hình Signal Approach có phù hợp hay không, chúng tôi so sánh kết quả với những đánh giá cũng như những dự báo của các tổ chức phân tích kinh tế tài chính uy tín khác nhau trên thế giới. 3.1.1 Đánh giá rủi ro quốc gia Việt Nam của EIU Bảng 3.1: Báo cáo đánh giá rủi ro quốc gia VN của trung tâm tình báo kinh tế Anh (EIU) tháng 3/2009 09-2008 10-2008 11-2008 12-2008 01-2009 02-2009 03-2009 Rủi ro tiền tệ (điểm) 57 58 60 60 62 62 62 Rủi ro tiền tệ (xếp hạng) B B B B B B B Rủi ro ngân hàng (điểm) 68 69 68 68 68 68 68 Rủi ro ngân hàng (xếp hạng) CCC CCC CCC CCC CCC CCC CCC Rủi ro cấu trúc kinh tế (điểm) 65 63 65 65 63 63 63 Rủi ro cấu trúc kinh tế (xếp hạng) CCC CCC CCC CCC CCC CCC CCC Rủi ro quốc gia (điểm) 61 63 63 63 64 64 64 Rủi ro quốc gia (xếp hạng) B CCC CCC CCC CCC CCC CCC Ghi chú : Cách cho điểm đánh giá và xếp hạng 100-89 = D; 92-79 = C; 82-69 = CC; 72- 59 = CCC; 62-49 = B; 52-39 = BB; 42-29 = BBB; 32-19 = A; 22-9 = AA; 12-0 = AAA . Khu vực ranh giới điểm để xếp hạng tùy thuộc quan điểm nhà phân tích quyết định Nguồn : Đánh giá rủi ro quốc gia (Vietnam - Country Risk Report), EIU ( 3 -2009 ) Rủi ro về chủ quyền. Tỷ lệ nợ nước ngoài trên GDP của VN năm 2008 là khoảng 48,6%, tốc độ tăng trưởng GDP chậm lại, ngân sách chi tiêu của Chính phủ sẽ trở nên khó khăn hơn. Vì vậy, để đảm báo ngân sách năm tài chính thì Chính phủ buộc phải gia tăng các khoản nợ. Điều này sẽ làm gia tăng áp lực lên khả năng trả nợ của VN. Rủi ro tiền tệ. Việc sụt giảm trong dự trữ ngoại hối sẽ hạn chế khả năng can thiệp của Chính phủ khi xảy ra khả năng sụp đổ của VND do đó sẽ gia tăng khả năng khủng hoảng tiền tệ tại VN. Rủi ro khu vực ngân hàng. Rủi ro của hệ thống NH VN là không thật sự bị ảnh hưởng một cách rõ ràng trong cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu. Tuy nhiên, rủi ro này vẫn tăng cao cùng với sự sụt giảm trong tăng trưởng của kinh tế VN. Bên cạnh đó, những vấn đề liên quan đến các nợ xấu lớn không được công bố rõ ràng. Mà nguyên nhân của các khoản nợ xấu này phần lớn là do sự sụt giảm nghiêm trọng của TTCK cũng như thị trường BĐS. Đây này dẫn tới những lo ngại về khả năng dễ đổ vỡ của hệ thống ngân hang. 3.1.2 IMF và đánh giá tính dễ tổn thương của hệ thống tài chính VN. Khả năng dễ bị tổn thương của hệ thống NH Việt Nam. Theo đánh giá của IMF, hệ thống tài chính của VN đang có những dấu hiệu cho thấy khả năng dễ bị tổn thương khi có một cú sốc xảy ra21. Hình 3.1: Một số chỉ số NH VN 2006 – 2008 21 IMF Country Report No. 09/110 , Vietnam, 04/2009 Nguồn : IMF Country Report No. 09/110 , Vietnam, 04/2009 Căng thẳng trong hệ thống NH tăng lên trong năm 2008. Ngành NH VN bị ảnh hưởng chủ yếu bởi điều kiện thanh khoản trong nước chặt chẽ hơn, lãi suất được nâng cao. Cùng với đó, nửa đầu năm 2008, giá cả tài sản giảm mạnh trong và tình hình tăng trưởng bị suy giảm nửa cuối năm này. Tỉ lệ nợ vay trên tiền gửi cao và sự tín nhiệm trong việc cho vay liên NH, một số NH thương mai gặp phải vấn đề về thanh khoản khi NHTW thắt chặt tiền tệ. Những NH cổ phần tư nhân nhỏ hơn bị ảnh hưởng nghiêm trọng hơn cả. Chất lượng tài sản cũng giảm sút, với những khoản nợ xấu tăng lên 3% trong tháng 10/2008 (gấp đôi cuối năm 2007). Năm 2009 là năm đầy thử thách với các NH VN. Rủi ro tín dụng được dự báo vẫn là mối quan ngại hàng đầu. Tăng trưởng tín dụng nhanh chóng trong vòng hai năm qua, cộng với những hoạt động kinh tế được dự báo giảm sút, có thể dẫn đến những vấn đề về chất lượng tài sản. Các NH phụ thuộc khá nhiều vào các khoản vay của các doanh nghiệp (khoảng 2/3 tổng các khoản vay), mà tỉ lệ vỡ nợ của các doanh nghiệp này, đặc biệt là các doanh nghiệp vừa và nhỏ được dự báo tăng lên. Các NH cũng bị ảnh hưởng bởi thị trường BĐS do những khoản vay cầm cố (10% tổng các khoản vay), mặc dù tỉ lệ nợ vay trên giá trị của các NH (35-50%) có thể giúp các NH này phần nào tránh được những tác động từ sự xuống dốc của thị trường BĐS. Các khoản vay bằng đồng ngoại tệ (20% tổng các khoản vay của NH) có nguy cơ chuyển thành các khoản nợ xấu nếu VND mất giá. Các NH cũng đối mặt với rủi ro thanh khoản đặc biệt là những NH nhỏ. Tính dễ bị tổn thương đa dạng theo từng loại NH. Các NH cổ phần nhỏ và vừa, với vị thế thanh khoản yếu và tăng trưởng nợ vay nhanh trong thời gian qua được xem là dễ tổn thương nhất trong điều kiện suy giảm chu kỳ. Chất lượng tài sản, cộng với nền tảng vốn tương đối mỏng và ít được góp vốn là những tồn tại đối với những NH thương mại quốc doanh, chiếm tới 50% tổng tài sản hệ thống NH mặc dù có thể nhận được sự hỗ trợ từ Chính phủ. Những NH cổ phần lớn hơn vững mạnh hơn, do có lợi nhuận biên chắc chắn và nguồn thu được đa dạng hóa cũng như được tài trợ tốt. Một số NH thậm chí còn nhận được lợi ích từ đầu tư và chuyển giao kiến thức bởi các NH nước ngoài lớn trong những năm qua. Nhìn chung, vị thế vốn đang được tăng cường của các NH có thể giúp các NH VN tiết giảm các ảnh hưởng từ suy giảm kinh tế. Tuy nhiên, sự thiếu sót quan trọng trong tính minh bạch tài chính và kiểm soát các NH đã là phức tạp hóa những phân tích về tính dễ bị tổn thương của các NH ở VN. TTCK sụt giảm và rủi ro trên TTCK. Có thể nói, sự sụt giảm của TTCK trong năm 2008 căn nguyên không phải do chịu tác động từ cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu mà nó chỉ như “dầu đổ lửa” trong thời gian vừa qua. TTCK VN bắt đầu có dấu hiệu đi xuống từ cuối năm 2007 và nguyên nhân sâu xa do những tác động từ chính sách điều hành vĩ mô cũng như những vấn đề nội tại của chính TTCK. Bất nhất trong chính sách. Từ năm 2006 đến 2007, TTCK tăng trưởng mạnh mẽ và ở mức độ quá nóng nên sự thụt giảm của thị trường từ những tháng cuối năm 2007 sẽ là bình thường và khi xét tới yếu tố căn bản của thị trường thì đây là điều kiện tốt để đảm bảo sự phát triển bền vững. Mặt khác, trong những tháng đầu năm chính sách thắt chặt tiền tệ đã buộc các tổ chức tín dụng ngừng cho vay đầu tư CK và các NH giải chấp cổ phiếu ồ ạt nhằm chống đỡ với khủng hoảng thanh khoản càng làm tăng lượng cung trên thị trường. Việc thắt chặt cho vay đầu tư CK nhưng lại tăng mạnh cho vay đầu tư BĐS cộng với một lượng vốn lớn từ những nhà đầu tư CK chuyển sang đã hình thành bong bóng BĐS. Công việc của các nhà đầu tư là chuyển từ đầu cơ CK sang đầu cơ BĐS. Điều này càng làm cho môi trường đầu cơ trở nên “màu mỡ” và ngày càng lớn trong khi nhiều doanh nghiệp, đặc biệt là doanh nghiệp tư nhân đang khát vốn cho đầu tư kinh doanh sản xuất lại không thể tiếp cận được do thiếu sự “bảo lãnh” giống như khối DNNN. Trong những tháng đầu năm, sự tăng cao của lạm phát và lãi suất tiền gửi tăng quá cao làm TTCK giảm sự hấp dẫn và lòng tin của các nhà đầu tư giảm sút nghiêm trọng. Khi lợi nhuận kỳ vọng của cổ phiếu giảm là tất yếu. Cũng do sự thiếu hụt thanh khoản và tỷ giá bị neo chặt khiến các dòng vốn của nhà đầu tư nước ngoài không thể đổi USD từ các NH khiến cho CK càng giảm mạnh. Có thể quy mô TTCK VN chưa lớn để ví như kết luận của Milton Friedman rút ra từ cuộc khủng hoảng 1929 – 1933 rằng “việc thắt chặt tiền tệ quá nhanh sẽ làm sụp đổ TTCK và gây ra khủng hoảng kinh tế” nhưng nó cũng cho thấy những dấu hiệu tương tự. Rủi ro của can thiệp trên thị trường. Sau khi có những chính sách vĩ mô tác động không tốt tới TTCK, mặc dù đã có một số can thiệp về mặt hành chính như ủy ban CK thu hẹp biên độ giao động, giảm cung CK và việc mở đường cho Tổng công ty quản lý vốn nhà nước mua cổ phiếu để kích cầu nhưng dường như đó chỉ là những giải pháp ngắn hạn mang tính tình thế và ít có giá trị về mặt dài hạn. Hơn nữa, sự can thiệp này sẽ làm giảm lòng tin của các nhà đầu tư nước ngoài và trong nước về tính “thị trường” của tất cả các thị trường khác. Thực tế cũng đã cho thấy, kết quả của những can thiệp hành chính cũng không cứu cho sự mất giá trầm trọng của tất cả các cổ phiếu niêm yết trên thị trường. Sau những khó khăn trực tiếp của TTCK do lãi suất NH tăng cao, tín dụng CK bị “chặn đứng” sự khó khăn mới lại xuất hiện đó là tình hình khó khăn của các doanh nghiệp bộc lộ rõ hơn do thiếu vốn đầu tư, kinh tế tăng trưởng chậm lại. 3.1.3 Nét tương đồng giữa các báo cáo và mô hình Signal Approach Chúng ta thấy rằng, từ 2008 đến nay, việc EIU liên tục xếp hạng yếu cho các khu vực tài chính và những đánh giá khả năng tổn thương trong hệ thống tài chính VN của IMF. Đây là những nhận định có mức cảnh báo tương đồng với những cảnh báo của mô hình Signal Approach về khả năng khủng hoảng của VN trong giai đoạn sắp tới. 3.2 Khắc phục những nhược điểm của mô hình cảnh báo. Do việc gặp khó khăn về số liệu nên mô hình trên chúng tôi chỉ sự dụng dữ liệu theo năm để xem xét, do đó, hiệu quả của việc cảnh báo là chưa cao chẳng hạn như: tăng trưởng trong tín dụng nội địa, tăng cung tiền M2 … trong khi đó mô hình này sẽ hiệu quả hơn khi được xử lý dưới dạng dữ liệu hàng quí hoặc tốt hơn nữa nó nên được xem xét dưới dữ liệu hàng tháng như các nghiên cứu trước đó của Kaminsky, Lizondo và Reinhart (1998). Ngoài ra, một vấn đề đặt ra là chất lượng và tính đầy đủ của dữ liệu xử lý. Trong bài nghiên cứu này, chúng tôi đã thu thập số liệu từ nhiều nguồn khác nhau, do đó, việc xuất hiện đô lệch với các nghiên cứu khác là không tránh khỏi. Chính vì vậy, để đảm bảo cho việc hoạt động tốt của mô hình, cần thiết phải có một trung tâm xử lý dữ liệu đáp ứng đủ yêu cầu cho mô hình cả về số lượng cũng như độ chính xác. Mô hình này được xây dựng dựa trên các nước đã xảy ra khủng hoảng, do đó, khi áp dụng vào VN có khả năng xảy ra độ trễ của cửa sổ dự báo. Đây là vấn đề tồn tại mà chúng tôi chưa giải quyết được vì để xác định được độ trễ của các biến dự báo cần phải xây dựng cho được công cụ dự báo độ trễ cũng khá phức tạp. 3.3 Khuyến nghị cho Việt Nam 3.3.1 Khuyến nghị về mô hình Trong quá trình thực hiện, dựa vào nền tảng lý thuyết và các công trình nghiên cứu kinh điển về mô hình cảnh báo khủng hoảng tài chính, chúng tôi nghĩ mô hình sẽ hiệu quả hơn nếu có những biến sau đây: Biến VN – Index. Biến chỉ số TTCK là một trong những biến hoạt động tốt nhất trong các biến được theo dõi từ những nghiên cứu trước . Nhưng do ở VN, TTCK chỉ mới thực sự phát triển trong 3 năm gần đây nên chúng tôi không đưa vào mô hình . Quá khứ chỉ ra rằng sự sụt giảm nghiêm trọng của TTCK luôn gắn liền với các vụ đổ vỡ trong khu vực NH dẫn đến khủng hoàng hệ thống NH . Chỉ số bất động sản. Trong một nền kinh tế, BĐS luôn là tài sản chiếm một tỷ trọng rất lớn, vì vậy, việc giá trị của BĐS thay đổi cũng ảnh hưởng đến khả năng gây ra khủng hoảng. Tuy nhiên, hiện nay, VN vẫn chưa có một chỉ số chính thức cho thị trường này nên về lâu về dài cần phải xây dựng được chỉ số về lĩnh vực BĐS đáng tin cậy. Bên cạnh những biến đề xuất trên, cùng với sự phát triển của hệ thống tài chính và nền kinh tế theo thời gian, chúng ta có thể xem xét chọn thêm những biến đặc trưng riêng của VN để làm tăng hơn nữa độ chính xác trong khả năng cảnh báo khủng hoảng tài chính tại VN. Mô hình này được xây dựng dựa trên những nghiên cứu khác nên việc sai lệch là không tránh khỏi vì vậy để nâng tính hiệu quả trong cảnh báo cần chú ý những điểm sau : Chuỗi chỉ số khủng hoảng. Đối với chuỗi chỉ số khủng hoảng, chúng ta cần theo dõi sát dưới số liệu chuẩn và các cuộc khủng hoảng xảy ra trong tương lai. Để từ đó điều chỉnh lại các ngưỡng khả thi cho các biến dự báo sao cho phù hợp nhất với điều kiện ở VN. Bên cạnh đó, để nâng cao hiệu quả cảnh báo cho các biến, cũng cần có những công cụ định lượng xác định độ trễ về thời gian dự báo để có những điều chỉnh phù hợp cho cửa sổ tín hiệu cảnh báo, tránh tình trạng bỏ lỡ việc cảnh báo khi khủng hoảng xảy ra, hoặc kéo dài thời gian cảnh báo quá mức tạo ra những tâm lý lo lắng và bất ổn không đáng có. Chuỗi xác suất khủng hoảng. Đối với chuỗi xác suất khủng hoảng có điều kiện được xây dựng dựa trên những kết quả có sẵn từ hệ thống cảnh báo của các nước có chung biến cảnh báo với mô hình này, chúng tôi ước lượng mức độ khả thi nhất cho xác suất xảy ra khủng hoảng ở những mức khác nhau. Chính vì vậy, để tránh được những vẫn đề còn mang tính chủ quan, những công trình nghiên cứu tiếp theo nên có những điều chỉnh sau những nghiên cứu và “mổ xẻ” các cuộc khủng hoảng thực sự tại các quốc gia tương đồng nhất với VN để đạt được hiệu quả cao nhất. 3.3.2 Khuyến nghị chính sách Từ những nghiên cứu kinh điển về khủng hoảng tài chính và kết quả ứng dụng mô hình cảnh báo khủng hoảng tài chính vào VN, để tránh được các cuộc khủng hoảng tài chính trong tương lai thì điều tiên nhất VN cần có những chính sách và bước đi hợp lý. Khuyến nghị về chính sách vĩ mô. Chính sách dự trữ ngoại hối. Vì sự lưu chuyển vốn càng ngày càng lớn trong quá trình hội nhập kinh tế VN, chính sách về dự trữ ngoại hối cũng trở nên quan trọng hơn bao giờ hết. Với vai trò là một phòng tuyến bảo vệ, mức dự trữ ngoại hối tối ưu không chỉ gắn liền với việc nhập khẩu mà phải được xem xét trong mối tương quan với các dòng vốn chảy vào. Guiditti (1999) kết luận rằng dự trữ nên cân bằng với tổng số vốn cam kết theo hợp đồng chảy vào trong năm tới. Nhưng dự trữ ngoại hối nên lớn hơn nếu tài khoản vãng lai đang thâm hụt lớn (ví dụ hơn 2% GDP), nếu tỷ giá hối đoái được cố định (và do đó nền kinh tế càng dễ tổn thương hơn), hoặc nếu nền kinh tế đó đã có khuynh hướng đi tới sự bất ổn trong quá khứ. Đó là bởi sự phụ thuộc vào hàng hóa và tính chu kỳ của các cú sốc thương mại. Bên cạnh đó, chắc chắn số lượng tối ưu của dự trữ ngoại hối cần phải được xem xét trong mối quan hệ với chi phí cơ hội khi nắm giữ chúng. Đối với dự trữ ngoại hối, rất khó khăn để tính toán được khối lượng dự trữ cần thiết. Nhưng chúng ta cần tránh tình trạng những người làm luật, bao gồm cả các viện tài chính quốc tế đều có khuynh hướng đánh giá thấp số lượng cần thiết để đối phó với các tổn thương từ bên ngoài và, mỗi khi mức độ dự trữ được nhận thấy là cao, sẽ có rất nhiều những sức ép lớn yêu cầu sử dụng chúng cho nhiều nhu cầu ngay lập tức, hơn là cho phép chúng tích lũy, để có thể chống lại các cuộc tấn công của giới đầu cơ sau đó. Chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ. Các chính sách đưa ra nên dựa trên nền tảng tổng cầu của nền kinh tế để tránh việc thừa thãi thái quá trong tín dụng nội địa và rút ngắn sự lệ thuộc vào tín dụng nước ngoài. Trong cuộc khủng hoảng Đông Á nam 1997 việc Chính phủ Thái Lan cố gắng mở rộng chu kỳ tăng trưởng, nhưng lại sử dụng những khuyến khích tài khóa, thay vì tăng sản lượng dẫn tới nhập khẩu tăng nhanh và việc tháo chạy của các dòng tiền trong cán cân tài khoản vốn đã làm yếu đi cán cân thanh toán trong nước và tăng áp lực lên sự ổn định chung (World Bank 2000). Hiện nay tỷ số cung tiền M2/GDP của VN gia tăng nhanh chóng giai đoạn 1998-2008 cho thấy chiều sâu tài chính của VN đang gia tăng mạnh mẽ, điều này cũng đồng nghĩa với sự mỏng manh dễ đổ vỡ của hệ thống tài chính, đặc biệt khi mà các thể chế trung gian tài chính cần thiết để hỗ trợ cho một hệ thống tài chính vận hành hiệu quả vẫn chưa được thiết lập hoàn chỉnh tại VN. Việc gia cung tiền M2 cùng với tín dụng nội địa quá nhanh chính là những nguyên nhân góp phần gia tăng chỉ số cảnh báo khủng hoảng tại VN giai đoạn 1998-2008. Do đó, VN cần có chính sách điều chỉnh lượng cung tiền cùng với tăng trưởng tín dụng quá nóng, điều này tuy sẽ làm giảm sự mở rộng (tạm thời) của nền kinh tế nhưng nó giúp cho cán cân tài khoản vãng lai ngày càng lành mạnh hơn, đồng thời làm chậm lại quá trình tích tụ nợ nước ngoài ngắn hạn so với tích tụ dự trữ ngoại hối. Hình 3.2: Chiều sâu tài chính của Viêt Nam giai đoạn 1999 – 2008. 250 200 150 100 50  56.76  71.98  85.76  90.71  112.44  136.83  165.86 150.33  185.94  207.50  M2/GDP 0 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 Nguồn : Số liệu từ EIU (Tình báo kinh tế Anh) và tính toán của nhóm nghiên cứu. Chính sách tỷ giá hối đoái. Những quốc gia có thâm hụt tài khoản vãng lai lớn thường dựa vào dòng vốn chảy vào để cân băng cán cân đối ngoại của họ. Nếu các nhà đầu tư mất đi niềm tin vào giá trị tiền tệ, thì dù thế nào việc đảo chiều của các dòng vốn là không tránh khỏi. Trong khi đối mặt với các cú sốc đột ngột về dòng vốn và thị trường tiền tệ, quốc gia buộc phải chấp nhận một chính sách tiền tệ thắt chặt và rút ngắn các hoạt động kinh tế được duy trì bằng dòng vốn chảy vào. Một điều quan trọng nữa là duy trì một chế độ tỷ giá có thể đứng vững được, với nền tảng tiền tệ và tài khóa phù hợp với mục đích ngăn cản sự tấn công của đầu cơ và do đó tránh được việc đảo chiều của các dòng vốn (Calvo [1998] và Kawai [1999]). Một chế độ tỷ giá hữu hiệu có tính linh hoạt đủ để thích hợp với các cú sốc nước ngoài, sự linh hoạt này đạt được bởi sự linh hoạt trong tỷ giá hối đoái hay sự linh hoạt trong giá nội địa, bao gồm cả tiền lương. Sự tự do hóa tài khoản vốn. Việc tự do hóa tài khoản vốn giúp cho các tổ chức tài chính có cơ hội tiếp cận với các khoản tiết kiệm nước ngoài giá rẻ, nhưng cũng có thể gây ra tình trạng mất cân đối trong bảng cân đối tài sản có và tài sản nợ. Dòng lưu chuyển vốn tự do quá mức có thể là nguy hiểm nếu nền tảng nguyên tắc và chính sách giám sát yếu nếu khu vực tài chính và khu vực phụ trợ không thể quản lý được rủi ro một cách đáng tin cậy. Một số quốc gia đã ban hành các biện pháp quản lý để cách ly nền kinh tế nội địa với sự không ổn định của chu kỳ tài chính toàn cầu. Những rào cản đối với dòng vốn chảy vào thường có mục tiêu là giảm sự dư thừa dòng vốn ngắn hạn thông qua: thuế đánh vào các khoản vay nước ngoài với kỳ hạn ngắn thường là dưới 12 tháng; dự trữ nhiều hơn hoặc các yêu cầu thanh khoản; hoặc bắt buộc quản lý rõ ràng. Trường hợp quản lý của Chilê đã nhận được nhiều nhất sự quan tâm của dư luận và những người làm luật. Theo luật pháp của Chilê, để mang vốn ngắn hạn vào trong nước, một phần tỷ lệ nhất định của khoản vay này phải làm khoản dự trữ phi lợi nhuận, do đó làm tăng chi phí của việc vay vốn ngắn hạn nước ngoài. Cần lưu ý thêm, một loại hình quản lý dòng vốn chảy vào tương tự có thể được thực hiện như một phần của qui định về sự cẩn trọng đối với các NH và các công ty, và các quy định này sẽ có hiệu lực như các biện pháp kiểm soát dòng vốn. Việc tự do hóa quá nhanh các tài khoản vốn sẽ là rất sai lầm và phải chịu “cái giá phải trả” mà chúng ta chưa lường hết hậu quả của nó. Vì vậy VN cần phải xậy dựng một lộ trình tự do hóa các tài khoản vốn hợp lý phù hợp với từng giai đoạn của hệ thống tài chính. Tích cực điều chỉnh và tăng cường giám sát hệ thống tài chính để đảm bảo sự thận trọng của các NH trong việc quản lý rủi ro. Có được một hệ thống tài chính “dẻo dai” và “khỏe mạnh” là chìa khóa để phòng tránh khủng hoảng. Thứ nhất, như một phương tiện bảo vệ, các quốc gia có khu vực tài chính “dẻo dai” và “khỏe mạnh” sẽ chịu hậu quả ít hơn từ các căn bệnh lây nhiễm hay chính là những ảnh hưởng từ bên ngoài. Thứ hai, những quốc gia này sẽ linh hoạt hơn trong việc đương đầu với các cú sốc bên ngoài và có các phương pháp đúng đắn, khả năng chịu đựng tốt hơn trong suốt thời kỳ khủng hoảng. Những quốc gia với khu vực NH có khả năng thanh khoản cao có thể tăng lãi suất để ngăn chặn sự tấn công của các nhà đầu cơ. Thêm vào đó, những quốc gia với dự trữ ngoại hối lớn và khả năng thanh khoản có thể đáp ứng những tình huống bất ngờ có thể tăng khả năng thanh khoản cho toàn hệ thống và do đó tránh được sự hạn chế tín dụng và rút tiền ồ ạt tại các NH. Chính vì vậy, VN cần có những điều chỉnh đúng đắn và phù hợp : Các điều chỉnh đáng tin cậy về sự mất cân đối giữa tài sản có và tài sản nợ và các tiêu chuẩn về các khoản vay cũng như về đầu tư theo danh mục, những điều chỉnh này phải phù hợp với các thông lệ quốc tế. Sự rõ ràng trong các quy định của chính phủ để ngăn chặn người trong cuộc và nhóm thực hiện các khoản vay theo quan hệ Bắt buộc công khai trước công chúng các kê khai tài chính đã được kiểm toán. Điều này mang lại sự minh bạch cho các nhà đầu tư và người cho vay. Xây dựng một cấu trúc khuyến khích có lợi cho phối hợp tài chính mạnh mẽ để tránh tỷ lệ nợ trên giá trị cổ phần và tăng độ đáng tin cậy trong các khoản vay nước ngoài. Quản lý kết hợp. Cần có những qui định mới về quản lý kết hợp phải được thiết lập để giảm thiểu cơ cấu móc ngoặc, chủ yếu tập trung vào một số gia đình, các nhóm liên kết22 và các NH đã tham gia vào hệ thống này. Các quy định yêu cầu có bộ phận kế toán, kiểm toán nội bộ và công khai thông tin tốt sẽ bảo vệ các cổ đông thiểu số, củng cố quyền lợi của người cho vay, và ngăn chặn sự xuất hiện của tình trạng nợ lớn trong thời điểm vốn đang bị thu hẹp. Chính sách cạnh tranh. Cải thiện chính sách cạnh tranh trong cả thị trường vốn, thị trường sản phẩm cũng như thị trường các yếu tố đầu vào. Điều này sẽ làm hiệu quả lớn hơn và phân bổ nguồn lực tốt hơn do sức ép thị trường lên sự tồn tại của các hãng, do đó hạn chế sự mở rộng của các hành động sai lầm. Kết hợp tập trung thị trường trái phiếu và thị trường cổ phiếu. Thị trường cổ phiếu là một nguồn vốn rất quan trọng, do đó cần tránh sự thừa thãi quá đáng của nguồn tín dụng gia đình và nước ngoài làm cho các doanh nghiệp dễ dàng tìm kiếm các khoản tín dụng NH, nhất là từ các NH mà họ sở hữu hoặc họ có quan hệ. Cùng với đó là sự yếu kém của việc công khai thông tin và các biện pháp bảo vệ khác cho các cổ đông thiểu số đã dẫn tới nhiều nhà đầu tư tránh đầu tư vào thị trường nội địa. Tương tự, thị trường trái phiếu cung cấp các công cụ định giá giá trị nợ ổn định và kịp thời, do đó nó cung cấp một chức năng cần thiết chỉ dẫn cho các nhà đầu tư tài chính. Chừng nào thị trường trái phiếu chưa phát triển thì các NH sẽ không có lý 22 Hiện tượng này được gọi là Chaebols. do để đẩy mạnh các khoản cho vay của họ cho các công ty và các công ty cũng có ít lý do hơn để tăng hiệu quả các hoạt động của mình dẫn đến các công ty do đó phát triển không bền vững, tỷ lệ nợ trên tài sản ròng cao. Sau đây là một vài chính sách giúp phát triển tập trung thị trường cổ phiếu và thị trường trái phiếu bao gồm: ban hành các quy định chặt chẽ để thi hành đầy đủ việc công khai thông tin, bảo vệ quyền lợi của các cổ đông thiểu số và người nắm giữa trái phiếu, và các chính sách thuế trung lập nhằm loại bỏ những định kiến thiên về các khoản vay NH hơn là các khoản vay từ thị trường vốn. Công khai thông tin. Sự công khai thông tin tốt hơn có thể giúp giảm bớt tình trạng bất cân xứng thông tin, do đó giảm sự lựa chọn nghịch và rủi ro đạo đức, do đó giúp các nhà đầu tư đưa ra những quyết định hiệu quả. Kiểm soát và theo dõi chặt chẽ các khoản vốn đầu tư của các tập đoàn nhà nước từ việc tiến hành vay nợ nước ngoài nhằm tránh rủi ro vỡ nợ và mất vốn nhà nước. Rủi ro tài chính của các tập đoàn lớn này xuất phát từ rủi ro tài trợ. Họ được tài trợ bằng nguồn vốn vay quá lớn và chỉ nhìn qua cái tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu của họ thì thật bất ngờ: Cienco 5 vay nợ gấp 42 lần trên vốn của chủ sở hữu, Lilama 21 lần, Vinashin 22 lần...23 trong khi các tập đoàn kinh tế quốc tế chỉ vay từ 1 đến 3 lần. Nếu trên cơ sở phân tích tài chính thông thường, các công ty này sẽ được đưa vào dạng rủi ro phá sản, vỡ nợ cao vì tỷ lệ nợ vay cao hơn tỷ lệ vốn chủ sở hữu đến vài chục lần, nói cách khác, tỷ lệ vốn chủ sở hữu của họ trên tổng tài sản chắc cũng chẳng kém ngành NH. Điều đó có nghĩa là những công ty hoạt động trong những lĩnh vực kinh doanh ngoài NH mà có đòn bẩy tài chính gần bằng lĩnh vực kinh doanh sử dụng nhiều nợ nhất nền kinh tế mà tỷ suất sinh lợi lại quá thấp! Việc các công ty này tuyên bố là nếu không tăng vốn cho họ thì sẽ trở thành thảm họa phải chăng hàm ý cho chúng ta phải nghĩ đến chuyện qui trách nhiệm ai làm thất thoát vốn của Nhà nước. Vì vậy cần thiết phải Qui định rạch ròi về nợ của công ty nhà nước. Chúng ta cần phải quy định rõ ràng nợ của các tập đoàn và công ty nhà nước để từ đó có hướng xử lý phù hợp. Trong trường hợp nhà nước có trách nhiệm phải trả nợ khi công ty phá sản thì nợ của công ty nhà nước phải vừa được ghi là nợ của công ty, vừa được ghi là nợ của nhà nước, tức là công ty nợ ngân sách, ngân sách nợ người cho vay. Tài khoản quốc gia của Liên Hợp Quốc cũng đã qui định điều này, dù mục đích là nhằm phân tích kinh tế. Chuyện tránh ghi nợ này thực tế đã xảy ra khi 23 www.vnn.vn, “Đầu tư cho tập đoàn: không ai bơm vốn vào lỗ hổng”, năm 2008. Vinashin cho rằng gần 2 tỷ nợ mà nhà nước vay cho họ là nợ của nhà nước chứ không phải nợ của công ty và do đó nhà nước phải có trách nhiệm chi trả. Xây dựng m ô hình cảnh báo đối với toàn bộ nền kinh tế Việt Nam. Hệ thống tài chính chỉ là một bộ phận trong nền kinh tế. Một quốc gia lâm vào khủng hoảng tài chính không chỉ bắt nguồn từ khu vực tài chính mà còn chịu tác động của các nhân tố bên trong có thể gây ra khủng hoảng trong lĩnh vực sản xuất, kinh doanh và nguồn lực lao động ... Do đó, để có thể “bảo vệ” tốt cho nền kinh tế cần xây dựng một hệ thống cảnh báo tổng hợp chung cho toàn bộ nền kinh tế VN . Dựa trên việc xây dựng thành công hệ thống cảnh báo của các nước, chúng tôi đề xuất cho việc xây dựng một mô hình cảnh báo tổng thể cho nền kinh tế VN như sau : Hình 3.3: Mô hình trung tâm cảnh báo khủng hoảng chung cho toàn nền kinh tế Kinh tế đối ngoại: Tiền tệ - ngoại hối Khu vực tài chính: thị trường tài chính và ngành tài chính  Nhóm xử lý và phân tích định tính  Nhóm tình báo thị trường Nhóm nghiên cứu và phân tích Nhóm giám sát thị trường Nhóm quan hệ quốc tế Nguyên liệu thô: dầu và hàng hóa khác (ngũ cốc, năng lượng) Bất động sản: nhà  Trung tâm thu thập dữ liệu  Chỉ số hỗn hợp cho toàn bộ nền kinh tế và đất Nhóm xử lý và phân tích định lượng Lao động: tình hình việc làm và các mối quan hệ lao động Chỉ số ngành cho từng khu vực kinh tế Chỉ số riêng cho từng nhóm ngành quan trọng Về mặt tổ chức. Đây là cơ quan độc lập trực thuộc Chính phủ, chịu trách nhiệm báo cáo thường xu yên sức khỏe của nền kinh tế trước chính phủ. Về mặt hoạt động. Thu thập, xử lý, phân tích số liệu từ các bộ, ngành có liên quan từ đó đưa ra những dự báo, những cảnh báo cho từng lĩnh vực, khu vực kinh tế. Về mặt cấu tạo. Cấu tạo của cơ quan này bao gồm 2 bộ phận chính: bộ phận thu thập dữ liệu, phân tích và xử lý dữ liệu. Bộ phận thu thập dữ liệu có nhiệm vụ theo dõi và cập nhật số liệu liên tục từ các bộ ngành liên quan chịu trách nhiệm quản lý các khu vực kinh tế trong nền kinh tế, được chia thành 5 khu vực: Kinh tế đối ngoại: tiền tệ - ngoại hối . Khu vực tài chính: thị trường tài chính và ngành tài chính. Nguyên liệu thô: dầu và hàng hóa khác (ngũ cốc, năng lượng). Bất động sản: nhà và đất. Lao động: tình hình việc làm và các mối quan hệ lao động. Bộ phận phân tích và xử lý dữ liệu gồm hai thành phần chính: nhóm chu yên xử lý và phân tích định tính , nhóm chu yên xử lý và phân tích định lượng Nhóm xử lý và phân tích định tính bao tính gồm 4 nhóm công tác ứng với 4 nhiệm vụ cụ thể: o Nhóm tình báo thị trường: có nhiệm vụ giám sát tỷ giá hối đoái, thu nhập cố định, cổ phiếu, chứng khoán phái sinh, thị trường hàng hóa. o Nhóm nghiên cứu và phân tích: có nhiệm vụ giám sát các nền kinh tế là những đối tác lớn gồm Trung Quốc, Nhật Bản, EU, Mỹ… o Nhóm giám sát thị trường: có nhiệm vụ giám sát liên tục các sự kiện, chương trình nghị sự mới xảy ra (đây là công cụ hàng đầu nhằm phát hiện rủi ro). o Nhóm quan hệ quốc tế: giám sát những thay đổi, chương trình nghị sự có liên quan tới VN theo quan điểm của các nước khác. Đây cũng là đầu mối tiếp xúc với các tổ chức đánh giá, xếp hạng và có nhiệm vụ điều phối Diễn đàn Chính sách Tài chính Quốc tế. Đây có thể coi là nhóm giám sát làm công tác phòng ngự từ xa đối với các nguy cơ cũng như rủi ro từ bên ngoài có thể gây tổn thương đến VN Nhóm xử lý và phân tích định lượng: ứng với mỗi một khu vực kinh tế chúng ta sẽ xây dựng những nhóm chỉ số cảnh báo đặc trưng cho từng khu vực kinh tế. Hàng tháng, mô hình này sử dụng các chỉ số kinh tế vĩ mô làm đầu vào và cho ra ba loại chỉ số cơ bản: chỉ số hỗn hợp cho toàn bộ nền kinh tế, chỉ số ngành cho từng khu vực kinh tế và các chỉ số riêng cho từng nhóm ngành quan trọng. PHẦN KẾT LUẬN Chúng ta đã có đươc một cái nhìn sâu hơn về khủng hoảng tài chính thông qua các lý thuyết kinh điển về khủng hoảng. Bên cạnh đó, dựa trên mô hình Signal Approach đã được áp dụng khá thành công tại nhiều nước, chuỗi chỉ số cảnh báo khủng hoảng tài chính cho VN trong giai đoạn 1998-2008 đã được đưa ra. Chúng tôi thấy rằng, mô hình sẽ là một công cụ hữu ích để cảnh báo khủng hoảng tài chính tại Việt Nam. Để từ đó, chúng ta nhận biết thực trạng và những yếu kém trong nội tại nền kinh tế cũng như khả năng xuất hiện khủng hoảng tài chính tại Việt Nam. Về mặt thực tiễn, nhà điều hành chính sách vĩ mô sẽ có một cái nhìn sâu sắc hơn về khả năng dễ bị tổn thương trong nền kinh tế, để từ đó có các giải pháp điều chỉnh thích hợp. Cuối cùng, chúng tôi cũng đưa khuyến nghị về mặt chính sách để đạt được hiệu quả cao nhất trong công tác cảnh báo cũng như ngăn ngừa một cuộc khủng hoảng tài chính tại Việt Nam trong tương lai. Ngoài ra, chúng ta cũng cần xây dựng cho được mô hình cảnh báo khủng hoảng chung cho toàn bộ nền kinh tế, đó sẽ là một công cụ đưa kinh tế Việt Nam phát triển ổn định, bền vững và tránh được những cú sốc kinh tế và các cuộc khủng hoảng trong tương lai. PHỤ LỤC Phụ lục 1 : Cơ chế truyền động khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ nhất Khủng hoảng tiền tệ (hay khủng hoảng cán cân thanh toán) liên quan đến việc Chính phủ không còn đủ dự trữ ngoại tệ để đáp ứng nhu cầu sử dụng ngoại tệ của các khu vực khác nhau trong nền kinh tế và buộc phải phá giá đồng nội tệ. Mọi chuyện thường bắt đầu từ việc Chính phủ duy trì cơ chế tỷ giá hối đoái cố định. Chính phủ có thể bảo vệ tỷ giá này bằng cách can thiệp vào thị trường ngoại hối (trực tiếp mua hoặc bán ngoại tệ). Nếu có một thị trường tài chính phát triển, nghiệp vụ này có thể được thực hiện bằng các hoạt động thị trường mở hay can thiệp vào thị trường ngoại hối kỳ hạn. Tuy nhiên, việc bảo vệ tỷ giá cũng có giới hạn của nó. Trước sức ép giảm giá trị nội tệ (thường là do Chính phủ in tiền để bù đắp thâm hụt ngân sách), Chính phủ phải bán ngoại tệ để bảo vệ tỷ giá. Dự trữ ngoại hối giảm và cuối cùng Chính phủ buộc phải chấm dứt tỷ giá cố định và chuyển sang thả nổi tỷ giá. Điểm đặc biệt là ngay trước khi dự trữ cạn kiệt, sự suy yếu của các yếu tố kinh tế vĩ mô căn bản trở thành tín hiệu cho các cuộc tấn công mang tính đầu cơ vào đồng nội tệ và đẩy nhanh khủng hoảng. Hình 1.1: Mô hình khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ nhất Thâm hụt ngân sách Tài trợ bằng cách phát hành thêm tiền Xuất phát điểm là các chính sách kinh tế vĩ mô không ổn định và duy trì chế độ tỷ giá hối đoái cố định Sức ép lên tỷ giá hối đoái cố định NHTW bán dự trữ ngoại hối để duy trì tỷ giá hối đoái cố định Dự trữ ngoại hối suy giảm Tấn công đầu cơ  Khủng hoảng tiền tệ Dựa trên mô hình tiền tệ đơn giản, lý thuyết của Krugman đã giải thích tiến trình dẫn đến khủng hoảng tiền tệ khi Chính phủ cố định tỷ giá hối đoái và theo đuổi chính sách kinh tế vĩ mô không mang tính bền vững. Điểm then chốt là việc cơ chế tỷ giá cố định sụp đổ và được thay bằng tỷ giá thả nổi là một sự kiện tất yếu xảy ra sau một cuộc tấn công mang tính đầu cơ trước khi dự trữ ngoại tệ cạn kiệt. Tuy vậy, phân tích ở trên có điểm yếu là dựa vào mô hình vĩ mô đơn giản, trong đó giả định mọi đối tượng có khả năng dự đoán hoàn hảo. Việc giả định hai loại tài sản là nội tệ và ngoại tệ có nghĩa là Chính phủ chỉ có thể bảo vệ tỷ giá cố định khỏi bị phá giá bằng cách trực tiếp bán dự trữ ngoại tệ. Những giả định đơn giản của mô hình cho phép ta mô tả khá cụ thể quá trình diễn ra khủng hoảng nhưng rõ ràng nhiều yếu tố gây ra khủng hoảng (chứ không chỉ là thâm hụt ngân sách) đã bị bỏ qua. Phụ lục 2 : Cơ chế truyền động khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ hai Mô hình khủng hoảng tiền tệ của Krugman (1979) đưa ra một cách giải thích khá thuyết phục về quá trình sụp đổ của tỷ giá hối đoái cố định khi dự trữ ngoại tệ cạn kiệt. Tuy vậy, trong rất nhiều cuộc khủng hoảng tiền tệ (đặc biệt đối với những nền kinh tế phát triển), Chính phủ rõ ràng có đủ dự trữ để bảo vệ tỷ giá, nhưng đã không làm như vậy. Ngược lại, do những mối quan ngại về tác động lãi suất cao và thất nghiệp nên Chính phủ nhiều nước đã thả nổi tỷ giá khi bị các nhà đầu cơ tấn công. Vì vậy, Obsfeld đã phát triển mô hình khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ hai (mô hình kỳ vọng xoay vòng). Theo ông, việc quyết định bảo vệ tỷ giá hối đoái cố định có cả lợi ích và chi phí. Đứng trước sức ép phải thả nổi tỷ giá, nếu Chính phủ quyết định bảo vệ tỷ giá cố định thì lợi ích có được sẽ là uy tín về chính sách trong dài hạn. Nhưng việc bảo vệ tỷ giá tạo ra nhưng tác động tiêu cực tới nền kinh tế nội địa vì thường thì lãi suất phải tăng lên. Lãi suất tăng, trước hết làm suy giảm tăng trưởng kinh tế và gây ra thất nghiệp. Tác động nữa là đối với hệ thống ngân hàng, lãi suất cao buộc các ngân hàng phải trả lãi cao hơn cho tiền gửi. Những đối tượng vay nợ theo lãi suất thả nổi sẽ gặp khó khăn về khả năng thanh toán. Tỷ lệ nợ khó đòi và tình trạng vỡ nợ vì thế gia tăng làm ảnh hưởng tới khả năng vững mạnh về mặt tài chính của cả hệ thống ngân hàng. Hình 1.2: Mô hình khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ hai (Mô hình kỳ vọng xoay vòng) Kỳ vọng thị trường: Chính phủ có thể rời bỏ tỷ giá cố định để thực hiện chính sách kinh tế khác (như giảm thất nghiệp)  KỲ VỌNG XOAY VÒNG Các nhà đầu cơ tấn công đồng nội tệ  Tấn công xảy ra tạo kỳ vọng đồng nội tệ có thể bị phá giá và làm tăng lãi suất Chính phủ thấy lãi suất tăng lên gây ảnh hưởng xấu đến tăng trưởng và tình trạng thất nghiệp nên thả nổi tỷ giá Đứng trước sự cân đối giữa lợi ích và chi phí, Chính phủ có thể lựa chọn bảo vệ tỷ giá hối đoái hay thả nổi tỷ giá. Các nhà đầu có cũng có hai lựa chọn: hoặc là tấn công vào đông nội tệ hoặc là không. Nếu thấy tại một thời điểm nào đó, việc bảo vệ tỷ giá cố định tạo nên những chi phí kinh tế quá lớn thì các nhà đầu cơ có thể suy đoán rằng Chính phủ sẽ thả nổi tỷ giá để có thể giảm lãi suất và thúc đẩy sự tăng trưởng kinh tế. Kỳ vọng này làm các nhà đầu cơ và cả nhiều nhà đầu tư khác đồng loạt bán đồng nội tệ để có thể mua ngoại tệ. Điểm then chốt trong mô hình của Obsfeld là đa cân bằng có thể tồn tại và khủng hoảng có thể mang tính tự phát sinh. Kỳ vọng ban đầu có phụ thuộc vào việc suy đoán về phản ứng của Chính phủ nhưng phản ứng của Chính phủ lại phụ thuộc vào việc thay đổi giá cả và chỉ số kinh tế khác tác động như thế nào tới tình hình kinh tế và chính trị nhưng những thay đổi về giá cả và các chỉ số kinh tế lại có thể xảy ra đơn giản là vì kỳ vọng của các nhà đầu tư. Những yếu tố và tác động xoay vòng này có thể tạo ra một cuộc khủng hoảng mà lẽ ra không thể xảy ra nhưng lại xảy ra khi các đối tượng có cùng một kỳ vọng như vậy. Mô hình thứ hai bị phê phán là khó giải thích những sự nhảy vọt của nền kinh tế giữa các trạng thái cân bằng. Thông thường, phải mất một thời gian nhất định thì lãi suất trong nước mới ảnh hưởng bất lợi tới thất nghiệp và ngân sách. Do đó, mô hình có thể không giải thích được tại sao khủng hoảng tự phát lại xảy ra trong thời gian ngắn như vậy. Bên cạnh đó, mô hình cũng không thể giải thích được tại sao các nhà đầu tư lại đồng loạt điều chỉnh dự đoán của họ gây ra những chuyển động của nền kinh tế giữa các điểm cân bằng. Mô hình này chỉ có thể giải thích tốt tình huống trong đó nhà đầu tư hoặc nhà đầu cơ lớn tồn tại trên thị trường nhưng không thể giải thích được tình huống mà ở đó cần sự phối hợp giữa các nhà đầu tư để tạo ra những cuộc tấn công tự phát. Phụ lục 3: Cơ chế truyền động khủng hoảng tiền thệ thế hệ thứ ba Khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ ba. Cuộc khủng hoảng ở Châu Á năm 1997 cũng không thể giải thích tốt bởi mô hình thế hệ thứ hai. Các nước Châu Á không có vấn đề thất nghiệp hay nợ Chính phủ nào đáng kể trước khi khủng hoảng xảy ra nên không cần phải loại bỏ chính sách tỷ giá hối đoái cố định để thực thi chính sách tiền tệ mở rộng. Vì vậy, Krugman, Radelet và Sachs (1998) đã đưa ra mô hình khủng hoảng thế hệ thứ ba. Hình 1.3: Mô hình khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ ba Hệ thống tài chính nội địa: Tập trung vào ngân hàng Giám sát yếu kém Tâm lý ỷ lại Dòng vốn nước ngoài chảy vào: Nợ có mệnh giá bằng ngoại tệ và kỳ hạn ngắn gia tăng Chính sách kinh tế vĩ mô: Tỷ giá hối đoái cố định Phân bổ vốn sai lệch: Đầu tư quá mức Bong bóng giá tài sản Tham nhũng Tình hình kinh tế vĩ mô Tỷ giá hối đoái thực bị nâng cao Thâm hụt thương mại gia tăng Tình hình tài chính Tỷ lệ nợ khó đòi cao Mất cân xứng về kỳ hạn giữa tài sản nợ và tài sản có KHỦNG HOẢNG Tấn công đầu cơ Vốn chảy ra ngoài Ngân hàng và doanh nghiệp phá sản Phụ lục 4 : Các hậu quả của khủng hoảng tài chính Khủng hoảng tài chính gây ra nhiều thiệt hại ở cả khu vực kinh tế tài chính và khu vực kinh tế thực, cần rất nhiều thời gian và chi phí để giải quyết hậu quả và phục hồi nền kinh tế. Thêm vào đó là các hậu quả về mặt xã hội, làm đảo lộn cuộc sống của hàng triệu con người. Chính vì vậy, trong tác phẩm: “Hãy kết toán cuộc sát phạt”, Helen Hayward đã viết: “…các cuộc khủng hoảng tài chính đã làm đảo lộn cuộc sống của hàng triệu con người. Cái giá đối với con người rất nghiêm trọng, có lẽ không thể nào tính nổi và hậu quả của khủng hoảng vẫn tiếp tục được phơi bày. Người nghèo bị tác động bởi thất nghiệp, đồng lương bị giảm, giá cả các nhu yếu phẩm tăng cao và các dịch vụ xã hội bị thu hẹp. Trẻ em phải rời ghế nhà trường, lương thực và thực phẩm khan hiếm, nạn bạo hành và mại dâm tăng lên. Thất nghiệp và cạnh tranh sinh tồn làm cho cộng đồng bị rạn nứt, chính trị trở nên bất ổn, bạo động vì thực phẩm và sắc tộc tại Indonesia, nông dân phản kháng ở Thái Lan và công nhân bất bình ở Hàn Quốc…”(24) Hậu quả về kinh tế. Đối với khu vực tài chính, khủng hoảng tài chính gây thiệt hại rất lớn, ảnh hưởng lên các hoạt động kinh tế do thị trường tài chính mất khả năng hoạt động hiệu quả. Chi phí cho việc giải quyết hậu quả của khủng hoảng ngân hàng chiếm tới 40% GDP (VD: Chi Lê và Argentina đầu thập niên 80). Các khoản tín dụng không được sử dụng lên tới 30% tổng số tín dụng (trường hợp Malaysia 1988 và các ngân hàng quốc doanh của Srilanca đầu những năm 90). Bảng 1.1: Chi phí tái cơ cấu khu vực tài chính và các khoản cho vay không có lợi tức Nước Năm Thiệt hại về tài chính và có tính chất tài chính (% GDP) Các khoản cho vay không có lợi tức Argentina Brazil Chile Colombia Indonesia Nhật Bản Malaysia 1980-1982 1994-1996 1981-1985 1982-1987 1994 Thập niên 90 1985-1988 13 – 55 9 4 – 10 9 19 – 14 16 5 – 6 25 2 … 3 10 5 33 24 Helen Hayward và Ducan Green, “Đồng vốn và trừng phạt”, NXB Chính trị quốc gia, 05/2005. Mêxico Na Uy Phillipine Tây Ban Nha Srilanca Thụy Điển Thái Lan 1994-1995 1988-1992 1981-1987 1977-1985 1989-1993 1991-1993 1997 12 – 15 11 4 9 3 – 4 … 15 – 17 … 9 35 4 – 5 11 1 15 Nguồn: Carpio và Klingabiel, Thiệt hại của các cuộc khủng hoảng ngân hàng, 1997 Đối với khu vực kinh tế thực, khủng hoảng tiền tệ và ngân hàng còn gây ra sự phân bố sai và sử dụng không đầy đủ các nguồn lực kinh tế và do đó dẫn tới giảm sút sản lượng thực tế. Để đánh giá chính xác những thiệt hại về sản lượng, cần phải so sánh tốc độ tăng GDP sau khủng hoảng với xu hướng tăng trưởng của GDP. Ta cần xem xét hiệu số giữa xu hướng tăng trưởng và tốc độ tăng trưởng thực tế của các năm sau khủng hoảng cho tới khi mức tăng thực tế đạt trở lại mức trung bình của xu hướng tăng trưởng. Bảng 1.2: Thiệt hại về sản lượng do khủng hoảng so với xu hướng tăng trưởng Số lần khủng Thời gian phục hồi Mức thiệt hại trung bình Số cuộc khủng Mức thiệt hại trung bình đối hoảng trung bình (số năm) bởi mỗi cuộc khủng hoảng (%) hoảng có gây ra thiệt hại với mỗi cuộc khủng hoảng có gây ra thiệt hại Khủng hoảng tiền tệ 158 1,6 4,3 61 7,1 Các nước công nghiệp 42 1,9 3,1 55 5,6 Các thị trường mới nổi 116 1,5 4,8 64 7,6 Sụp đổ tiền tệ 55 2,0 7,1 71 10,1 Các nước công nghiệp 13 2,1 5,0 62 8,0 Các nước ĐPT 42 1,9 7,9 74 10,7 54 3,1 11,6 82 14,2 12 4,1 10,2 67 15,2 42 2,8 12,1 86 14,0 32 3,2 14,4 78 18,5 6 5,8 17,6 100 17,6 26 2,6 13,6 73 18,8 Khủng hoảng ngân hàng Các nước công nghiệp Các thị trường mới nỗi Khủng hoảng tiền tệ và khủng hoảng ngân hàng Các nước công nghiệp Thị trường mới nổi Nguồn: Carpio và Klingabiel, Thiệt hại của các cuộc khủng hoảng ngân hàng, 1997 Đối với khủng hoảng tiền tệ, trung bình cần một năm rưỡi để mức tăng trưởng đạt trở lại xu hướng tăng trưởng trung bình và thiệt hại do mỗi cuộc khủng hoảng gây ra là 4,3%. Với những cuộc khủng hoảng nghiêm trọng, thời gian phục hồi và mức thiệt hại trung bình tăng lên hơn 2 năm và 8,25%. Khủng hoảng ngân hàng kéo dài hơn và mức độ thiệt hại lớn hơn khủng hoảng tiền tệ: trung bình cần 3 năm để phục hồi sản lượng và mức thiệt hại trung bình 11,5%. Thời gian cần thiết để phục hồi đối với cả khủng hoảng ngân hàng lẫn khủng hoảng tiền tệ ở các nền kinh tế thị trường mới nổi ngắn hơn thời gian ở các nước công nghiệp hiện đại nhưng thiệt hại thì nặng nề hơn. Hậu quả về xã hội. Theo Tổ chức Lao động Quốc tế (ILO), ước tính cuộc khủng hoảng đã làm cho số người mất việc tăng thêm 10 triệu người trên toàn thế giới. Tại Indonesia năm 1999, theo ước tính của Ngân hàng phát triển Châu Á (ADB), tỷ lệ người thất nghiệp khoảng 6,6%. Tại Thái Lan, con số đó là 4% còn ở Hàn quốc là 8%. Giá nhu yếu phẩm như lương thực và thuốc chữa bệnh leo thang đi kèm với cắt giảm lương và các dịch vụ xã hội. Lạm phát phi mã làm cho đồng lương thực tế sút giảm, nhiều người rơi vào cảnh bần cùng. Trong cuộc khủng hoảng Châu Á, số người nghèo trong vùng tăng thêm ước tính khoảng 90 triệu. Chỉ riêng Indonesia, tỷ lệ người nghèo tăng lên chiếm khoảng 20% số dân, số người nghèo ở Thái Lan tăng lên đến 6,7 triệu người, ở Hàn Quốc là 5,5 triệu người. Ở Brazil, số người thất nghiệp chiếm khoảng 7% lực lượng lao động. Tại Mêxico, sau việc phá giá đồng pêsô năm 1994, số người thất nghiệp tăng gấp đôi, thêm 2,2 triệu người rơi vào cảnh bần cùng đưa tổng số người nghèo lên đến 40 triệu. Bảng 1.3: Tỷ lệ thất nghiệp tại các nước Đông Nam Á năm 1997 – 1998 1997 1998 Indonesia 4,7 6,6 Malaixia 2,7 6,4 Hàn Quốc 2,6 7,7 Thái Lan 1,9 4,4 Nguồn: Carpio và Klingabiel, Thiệt hại của các cuộc khủng hoảng ngân hàng, 1997 Bảng 1.4: Nghèo khổ tăng do khủng hoảng Quốc gia Số người nghèo tăng (triệu người) Do thất nghiệp (% dân số) Do lạm phát (triệu người) Tăng % trên tổng số Inđônêxia Hàn Quốc Thái Lan 39,9 5,5 6,7 20 12,3 12 4,7 12 5,4 30,8 85,5 80,6 Nguồn: Carpio và Klingabiel, Thiệt hại của các cuộc khủng hoảng ngân hàng, 1997 Phụ lục 5: DỮ LIỆU TÍNH TOÀN CHUỖI CHỈ SỐ KHỦNG HOẢNG 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 GDP danh nghĩa 313,62 4 361,01 6 399,94 2 441,64 6 481,29 5 535,76 2 613,44 3 713,07 1 817,44 0 924,92 7 1,036,1 80 1,478,6 95 Gia trị công nghiệp 112.70 127.01 143.14 161.32 181.81 208.17 241.48 280.10 322.70 359.20 403.00 428.39 Tỷ giá hối đoái 11,683. 30 13,268. 00 13,943. 20 14,167. 80 14,725. 20 15,279. 50 15,509. 60 15,740. 00 15,853. 00 16,140. 00 16,520. 00 16,977 Tín dụng nội địa 35,620 41,566 115,68 2 155,23 6 191,20 4 239,92 1 317,77 1 433,17 1 518,95 0 613,25 1 736,49 2 881,43 5 M2 101,58 2 129,58 5 222,58 0 302,99 9 389,28 2 442,95 9 599,09 5 792,90 7 943,88 2 1,121,3 49 1,352,5 30 1,632,1 12 Lãi xuất cho vay 14.42 14.40 12.70 10.55 9.42 9.06 9.48 9.69 11.50 13.20 13.50 12.00 Lãi suất tiền gửi 8.51 9.23 7.37 3.65 5.30 6.45 6.62 6.14 8.50 9.00 9.20 8.00 Tổng giá trị xuất khẩu 9,185 9,361 11,540 14,449 15,100 16,530 20,176 25,625 31,145 34,638 40,825 47,201 Tổng giá trị nhập khẩu 11,592 11,500 11,742 15,638 15,999 19,000 24,863 31,091 37,280 42,244 49,818 57,361 Tỷ giá hối đoái thực (REER) 100.00 102.43 98.46 97.25 96.16 93.44 86.58 85.29 88.77 90.78 87.96 88.38 Terms of trade 98.81 99.33 103.10 102.40 102.20 102.30 100.20 99.50 100.60 101.50 101.60 102.30 Tổng tiền gửi ngân hàng (thay đổi %/năm) 34.10 58.00 43.30 25.10 19.40 25.80 33.20 32.20 36.20 46.50 22.80 Lãi suất trái phiếu chính phủ VN 1 năm 9.00 11.60 11.60 5.40 5.50 5.90 5.96 5.78 6.18 6.45 7.90 13.05 Lãi suất trái phiếu chính phủ Mỹ 1 năm 5.56 4.89 5.04 6.08 3.42 1.98 1.22 1.86 3.59 4.89 4.49 1.79 US CPI 2.30 1.60 2.20 3.40 2.80 1.60 2.30 2.70 3.40 3.20 2.80 0.10 Viet Nam CPI 3.60 8.90 0.10 -0.50 0.70 4.00 2.90 9.50 8.40 6.60 12.60 19.90 Dự trữ ngoại hối quốc gia 2,098.3 0 2,100.2 0 3,423.3 0 3,510.1 0 3,765.6 0 4,231.8 0 6,359.0 0 7,186.6 0 9,217.0 0 13,591. 00 23,872. 00 22,169 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 Tỷ giá hối đoái thực (REER) 100.00 102.43 98.46 97.25 96.16 93.44 86.58 85.29 88.77 Tổng giá trị xuất khẩu 9,185 9,361 11,540 14,449 15,100 16,530 20,176 25,625 31,145 M2/dự trữ ngoại hối 4.14 4.65 4.66 6.09 7.02 6.85 6.07 7.01 6.46 Giá trị công nghiệp 112.70 127.01 143.14 161.32 181.81 208.17 241.48 280.10 322.70 Dự trữ ngoại hối 2,098 2,100 3,423 3,510 3,765 4,231 6,359 7,186 9,217 M2 101,582 129,585 222,580 302,999 389,282 442,959 599,095 792,907 943,882 Tín dụng nội địa/GDP 0.11 0.12 0.29 0.35 0.40 0.45 0.52 0.61 0.63 Terms of trade 98.81 99.33 103.10 102.40 102.20 102.30 100.20 99.50 100.60 Lãi suất tiền gửi thực 4.91 0.33 7.27 4.15 4.60 2.45 3.72 -3.36 0.10 Nhập khẩu 11,592.00 11,500.00 11,742.00 15,638.00 15,999.00 19,000.00 24,863.00 31,091.00 37,280.00 chênh lệch lãi suất trong nước và ngoài nước 2.14 -0.59 8.66 3.22 4.18 1.52 4.14 -2.88 -2.41 lãi suất cho vay/ lãi suất tiền gửi 1.69 1.56 1.72 2.89 1.78 1.41 1.43 1.58 1.35 tổng tiền gửi ngân hàng 34.10 58.00 43.30 25.10 19.40 25.80 33.20 32.20 So sánh các giá trị thay đổi 12 tháng của từng biến so với ngưỡng khả thi sẽ cho chúng ta Stj ở bảng dưới 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 Tỷ giá hối đoái thực (REER) Thấp hơn -0.1 0.02 -0.04 -0.01 -0.01 -0.03 -0.07 -0.01 0.04 0.02 -0.03 0.00 Tổng giá trị xuất khẩu Thấp hơn -0.1 0.02 0.23 0.25 0.05 0.09 0.22 0.27 0.22 0.11 0.18 0.16 Sản lượng công nghiệp Thấp hơn -0.11 0.13 0.13 0.13 0.13 0.14 0.16 0.16 0.15 0.11 0.12 0.06 Dự trữ ngoại hối Thấp hơn -0.12 0.00 0.63 0.03 0.07 0.12 0.50 0.13 0.28 0.47 0.76 -0.07 M2 Cao hơn 0.13 0.28 0.72 0.36 0.28 0.14 0.35 0.32 0.19 0.19 0.21 0.21 Giá xuất khẩu/nhập khẩu Thấp hơn -0.13 0.01 0.04 -0.01 0.00 0.00 -0.02 -0.01 0.01 0.01 0.00 0.01 Nhập khẩu Cao hơn 0.1 -0.01 0.02 0.33 0.02 0.19 0.31 0.25 0.20 0.13 0.18 0.15 chênh lệch lãi suất trong nước và ngoài nước Cao hơn 0.11 -1.28 - 15.68 -0.63 0.30 -0.64 1.72 -1.70 -0.16 -0.24 2.47 0.34 lãi suất cho vay/ lãi suất tiền gửi Cao hơn 0.17 -0.08 0.10 0.68 -0.39 -0.21 0.02 0.10 -0.14 0.08 0.00 0.02 tổng tiền gửi ngân hàng Thấp hơn -0.12 0.34 0.58 0.43 0.25 0.19 0.26 0.33 0.32 0.36 0.47 0.23 Tín dụng nội địa/GDP Cao hơn 0.11 0.00 0.63 0.03 0.07 0.12 0.50 0.13 0.28 0.47 0.76 -0.07 Lãi suất tiền gửi thực Cao hơn 0.13 -0.93 21.04 -0.43 0.11 -0.47 0.52 -1.90 -1.03 23.0 0 -2.42 -3.35 M2/dự trữ ngoại hối Cao hơn 0.11 0.12 0.00 0.31 0.15 -0.02 -0.11 0.15 -0.08 -0.21 -0.33 0.26 Lấy Stj nhân với 1/ωj sẽ cho chúng ta chỉ số khủng hoảng của mỗi biến ở bảng dưới Stj / ωj 1/ωj Stj 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 Tỷ giá hối đoái thực (REER) 0.21 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 Giá xuất khẩu 0.48 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 Sản lượng công nghiệp 0.55 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 Dự trữ ngoại hối 0.57 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 M2 0.7 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 Terms of trade 0.76 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 Nhập khẩu 1.08 0 0 1 0 1 1 1 1 1 1 1 chênh lệch lãi suất trong nước và ngoài nước 1.06 0 0 0 1 0 1 0 0 0 1 1 lãi suất cho vay/ lãi suất tiền gửi 1.77 0 0 1 0 0 0 0 0 0 0 0 tổng tiền gửi ngân hàng 1.19 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 Tín dụng nội địa/GDP 0.64 0 1 0 0 1 1 1 1 1 1 0 Lãi suất tiền gửi thực 0.74 0 1 0 0 0 1 0 0 1 0 0 M2/dự trữ ngoại hối 0.51 1 0 1 1 0 0 1 0 0 0 1 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 Tỷ giá hối đoái thực (REER) 0 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 Giá xuất khẩu 0 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 Sản lượng công nghiệp 0 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 Dự trữ ngoại hối 0 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 M2 1.43 1.43 1.43 1.43 1.43 1.43 1.43 1.43 1.43 1.43 1.43 Terms of trade 0 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 Nhập khẩu 0 0.00 0.93 0.00 0.93 0.93 0.93 0.93 0.93 0.93 0.93 chênh lệch lãi suất trong nước và ngoài nước 0 0.00 0.00 0.94 0.00 0.94 0.00 0.00 0.00 0.94 0.94 lãi suất cho vay/ lãi suất tiền gửi 0 0.00 0.56 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 tổng tiền gửi ngân hàng 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 Tín dụng nội địa/GDP 0.00 1.56 0.00 0.00 1.56 1.56 1.56 1.56 1.56 1.56 0.00 Lãi suất tiền gửi thực 0.00 1.35 0.00 0.00 0.00 1.35 0.00 0.00 1.35 0.00 0.00 M2/dự trữ ngoại hối 1.96 0.00 1.96 1.96 0.00 0.00 1.96 0.00 0.00 0.00 1.96 St13 3.39 4.34 4.88 4.33 3.92 6.21 5.88 3.92 5.27 4.86 5.26 St10 1.43 1.43 2.92 2.37 2.35 3.30 2.35 2.35 2.35 3.30 3.30 St13(1998=100) 100 128 144 128 116 183 173 116 155 143 155 St10(1998=100) 100 100 204 166 165 231 165 165 165 231 231 Pt13 0.33 0.46 0.46 0.6 0.33 0.46 0.6 0.46 0.46 0.46 0.46

Các file đính kèm theo tài liệu này:

  • docNghiên cứu kinh điển và các mô hình cảnh báo khủng hoảng tài chính.doc
Luận văn liên quan