Điều tiết và giám sát hệ thống tài chính

c thông tin về vấn đề thanh khoản của các thành viên tham gia hệ thống, và cũng vì vậy mà có khả năng nhận thức được các vấn đề rủi ro tiềm ẩn đe dọa sự ổn định hệ thống; Thứ ba, với vai trò là người cho vay cuối cùng, NHTW có thể thực hiện can thiệp kịp thời trước khi vấn đề trở nên quá muộn. Một số khuyến nghị cho hoạt động cho hệ thống thanh tra giám sát, tài chính Việt Nam Ổn định tài chính luôn nhận được sự quan tâm đặc biệt, nhất là trong thời kỳ khủng hoảng. Với sự hiện diện của những bất ổn không lường trước được trong tương lai thì tăng cường quản trị rủi ro và đề xuất các biện pháp quản trị rủi ro hơn bao giờ hết cần phải được đẩy mạnh thường xuyên nhằm thích ứng với môi trường mới. Vì vậy, vai trò của các cơ quan thanh tra, giám sát với vị trí là nhân tố cốt lõi của quá trình này trở nên cực kỳ quan trọng. Theo Đề án phát triển ngành ngân hàng giai đoạn 2006-2010 được ban hành theo quyết định số 112/2006/QĐ-TTg của Thủ tướng Chính phủ, thì mục tiêu phát triển cơ quan thanh tra giám sát ngân hàng là từng bước tạo tiền đề để đến sau năm 2010 xây dựng LTTCTT GVHD: TS Diệp Gia Luật 2012 27 được Cơ quan Giám sát tài chính tổng hợp, có vị thế và vai trò cao hơn trong việc thực hiện chức năng giám sát an toàn toàn bộ hoạt động tài chính, bao gồm ngân hàng, chứng khoán và bảo hiểm, và một trong các định hướng đưa ra là ưu tiên đổi mới mô hình tổ chức, hoạt động của Thanh tra NHNN hiện nay theo hướng nâng cao tính độc lập, thống nhất về hoạt động nghiệp vụ và dưới sự quản lý của Thống đốc NHNN. Những bài học từ cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008 vừa qua đã cho thấy định hướng phát triển cơ quan thanh tra giám sát theo Đề án 112 vẫn còn nguyên giá trị và cần tiếp tục thực hiện trong giai đoạn 10 năm tiếp theo. Trước mắt, cơ quan này cần phải có năng lực và thẩm quyền đảm nhận việc thanh tra giám sát toàn diện các ngân hàng thương mại hoạt động đa năng, đồng nghĩa với việc thực hiện thanh tra giám sát toàn diện các hoạt động chứng khoán, bảo hiểm của các công ty con thuộc những ngân hàng này. Để hoạt động thanh tra giám sát được cải thiện theo hướng phù hợp hơn với nhu cầu phát triển của thị trường tài chính Việt Nam, nhiệm vụ trọng tâm trong giai đoạn tới là: Thứ nhất, tăng cường năng lực giám sát cho các cơ quan giám sát chuyên ngành trong mạng lưới an toàn tài chính quốc gia: (i) Bổ sung nhân lực có trình độ cao; (ii) Đào tạo cán bộ và khuyến khích và tạo điều kiện cho các cán bộ hoàn thành các chứng chỉ quản trị rủi ro; (iii) Đầu tư mạnh cho công nghệ đáp ứng cho nhu cầu thu thập, xử lý, phân tích và trao đổi thông tin giữa các cơ quan giám sát và tổ chức bị giám sát. Thứ hai, hoàn thiện khuôn khổ pháp luật về giám sát. Cụ thể, phải có luật thanh tra chuyên ngành, quy định rõ về nội dung và phương pháp thanh tra chuyên ngành ngân hàng, chứng khoán và bảo hiểm. Hoàn thiện và bổ sung những lĩnh vực hoạt động tài chính ngân hàng mới mà hiện nay vẫn chưa được cơ quan thanh tra giám sát quan tâm lĩnh vực dịch vụ ngân hàng, bảo vệ người sử dụng dịch vụ. Cuối cùng và không kém phần quan trọng, cần sơm thiết lập một cơ chế phối hợp hoạt động và trao đổi thông tin hiệu quả giữa các cơ quan chủ chốt: NHNN, Bộ Tài chính, Bảo hiểm tiền gửi, và Ủy ban giám sát tài chính quốc gia. Cơ chế phối hợp này sẽ giúp các cơ LTTCTT GVHD: TS Diệp Gia Luật 2012 28 quan thanh tra giám sát tài chính không bị chồng chéo công việc, đảm bảo giám sát tốt hơn các tổ chức đa ngành. PHẦN 3: CÁC MÔ HÌNH KHỦNG HOẢNG TÀI CHÍNH 3.1 Khủng hoảng tài chính là gì? Định nghĩa: - Theo wikipedia, khủng hoảng tài chính là sự mất khả năng thanh khoản của các tập đoàn tài chính, dẫn tới sự sụp đổ và phá sản dây chuyền trong hệ thống tài chính. - Khủng hoảng tài chính là tình trạng mà trong đó một bộ phận của nền tài chính có những khoản nợ lớn hơn giá trị tài sản thực có trên thị trường gây ảnh hưởng tới các cán cân đầu tư khác, dẫn tới sự sụp đổ của không ít công ty tài chính, dẫn tới việc chính phủ bắt buộc phải có những can thiệp. (Định nghĩa của Sundarajan và Balino năm 1991) - Khủng hoảng tài chính là sự đổ vỡ của thị trường tài chính mà trong đó do những lựa chọn bất lợi và tâm lý hoang mang đã trở nên xấu đi, dẫn đến hậu quả thị trường tài chính không thể có những quỹ hiệu quả cũng như cơ hội đầu tư tốt nhất. (Định nghĩa của M ishkin) Tóm lại, khủng hoảng tài chính là một biến cố mà khi đó các khu vực tài chính và các tổ chức kinh tế có sự vỡ nợ với số lượng lớn, các tập đoàn và định chế tài chính phải đối mặt với rất nhiều khó khăn với những hợp đồng đến hạn thanh toán. Do đó, những khoản nợ mất khả năng thanh toán tăng vọt và tất cả hoặc hầu hết nguồn vốn của hệ thống ngân hàng bị rút cạn. Tình huống này có thể xuất hiện cùng với sự sụt giảm giá tài sản, sự tăng nhanh của lãi suất thực và sự chậm lại hoặc đảo chiều của dòng vốn đầu tư. S o sánh khủng hoảng tài chính và khủng hoảng kinh tế KHỦNG HOẢNG TÀI CHÍNH KHỦNG HOẢNG KINH TẾ Nền kinh tế tiền tệ Nền kinh tế thực Liên quan đến cấu trúc tài chính Liên quan đến cấu trúc nền kinh tế LTTCTT GVHD: TS Diệp Gia Luật 2012 29 M ức giá tài sản tài chính (S&P 500, NYSE…) Sản lượng (GDP) Đầu tư tài chính Đầu tư thực Bong bóng giá tài sản (chứng khoán, bất động sản) M ức giá chung của nền kinh tế (lạm phát, CPI…) Sự sụp đổ các định chế tài chính Suy giảm sản lượng, thất nghiệp, đình trệ sản xuất, tồn kho Dòng chu chuyển vốn quốc tế (FDI, FII, vay nợ quốc tế…) Quan hệ xuất nhập khẩu hàng hóa, dịch vụ Tác động đến nền kinh tế thực Tác động đến nền kinh tế tiền tệ 3.2 Các loại khủng hoảng tài chính 3.2.1 Khủng hoảng tiền tệ Khủng hoảng tiền tệ còn được gọi là khủng hoảng tỷ giá hối đoái hay khủng hoảng cán cân thanh toán nổ ra khi hoạt động đầu cơ tiền tệ dẫn đến sự giảm giá một cách đột ngột của đồng nội tệ hoặc trường hợp NHTW phải bảo vệ đồng tiền của nước mình bằng cách nâng cao lãi suất hay chi ra một khối lượng lớn dự trữ ngoại hối. Khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ nhất. Paul Krugman (1979) và sau đó là Flood & Garber (1984) đã giải thích cơ chế truyền động của khủng hoảng tiền tệ dựa vào mô hình tiền tệ đơn giản với tên gọi lý thuyết khủng hoảng thế hệ thứ nhất, được khái quát từ các cuộc khủng hoảng của các nước Châu Mỹ Latin trong thập niên 80. Các cuộc khủng hoảng này có nguyên nhân tự nợ nước ngoài quá lớn do t ình trạng thâm hụt kép, bao gồm thâm hụt ngân sách kéo dài của chính phủ và thâm hụt mậu dịch. Khi đồng nội tệ có nguy cơ bị phá giá, các chủ nợ không tiếp tục cho vay nữa LTTCTT GVHD: TS Diệp Gia Luật 2012 30 và sẽ đồng loạt rút tiền gây ra sự tháo chạy của dòng vốn nước ngoài. Điều này sẽ ảnh hưởng tức thời tới các hoạt động kinh tế và hệ thống tài chính gây ra khủng hoảng. Khủng hoảng tiền tệ (hay khủng hoảng cán cân thanh toán) liên quan đến việc Chính phủ không còn đủ dự trữ ngoại tệ để đáp ứng nhu cầu sử dụng ngoại tệ của các khu vực khác nhau trong nền kinh tế và buộc phải phá giá đồng nội tệ. M ọi chuy ện thường bắt đầu từ việc Chính phủ duy trì cơ chế tỷ giá hối đoái cố định. Chính phủ có thể bảo vệ tỷ giá này bằng cách can thiệp vào thị trường ngoại hối (trực tiếp mua hoặc bán ngoại tệ). Nếu có một thị trường tài chính phát triển, nghiệp vụ này có thể được thực hiện bằng các hoạt động thị trường mở hay can thiệp vào thị trường ngoại hối kỳ hạn. Tuy nhiên, việc bảo vệ tỷ giá cũng có giới hạn của nó. Trước sức ép giảm giá trị nội tệ (thường là do Chính phủ in tiền để bù đắp thâm hụt ngân sách), chính phủ phải bán ngoại tệ để bảo vệ tỷ giá. Dự trữ ngoại hối giảm và cuối cùng Chính p hủ buộc phải chấm dứt tỷ giá cố định và chuyển sang thả nổi tỷ giá. Điểm đặc biệt là ngay trước khi dự trữ cạn kiệt, sự suy yếu của các yếu tố kinh tế vĩ mô căn bản trở thành tín hiệu cho các cuộc tấn công mang tính đầu cơ vào đồng nội tệ và đẩy nhanh khủng hoảng. Mô hình khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ nhất Tuy vậy, phân tích ở trên có điểm yếu là dựa vào mô hình vĩ mô đơn giản, trong đó giả định mọi đối tượng có khả năng dự đoán hoàn hảo. Việc giả định hai loại tài sản là nội tệ và Thâm hụt ngân sách Tài t rợ bằng cách phát hành thêm t iền Sức ép lên tỷ giá hối đoái cố định NHTW bán dự trữ ngoại hối để duy t rì tỷ giá hối đoái cố định Dự trữ ngoại hối suy giảm T ấn công đầu cơ Khủng hoảng t iền tệ Xuất phát điểm là các chính sách kinh tế vĩ mô không ổn định và duy t rì chế độ tỷ giá hối đoái cố định LTTCTT GVHD: TS Diệp Gia Luật 2012 31 ngoại tệ có nghĩa là chính phủ chỉ có thể bảo vệ tỷ giá cố định khỏi bị phá giá bằng cách trực tiếp bán dự trữ ngoại tệ. Những giả định của mô hình cho phép ra mô tả khá cụ thể quá trình diễn ra khủng hoảng nhưng rõ ràng trong thực tế có nhiều yếu tố gây ra khủng hoảng đã bị bỏ qua. Khủng hoảng nợ các nước Châu Mỹ La tinh thập niên 1980 - Trong thập niên 1970, các nước M ỹ la tinh vay một lượng lớn vốn từ bên ngoài để phát triển cơ sở hạ tầng. - Nợ nước ngoài tăng từ 75 tỷ đô-la vào năm 1975 lên 315 tỷ đô-la vào năm 1983, bằng 50% GDP của các nước này. - Phần nợ gốc và lãi vay phải trả năm 1982 lên đến 66 tỷ đô-la, tăng từ 12 tỷ đô-la năm 1975. - Tháng 08/1982, Mexico tuyên bố không trả được nợ. - Các ngân hàng không cho các nước M ỹ la linh gia hạn nợ hay quay vòng vốn vay - Đồng tiền mất giá, lãi suất thực tăng. - Hệ quả: các nước M ỹ la tinh bỏ chiến lược thay thế nhập khẩu. LTTCTT GVHD: TS Diệp Gia Luật 2012 32 Bảng: Nợ nước ngoài một số nước châu Mỹ La tinh (The World Factbook, 2006)  Khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ hai. Trong nhiều cuộc khủng hoảng tiền tệ (đặc biệt đối với những nên kinh tế phát triển). chính phủ rõ ràng có đủ dự trữ ngoại hối để bảo vệ tỷ giá nhưng không làm vậy. Ngược lại, do những mối quan ngại về tác động lãi suất cao và thất nghiệp nên chính phủ nhiều nước đã thả nổi tỷ giá khi bị các nhà đầu cơ tấn công. Vì vậy, Obsfeld đã phát triên mô hình khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ hai (mô hình kỳ vọng xoay vòng) mục đích để giải thích cho cuộc khủng hoảng của hệ thống tiền tệ Châu Âu (EMS) bùng nổ năm 1992. Theo ông, việc quy ết định bảo vệ tỷ giá hối đoái cố định có cả lợi ích và chi phí. Đứng trước sức ép phải thả nổi tỷ giá, nếu Chính phủ quyết định bảo vệ tỷ giá cố định thì lợi ích có được sẽ là uy tín về chính sách trong dài hạn. Nhưng việc bảo vệ tỷ giá tạo ra nhưng tác động tiêu cực tới nền kinh tế nội địa vì thường thì lãi suất phải tăng lên. Lãi suất tăng, trước hết làm suy giảm tăng trưởng kinh tế và gây ra thất nghiệp. Tác động nữa là đối với hệ thống NH, lãi suất cao buộc các NH phải trả lãi cao hơn cho tiền gửi. Những đối tượng vay nợ theo lãi suất thả nổi sẽ gặp khó khăn về khả năng thanh toán. Tỷ lệ nợ khó đòi và tình trạng vỡ nợ vì thế gia tăng làm ảnh hưởng tới khả năng vững mạnh về mặt tài chính của cả hệ thống NH. Đứng trước sự cân đối giữa lợi ích và chi phí, chính phủ có thể lựa chọn bảo vệ tỷ giá hối đoái hay thả nổi tỷ giá. Các nhà đầu cơ cũng có hai lựa chọn hoặc tấn công vào đồng nội tệ hoặc là không. Nếu thấy tại một thời điểm nào đó, việc bảo vệ tỷ giá cố định tạo nên những chi phí kinh tế quá lớn thì các nhà đầu cơ có thể suy đoán rằng chính phủ sẽ thả nổi tỷ giá để có thể giảm lãi suất và thúc đẩy tăng trưởng kinh tế. Kỳ vọng này làm các nhà đầu cơ và cả nhiều nhà đầu tư khác đồng loạt bán nội tệ để mua ngoại tệ. Điểm then chốt trong mô hình này là khủng hoảng hoàn toàn có thể mang tính tự phát sinh chỉ do yếu tố tâm lý của các nhà đầu cơ lần đầu tư chứ không phải do những yếu kém nội tại của nền kinh tế. Sở dĩ có điều này là bởi vì kỳ vọng ban đầu có được phụ thuộc vào việc suy đoán phản ứng của chính phủ nhưng phản ứng của chính phủ lại phụ thuộc vào việc thay đổi giá cả chỉ số kinh tế khác tác động như thế nào tới tình hình kinh tế. Nhưng ngược lại những thay đổi về giá cả và các chỉ số kinh tế này lại có thể xảy ra đơn giản là kỳ vọng của các nhà đầu tư. Những yếu tố có tác động qua lại kiểu xoay vòng này có thể tạo ra một cuộc khủng hoảng mà lẽ ra không thể xảy ra nhưng lại xảy ra khi các đối tượng có cùng kỳ vọng như vậy. LTTCTT GVHD: TS Diệp Gia Luật 2012 33 M ô hình khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ hai này bị phê phán là khó giải thích những sự nhảy vọt của nên kinh tế giữa các trạng thái cân bằng. Thông thường, phải mất một thời gian nhất định thì lãi suất trong nước mới ảnh hưởng bất lợi tới thất nghiệp và ngân sách. Do đó, mô thình có thể không giải thích được tại sao khủng hoảng tự phát lại xảy ra trong thời gian ngắn như vậy. Bên cạnh đó, mô hình cũng không thể giải thích được tại sao các nhà đầu tư lại đồng loạt điều chỉnh dự đoán của họ gây ra những chuyển động của nền kinh tế giữa các điểm cân bằng. M ô hình chỉ giải thích tốt tình huống trong đó nhà đầu tư hoặc nhà đầu cơ lớn tồn tại trên thị trường nhưng không thể giải thích được tình huống mà ở đó cần sự phối hợp giữa các nhà đầu tư để tạo ra những cuộc tấn công tự phát. Mô hình khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ hai (Mô hình kỳ vọng xoay vòng) Khủng hoảng cơ chế tỷ giá châu Âu 1992 – 1993 Hệ thống tiền tệ châu Âu, 1979-1993 - Tháng 3/1979, Cộng đồng châu Âu (EC) thiết lập Hệ thống Tiền tệ châu Âu (EM S) - Tỷ giá hối đoái của đồng tiền các nước thành viên được cố định với biên độ dao động ±2,25% xung quanh mức trung tâm. Tỷ giá với các đồng tiền bên ngoài hệ thống được thả nổi. - Đồng Deutsche M ark (DM) của Đức trở thành đồng tiền “neo” của hệ thống (các nước duy trì tỷ giá cố định giữa đồng tiền của mình với DM) do lạm phát của Đức thấp và niềm tin của các nhà đầu tư vào Bundesbank, ngân hàng trung ương Đức. Kỳ vọng thị trường: chính phủ có thể rời bỏ tỷ giá cố định để thực hiện chính sách kinh t ế khác (như giảm thất nghiệp) Các nhà đầu cơ tấn công đồng nội tệ T ấn công xảy ra tạo kỳ vọng đồng nội t ệ có thể bị phá giá và làm tăng lãi suất Chính phủ thấy lãi suất tăng lên gây ảnh hưởng xấu đến tăng trưởng và tình t rạng t hất nghiệp nên t hả nổi t ỷ giá LTTCTT GVHD: TS Diệp Gia Luật 2012 34 - Hệ thống được duy trì với một số điều chỉnh trong giai đoạn 1979-1987 và không có điều chỉnh nào suốt từ 1987 đến 8/1992. Khủng hoảng nổ ra - Sau sự kiện thống nhất nước Đức vào năm 1990, thâm hụt ngân sách của nước này tăng lên nhanh chóng. - Phản ứng lại chính sách ngân sách mở rộng, Bundesbank, vốn siêu độc lập, đã thắt chặn chính sách tiền tệ và đẩy lãi suất lên cao. - Các nước thành viên của EM S khác buộc phải tăng lãi suất để duy trì tỷ giá hối đoái, từ đó tạo ra tác động giảm phát vào đúng thời điểm mà nhiều nước EM S đang ở trong tình trạng suy thoái kinh tế. - Các nước thành viên EM S đứng trước 2 lựa chọn: Tăng lãi suất để duy trì tỷ giá cố định (lợi ích: duy trì uy tín của chính sách và niềm tin của nhà đầu tư; thiệt hại: tăng trưởng chậm và thất nghiệp tăng) hoặc Từ bỏ tỷ giá cố định (lợi ích: hoát khỏi suy thoái kinh tế; thiệt hại: từ bỏ hệ thống EMS và mất uy tín về chính sách.) - Do xung đột về lợi ích và thiệt hại của việc duy trì EM S, các nhà đầu cơ nhận thấy cơ hội có thể tấn công đồng tiền của các nước thành viên. - Tấn công đầu cơ xảy ra vào tháng 9 năm 1992. Anh và Ý quy ết định rời bỏ EMS. Đến cuối năm 1993, biên độ dao động được tăng lên ±15%.  Mô hình khủng hoảng thế hệ thứ ba. Krugman, Radelet và Sachs rút ra từ cuộc khủng hoảng tài chính Châu Á năm 1997. Khủng hoảng xảy ra khi đất nước bị giảm sụt nhanh chóng về nguồn vốn do những hoảng sợ về tài chính. Trong một số trường hợp, một số nước là đối tượng sự rút vốn ồ ạt ra khỏi NH với tỷ giá hối đoái cố định hoạt động như là chức năng của hợp đồng tiền gửi. Các mô hình thuộc thế hệ thứ ba cho rằng khủng hoảng có thể do sự mất cân đối ngoại tệ của các NH, doanh nghiệp. chính sự mất cân đối này có thể dẫn đến phát sinh nhu cầu về ngoại tệ. Tổng hợp các nhu cầu về ngoại tệ có thể dẫn đến sức ép lên tỷ giá. Tỷ giá hối đoái giảm làm lái suất của các nhà đầu tư nước ngoài giảm dẫn đến dòng chảy ngoại tệ ra ngoài và hệ quả là dẫn tới khủng hoảng tiền tệ. LTTCTT GVHD: TS Diệp Gia Luật 2012 35 M ột dạng của khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ ba là do "rủi ro về hành vi dẫn đến khủng hoảng". Đầu tư quá mức, đặc biệt là những khoản đầu tư rủi ro của các NH, các tổ chức tài chính khác xảy ra do những hành động hoặc chính sách của Chính phủ. Mô hình khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ ba Khủng hoảng Đông Á 1997 – 1998 Trước khủng hoảng - Từ đầu thập niên 1990, tự do hóa tài chính được tiến hành với nhịp độ từ từ ở Đông Á. Mặc dù vậy, chính phủ vẫn can thiệp trong phân bổ tín dụng, dẫn tới tâm lý ỷ lại. - Trong giai đoạn 1990-97, lượng vốn tư nhân chảy vào các nước đang phát triển tăng 5 lần từ 42 tỷ USD lên 256 tỷ USD. Đông Á là nơi thu hút một lượng lớn dòng vốn này, chiếm tới 60% tổng vốn. - Tỷ giá hối đoái được cố định. - Kết quả: Hệ th ống tài chính nội địa: Tập trung vào ngân hàng Giám sát yếu kém Dòng vốn nước ngoài chảy vào: Nợ có mệnh giá bằng ngoại tệ và kỳ hạn ngắn gian Ph ân bổ vốn sai lệch: Đầu tư quá mức Bong bóng giá t ài sản T ham nhũng Tình hình tài chính: T ỷ lệ nợ khó đòi cao Mất cân xứng về kỳ hạn giữa tài sản nợ và t ài sản có Chính sách kinh tế vĩ mô: T ỷ giá hối đoái cố định Tình hình kinh tế vĩ mô: T ỷ giá hối đoái t hực bị nâng cao T hâm hụt thương mại gia tăng Khủng hoảng: T ấn công đầu cơ Vốn chảy ra ngoài NH và DN phá LTTCTT GVHD: TS Diệp Gia Luật 2012 36 + Tín dụng tăng trưởng cao, tỷ lệ nợ/vốn sở hữu của khu vực doanh nghiệp rất lớn, và bong bóng giá tài sản xuất hiện. + Tăng trưởng GDP cao: Giai đoạn 1990-96 của Thái Lan, Hàn Quốc, Indonesia và M alaysia đạt 8%. Những mất cân đối vĩ mô 1997 - Từ năm 1996, tốc độ tăng trưởng kinh tế của các nước Đông Á bắt đầu chững lại. - Tốc độ tăng trưởng kim ngạch xuất khẩu của các nước Đông Á ở mức 19-21% trong năm 1995-95 giảm xuống 4% trong năm 1996. - Nguyên nhân: + tăng trưởng thương mại toàn cầu suy giảm; + đồng yên mất giá và tỷ giá hối đoái thực hiệu dụng của các nước Đông Á lên giá + lượng cầu và giá của các mặt hàng xuất khẩu, đặc biệt là điện tử, suy giảm. - Thâm hụt vãng lại xuất hiện và được tài trợ chủ yếu bằng vay nợ ngắn hạn nước ngoài. - Những yếu kém trong hệ thống tài chính (nợ khó đòi ngày càng lớn sau nhiều năm gia tăng tín dụng chỉ định). Khủng hoảng nổ ra - Những yếu kém trong hệ thống tài chính và mất cân đối vĩ mô khiến các nhà đầu tư tính tới khả năng các đồng nội tệ ở Đông Á có thể bị phá giá. - Những hoạt động đầu cơ tiền tệ trong từ giữa năm 1996 tại Thái Lan khiến dự trữ ngoại tệ giảm một phần và lãi suất tăng lên. Lãi suất tăng làm giảm giá bất động sản, dẫn tới sự sụp đổ của nhiều công ty tài chính. - Những người vay ngoại tệ trước đây tin rằng tỷ giá hối đoái được cố định thì nay bắt đầu lo ngại và cũng mua đô la vào để đảm bảo có đô la để trả nợ khi đáo hạn. Chính phủ Thái Lan ban đầu dùng dự trữ ngoại tệ để bảo vệ tỷ giá nhưng cũng không có khả năng duy trì được lâu. LTTCTT GVHD: TS Diệp Gia Luật 2012 37 Đồng baht được thả nổi vào đầu tháng 7 năm 1997 và ngay lập tức mất giá 10%, rồi giá trị tiếp tục giảm xuống sau đó. - Khủng hoảng nhanh chóng lan ra Hàn Quốc, Malaysia và Indonesia. Khủng hoảng kép - Đi liền với khủng hoảng tiền tệ là khủng hoảng ngân hàng. Lãi suất cao trong thời gian chính phủ bảo vệ tỷ giá buộc cả các tổ chức tài chính và các đối tượng vay vốn lâm vào tình thế khó khăn. - Khi đồng nội tệ bị phá giá, trách nhiệm nợ phải trả tính ra đồng nội tệ của các khoản nợ nước ngoài tăng vọt, kéo theo sự phá sản của nhiều doanh nghiệp và tổ chức tài chính. - Cả các nhà đầu tư đều muốn chuyển vốn ra. Ngân hàng đòi lại vốn cho vay , từ chối đảo nợ và ngưng cho vay mới; còn các nhà đầu tư chứng khoán thì bán chứng khoán, đổi ra ngoại tệ và chuyển ra ngoài. Riêng trong năm 1997, hơn 20 tỷ USD ròng được đưa ra khỏi 5 nước Đông Á chịu khủng hoảng, trong khi trong năm 1996 vẫn còn nhận được gần 66 tỷ USD. 3.2.2 Khủng hoảng ngân hàng Theo quỹ tiền tệ quốc tế (IM F): “Khủng hoảng NH là trạng thái các NH lâm vào tình trạng rút tiền ổ ạt và bị phá sản. Các NH buộc phải dừng việc thanh toán các cam kết của mình, hoặc để tránh tình trạng này, Nhà nước buộc phải can thiệp bằng biện pháp hỗ trợ đặc biệt. Khủng hoảng NH có thể bùng phát tại một NH và lây truyền ra toàn bộ hệ thống”. Ngược lại với mô hình khủng hoảng tiền tệ, được xây dựng chủ yếu dựa trên những giả định về thông tin cân xứng, những lý thuyết về khủng hoảng NH lại cho rằng tính bất ổn của hệ thống NH bắt nguồn từ những thông tin bất cân tương xứng, là tình trạng khi một bên trong mối quan hệ kinh tế hay giao dịch có ít thông tin về phía bên kia, điều này dẫn tới ba vấn đề cơ bản sau: Sự lựa chọn đối nghịch: Lựa chọn đối nghịch là vấn đề thông tin bất tương xứng xuất hiện trước khi giao dịch thực hiện, khi các nhà đầu tư đã tham gia vào những dự án chứa đựng LTTCTT GVHD: TS Diệp Gia Luật 2012 38 nhiều rủi ro đang tìm kiếm một cách chủ động những khoản cho vay. Vì vậy, những người đi vay đưa ra những kết quả không như mong đợi lại hầu như được lựa chọn. Rủi ro về đạo đức: Rủi ro về đạo đức xuất hiện sau khi giao dịch được thực hiện. Đứng trên quan điểm của người cho vay, họ sẽ quan tâm tới việc khoản vay có được sử dụng đúng mục đích hay không. Rủi ro về đạo đức có thể xảy ra khi người đi vay sử dụng tiền để đầu tư vào những dự án rủi ro cao. Nếu dự án thành công, họ sẽ nhận được những lợi ích lớn. Ngược lại khi sự dự án thất bại, người cho vay phải là người gánh chịu hầu hết hậu quả. M ặt khác, rủi ro đạo đức còn là việc người đi vay sử dụng tiền vay cho mục đích chi dùng cá nhân hay thực hiện những dự án không có khả năng sinh lời mà chỉ nhằm vào việc tăng vị thế hay quyền lực. Tâm lý bầy đàn: Những người cho vay thường cố gắng theo sự dẫn dắt của ngưới mà họ tin tưởng là sẽ có những thông tin tốt hơn. Hành vi bầy đàn có thể xuất hiện khi các nhà đầu tư thiếu thông tin về khả năng của những người quản lý quỹ của mình. Những người quản lý quỹ khả năng kém sẽ nhận thấy là hợp lý khi thực hiện theo những quyết định của những nhà đầu tư khác để không bị phát hiện. Và tính bầy đàn là hợp lý khi kết quả đối với một chủ thể theo sau một hành động gia tăng bởi vì nhiều chủ thể khác cũng thực hiện cùng hành động. Trong thế giới tài chính đặc trưng bởi thông tin bất tương xứng, những nhà cung cấp quỹ gặp khó khăn trong việc quản lý các trung gian tài chính. Các tổ chức này cũng gặp những khó khăn tương tự đối với những người sử dụng quỹ. Vì vậy, trong khi những tài sản của NH đặc trưng bởi tính khó chuy ển đổi và không dễ định giá trên thị trường, những NH với những khoản nợ của mình chủ yếu được cấu thành bởi nhu cầu tiền gửi rất dễ bị tổn thương đối với việc đánh giá lại kỳ vọng. Điều này góp phần vào t ính dễ đổ vỡ vốn có của NH. Dễ dàng nhận thấy, với sự hiện diện của những thông tin không tương xứng hay không đầy đủ, nhà đầu tư sẽ thực hiện những hành động qua đó có thể khuyếch đại những biến động về giá và gây ra những cuộc khủng khoảng bất ngờ. Những nhân tố, nguyên nhân dẫn đến khủng hoảng NH không chỉ là những vấn đề về bất tương xứng mà còn được gắn kết vào sự biến động có tính chu kỳ, những cú sốc bất lợi bên ngoài và tự do hóa tài chính. Tuy nhiên, nhờ vào lý luận về việc phân tích thông tin bất tương xứng ở trên, việc gia tăng trong lãi suất và gia tăng tính không chắc chắn là những nguyên nhân LTTCTT GVHD: TS Diệp Gia Luật 2012 39 chủ yếu làm tăng sự đổ vỡ của NH và có thể dẫn tới sự phá sản. M iskin đã thêm vào hai nguyên nhân tiềm ẩn làm cho khủng hoảng NH dễ xảy ra ở các nước đang phát triển hơn. Đó là: Thứ nhất, các nước đang phát triển thường là những nơi sản xuất hàng hóa thô, dễ bị tác động bởi những cú sốc bên thương mại. Điều này có thể phá hỏng bảng cân đối kế toán của NH, được cấu thành chủ yếu bởi khoản cho vay đến các doanh nghiệp trong nước. Sự thiếu tính đa dạng hoá bên ngoài có thể đưa tới những vấn đề trầm trọng ở những quốc gia đang phát triển hơn là những quốc gia phát triển có sự đa dạng hoá tốt ở nhiều nước. Thứ hai, các NH ở những nước đang phát triển huy động các quỹ với những khoản nợ bằng ngoại tệ. Vì vậy, một sự sụt giảm giá trị đồng nội tệ có thể gia tăng tình trạng nợ nần, trong khi giá trị tài sản của NH không tăng. Kết quả la dẫn đến sự xấu đi của vốn chủ sở hữu sẽ làm gia tăng khả năng phá sản của NH. S ự kiện người dân đổ xô đi rút tiền ở Ngân hàng Thương mại Cổ phần Á Châu (ACB) vào cuối năm 2003. Trước khi xảy ra sự cố người dân đổ xô đi rút tiền, Ngân hàng Thương mại Cổ phần Á Châu (ACB) vẫn đang kinh doanh hiệu quả. Lợi nhuận 9 tháng đầu năm 2003 của ngân hàng này tăng 20% so với cùng kì năm 2002 (đạt xấp xỉ 170 tỷ đồng). ACB rất được khách hàng trong và ngoài nước tín nhiệm khi gửi tiền vào. Chính vì vậy tin đồn “Tổng giám đốc của ACB Phạm Văn Thiệt bỏ trốn) đã gây nên một cú “sốc” trong dư luận người dân TP.HCM , đặc biệt là những người có tiền gửi ở ACB. Sau đây là một số diễn biến chính của sự việc: - Đầu tháng 10/2003, bắt đầu có những lời xì xào, bàn tán đầu tiên rằng tổng giám đốc (TGĐ) ACB đã bỏ trốn. - Khoảng một tuần sau, vào ngày chủ nhật(12/10) và thứ 2 (13/10), tin đồn lan rộng trong dư luận TP.HCM . - Ngày 14/10/2003, tình trạng căng thẳng lên đến “đỉnh điểm” khi hàng ngàn người dân đổ xô đi rút tiển ở hội sở chính của ACB trên đường Nguyễn Thị M inh Khai và chi nhánh tại số 30 M ạc Đĩnh Chi (Quận 1- TP.HCM ). Tại hai địa điểm này dân chúng tập trung đông đến nỗi tràn xuống cả lòng đường gây ùn tắc giao thông nhiều giờ. Chính điều này đã đẩy tâm lí người dân đễn chỗ hoang mang, lo sợ thực sự. Rất may, xuất hiện kịp thời trước đông đảo người dân của Thống đốc LTTCTT GVHD: TS Diệp Gia Luật 2012 40 Ngân hàng Nhà nước Việt Nam Lê Đức Thuý bên cạnh ông TGĐ Phạm Văn Thiệt cùng đại diện chính quy ền Thành phố đã là lời bác bỏ tin đồn hùng hồn nhất. - Ngày hôm sau, 15/10, mặc dù người dân vẫn kéo đến rút tiền rất nhiều, nhưng cùng với các cá nhân và các cơ quan có trách nhiệm, các cơ quan báo chí đồng loạt có những tin, bài quan trong bác bỏ thông tin sai sự thật trên. Vì thế, đến cuối ngày, tình hình đã dịu xuống. Khách hàng đã bắt đầu đem tiền gửi trở lại ACB. - Ngày 16/10, sự cố gần như đã được dẹp bỏ. - Sau một tuần, mọi chuyện đã trở lại bình thường. ACB khôi phục lại mọi hoạt động của mình. Thậm chí lúc này, lượng khách hàng đến gửi tiền còn đông hơn trước lúc xảy ra sự cố. - Đây là lúc nhiều bài học được rút ra, là thời điểm để các chuyên gia, các tờ báo có những đánh giá nhận xét xứng đáng về vấn đề. Bởi sự cố này chỉ thực sự diễn ra trong một thời gian rất ngắn (khoảng 3 ngày) nhưng có tính chất vô cùng nghiêm trọng. Cũng là lần đầu tiên nghành Ngân hàng và nền kinh tế Việt Nam phải đối phó với một tình huống đặc biệt như vậy. Nếu không nhờ những biện pháp tích cực, đồng bộ và hợp lý thì nguy cơ xảy ra một hiệu ứng domino trong toàn Nghành Ngân hàng (người dân sẽ rút tiền ở tất cả các Ngân hàng) là điều hoàn toàn có thể xảy ra. Lúc đó thì hậu quả thật khó mà tưởng tượng nổi. Cũng trong sự kiện này, một điều dễ nhận thấy là báo chí là quền lực thứ tư nhưng trong trường hợp này lại được coi là tối thượng. Đã có những tiếng nói quan trong, góp phần trấn an dư luận, nhanh chóng dẹp bỏ sự cố. 3.2.3 Khủng hoảng nợ Khủng hoảng nợ nước ngoài xảy ra khi một quốc gia không có khả năng trả nợ nước ngoài, bao gồm cả các khoản nợ của Chính phủ hay của khu vực tư nhân. Nghiên cứu của Detragiache và Spilimbergo (2001) cho rằng một cuộc khủng hoảng nợ có thể xảy ra khi thỏa một hoặc cả hai điều kiện : đầu tiên, các nghĩa vụ nợ phải chi trả hoặc các khoản lãi vay đối với nước ngoài của các chủ nợ là NH hoặc các chủ sở hữu trái phiếu vượt quá hơn 5% số nợ còn lại; thứ hai, Các quốc gia xin giãn các khoản nợ hoặc thỏa thuận kéo dài thời gian chi trả nợ đối với các chủ nợ được niêm yết trên danh sách của trung tâm phát triển tài chính toàn cầu thuộc NH thế giới (World Bank’s Global Development Finance). Khác với những khoản nợ thông thường giữa các cá nhân là những khoản nợ có thể thu hồi dựa trên cơ sở luật pháp, nợ của các Chính p hủ đứng ngoài luật pháp của một nước. Nó hoàn LTTCTT GVHD: TS Diệp Gia Luật 2012 41 toàn dựa vào lòng tin và sự tín nhiệm đối với chính phủ đi vay. Trừ những trường hợp giữa 2 nước xảy ra những bất đồng lớn về chính trị, còn lại thì loại cho vay này – đôi khi thật đáng ngạc nhiên – lại là một sự mạo hiểm lớn đối với người cho vay, vì vậy trong trường hợp làm ăn không thành đạt, các chính phủ con nợ có thể bị cự tuyệt trong một thời gian dài, không thể vay tiếp được nữa. Nợ nhà nước là phần trách nhiệm của toàn thể đất nước, không phụ thuộc vào thành công hay thất bại của một hoạt động riêng lẻ nào được tài trợ bằng khoản tiền cho vay. Triển vọng khả năng hoàn trả nợ của loại nợ không phải của nhà nước thì phụ thuộc vào cả sự tin cậy tín nhiệm của các đối tượng vay lẫn vào thành công hoặc thất bại trong hoạt động làm ăn của đối tượng này. Do vậy mức rủi ro bị vỡ nợ còn lớn hơn khá nhiều kiểu cho vay nợ tư nhân ngay cả khi những khoản nợ này có thể thu hồi nhờ sức ép của luật pháp. Các kết quả nghiên cứu đúc kết ra 5 nguyên nhân gây ra khủng hoảng nợ là: (1) duy trì chính sách vĩ mô sai lầm, (2) bất ổn trong hợp đồng vay nợ, (3) bất ổn trong mối quan hệ giữa quốc gia chủ nợ và con nợ, (4) quan hệ bất ổn giữa các quốc gia chủ nợ và (5) bất ổn trong chu chuyển dòng vốn giữa các quốc gia trên thế giới. 3.2.4 Khủng hoảng kép Khủng hoảng kép loại một: Thập niên “rối loạn” tài chính trong những năm 1990 đã hướng mở các nhà nghiên cứu không chỉ còn xem xét khủng hoảng tiền tệ như một sự kiện cô lập, mà hiện nay, đã có nhiều công trình đi vào nghiên cứu mối tương quan giữa khủng hoảng tiền tệ và khủng hoảng NH. Khi khủng hoảng tiền tệ và khủng khoảng ngân hàng xảy ra đồng thời với nhau, người ta gọi tình huống này là khủng hoảng kép loại một. Từ năm 1976 đến năm 2002, trên thế giới đã có 38 quốc gia trải qua khủng hoảng kép loại một, nghĩa là từ một cuộc khủng hoảng tiền tệ theo sau khủng hoảng ngân hàng. Thực nghiệm trong giai đoạn 1997 – 1998 cho thấy, khủng hoảng NH và khủng hoảng tiền tệ bùng nổ mạnh mẽ vào cùng một thời điểm ở Thái Lan, Indonesia, M alaysia, Hàn Quốc. Các đợt tấn công đầu cơ vào đồng baht xảy ra vào tháng 7 năm 1997 đã làm Chính p hủ Thái Lan phải bảo vệ đồng tiền của mình bằng cách sử dụng dự trữ ngoại tệ. Khi dự trữ ngoại tệ gần cạn kiệt, Thái Lan buộc phải thả nổi tỷ giá, khủng hoảng nhanh chóng lan ra các nước Đông Á khác. Đồng nội tệ của Hàn Quốc, Indonesia, Malaysia và Philipines đều chịu sức ép. Sự phá giá đồng nội tệ ở các nước này cùng với lãi suất gia tăng đã LTTCTT GVHD: TS Diệp Gia Luật 2012 42 làm nhiều doanh nghiệp nhanh chóng trở thành khó khăn của các tổ chức tài chính và dẫn tới khủng hoảng NH. Ngược lại, lĩnh vực ngân hàng hoạt động yếu kém có thể làm tiền đề cho khủng hoảng tiền tệ nếu các nhà đầu cơ dự đoán được rằng chính phủ sẽ ưu tiên kiềm chế lạm phát hơn là sự ổn định tỷ giá hối đoái. M ục đích của sự ưu tiên chính sách này là để tránh nạn phá sản trong lĩnh vực NH. Tuy nhiên lại có tranh luận rằng khủng hoảng NH là nguyên nhân dẫn đến khủng hoảng tiền tệ nếu sự tăng cường khả năng thanh toán bằng tiền mặt cũng như sự hỗ trợ tài chính từ phía chính phủ đối với hệ thống NH không đồng nhất cùng sự ổn định tỷ giá hối đoái. Khủng hoảng kép loại hai: đó là sự xuất hiện đồng thời của khủng hoảng nợ và khủng hoảng tiền tệ. Nhiều quốc gia (gần đây như: Argentina, Ecuador và Nga) đã phải đối mặt với những vấn đề trong cán cân thanh toán cũng cùng lúc đương đầu với những khoản nợ tới hạn. Các kết quả nghiên cứu về khủng hoảng tiền tệ và khủng hoảng nợ đã chỉ ra rằng khủng hoảng tiền tệ thường đi chung với khủng hoảng nợ hơn là khủng hoảng NH và có những bằng chứng rõ ràng cho quan hệ nhân quả từ khủng hoảng nợ tới khủng hoảng tiền tệ và bằng chứng không chắc chắn cho quan hệ nhân quả theo chiều ngược lại. Đứng trên quan điểm khủng hoảng nợ và khủng hoảng tiền tệ có liên quan với nhau thông qua các công cụ tài khóa và tiền tệ của chính phủ. Trong đó việc từ chối trả nợ và phá giá tiền tệ được xem là hai công cụ chính sách, nghiên cứu thực nghiệm của các tác giả đã chỉ ra rằng các nước có mức nợ cao đối mặt với nguy cơ khủng hoảng nợ thường chọn cách từ chối trả nợ hơn là phá giá tiền tệ và từ đó cũng có khả năng khủng hoảng tiền tệ thấp hơn. M ức cung tiền tăng ở các nước có nguy cơ khủng hoảng tiền tệ (do phá giá tiền tệ) cũng giảm thiểu khả năng xảy ra khủng hoảng nợ. Khủng hoảng ở Argentina 2001 – 2002 - Tỷ giá được cố định và nợ chính phủ tăng cao - Khoản nợ chính phủ 155 tỷ USD không có khả năng chi trả - Người dân đồng loạt rút tiền khỏi ngân hàng; chính phủ ra lệnh đóng băng tài khoản tiền gửi và đặt mức tối đa tiền được rút là 1000$/tháng - Nhiều ngân hàng và doanh nghiệp đứng trên bờ vực phá sản LTTCTT GVHD: TS Diệp Gia Luật 2012 43 - Cơ chế hội đồng tiền tệ được xóa bỏ; đồng peso bị phá giá từ 1 peso/USD lên 4 peso/USD - Tăng trưởng kinh tế suy giảm làm các nhà đầu tư nước ngoài lo ngại về khả năng trả nợ của chính phủ Argentina - Khủng hoảng nợ chính phủ và khủng hoảng tiền tệ đồng thời - Chính phủ tìm nguồn tài trợ khác? Khủng hoảng Argentina 2001-02 so với khủng hoảng Đông Á 1997-98 - Khủng hoảng Đông Á: Yếu kém trong hệ thống ngân hàng tạo sức ép lên tỷ giá hối đoái và kỳ vọng chính phủ phải chi ngân sách lớn để cứu giúp. - Khủng hoảng Argentina: Khó khăn ngân sách làm suy yếu ngân hàng khi chính phủ dùng dự trữ trong hệ thống ngân hàng để bù đắp cho thâm hụt ngân sách, đồng thời tạo sức ép lên tỷ giá hối đoái. - Trong khi khủng hoảng Đông Á lây lan nhanh chóng, thì khủng hoảng Argentina được kiềm chế trong phạm vi của quốc gia này. Nguyên nhân: + Khủng hoảng được thị trường dự đoán từ trước nên tác động đến các nước khác được giảm nhẹ. + Sau khủng hoảng 97-99, các nước đã thực hiện chính sách tài chính thân trọng hơn, giảm lạm phát, duy trì tỷ giá hối đoái linh hoạt, tăng dự trữ ngoại tệ và giảm nợ ngắn hạn. 3.2.5 Khủng hoảng bong bóng tài sản Các nhà kinh tế cho rằng một tài sản tài chính (chẳng hạn như cổ phiếu) được xem là bong bóng khi giá của nó vượt quá giá trị hiện tại của những khoản thu nhập trong tương lai (chẳng hạn như cổ tức hoặc tiền lãi) mà người chủ của nó nhận được cho đến khi đáo hạn. Nếu các nhà đầu tư tham gia thị trường mua tài sản chỉ với kỳ vọng sẽbán nó với giá cao hơn sau này thay vì để hưởng những khoản thu nhập mà nó sẽ tạo ra thì đây là bằng chứng cho thấy tính chất bong bóng đã hiện diện. Nếu có hiện tượng bong bóng thì cũng có rủi ro sụp đổ LTTCTT GVHD: TS Diệp Gia Luật 2012 44 giá tài sản: những người tham gia thị trường sẽ chỉtiếp tục mua vào chừng nào họ còn kỳ vọng người khác mua, và khi nhiều người cùng quy ết định bán thì sẽ ngay lập tức làm giá giảm xuống. Tuy nhiên trong thực tế rất khó để biết được khi nào giá tài sản đã thực sự ngang bằng hay cao hơn giá trị được tạo ra từ các yếu tố căn bản của nó. Vì vậy cũng khó để nhận biết một cách xác thực các bong bóng tài sản trừ khi nó quá hiển hiện dưới sự xét đoán của nhiều nhà đầu tư. Trong cuộc họp Ủy ban kinh tế quốc gia M ỹ về vai trò của Fed ngày 15/10/2002, Ben Bernanke – khi còn là thành viên Hội đồng Thống đốc - cho rằng việc xác định bong bóng giá cả không phải là điều dễ dàng. Bong bóng giá cả xuất hiện khi giá trị giao dịch cao hơn giá trị thật nên muốn xem giá có quá cao hay không thì cần phải biết giá trị thật của tài sản. Tuy nhiên, giá trị thật của các chứng khoán phái sinh, chẳng hạn như các chứng khoán được thế chấp bằng bất động sản ở Mỹ, là rất khó xác định. M ột số nhà kinh tế khác thì lại cho rằng các bong bóng tài sản không bao giờ hoặc hầu như không bao giờ xảy ra. Có nhiều ví dụ nổi tiếng về các bong bóng tài sản (hoặc ngụ ý là bong bóng) như Cơn sốt hoa Tulip ở Hà Lan năm 1637, sự sụp đổ của Phố Wall năm 1929, bong bóng tài sản ở Nhật Bản những năm 1980, sự sụp đổ của các bong bóng dot-com năm 2000 – 2001, và bây giờ là bong bóng nhà đất ở M ỹ (2007) Cơn sốt hoa Tulip ở Hà Lan 1637 Charles de l'Écluse, một nhà thực vật học làm việc tại Đại học Leiden, đã trồng những củ hoa tulip đầu tiên vào khoảng năm 1593 tại vườn thực vật học Hortus Acedemicus. Các củ hoa tulip này có nguồn gốc từ Thổ Nhỉ Kỳ do Đại sứ của Hoàng đế Ferdinand I (Đế quốc La M ã Thần thánh) tại Thổ Nhĩ Kỳ cung cấp. Các giao dịch tương lai (futures) được thực hiện để đặt mua trước những bông hoa tulip vào cuối mùa thu hoạch bất chấp sắc lệnh cấm bán khống năm 1610 (được nhắc lại năm 1621, 1630, 1636). Tuy nhiên, đến năm 1936, Hà Lan đã cho thành lập một dạng thị trường tương lai, cho phép bán trước các củ tulip trước mùa vụ. Dù vậy, các hợp đồng tương lai này không đòi hỏi phải ký quỹ và cũng không điều chỉnh theo giá thịtrường (mark-to-market), và các hợp đồng được thực hiện một cách riêng lẻ giữa các cá nhân thay vì qua sàn giao dịch. Các nhà giao dịch LTTCTT GVHD: TS Diệp Gia Luật 2012 45 gặp nhau tại quán rượu và người mua phải trả một khoản phí gọi là “wine money” 2,5% giá trị giao dịch, tối đa 3 florins một giao dịch. Năm 1634, các nhà đầu cơ bắt đầu tham gia thị trường. Năm 1635, một thương vụ bán 40 búp hoa tulip giá 100.000 florin. Ở thời điểm này 1 tấn bơ có giá 100 florin; lương của một lao động có kỹ năng 150 f/năm; 8 con heo béo có giá 240 florins. Năm 2002, 1florin có sức mua tương đương khoảng 10 EUR. Giá của tulip tiếp tục tăng suốt năm 1636 và các hợp đồng giao dịch chỉ còn được trao đổi bằng miệng (wind t rade) bởi vì không có một búp hoa tulip nào thực tế được trao tay. M ackay (1841) mô tả hành vi của những nhà giao dịch là “điên loạn”. Điều gì đến cũng phải đến. Vào tháng 2 năm 1637, nhà giao dịch đã không thể tìm được người mua mới có thể sẵn sàng trả giá cao hơn cho những củ tulip của mình. Từ đây, nhu cầu hoa tulip hầu như không còn nữa, mức giá tulip giảm thảm hại và bong bóng đầu cơ nổtung. Hình: Giá hoa Tulip thời kỳ 1634 - 1637 Nguồn: Thompson, Earl (2007), "The tulipmania: Fact or artifact?" 3.2.6 Khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008 và mô hình khủng hoảng thế hệ thứ tư LTTCTT GVHD: TS Diệp Gia Luật 2012 46 David M ayer và Foulkes (2009) cho rằng: “ cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008 có nguồn gốc từ quá trình tăng trưởng kinh tế dưới tác động của toàn cầu hóa” Bằng cách áp dụng các thuy ết kinh tế học, hai ông đã xây dựng một mô hình tăng trưởng kinh tế gồm các biến: tích lũy tư bản, thay đổi công nghệ, thương mại và đầu tư trực tiếp nước ngoài (những thành phần chính của quá trình tăng trưởng toàn cầu trong dài hạn) nhằm minh chứng nguyên nhân của cuộc khủng hoảng hiện nay. M ô hình này kết luận rằng nguồn gốc cuộc khủng hoảng hiện nay chính là do khoản lời nhuận khổng lồ được tạo ra từ FDI. Chính những dòng lợi nhuận này đã dẫn đến sự mất cân đối giữa đầu tư và tiết kiệm, qua đó làm cho mức lãi suất trong một thời gian dài bị hạ thấp một cách đáng kể, dẫn đến hiện tượng bong bóng nhà đất xuất hiện đồng thời ở nhiều quốc gia và cuối cùng là sự sụp đỗ của hệ thống tài chính. Vì vậy, cuộc khủng hoảng hiện tại là sự kết hợp của khủng hoảng kéo dài bởi thiếu hụt trong đầu tư thực cùng với sự sụp đổ của thị trường nhà đất và hệ thống tài chính bị buông lỏng quá mức. Đây được xem là mô hình khủng hoảng thế hệ thứ tư. Sự sụp đổ của hệ thống tài chính lần này có liên quan một phần đến những chính sách tài khóa và tiền tệ theo trường phái Keynes. Theo đó, việc giảm lãi suất để kích đầu tư, ngăn ngừa thất nghiệp và khuyến khích tiêu dùng thông qua tăng chi tiêu của chính phủ hoặc giảm thuế. Tuy nhiên, lãi suất thấp được duy trì suốt thập niên qua đã làm cho lượng đầu tư đạt mức bão hòa. M ột lượng lớn vốn đầu tư ở những quốc gia có hệ thống tài chính phát triển thì không tìm được cơ hội đầu tư thích hợp trong khi các quốc gia đang phát triển hoặc kém phát triển lại cần những khoản ngân sách khổng lồ cho cơ sở hạ tầng nhưng vẫn chưa được đáp ứng. Điều này đã dẫn tới một sự thiếu hụt trầm trọng và kéo dài trong đầu tư cho khu vực thực, thay vào đó, dòng chu chuyển vốn quốc tế lại đổ vào thị trường tài chính. Nguyên nhân một phần là do sự giảm sút trong chi tiêu công đi liền với những chính sách tự do hóa tài chính trong suốt hơn hai thập kỉ vừa qua. Bên cạnh đó, lực lượng lao động ở những nước phát triển phải đối mặt với sự cạnh t ranh từ nguồn lao động giá rẻ ở nước ngoài. Điều này đã làm cho đầu tư trong nước trở nên kém hấp dẫn hơn. Hậu quả là các công ty đa quốc gia đã tận dụng các khe hở thuế để sản xuất ra nước ngoài, tạo ra dòng chảy FDI khổng lồ suốt những thập kỷ vừa qua. LTTCTT GVHD: TS Diệp Gia Luật 2012 47 Việc kết hợp công nghệ tiên tiến cùng với nguồn lao động giá rẻ đã tạo ra mực lợi nhuận siêu ngạch, đóng vai trò quan trọng tăng làn sóng tiết kiệm toàn cầu. M ặt khác chi phí nhân công rẻ thì những khuyến khích cho sự đổi mới càng ít hơn. Có thể kết luận rằng FDI tác động đến quá trình tích lũy tư bản lớn hơn là sự thay đổi về công nghệ. Như vậy có thể kết luận ngăn gọn rằng chính toàn cầu hóa đã làm quá trình tích lũy vỗn diễn ra nhanh hơn quá trình thay đổi công nghệ và điều này có tác động làm giảm lãi suất trong suốt thời gian dài. Lãi suất thấp đã tạo ra bong bóng tài sản ở nhiều quốc gia khác nhau trên thế giới và cộng với sự bùng nổ của những phát kiến tài chính và cơ chế giải điều tiết đã làm cho hệ thống tài chính sụp đổ dẫn đến cuộc khủng hoảng toàn cầu năm 2008. LTTCTT GVHD: TS Diệp Gia Luật 2012 48 Mô hình khủng hoảng thế hệ thứ tư. Khủng hoảng tài chính ở Mỹ 2007 – 2009 Khủng hoảng tài chính ở Mỹ có nguồn gốc là các khoản nợ nhà đất dưới chuẩn (subprime). Nguyên nhân: - Fed duy trì lãi suất thấp Nhân công giá rẻ T ích lũy tư bản Phát t riển công nghệ Làn sóng toàn cầu hóa: T ự do thương mại Dòng chảy FDI Làn sóng tiết kiệm toàn cầu Bất ổn về giá Hàng rào thể chế Gia tăng lợi nhuận siêu ngạch của FDI Thiếu hụt đầu tư thực Lãi suất giảm Các phát kiến tài chính (CDO, CDS, MBS…) Bong bóng giá nhà đất Khủng hoảng tài ch ính toàn cầu THỊ TRƯỜ NG TÀI CHÍNH LTTCTT GVHD: TS Diệp Gia Luật 2012 49 - Các cách tân tài chính - Hệ thống giám sát bị buông lỏng - Đánh giá tín nhiệm thiếu tin cậy - Tâm lý: giá nhà đất luôn tăng, vay sẽ có lời Yếu tố châm ngòi: - Fed thắt chặt tiền tệ - Thị trường nhà ở xấu đi Vấn đề tín dụng, thanh khoản và vốn Sự suy yếu của thị trường nhà ở năm 2006 tạo ra trục trặc về “tín dụng”: Các nhà đầu tư đánh giá lại rủi ro liên quan đến các khoản cho vay và chứng khoán bất động sản dưới chuẩn và do vậy đẩy giá của các chứng khoán này xuống. Trục trặc “tín dụng” nhanh chóng chuyển thành trục trặc “thanh khoản”: Các tổ chức tài chính trở nên rất thận trọng và không muốn cho nhau vay vi lo ngại về rủi ro không trả nợ của bên kia. Các tổ chức tài chính không biết ai đang chịu nhiều rủi ro liên quan tới chứng khoán dưới chuẩn. Và sau cùng thì trục trặc về “vốn” xuất hiện: Các tổ chức tài chính buộc phải xóa một lượng vốn chủ sở hữu lớn của mình để bù đắp cho các khoản thua lỗ do giá trị tài sản giảm xuống: các khản đầu tư ngoại bảng trước đây được đưa vào bảng cân đối kế toán; tiếp thêm vốn cho các quỹ đầu tư thị trường tiền tệ ngắn hạn để ngăn các quỹ này “mất giá trị tài sản ròng”; mất vốn trực tiếp khi phải điều chỉnh giá trị các khoản đầu tư trên bảng cân đối kế toán theo giá thị trường. Tại sao không ai cảnh báo trước? Paul Krugman trong bài viết “These days” tháng 8 năm 2005, đã cảnh báo thị trường cho vay dưới chuẩn là một vấn đề lớn của nước Mỹ, khi bùng nổ nó sẽ gây ra một cuộc khủng hoảng tài chính nghiêm trọng. Nouriel Roubini, giáo sư tại Stern School of Business of New York University , trong buổi hội thảo tại IMF ngày 7/9/2006, cảnh báo khả năng khủng hoảng trước mắt, nhưng đáp lại ông là những lời trêu đùa. Các lời cảnh báo trên đến trong khi thế giới đang ngập tràn hứng khởi vì triển vọng khả quan của thị trường tài chính. LTTCTT GVHD: TS Diệp Gia Luật 2012 50 3.3. Liên hệ thực tiễn Việt Nam 3.3.1 Tác động của cuộc khủng hoảng tài chính tại Mỹ đến Việt Nam Xuất khẩu sẽ gặp khó khăn lớn và giảm cả số lượng và giá cả… do tổng cầu thế giới giảm và cạnh tranh trên các thị trường sẽ khó khăn, giảm thu ngoại tệ cho quốc gia, giảm sản xuất trong nước, giảm GDP, thất nghiệp tăng,…Tuy nhiên nếu có chính sách đúng thì vẫn có điều kiện tăng xuất khẩu và nhảy vào thị trường mới, khi các doanh nghiệp các nước đang gặp khó khăn và phá sản.. Du lịch quốc tế vào VN giảm, kéo theo dịch vụ giảm.. giảm nguồn thu ngoại tệ cho cán cân vãng lai Đầu tư nước ngoài FDI, FII, ODA giảm, giải ngân chậm…giảm nguồn thu ngoại tệ, thị trường BĐS tiếp tục khó khăn, nợ quá hạn của NH sẽ tăng Kiều hối giảm mạnh, đặc biệt là kiều hối “đầu tư”. Ảnh hưởng nhất định đến cán cân thanh toán vãng lai, cán cân vốn, và cán cân tổng thể Lãi suất vay USD tăng, chi phí trả nợ nước ngoài tăng Hệ thống NHTM gặp khó khăn trong thanh toán quốc tế và chi phí chuyển tiền tăng do phải tránh bão. Thị trường chứng khoán t iếp tục diễn biến phức tạp, do vốn nước ngoài rút. Vấn đề việc làm, an sinh xã hội là bài toán khó 3.3.2 Các giải pháp Chính Phủ Việt Nam nên làm trong thời gian tới. Về đối ngoại: - Phải theo dõi thật sát và đánh giá thật kỹ biến chuyển hàng ngày trên thế giới, nhất là các nước có liên hệ kinh tế nhiều với nước ta như: Mỹ, Nhật, Hàn, Trung Quốc và các nước Asean. - Tìm biện pháp cải thiện quan hệ kinh tế đối với Trung Quốc vì: + TQ là thị trường rất lớn lại ở sát VN, nhập khẩu năm 2007 của TQ gấn 1.000 tỷ USD. LTTCTT GVHD: TS Diệp Gia Luật 2012 51 + Hàng công nghiệp của TQ tràn ồ ạt vào VN gây sự mất thăng bằng trầm trọng trong cán cân ngoại thương của ta. Nỗ lực thay thế hàng nhập khẩu TQ tại thị trường nội địa và đẩy mạnh xuất khẩu sang thị trường TQ sẽ góp phần ổn định kinh tế vĩ mô và tăng năng lực cạnh tranh của hàng công nghiệp VN trên thị trường thế giới. Về đối nội: - Ưu tiên giải quy ết vấn đề thất nghiệp. Nhân dịp này phải lành mạnh hóa hệ thống tài chính, ngân hàng mà từ trước đến nay vẫn là khu vực yếu nhất trong nền kinh tế nước ta. Cụ thể là cần có đội ngũ chuyên gia kinh tế - tài chính giỏi và phải biết lắng nghe họ. - Việc kích cầu hiện nay không nên chỉ giải quy ết sự suy thoái trước mắt mà nên được hướng vào việc tăng cung cho giai đoạn tới, phải tăng năng lực sản xuất và năng lực cạnh tranh khi kinh tế thế giới hồi phục và cả trong dài hạn. - Chỉ đầu tư công ở những điểm yếu thật sự trong kết cấu hạ tầng kinh tế. Chẳng hạn: Quốc lộ 1 cần được mở rộng và nâng cấp ngay, nhất là ở khu vực Bắc Trung bộ và duyên hải miền Trung, mở thêm các con đường xương cá nối các thôn, làng với Quốc lộ 1. - Tín dụng ưu đãi nên ưu tiên cho các DN nhỏ và vừa – là những nơi tạo ra nhiều công ăn việc làm nhưng lại gặp khó khăn trong việc tiếp cận vốn. - Tập trung xây dựng nhà ở giá rẻ cho người có thu nhập thấp, nhất là tại các vùng phụ cận với khu công nghiệp. Đầu tư theo hướng này vừa có tác dụng an sinh xã hội, vừa tạo điều kiện cải thiện thị trường lao động, ổn định sản xuất cho giai đoạn tới. - Đầu tư cải thiện hạ tầng giáo dục, nhất là bậc tiểu học ở vùng sâu, vùng xa. Đầu tư theo hướng này có tầm quan trọng trong dài hạn. Bài học kinh nghiệm cho VN: Tốc độ tăng trưởng kinh tế cao, thậm chí với những chỉ số kinh tế vĩ mô tương đối lành mạnh, chưa chắc đã thể hiện sự phát triển bền vững. LTTCTT GVHD: TS Diệp Gia Luật 2012 52 Việc cho vay vốn trong lĩnh vực thương mại theo sự chỉ đạo của nhà nước cuối cùng sinh ra những chi phí lớn không hiệu quả dẫn đến tình trạng mất cân đối về cơ cấu, mất ổn định về tài chính và khủng hoảng. Việc Chính phủ không cung cấp thông tin cần thiết cho thị trường hay không thực hiện các yêu cầu pháp lý về tính công khai, trách nhiệm giải trình và chế độ báo cáo tài chính của các doanh nghiệp đã dẫn tới thất bại của thị trường và cuộc khủng hoảng tài chính hiện nay. Quản lý vĩ mô một cách thận trọng đối với cơ cấu thanh khoản và thời hạn các khoản nợ nước ngoài là hết sức quan trọng nhằm giảm nguy cơ chuyển vốn đột ngột ra nước ngoài, dẫn tới khủng hoảng về tiền mặt và cuối cùng ảnh hưởng tới khả năng thanh toán. Thiếu những quy định tối thiểu của nhà nước về an toàn trong ngành tài chính mà tất cả các nước phát triển cũng như đang phát triển cần phải có. Tham nhũng, được tiếp tay bởi tình trạng thiếu công khai, kết hợp với việc đầu tư cho khu vực tư nhân do chính phủ chỉ đạo trực tiếp hay gián tiếp gây ảnh hưởng, đã dẫn đến những khoản đầu tư với chi phí cao và thiếu bền vững về phương diện tài chính. Các chính sách thương mại bảo hộ nhằm thiết lập những ngành công nghiệp thay thế nhập khẩu đã nhanh chóng làm nẩy sinh các vấn đề về cán cân thanh toán và thiếu tính bền vững về phương diện tài chính. M ột thực tế trớ trêu là những nước thực hiện chính sách đóng cửa chặt nhất, cả trong và ngoài khu vực, lại có nguy cơ nhiều nhất dẫn đến khủng hoảng kinh tế và tài chính cũng như tình trạng mất ổn định. Việc phân bổ không đều các lợi ích và chi phí của sự nghiệp phát triển có thể làm nguy hại đến ổn định xã hội. Quan điểm tiến hành quá chậm trễ hoặc trì hoãn quá lâu những biện pháp cải cách cần thiết dẫn tới sự mất cân đối về tài chính và cơ cấu rất nguy hiểm LTTCTT GVHD: TS Diệp Gia Luật 2012 53