Luận văn Nghiên cứu ảnh hƣởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp du lịch dịch vụ tại Việt Nam

ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ HỒ THỊ THÙY LINH NGHIÊN CỨU ẢNH HƢỞNG CỦA CẤU TRÚC VỐN ĐẾN HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH NGHIỆP DU LỊCH DỊCH VỤ TẠI VIỆT NAM TÓM TẮT LUẬN VĂN THẠC SĨ KẾ TOÁN Mã số: 60.34.03.01 Đà Nẵng - 2018 Công trình được hoàn thành tại TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ, ĐHĐN Ngƣời hƣớng dẫn KH: PGS. TS. TRƢƠNG BÁ THANH Phản biện 1: PGS.TS. ĐOÀN NGỌC PHI ANH Phản biện 2: TS. NGUYỄN HỮU PHÚ Luận văn đã được bảo vệ trước Hội đồng chấm Luận văn tốt nghiệp Thạc sĩ Kế toán họp tại Trường Đại học Kinh tế, Đại học Đà Nẵng vào ngày 28 tháng 01 năm 2018 Có thể tìm hiểu luận văn tại: - Trung tâm Thông tin - Học liệu, Đại học Đà Nẵng - Thư viện trường Đại học Kinh tế, Đại học Đà Nẵng 1 MỞ ĐẦU 1. Tính cấp thiết của đề tài Hiệu quả tài chính phản ánh lợi nhuận đạt được khi sử dụng vốn tài trợ của các doanh nghiệp và được thể hiện qua việc huy động, sử dụng, quản lý vốn trong doanh nghiệp. Để đáp ứng nhu cầu sản xuất kinh doanh trong thời kì hội nhập quốc tế, các doanh nghiệp Việt Nam cần có một cấu trúc vốn phù hợp. Một quyết định cụ thể về cấu trúc vốn khẳng định vai trò công tác quản trị tài chính của doanh nghiệp trong môi trường cạnh tranh. Nhiều nghiên cứu đã chứng minh sự tác động của cấu trúc vốn ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính. Tuy nhiên, mỗi lĩnh vực có những nét đặc thù riêng trong hoạt động kinh doanh cũng như trong quản trị nguồn vốn, nên mức độ tác động cũng khác nhau. Trong bối cảnh toàn cầu hóa, cùng với sự phát triển của nhiều ngành, ngành Du lịch dịch vụ tại Việt Nam cũng có những bước tiến vượt bậc, đòi hỏi nhà quản trị phải đưa ra những chiến lược nhằm kiểm soát rủi ro, duy trì sự ổn định và phát triển của doanh nghiệp trước nhiều yếu tố tác động đến hiệu quả tài chính, mà một trong những nhân tố tác động đó chính là cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Để tối đa hóa lợi ích kinh tế, các doanh nghiệp Du lịch dịch vụ tại Việt Nam cần xây dựng cấu trúc vốn phù hợp với điều kiện hoạt động của mình. Để nghiên cứu cụ thể chiều hướng tác động của cấu trúc vốn đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp như thế nào, tác giả chọn đề tài: “Nghiên cứu ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp Du lịch dịch vụ tại Việt Nam”. 2. Mục tiêu nghiên cứu Trên cơ sở tổng hợp các lý thuyết và hệ thống hóa các kết 2 quả nghiên cứu trước đây về mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả tài chính, xác định mô hình nghiên cứu cấu trúc vốn ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính. Dựa trên mô hình đã xây dựng, vận dụng để nhận diện, đánh giá cấu trúc vốn có ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp Du lịch dịch vụ Việt Nam hay không và ảnh hưởng theo chiều hướng như thế nào. Từ kết quả nghiên cứu, rút ra một số kết luận có cơ sở khoa học và hàm ý chính sách nhằm nâng cao hiệu quả tài chính đối với doanh nghiệp Du lịch dịch vụ tại Việt Nam và các chủ thể liên quan. 3. Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu Nghiên cứu này tập trung xác định tác động của cấu trúc vốn đến hiệu quả tài chính thông qua báo cáo tài chính năm của 50 doanh nghiệp Du lịch dịch vụ được niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2013 đến năm 2016. Với tổng thể nghiên cứu bao gồm khoảng 1,600 doanh nghiệp trong ngành và chỉ 87 doanh nghiệp được niêm yết trên thị trường chứng khoán. Nghiên cứu tập trung khai thác dữ liệu của các công ty ngành Du lịch dịch vụ có các hoạt động sau: dịch vụ hàng không, vận tải hành khách, khách sạn, dịch vụ lưu trú, nhà hàng, dịch vụ ăn uống, nghệ thuật, giải trí, quảng bá, tổ chức sự kiện, tour du lịch Các hoạt động này là những dịch vụ thiết yếu phục vụ du lịch. 4. Phƣơng pháp nghiên cứu Đề tài sử dụng phương pháp định lượng. Thông qua việc thu thập, tính toán các chỉ số ROE, tỷ suất nợ, tỷ suất nợ dài hạn, quy mô doanh nghiệp, tốc độ tăng trưởng, cấu trúc tài sản và khả năng thanh toán. Qua đó, dùng phương pháp thống kê mô tả để phân tích, đánh giá bao quát về thực trạng cấu trúc vốn và hiệu quả tài chính trong quá khứ của các doanh nghiệp. 3 Thiết lập mô hình các nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính, có dạng tổng quát: Y = β1 + β2×X2 + β3×X3 +.+ βn×Xn + ε. Qua đó, kiểm định sự ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả tài chính là thuận chiều hay nghịch chiều và phân tích kết quả. 5. Bố cục đề tài Ngoài phần mở đầu, kết luận, danh mục tài liệu tham khảo và các phụ lục, nội dung chính của luận văn gồm 4 chương: Chương 1: Cơ sở lý luận và thực tiễn về ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp. Chương 2: Thiết kế nghiên cứu ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp Du lịch dịch vụ tại Việt Nam. Chương 3: Kết quả nghiên cứu ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp Du lịch dịch vụ tại Việt Nam. Chương 4: Hàm ý chính sách. 6. Tổng quan tài liệu nghiên cứu Đề tài hệ thống hóa các nghiên cứu: lý thuyết M&M, nghiên cứu của Abor (2005), Weill (2007), Đoàn Ngọc Phi Anh (2010), Lê Thị Mỹ Phương (2017), Skopljak (2012), Gleason và Mathur (2000), Pendey (2001), Huang và Song (2002), Braduri (2002), R. Zeitun và Tian (2007), Majumdar và Chhibber (1997), Ong Tze San và Teh Boon Heng Dr (2011), Hasan, Ahsan, Rahaman và Alam (2014), Đoàn Ngọc Phúc (2014), Phan Thanh Hiệp (2016) 4 CHƢƠNG 1 CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ THỰC TIỄN VỀ ẢNH HƢỞNG CỦA CẤU TRÚC VỐN ĐẾN HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP 1.1. TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC VỐN VÀ HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH 1.1.1. Khái niệm tài chính doanh nghiệp Tài chính doanh nghiệp là hoạt động liên quan đến việc huy động hình thành nên nguồn vốn và sử dụng nguồn vốn đó để tài trợ cho việc đầu tư vào tài sản doanh nghiệp nhằm đạt mục tiêu đề ra. 1.1.2. Cấu trúc vốn doanh nghiệp a. Khái niệm Theo Trần Ngọc Thơ, “Cấu trúc vốn là sự kết hợp số lượng nợ ngắn hạn thường xuyên, nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần thường được dùng để tài trợ cho quyết định đầu tư của một doanh nghiệp”. Ở Việt Nam, nguồn tài trợ từ nợ ngắn hạn tại các doanh nghiệp trong ngành Du lịch dịch vụ mang tính chất thường xuyên. Vì vậy, để phản ánh cấu trúc vốn, luận văn sử dụng hai chỉ tiêu: tổng nợ và nợ dài hạn để phản ánh tác động của tỷ suất nợ nói chung, tỷ suất nợ dài hạn nói riêng đến suất sinh lời vốn chủ sở hữu. b. Các chỉ tiêu phản ánh cấu trúc vốn  Chỉ tiêu tỷ suất nợ (hệ số nợ so với tài sản)  Chỉ tiêu tỷ suất nợ dài hạn (hệ số nợ dài hạn so với tài sản)  Chỉ tiêu tỷ suất nợ so với vốn chủ sở hữu  Chỉ tiêu tỷ suất nợ so với tổng nguồn vốn c. Các lý thuyết cấu trúc vốn Lý thuyết cấu trúc tài chính tối ưu, Lý thuyết cấu trúc vốn của Modigliani và Miller (M&M), Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, Lý thuyết trật tự phân hạng, Lý thuyết thời điểm thị trường. 5 1.1.3. Hiệu quả tài chính doanh nghiệp a. Khái niệm Hiệu quả tài chính là hiệu quả gắn liền với việc huy động hình thành nên nguồn vốn và sử dụng, quản lý nguồn vốn để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. b. Các chỉ tiêu phản ánh hiệu quả tài chính doanh nghiệp - Chỉ tiêu lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) - Chỉ tiêu tỷ số giá cổ phiếu trên thu nhập (P/E). c. Một số nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính - Cấu trúc vốn Lý thuyết M&M (1963) trong trường hợp có thuế đã chỉ ra cơ cấu vốn liên quan đến giá trị doanh nghiệp. Lý thuyết cơ cấu vốn tối ưu đã chỉ ra cơ cấu vốn có tác động đến WACC và giá trị công ty. Qua đó, ta có thể thấy tồn tại mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả tài chính của doanh nghiệp - Quy mô doanh nghiệp Quy mô doanh nghiệp được đại diện bằng quy mô doanh thu hoặc quy mô tổng tài sản Mô hình lý thuyết lợi thế kinh tế theo quy mô được thể hiện khi chi phí bình quân trên một sản phẩm sản xuất ra sẽ giảm dần theo mức tăng của sản lượng sản phẩm. Do đó, khi doanh nghiệp có quy mô lớn sẽ có khả năng tiếp cận các nguồn vốn được dễ dàng hơn, ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính doanh nghiệp. - Tốc độ tăng trưởng doanh nghiệp Tốc độ tăng trưởng được đo lường thông qua tốc độ tăng doanh thu. Myers cho rằng các doanh nghiệp tăng trưởng cao sẽ mang lại tỷ suất sinh lời cao hơn so với các doanh nghiệp có mức tăng trưởng thấp. - Cấu trúc tài sản Cấu trúc tài sản được đo lường thông qua chỉ tiêu tỷ trọng 6 đầu tư tài sản cố định. Khi tỷ lệ tài sản cố định chiếm tỷ trọng lớn, doanh nghiệp có cơ hội thế chấp các tài sản này để tiếp cận các nguồn vốn bên ngoài dễ dàng hơn. Ngoài ra, lợi ích từ lá chắn thuế từ khấu hao tài sản cố định là điều kiện làm tăng hiệu quả tài chính doanh nghiệp. Qua các nghiên cứu của Akistnye (2008), Margaritis và Psillaki (2010), một doanh nghiệp có tỷ lệ tài sản cố định trên tổng tài sản lớn hơn thường sử dụng nhiều nợ hơn. Một số nhà nghiên cứu như Zeitun và Tian (2007), Anaolapo và Kajola (2010) lại chỉ ra rằng tỷ trọng tài sản cố định có tác động ngược chiều đến hiệu quả kinh doanh. - Khả năng thanh toán Theo quan điểm của Myers (1977) hay Opler và cộng sự (1999), tính thanh khoản cao là một yếu tố tạo nên hiệu quả tài chính. Tuy nhiên, Hvide và cộng sự (2007) lại cho rằng, một sự phong phú trong thanh khoản có thể gây hại nhiều đối với hiệu quả kinh doanh. - Hình thức sở hữu của doanh nghiệp Hình thức sở hữu của doanh nghiệp được đo lường bằng tỷ lệ vốn góp nhà nước trong cơ cấu vốn của doanh nghiệp. Sở hữu nhà nước càng lớn, hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp càng thấp. 1.2. ẢNH HƢỞNG CỦA CẤU TRÚC VỐN ĐẾN HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP 1.2.1. Ảnh hƣởng của cấu trúc vốn đến suất sinh lời của vốn chủ sở hữu Theo Trương Bá Thanh và Trần Đình Khôi Nguyên (2001) ROE chịu ảnh hưởng của cấu trúc vốn thông qua phân tích phương trình Dupont sau: ROE = ROA × (1 – T) × (1+ đòn bẩy tài chính) Qua đó, ta có thể thấy, nếu hệ số đòn bẩy tài chính càng cao thì hiệu quả tài chính của doanh nghiệp càng tăng. 7 Để xem xét riêng ảnh hưởng của viêc vay nợ và cấu trúc vốn đến tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu, ta xem xét công thức : ROE = [RE + (RE – r) × ĐBTC] × (1 – T) Nếu RE lớn hơn r, việc vay nợ sẽ làm cho ROE tăng lên. Nếu RE nhỏ hơn r thì việc vay nợ sẽ làm cho ROE giảm và rủi ro doanh nghiệp tăng lên do hệ số tự tài trợ giảm. Như vậy, cấu trúc vốn sẽ ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp. 1.2.2. Một số kết quả nghiên cứu thực nghiệm về ảnh hƣởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp Các nghiên cứu thực nghiệm của Pendey (2001), Huang và Song (2002), Braduri (2002) ở các nước có nền kinh tế chuyển đổi cho thấy hiệu quả kinh doanh tỉ lệ nghịch với tỉ suất nợ. Zeitun và Tian (2007) sử dụng dữ liệu của 167 Công ty ở Jordan trong 15 năm (1989 -2003) và chứng minh cấu trúc vốn của doanh nghiệp có tác động tiêu cực đến các chỉ số hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, kể cả đối với giá trị thị trường và giá trị sổ sách. Nghiên cứu của Onaolapo và Kajola (2010) với dữ liệu nghiên cứu là 30 công ty phi tài chính niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Nigeria (2001-2007), cho thấy tỷ lệ nợ tác động ngược chiều đến hiệu quả kinh doanh (hay hiệu quả tài chính). Nghiên cứu của Nguyễn Thị Cẩm Hương (2015) về 18 doanh nghiệp ngành khai khoáng trong giai đoạn từ năm 2009 đến 2013, cho thấy tỷ suất nợ và tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu tỷ lệ nghịch với tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu. Nghiên cứu của Đặng Phương Mai (2016) đã sử dụng dữ liệu của 25 doanh nghiệp ngành thép trong giai đoạn từ năm 2009 đến năm 2014, qua mô hình FEM, đã chỉ ra: cấu trúc tài chính (đại diện 8 bằng chỉ tiêu hệ số nợ) là một trong những nhân tố tác động ngược chiều đến hiệu quả hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp trong ngành thép Việt Nam. Nghiên cứu của Margaritis & Psillaki (2007) với dữ liệu nghiên cứu là các công ty Pháp thuộc lĩnh vực sản xuất công nghiệp truyền thống, cho thấy tỷ lệ nợ có mối quan hệ tuyến tính và mối quan hệ bậc 2 với hiệu quả kinh doanh. Tỷ lệ nợ có tác động dương đến hiệu quả kinh doanh khi tỷ lệ nợ ở mức nợ trung bình. Nghiên cứu của Đoàn Ngọc Phi Anh (2010) được quan sát trên cơ sở số liệu báo cáo tài chính trong 3 năm (2007-2009) của 428 doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, cho thấy, cấu trúc tài chính có tác động cùng chiều đến ROE. Nghiên cứu của Lê Thị Mỹ Phương (2017) được thực hiện tại 207 công ty niêm yết của ngành sản xuất giai đoạn từ năm 2010- 2015, cho thấy cấu trúc vốn (đại diện bằng chỉ tiêu tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu) có tác động cùng chiều đến hiệu quả tài chính. Nghiên cứu của Mesquita & Lara (2003) về 70 công ty niêm yết ở Brazil trong giai đoạn từ năm 1995 đến 2001, cho thấy tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản có mối quan hệ dương có ý nghĩa thống kê với ROE, trong khi tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản có mối quan hệ âm có ý nghĩa thống kê với ROE. Nghiên cứu của Abor (2005) đã sử dụng dữ liệu của 20 doanh nghiệp ở Ghana trong giai đoạn từ năm 1998 đến 2002 cũng cho thấy mối quan hệ cùng chiều giữa nợ ngắn hạn với suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu và mối quan hệ ngược chiều giữa nợ dài hạn với suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu. Đối với tổng nợ, cho thấy có mối quan hệ cùng chiều giữa tổng nợ và ROE. 9 Nghiên cứu của Ong Tze San và The Boon Heng Dr (2011) về 49 doanh nghiệp ngành xây dựng trên thị trường chứng khoán Bursa trong giai đoạn 2005-2008 cho thấy: đối với các công ty lớn (có vốn chủ sở hữu lớn hơn 5,000,000,000 RM) thì tỉ suất nợ trên vốn chủ sở hữu có tác động tỷ lệ nghịch đến lợi nhuận trên mỗi cổ phần, tỉ suất nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu có tác động tỷ lệ thuận với lợi nhuận trên mỗi cổ phần. Tỉ suất nợ trên vốn chủ sở hữu cũng có tác động tỷ lệ nghịch đến lợi nhuận trên mỗi cổ phần đối với các công ty nhỏ (có vốn chủ sở hữu nhỏ hơn 1,000,000,000 RM). Nghiên cứu của Đoàn Ngọc Phúc (2014) về 217 doanh nghiệp niêm yết trên HOSE và HNX từ năm 2007 đến 2012, đã cho thấy nợ dài hạn có tác động tích cực đến ROE, trong khi nợ ngắn hạn lại có tác động tiêu cực đến ROE. Như vậy, các kết quả nghiên cứu thực nghiệm đã chứng tỏ sự ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả tài chính. Từ đó đặt ra vấn đề cần nghiên cứu chiều hướng ảnh hưởng này ở các doanh nghiệp ngành Du lịch dịch vụ tại Việt Nam. KẾT LUẬN CHƢƠNG 1 10 CHƢƠNG 2 THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU ẢNH HƢỞNG CỦA CẤU TRÚC VỐN ĐẾN HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH NGHIỆP DU LỊCH DỊCH VỤ TẠI VIỆT NAM 2.1. GIỚI THIỆU CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH DU LỊCH DỊCH VỤ 2.1.1. Khái niệm, đặc điểm và vai trò ngành Du lịch dịch vụ 2.1.2. Chính sách phát triển ngành Du lịch dịch vụ 2.1.3. Khái quát tình hình hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp ngành Du lịch dịch vụ tại Việt Nam. 2.2. QUY TRÌNH NGHIÊN CỨU ẢNH HƢỞNG CỦA CẤU TRÚC VỐN ĐẾN HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH NGHIỆP DU LỊCH DỊCH VỤ TẠI VIỆT NAM 2.2.1. Các giả thuyết nghiên cứu - Cấu trúc vốn Qua lý thuyết M&M, ta có thể thấy tồn tại mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả tài chính của doanh nghiệp. Trong các nghiên cứu trước đây của Pendey (2001), Huang và Song (2002), Braduri (2002), Zeitun và Tian (2007), Đoàn Ngọc Phi Anh (2010), Nguyễn Thị Cẩm Hương (2015) đã chứng minh sự tác động cùng chiều hay ngược chiều của cấu trúc vốn đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp. Dựa vào phương trình Dupont, phân tích chỉ tiêu ROE ở chương 1, ta có thể thấy mối quan hệ giữa nợ và ROE. Ngành Du lịch dịch vụ theo thống kê được nhận định là đang hoạt động kinh doanh có hiệu quả, do đó, đòn bẩy tài chính sẽ phát huy tác dụng. Giả thuyết 1: “Cấu trúc vốn tỷ lệ thuận với hiệu quả tài chính”. 11 - Quy mô doanh nghiệp Các nghiên cứu của Abor (2005), Zeitun & Tian (2007), Margaritis & Psillaki (2007); Gleason, K. Mathur & I. Mathur (2000) đều cho thấy quy mô doanh nghiệp tỷ lệ thuận với hiệu quả tài chính. Tuy nhiên, một số nhà nghiên cứu khác như Durand & Coeuderoy (2001), Tzelepis & Skuras (2004) lại nhận thấy không có ảnh hưởng đáng kể giữa quy mô với hiệu quả của doanh nghiệp. Trong khi nghiên cứu của Cheng và cộng sự (2010) cho thấy các doanh nghiệp có quy mô lớn lại hoạt động kém hiệu quả hơn. Đối với doanh nghiệp ngành Du lịch dịch vụ, việc mở rộng quy mô hoạt động dựa vào khai thác lợi thế của ngành Du lịch dịch vụ sẽ tạo điều kiện tiếp cận các nguồn vốn được dễ dàng hơn, do đó hiệu quả tài chính cao hơn. Giả thuyết 2: “Quy mô doanh nghiệp tỷ lệ thuận với hiệu quả tài chính”. - Tốc độ tăng trưởng doanh nghiệp Nghiên cứu của Zeitun & Tian (2007), Abor (2005), Nieh và cộng sự (2008), Chang và cộng sự (2009) cho thấy các doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng càng lớn thường có hiệu quả hoạt động cao. Những doanh nghiệp có mức độ tăng trưởng cao trong ngành Du lịch dịch vụ cho thấy hiệu quả tài chính tốt. Giả thuyết 3: “Tốc độ tăng trưởng doanh nghiệp tỷ lệ thuận với hiệu quả tài chính”. - Cấu trúc tài sản Cấu trúc tài sản được đo lường bằng cách sử dụng chỉ tiêu tài sản cố định trên tổng tài sản của doanh nghiệp trong cùng thời kỳ. Nghiên cứu của Abbasali & Malekian (2012) cho thấy việc nâng cao đầu tư tài sản cố định có tác động tích cực đến hiệu quả tài 12 chính doanh nghiệp. Trong khi nghiên cứu của Zeitun, Titan (2007) và Onaolapo & Kajola (2010) lại cho thấy tỷ trọng tài sản cố định cao làm giảm hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp. Đối với các doanh nghiệp Du lịch dịch vụ, việc đầu tư vào tài sản cố định một cách hiệu quả để phục vụ nhu cầu ngày càng tăng của khách du lịch là cần thiết, nên có thể làm gia tăng hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Giả thuyết 4: “Cấu trúc tài sản của doanh nghiệp tỷ lệ thuận với hiệu quả tài chính”. - Khả năng thanh toán Nghiên cứu của Raheman & Nasr (2007) chỉ ra rằng khả năng thanh toán ngắn hạn và khả năng sinh lời có mối quan hệ ngược chiều. Khi doanh nghiệp duy trì khả năng thanh toán cao thì đánh đổi lại lợi nhuận đạt được sẽ thấp và ngược lại. Điều này được xem là hợp lý đối với doanh nghiệp ngành Du lịch dịch vụ, khi nhu cầu vay nợ ngày càng tăng để đáp ứng với thị phần, mang lại kỳ vọng cao đối với lợi nhuận. Giả thuyết 5: “Khả năng thanh toán tỷ lệ nghịch với hiệu quả tài chính”. 2.2.2. Mô hình nghiên cứu Mô hình nghiên cứu phân tích ảnh hưởng của các yếu tố đến hiệu quả tài chính doanh nghiệp mà chủ yếu là yếu tố cấu trúc vốn được thể hiện thông qua các biến số trong bảng sau: 13 Bảng 2.2. Tóm tắt cách tính và kì vọng về dấu của các biến Biến Mã biến Cách tính Kì vọng dấu Biến phụ thuộc Tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu Y Lợi nhuận sau thuế/Vốn chủ sở hữu bình quân Biến độc lập Tỷ suất nợ da Nợ phải trả/Tổng tài sản + Tỷ suất nợ dài hạn lda Nợ dài hạn/ Tổng tài sản + Biến kiểm soát Quy mô doanh nghiệp size Ln (Tổng tài sản) + Tốc độ tăng trưởng doanh nghiệp gr (DTTn – DTTn-1)/DTTn-1 + Cấu trúc tài sản as Tài sản cố định/Tổng tài sản + Khả năng thanh toán liq Tài sản ngắn hạn/Nợ ngắn hạn - Mô hình nghiên cứu được sử dụng trong nghiên cứu này bao gồm 2 mô hình: mô hình ảnh hưởng cố định - FEM, mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên - REM. 2.2.3. Kiểm định lựa chọn mô hình và kiểm định giả thiết của mô hình a. Kiểm định lựa chọn mô hình Sau khi chạy 2 mô hình FEM, REM, ta cần xem xét mô hình nào phù hợp hơn. Sử dụng kiểm định Hausman để lựa chọn mô hình phù hợp. b. Kiểm định giả thiết của mô hình 14 Sau khi thực hiện kiểm định Hausman để lựa chọn mô hình tối ưu nhất, ta thực hiện kiểm định các khuyết tật của mô hình được chọn: phương sai sai số thay đổi, tự tương quan, đa cộng tuyến. 2.2.4. Dữ liệu nghiên cứu Tiến hành lựa chọn mẫu nghiên cứu trong danh sách các doanh nghiệp Du lịch dịch vụ niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Mẫu nghiên cứu là 50 doanh nghiệp Du lịch dịch vụ trong giai đoạn 4 năm từ năm 2013 đến năm 2016. Mẫu nghiên cứu được lựa chọn bằng phương pháp ngẫu nhiên để đảm bảo tính đại diện của tổng thể nghiên cứu. Thu thập số liệu từ các mẫu nghiên cứu các chỉ số có liên quan đến các biến trong mô hình nghiên cứu. Các chỉ số tài chính được lấy từ báo cáo tài chính đã được kiểm toán công bố trên các sàn giao dịch chứng khoán, đảm bảo độ tin cây của dữ liệu. Tiêu chí để lựa chọn mẫu nghiên cứu: - Năm tài chính của công ty kết thúc vào ngày 31/12 hàng năm và không có thay đổi về năm tài chính trong suốt giai đoạn quan sát. - Quá trình hoạt động kinh doanh không bị ngắt quãng trong suốt thời gian quan sát. Dữ liệu sử dụng trong nghiên cứu này là dữ liệu bảng. KẾT LUẬN CHƢƠNG 2 15 CHƢƠNG 3 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ẢNH HƢỞNG CỦA CẤU TRÚC VỐN ĐẾN HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH NGHIỆP DU LỊCH DỊCH VỤ TẠI VIỆT NAM 3.1. ĐẶC ĐIỂM CẤU TRÚC VỐN VÀ HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH 3.1.1. Đặc điểm cấu trúc vốn Trong khoảng thời gian từ năm 2013 đến 2016, tỷ suất nợ trên tổng tài sản của các doanh nghiệp ngành Du lịch dịch vụ tại Việt Nam có giá trị trung bình là 41.86%, tỷ suất nợ dài hạn trên tổng tài sản có giá trị trung bình là 15.58%. Hai tỷ suất này chênh lệch khá lớn giữa các doanh nghiệp trong ngành với độ lệch chuẩn lần lượt là 34% và 22.51%. Doanh nghiệp có tỷ suất nợ trên tổng tài sản lớn nhất trong mẫu nghiên cứu là 198.14% và nhỏ nhất là 0.69%. Doanh nghiệp có tỷ suất nợ dài hạn trên tổng tài sản lớn nhất trong mẫu nghiên cứu là 179.48% và nhỏ nhất là 0%. Điều này cho thấy có những doanh nghiệp sử dụng nợ quá lớn để tài trợ cho tài sản và thậm chí bù lỗ, cũng có những doanh nghiệp sử dụng nợ thấp và chưa tận dụng được đòn bẩy tài chính. 3.1.2. Đặc điểm hiệu quả tài chính Tỷ suất ROE bình quân của các doanh nghiệp ngành Du lịch dịch vụ trong giai đoạn từ năm 2013 đến 2016 là 9.95%. Mẫu nghiên cứu cho thấy có sự chênh lệch về hiệu quả tài chính giữa các doanh nghiệp trong ngành với độ lệch chuẩn mẫu lên tới 19.41%. Doanh nghiệp có tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu cao nhất là 180.74% và doanh nghiệp có tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu thấp nhất là -31.38%. Như vậy, hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp ngành Du lịch dịch vụ có sự chênh lệch khá đáng kể. Nhìn chung, dựa theo giá 16 trị trung bình quan sát được, hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp trong ngành chưa được cao, nguyên nhân là do các doanh nghiệp ngành Du lịch dịch vụ niêm yết trên sàn chứng khoán chủ yếu là những doanh nghiệp vừa và nhỏ, khả năng tiếp cận các nguồn lực bên ngoài chưa cao nên hiệu quả tài chính chưa cao. 3.2. PHÂN TÍCH HỆ SỐ TƢƠNG QUAN Các biến có tương quan thuận chiều với tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu là tỷ suất nợ, quy mô doanh nghiệp, tốc độ tăng trưởng. Các biến có tương quan nghịch chiều với tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu là tỷ suất nợ dài hạn, cấu trúc tài sản và khả năng thanh toán. Có sự tương quan giữa các biến độc lập trong mô hình, trong đó có sự tương quan khá chặt chẽ giữa cặp biến cấu trúc vốn là tỷ suất nợ và tỷ suất nợ dài hạn, với mức độ tương quan là 0.7577. 3.3. PHÂN TÍCH HỒI QUY 3.3.1. Kết quả hồi quy biến ROE và các biến độc lập Với kết quả hồi quy mô hình ảnh hưởng cố định FEM, hệ số xác định R2 là 0.1532, điều này cho thấy mô hình FEM có các biến độc lập giải thích được 15.32% sự thay đổi của tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu. Các biến tỷ suất nợ và tỷ suất nợ dài hạn có ý nghĩa giải thích cho biến phụ thuộc ROE, với biến tỷ suất nợ ảnh hưởng cùng chiều và tỷ suất nợ dài hạn ảnh hưởng ngược chiều đối với chỉ tiêu ROE. Trong khi đó, các biến size (quy mô doanh nghiệp), gr (tốc độ tăng trưởng), as (cấu trúc tài sản), liq (khả năng thanh toán) không ảnh hưởng đến ROE. Với kết quả hồi quy mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên REM, hệ số xác định R2 là 0.1719, điều này cho thấy mô hình REM có các biến độc lập giải thích được 17.19% sự thay đổi của tỷ suất sinh lời 17 trên vốn chủ sở hữu. Các biến tỷ suất nợ và tỷ suất nợ dài hạn, cấu trúc tài sản và khả năng thanh toán có ý nghĩa giải thích cho biến phụ thuộc ROE, với biến tỷ suất nợ, cấu trúc tài sản và khả năng thanh toán ảnh hưởng cùng chiều với ROE, tỷ suất nợ dài hạn ảnh hưởng ngược chiều với ROE. Trong khi đó, các biến size (quy mô doanh nghiệp), gr (tốc độ tăng trưởng) không ảnh hưởng đến ROE. 3.3.2. Kết quả kiểm định Hausman Theo kết quả kiểm định, P-value =0.0000 < 0.05, nên mô hình FEM là mô hình phù hợp. Như vậy, mô hình tác động của cấu trúc vốn đến hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp Du lịch dịch vụ trong giai đoạn 2013-2016 được biểu diễn như sau: Y = - 0.3434 + 0.8843 da – 1.1118 lda Mô hình cho thấy biến tỷ suất nợ có quan hệ cùng chiều với biến ROE, biến tỷ suất nợ dài hạn có quan hệ nghịch chiều với biến ROE. Điều này cho thấy, đối với ngành Du lịch dịch vụ, việc vay nợ sẽ giúp doanh nghiệp tận dụng được tối đa đòn bẩy tài chính, nhằm tăng lợi nhuận cho mình, do đó khuyến khích doanh nghiệp vay nợ. Mặt khác, đặc tính của ngành này có các khoản nợ ngắn hạn mang tính chất thường xuyên, nên doanh nghiệp sử dụng nguồn nợ này để tài trợ cho tài sản nhiều, nhằm nâng cao hiệu quả tài chính của doanh nghiệp. Tuy nhiên, đối với nợ dài hạn, có những trường hợp doanh nghiệp kinh doanh không hiệu quả, buộc phải vay nợ dài hạn để giảm thiểu rủi ro thanh toán trong ngắn hạn. Trên thực tế, cũng có những doanh nghiệp mới bước đầu đi vào hoạt động kinh doanh ngành Du lich dịch vụ và họ cần vay vốn dài hạn để giảm áp lực thanh toán trong giai đoạn đầu này, tuy nhiên, việc sử dụng nguồn vốn của những doanh nghiệp này chưa hợp lý, dẫn đến hiệu quả tài chính không cao. 18 Các biến quy mô doanh nghiệp, tốc độ tăng trưởng, cấu trúc tài sản, khả năng thanh toán không có ý nghĩa đối với biến hiệu quả tài chính. 3.4. KIỂM ĐỊNH GIẢ THIẾT 3.4.1. Kiểm định giả thiết không có đa cộng tuyến Kết quả kiểm định cho thấy các nhân tử phóng đại phương sai đều nhỏ hơn 5, do đó không có hiện tượng đa cộng tuyến. 3.4.2. Kiểm đinh giả thiết không có phƣơng sai sai số thay đổi Kết quả kiểm định cho thấy P-value < 0.05 nên có hiện tượng phương sai sai số thay đổi. 3.4.3. Kiểm định giả thiết không có tự tƣơng quan Kết quả kiểm định cho thấy P-value > 0.05 nên không có hiện tượng tự tương quan. 3.4.4. Mô hình FEM sau khi khắc phục khuyết tật Như vậy, với kết quả hồi quy của mô hình FEM sau khi khắc phục khuyết tật, hệ số xác định R2 là 0.1532, cho thấy mô hình FEM có các biến độc lập giải thích được 15.32% sự thay đổi của tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu. Các biến tỷ suất nợ và tỷ suất nợ dài hạn có ý nghĩa thống kê, với biến tỷ suất nợ ảnh hưởng cùng chiều và tỷ suất nợ dài hạn ảnh hưởng ngược chiều đến ROE. Các biến còn lại gồm quy mô doanh nghiệp, tốc độ tăng trưởng, cấu trúc tài sản và khả năng thanh toán không có ý nghĩa thống kê, do đó không ảnh hưởng đến ROE. Mô hình hồi quy tác động của cấu trúc vốn đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp sau khi loại bỏ các biến không có ý nghĩa được thể hiện qua bảng sau: 19 Bảng 3.7. Kết quả hồi quy tác động của cấu trúc vốn đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp Mô hình FEM Hệ số hồi quy P-value da 0.8743 0.000 lda -1.0410 0.000 _cons -0.1043 0.000 Tổng số quan sát 200 Hệ số xác định R2 0.1512 (Nguồn: kết quả từ phần mềm STATA) Như vậy, mô hình tác động của cấu trúc vốn đến hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp Du lịch dịch vụ trong giai đoạn 2013- 2016 được biểu diễn như sau: Y = - 0.1043 + 0.8743 da – 1.0410 lda. Mô hình cho thấy biến tỷ suất nợ có quan hệ cùng chiều với biến tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu, biến tỷ suất nợ dài hạn có quan hệ nghịch chiều với biến tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu. Hệ số xác định R2 là 0.1512, cho thấy mô hình FEM có các biến tỷ suất nợ và tỷ suất nợ dài hạn giải thích được 15.12% sự thay đổi của tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu. KẾT LUẬN CHƢƠNG 3 . 20 CHƢƠNG 4 HÀM Ý CHÍNH SÁCH 4.1. ĐỐI VỚI DOANH NGHIỆP NGÀNH DU LỊCH DỊCH VỤ Các doanh nghiệp nên sử dụng đòn bẩy tài chính một cách hợp lý để hạn chế tối đa việc suy giảm hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Căn cứ vào cơ cấu vốn hiện tại và kế hoạch phát triển trong tương lai, doanh nghiệp xây dựng chính sách huy động vốn hợp lý, đảm bảo sử dụng nguồn tài trợ một cách hiệu quả. Các doanh nghiệp ngành Du lịch dịch vụ nên xem xét tỷ suất nợ dài hạn để đảm bảo sự an toàn về mặt tài chính. Tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng nợ quá cao cho thấy doanh nghiệp đang gặp rắc rối về tài chính khi khả năng thanh khoản thấp. Vì vậy, các doanh nghiệp nên điều chỉnh cơ cấu nợ hợp lý, giảm tỷ lệ nợ dài hạn để đảm bảo sự an toàn về mặt tài chính. Doanh nghiệp cần tổ chức lại hoạt động kinh doanh, tái cấu trúc tài chính nhằm cải thiện tình hình tài chính. Doanh nghiệp có thể xây dựng các chỉ tiêu cảnh báo nhằm phát hiện kịp thời các yếu tố trong cấu trúc vốn còn yếu kém, qua đó có những biện pháp khắc phục kịp thời. Ngoài các chỉ tiêu tài chính cơ bản, các doanh nghiệp cần thường xuyên đánh giá tình hình sử dụng và khả năng quản trị nợ qua một số chỉ tiêu như: Tỷ suất thu nhập trên vốn đầu tư (ROI); Hệ số nợ vay trên tổng vốn đầu tư; Hệ số khả năng trả nợ. Doanh nghiệp cần linh động trong việc tìm kiếm các nguồn tài trợ như vốn chủ sở hữu, vốn vay ngân hàng, vốn chiếm dụng, vốn liên doanh, liên kết. Bên cạnh đó, doanh nghiệp có thể áp dụng phương pháp cho thuê tài chính, huy động vốn tư các quỹ đầu tư. Doanh nghiệp cần chú trọng việc đào tạo cũng như chú trọng đổi mới công tác quản lý tài chính, kiểm tra thường xuyên các hoạt 21 động sử dụng vốn. Nhà quản trị tài chính doanh nghiệp cần xây dựng chiến lược và kế hoạch kinh doanh đúng đắn, phù hợp với tình hình thực tế của đơn vị. 4.2. ĐỐI VỚI CƠ QUAN QUẢN LÝ NHÀ NƢỚC Ngân hàng nhà nước cần có chế độ điều chỉnh chính sách lãi suất, chính sách tín dụng, đặc biệt là khuyến khích các doanh nghiệp trong ngành vay vốn ngắn hạn, để giảm thiểu rủi ro tài chính, nâng cao hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp. Việc cải thiện cơ cấu vốn của doanh nghiệp phụ thuộc vào chính sách điều hành kinh tế vĩ mô của Chính phủ Việt Nam. Ngân hàng nhà nước cần đổi mới cơ chế điều hành lãi suất theo hướng: sử dụng lãi suất chiết khấu như lãi suất sàn; lãi suất cho vay qua đêm và lãi suất tái cấp vốn làm lãi suất trần trên thị trường liên ngân hàng nhằm tác động đến việc huy động vốn và cho vay của các ngân hàng thương mại trên thị trường. Tiếp tục điều hành công cụ dữ trữ bắt buộc một cách chủ động và linh hoạt theo diễn biến của thị trường. Điều hành chính sách tỷ giá linh hoạt theo quan hệ cung cầu trên thị trường, trong mối quan hệ phối hợp với lãi suất, có sự kiểm soát của Nhà nước nhằm đảm bảo các cân đối vĩ mô. Nhà nước cần giám sát chặt chẽ hệ thống tài chính. Nhà nước cần xây dựng và ban hành bộ quy ước thị trường, bộ thông lệ và quy tắc đạo đức chuẩn mực cho thị trường trái phiếu Việt Nam. Nghiên cứu khả năng phát hành các sản phẩm mới như: Trái phiếu có lãi suất thả nổi, trái phiếu có gốc, lãi được giao dịch tách biệt (strip bond), trái phiếu gắn với chỉ số lạm phát,... cũng như các sản phẩm phái sinh trái phiếu: Hợp đồng tương lai/kỳ hạn, hợp đồng quyền chọn. 22 Để thị trường chứng khoán Việt Nam được bảo đảm duy trì sự ổn định và bền vững, Nhà nước cần đưa ra các biện pháp: Hoàn thiện khung pháp lý và nâng cao năng lực quản lý, giám sát; Tiếp tục đẩy mạnh công tác cổ phần hóa, thoái vốn của các doanh nghiệp nhà nước gắn với việc niêm yết và đăng ký giao dịch; Chuẩn bị các điều kiện cần thiết đưa thị trường chứng khoán phái sinh đi vào hoạt động; Hoàn thiện và phát triển thị trường trái phiếu; Phát triển và đa dạng hóa cơ sở nhà đầu tư và cải thiện sức cầu; Phát triển, nâng cao năng lực cho hệ thống các tổ chức trung gian thị trường; Giải pháp tái cấu trúc tổ chức thị trường, cơ sở hạ tầng, công nghệ; Tiếp tục nâng cao hiệu quả quản lý, giám sát thị trường chứng khoán và xử lý nghiêm các trường hợp vi phạm. Nhà nước nên áp dụng chính sách tái cơ cấu lại doanh nghiệp, khuyến khích cổ phần hóa các doanh nghiệp nhà nước. KẾT LUẬN CHƢƠNG 4 23 KẾT LUẬN Cùng với những chuyển biến mạnh mẽ trong nền kinh tế thị trường, nhu cầu giao lưu văn hóa, du lịch ngày một phát triển, các doanh nghiệp ngành Du lịch dịch vụ đòi hỏi phải có những chính sách, định hướng rõ ràng, cụ thể để tiếp tục đứng vững trong thị trường Du lịch dịch vụ. Để đạt được nhiều lợi ích kinh tế, tối đa hóa lợi nhuận, mở rộng quy mô, nâng cao giá trị dịch vụ, các doanh nghiệp trong ngành cần xác định rõ các yếu tố tác động đến hiệu quả tài chính để có những chính sách tài chính hợp lý trong từng giai đoạn cụ thể. Một trong những yếu tố tác động đến hiệu quả tài chính được cho là không kém phần quan trọng chính là cấu trúc vốn. Do đó, đề tài này đã đi sâu vào nghiên cứu ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp ngành Du lịch dịch vụ tại Việt Nam. Qua đó, ngoài việc cho thấy được những kết quả đạt được, đề tài cũng có những hạn chế nhất định cần tiếp tục nghiên cứu và mở rộng. 1. Những kết quả đạt đƣợc Hệ thống hóa cơ sở lý thuyết về cấu trúc vốn và hiệu quả tài chính cũng như sự ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả tài chính doanh nghiệp. Xây dựng mô hình nghiên cứu chứng minh được sự ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp ngành Du lịch dịch vụ tại Việt Nam. Đóng góp một số hàm ý chính sách để hoàn thiện và nâng cao hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp ngành Du lịch dịch vụ. 2. Hạn chế Mẫu nghiên cứu trong luận văn được lấy từ 50 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, giai đoạn từ năm 2013 24 đến 2016, với số quan sát là 200. Do đặc điểm Việt Nam, hầu hết các doanh nghiệp ngành Du lịch dịch vụ được niêm yết phần lớn là những doanh nghiệp có quy mô vừa và nhỏ, số lượng các doanh nghiệp ngành này được niêm yết không nhiều, nên không đủ tính bao quát cho toàn bộ thị trường. Do hạn chế về nguồn dữ liệu, sau khi lọc, dữ liệu có thể sử dụng không nhiều, không thể phản ánh đầy đủ và rõ ràng xu hướng của kết quả, nên các biến kiểm soát được chọn tuy đúng về lý thuyết nhưng trên thực tế lại không đủ cơ sở để giải thích cho sự thay đổi của biến phụ thuộc ROE. Do đó, R2 ở mức khá thấp là điều đã được dự đoán trước. Bên cạnh biến độc lập là cấu trúc vốn và các biến kiểm soát là quy mô, tốc độ tăng trưởng, cấu trúc tài sản, khả năng thanh toán của doanh nghiệp, trên thực tế còn có khá nhiều yếu tố khác tác động đến hiệu quả tài chính mà luận văn chưa nghiên cứu được như: thuế thu nhập doanh nghiệp, tính chất sở hữu nhà nước của doanh nghiệp, rủi ro tài chính, hệ số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách, tỷ lệ cổ tức trên giá cổ phiếu Nghiên cứu này được kế thừa từ các nghiên cứu đi trước, tuy nhiên do hạn chế về kinh nghiệm và kiến thức chuyên sâu, cũng như điều kiện thu thập dữ liệu nên việc sai sót là không thể tránh khỏi.