Nghiên cứu ứng dụng lý thuyết Tài chính hành vi (Behavioral finance) trong kinh doanh trên thị trường ngoại hối

uan trong quá khứ. Tuy nhiên, sai lầm chính là do giả định rằng sự tương tự trong khía cạnh này tạo ra sự tương tự trong khía cạnh khác. Tương tự, con người thường có xu hướng nhận biết xác suất của các vấn đề tương đồng với những gì đã xảy ra trước đó ngay cả khi kết quả thu được không cso ý nghĩa thống kê. 2.2.6.5. Tâm lý giữ chặt (anchoring): 34 Kahneman vàTversky (1974) cho rằng để có một giá trị ước lượng, người ta thường bắt đầu bằng một giá trị ước lượng nào đó, sau đó có những điều chỉnh từ giá trị ban đầu này. Bằng chứng từ các thử nghiệm cho thấy các điều chỉnh thường là không đáng kể và con người thường “giữ chặt”vào giá trị ban đầu mà họ tin tưởng là đúng. Đối với nhiều nhà đầu tư trên thị trường ngoại hối, họ thường tuân theo những quy tắc mà họ đặt ra từ trước khi tiến hành lựa chọn đồng tiền đầu tư căn cứ vào hành động của một số người đi trước. Điều này gây ra những tổn thất khó kiểm soát bởi phần lớn họ chỉ nhận ra khi mọi thứ đã đi quá xa. 2.3. Mô hình nhận biết ảnh hưởng của Tài chính hành vi đến sự biến động tỷ giá trên thị trường ngoại hối: Trong số rất nhiều học thuyết được đưa ra thì số lượng mô hình có thể nhận biết được mức độ tác động của tâm lý đến thị trường ngoại hối không phải là nhiều. Trong khuôn khổ giới hạn nghiên cứu, đề tài đi sâu vào phân tích một mô hinhftaif chính hành vi về tỷ giá hối đoái do Paul De Grauwe đưa ra năm 2006 cùng với cộng sự của ông là Pablo Rovira Kaltwasser. Mô hình này sẽ giúp chúng ta kết luận về nhận định cho rằng Tài chính hành vi xuất hiện và tác động mạnh đến kinh doanh ngoại hối là đúng hay sai. 2.3.1. Giả định: Các nhà đầu tư dự báo biến động của tỷ giá bằng những quy tắc rất đơn giản. Họ lựa chọn 1 trong 3 nhóm phân tích chính: phân tích cơ bản xác định tỷ giá căn cứ vào cung cầu về tỷ giá hối đoái, phân tích ngoại suy- căn cứ vào biến động tỷ giá trong quá khứ và phân tích động lượng căn cứ vào biến động về số lượng mua-bán kết hợp với giá. Dựa vào phân tích các tình huống mô phỏng, chúng ta sẽ thu được hai điểm cân bằng tỷ giá, một theo phân tích cơ bản- các nhà phân tích cơ bản cho rằng đó là giá trị thực và một theo quy tắc của phân tích kỹ thuật. Khả năng tìm ra một điểm cân bằng hợp lý cũng như thay thế hay bổ sung cho nhau của hai điểm cân bằng đó đều phụ thuộc vào số lượng các quy tắc mà nhà đầu tư sử dụng. Không 35 chỉ vậy, sự biến động về tỷ giá còn chịu tác động của trạng thái cân bằng ban đầu cũng như sự nhận thức và chấp nhận rủi ro của nhà đầu tư. Chúng ta luôn có N lựa chọn khi quyết định đầu tư. Các nhà giao dịch có thông tin không hiệu quả, cá nhân luôn gây ra các lỗi hệ thống trong việc dự đoán lợi nhuận họ sẽ thu được từ đầu tư. Kết quả là họ sẽ lặp lại lỗi về mục tiêu tối đa hóa lợi ích. Các nhà đầu tư được giả định có k lựa chọn dựa trên sự tin tưởng vào tỷ giá hối đoái tương lai. Mỗi nhà đầu tư có thể đầu tư vào hai loại tài sản- một tài sản trong nước được coi là phi rủi ro tỷ giá và một tài sản nước ngoài- chịu rủi ro tỷ giá. Lợi ích thu được thể hiện qua công thức: U(W k t+1) = Et (W k t+1)- 2 1 µ V k (W k t+1) (1) Trong đó: (Wkt+1) là giá trị nhận được của nhà đầu tư sử dụng quy tắc k để dự báo tỷ giá cho thời kỳ t+1. E12t là kỳ vọng của nhà đàu tư. µ là hệ số rủi ro không mong muốn, Vk(Wkt+1) là phương sai sai số của W k t+1 khi sử dụng quy tắc k, k lấy giá trị từ 1 đến K. W k t+1= (1+ rf)St+1d k t + (1+ rd)(W k t- St d k t) (2) rd, rf lần lượt là lãi suất trong nước và nước ngoài. St, St+1 là tỷ giá tại thời điểm t và t+1. dkt là tỷ trọng nắm giữ tài sản nước ngoài sử dụng quy tắc k tại thời điểm t. Xét về bên trái, phần phía sau là giá trị của danh mục trong nước còn phía trước là giá trị của danh mục nước ngoài thể hiện bằng đồng nội tệ cùng tại thời điểm t+1. 2.3.2. Nguyên tắc dự báo: 12 Các ký hiệu E- expectation trong phần này để chỉ giá trị kỳ vọng của các nhà đầu tư. 36 Nhà đầu tư có thể lựa chọn trong K nguyên tắc khác nhau để dự báo sự thay đổi về tỷ giá. Như đã giả sử có 3 loại là: phân tích cơ bản- fundamental, phân tích ngoại suy-extrapolative và phân tích động lượng- momentum với ký hiệu lần lượt là F,C và M. Khi đó: K= (f1+f2+…+fF) + (c1+ c2+...+ cC)+ (m1+m2+…+mM) (3) Trong đó fi, ci, mi đại diện cho sự giải thích theo quan điểm thứ i của nhà phân tích cơ bản, phân tích kỹ thuật ngoại suy và phân tích động lượng. Các nhà phân tích cơ bản đưa ra dự báo bằng cách so sánh giá thị trường của tỷ giá với giá cơ bản của tỷ giá- giá trị thực mà họ tin rằng đó là tỷ giá lẽ ra phải có. Tuy nhiên, thật khó để xác định giá trị cơ bản một cách chắn chắc, do đó họ dựa vào sự dự đoán biến số đó. Nguyên tắc dự báo cho bởi công thức: E fi t (∆St+1) = - ψ(St-1- S * t-1,fi) trong đó ∆St+1= St+1- St (4) 0< ψ<1, S*t-1,fi là tỷ giá cơ sở được dự báo tại thời điểm t-1. Ngay cả khi dự báo bằng phân tích cơ bản họ vẫn đưa ra các kết quả không đồng nhất, tất cả họ đều phải sử dụng quy tắc trung bình để đưa ra dự báo về tỷ giá. Từ công thức ta thấy rằng, nếu nhà đầu tư sử dụng nguyên tắc phân tích cơ bản nhận thấy tỷ giá trên thị trường cao hơn tỷ giá dự báo thì họ tin rằng tỷ giá sẽ giảm trong giai đoạn tiếp theo do ∆St+1 < 0. Tham số ψ thể hiện phần trăm thay đổi của dự báo sai lệch được nhà đầu tư kỳ vọng xảy ra trong tương lai. Mỗi nhà đầu tư cơ bản dự đoán một tỷ giá cơ sở khác nhau nên họ sẽ có xu hướng tạo lập trạng thái ngoại hối đối lập nhau khi tỷ giá biến động không quá xa tỷ giá thực. Các nhà đầu tư theo hướng phân tích kỹ thuật lại dự báo sự biến động tỷ giá thông qua phân tích ngoại suy và động lượng. Phân tích ngoại suy cho rằng tỷ giá trong quá khứ tác động đến tỷ giá trong tương lai như sau: 37 E ci t (∆St+1)= βci ∆St-1 (5), βci là tham số ngoại suy. Phân tích động lượng thực chất là sự tính toán so sánh giữa đường trung bình động- MA ngắn hạn và dài hạn thông qua quan sát sự biến động tỷ giá trong quá khứ. Nếu đường trung bình động ngắn hạn lớn hơn (nhỏ hơn) đường trung bình động trong dài hạn thì nhà đầu tư dự đoán giá sẽ tăng (giảm). Để đơn giản mô hình chỉ xét trung bình động giản đơn SMA với ký hiệu stMA, ltMA là đường trung bình động ngắn hạn và dài hạn. Ta có: E mi t (∆St+1)= βmi (stMAt-1- ltMAt-1) (6) Ta có N S s i it N s    1 stMAt-1 N S l i it N l    1 ltMAt-1 trong đó Ns< Nl. N là số ngày lựa chọn để tính. Trong khuôn khổ bài nghiên cứu tác giả lựa chọn Ns= 5 và Nl= 15. Đến đây rủi ro của việc kinh doanh ngoại hối sẽ được xác định bởi phương sai theo công thức: σ2t+1, fi= (E fi t (St+1)- St+1) 2 (7) σ2t+1, ci= (E ci t (St+1)- St+1) 2 (8) 38 σ2t+1, mi= (E mi t (St+1)- St+1) 2 (9) Phần tiếp theo sẽ chỉ rõ cách nhà đầu tư đánh giá sự đúng đắn của nguyên tắc dự báo trên. Ý tưởng chung là nhà đầu tư lựa chọn một trong các nguyên tắc giá trị hiện có, sau đó so sánh lợi ích dự đoán thu được sau khi đã điều chỉnh rủi ro của quy tắc lựa chọn so với các phương án thay thế từ đó họ sẽ tiếp tục áp dụng quy tắc đó hoặc chuyển sang quy tắc khác. Một khi kết quả của sự lựa chọn được đánh giá là đáng kể thì lựa chọn đó sẽ tạo ra mức sinh lợi cao hơn. Để bổ sung cho ý tưởng trên, ta sử dụng mô hình tính toán tỷ lợi ích của dự đoán được đưa ra bởi Brock and Hommes(1997):       K kt fit fitw 1 * , * , , exp exp  (10)       K kt cit citw 1 * , * , , exp exp  (11)       K kt mit mitw 1 * , * , , exp exp  (12) Trong đó π*t,fi , π * t,ci , π * t,mi lần lượt là lợi nhuận thuần đã điều chỉnh rủi ro Ta có π*t,fi= πt,fi- μ σ 2 t, fi (13) π*t,ci= πt,ci - μ σ 2 t, ci (14) π*t,mi= πt,ci - μ σ 2 t, mi (15) Các công thức trên được hiểu như quy tắc của sự thay đổi. Khi lợi nhuận đã điều chỉnh rủi ro của một quy tắc cụ thể nào đấy cao hơn so với lợi ích tương tự thu được từ các quy tắc khác thì số lượng các nhà đầu tư sử dụng quy tắc kinh doanh 39 này sẽ tăng và ngược lại. Động lực cho việc sử dụng kỹ thuật thay đổi như trên là do nhà đầu tư quan sát môi trường và phản ứng lại trước các biến số kinh tế bằng cách điều chỉnh hành vi với một khả năng chắc chắn được xem xét như một hàm số của biến số kinh tế. Trong mô hình, biến số kinh tế dẫn đến sự thay đổi hành vi của nhà đầu tư là lợi nhuận đã điều chỉnh rủi ro- lợi nhuận thuần của khoản đàu tư trên thị trường ngoại hối. Tham số γ đo lường sức mạnh các dự báo sau khi được xem xét lại. Khi γ tăng, nhà đầu tư sẽ phản ứng mạnh trước lợi nhuận tương ứng với quy tắc. Khi γ đạt đến vô cực, các nhà đầu tư sẽ lựa chọn nguyên tắc dự báo được chứng minh cso mức sinh lợi tốt nhất. Khi γ tiến tới 0 nhà đầu tư sẽ không nhạy cảm với lợi nhuận từ quy tắc đó mang lại.Tóm lại, γ sẽ quyết định việc nhà đầu tư có chuyển sang một quy tắc dự báo khác cho lợi nhuận cao hơn không- tham số này là nhân tố quan trọng dẫn đến các bong bóng tài chính đã diễn ra. Ta coi lợi nhuận là số tiền thu được từ việc đầu tư 1$ vào tài sản nước ngoài.       xSrSr tttk sgn11 1*,  (16) Trong đó:       11* 11   ttkt SrSErx với Kk ,1  xsgn = 1 nếu x>0, =0 nếu x=0, -1 nếu x<0. Qua công thức ta thấy rằng nếu nhà đầu tư đã dự báo tỷ giá tăng và sự tăng đó đã được hiện thực hóa thì lợi nhuận sẽ cân bằng với sự tăng trong tỷ giá phù hợp với chênh lệch lãi suất. Ngược lại, khi tỷ giá giảm thì họ cũng tạo được mức thua lỗ cân bằng với sự giảm giá đó. 2.3.3. Mô phỏng ngẫu nhiên của mô hình: Vì rất khó để xây dựng hàm số tuyến tính để xác định điểm cân bằng và sự thay đổi của mô hình bằng cách phân tích nên ta sẽ sử dụng kỹ thuật mô phỏng. Ta sẽ lựa chọn giá trị hợp lý của các tham số như giá trị gần nhất với thực nghiệm có thể quan sát được. 40 Trước tiên, tập trung vào việc xác định mức độ tác động của các quy tắc dự báo điểm cân bằng và sự thay đổi xung quanh điểm cân bằng đó. Giả sử một nửa các nhà đầu tư tin tưởng vào phân tích cơ bản , nửa còn lại tin tưởng vào phân tích kỹ thuật bao gồm cả phân tích ngoại suy và động lượng. Vì tỷ giá từ phân tích cơ bản không thể xác định chắc chắn nên mỗi nhà đầu tư sẽ lựa chọn một quy tắc phân tích khác nhau để dự báo giá trị của tỷ giá cơ bản. Nhiều chuyên gia phân tích đầu tư cho rằng giá trị theo phân tích cơ bản sẽ được dự báo từ tỷ giá kỳ hạn của các giao dịch phái sinh tiền tệ. Dự báo được đưa ra bởi việc phối hợp ngẫu nhiên theo phân phối chuẩn đối với giá trị trung bình cân bằng của tỷ giá thực và phương sai σ2f được đo lường bởi sự không chắc chắn về giá trị thực. Các nhà đầu tư sử dụng quy tắc ngoại suy hay động lượng chọn lựa giá trị cho βmi, βci, trong điều kiện ràng buộc như sau:  1;5,0ci và  5,0;25,0mi vì giá trị βci > 1 và > βmi 0,5 cho kết quả không ổn định. Các nhà đầu tư sẽ thay đổi các quy tắc phụ thuộc vào lợi ích so sánh mà các quy tắc này mang lại được xác định theo các công thức (10),(11),(12). Có rất nhiều tham số xuất hiện trong quá trình xây dựng mô hình, song để đơn giản cho việc nhận dạng được ảnh hưởng của yếu tố tâm lý đến biến động của tỷ giá hối đoái ta sẽ quan tâm đến hai tham số chính là βmi, βci. Nếu như các quy tắc lựa chọn là chính xác nghĩa là rủi ro từ đầu tư bằng 0 thì giá trị dự đoán của tỷ giá tại thời điểm t+1 chính bằng tỷ giá giao ngay tại thời điểm đó. Nếu thực sự có điều này thì tâm lý tài chính không tác động đến tỷ giá. Với 1276 quan sát từ 1/1/2008 đến 29/6/2011 của cặp tỷ giá EUR/USD- tỷ giá được lấy là nghịch đảo của tỷ giá USD/EUR trên thị trường để dễ thể hiện sự thay đổi, ta chọn đường stMA 5 và ltMA 15 để tính toán, chúng ta thấy rằng có - 689 trên tổng số 126013 kết quả thu được cho  5,0;25,0mi 14 13 Có 16 giá trị không cho tham số là 1 giá trị cuối cùng ngày 26/9/2011 và 15 giá trị trước khi bắt đàu tính giá trị đầu tiên của ltMA 15. 41 - 392 tổng số 1260 kết quả thu được cho  1;5,0ci Điều này chứng tỏ tồn tại hiện tượng tâm lý tài chính rất rõ trên thị trường ngoại hối- thị trường được coi là tương đối hiệu quả hiện nay. Nghiên cứu tương tự cũng với số quan sát và thời điểm như trên thì cặp tỷ giá USD/VND cho 22  5,0;25,0mi và 7  1;5,0ci . Điều này cho thấy đối với cặp tỷ giá này phân tích kỹ thuật không phát huy hiệu quả. Điều này mở ra nghiên cứu về ảnh hưởng của tâm lý đến hiệu quả hoạt động của thị trường ngoại hối Việt Nam. Bằng việc kiểm chứng theo số liệu thực tế trong quá khứ, tuy không thể xác định được các tham số một cách chắn chắn song vẫn cho chúng ta căn cứ để đưa ra nhận định về sự hiện hữu của các xu hướng tâm lý làm cho tất cả các quy tắc dự báo mà nhà đầu tư đưa ra đều không thể xác định chính xác mức độ biến động về tỷ giá sẽ xảy ra. 2.3.4. Những tồn tại chưa giải quyết được từ mô hình: Mô hình chỉ đơn giản chỉ ra được mức tác động của tâm lý đến biến động tỷ gái mà vẫn chưa thể đưa ra sự đo lường cụ thể về tác động của các yếu tố tâm lý. Hơn nữa, giá cả của ngoại tệ được chứng minh trong nhiều tài liệu thực nghiệm được đưa ra phụ thuộc nhiều vào một số yếu tố như tác động ban đầu và quan trọng hơn cả là nhận thức từ chính các nhà đầu tư. Mặc dù các nhà đầu tư trên thị trường ngoại hối thường là các nhà đầu tư chuyên nghiệp hay có tổ chức song yếu tố tâm lý vẫn chi phối họ các quyết định lựa chọn đồng tiền đầu tư. Kết luận chương 2: Chương 2 đã hệ thống hóa các lý thuyết cơ bản về Tài chính hành vi tạo thành hệ thống kiến thức nền tảng cho những ai quan tâm và muốn tìm hiểu sâu hơn về ảnh 14 Giá trị β trong mô phỏng thu được bằng cách giả sử giá trị kỳ vọng theo tính toán từ các công thức (5) (6) là chính xác. 42 hưởng của nhân tố tâm lý đến hành vi của các nhà đầu tư gây ra biến động bất thường của thị trường. Qua việc tìm hiểu về mô hình của Paul De Grauwe và Pablo Rovira Kaltwasser, tác giả nhận thấy rằng mô hình vẫn có thể phát triển để đi vào chi tiết hơn nữa. Trong phạm vi nghiên cứu, đề tài mới chỉ dừng lại ở việc sử dụng một số tham số chính nhằm nhận dạng ra sự hiện hữu của Tài chính hành vi trong kinh doanh ngoại hối và đi đến kết luận rằng tâm lý có tác động lớn đến thị trường ngoại hối nói chung và đặc biệt mạnh đối với việc kinh doanh trên thị trường ngoại hối Việt Nam thông qua biến động tỷ giá. Những xu hướng tâm lý tại thị trường ngoại hối Việt Nam sẽ được đánh giá ở chương 3. 43 CHƢƠNG 3: MỘT SỐ BIỂU HIỆN CỦA TÀI CHÍNH HÀNH VI TRÊN THỊ TRƢỜNG NGOẠI HỐI VIỆT NAM 3.1. Khái quát về thị trường ngoại hối Việt Nam- VINAFOREX 3.1.1. Giaiđoạn 1988-1991: Nền tảng cho sự hình thành Hậu quả của một cơ chế tỷ giá cố định và đa tỷ giá mang tính áp đặt bất chấp quy luật cung cầu tiền tệ đã để lại hậu quả hết sức nghiêm trọng. Đồng tiền Việt Nam được định giá quá cao so với các đồng tiền tự do chuyển đổi. Tỷ giá chính thức ngày càng chênh lệch xa tỷ giá thực tế, làm cho hoạt động xuất khẩu gặp khó khăn, cán cân thương mại bị thâm hụt nặng. Đối với các doanh nghiệp, đặc biệt là doanh nghiệp sản xuất hàng xuất khẩu đã rơi vào tình trạng khó khăn thua lỗ, tuy có chế độ thu bù chênh lệch ngoại thương (lỗ thì ngân sách cấp bù, còn lại thì nộp ngân sách) nhưng dù sao cũng triệt tiêu động lực phát triển xa hơn. Ngày 26/3/1988, Nghị định 53/HĐBT ra đời, tách hệ thống Ngân hàng Việt Nam từ một cấp thành hai cấp: Ngân hàng Nhà nước và hệ thống Ngân hàng chuyên doanh. Ngân hàng Nhà nước là NHTW thực hiện chức năng quản lý vĩ mô, ban hành chính sách tiền tệ, tín dụng và ngân hàng; hệ thống Ngân hàng chuyên doanh thực hiện chức năng kinh doanh tiền tệ tín dụng. Bước đầu từng Ngân hàng chuyên doanh hoạt động theo đặc thù gắn liền với từng lĩnh vực kinh tế. Cụ thể là: Ngân hàng Ngoại thương hoạt động về lĩnh vực đối ngoại, như kinh doanh ngoại hối, thanh toán quốc tế…; Ngân hàng Công thương hoạt động trong lĩnh vực công – thương nghiệp; Ngân hàng Nông nghiệp hoạt động trong lĩnh vực nông nghiệp và Ngân hàng Đầu tư hoạt động trong lĩnh vực đầu tư. Như vậy, chỉ duy nhất có Ngân hàng Ngoại thương là được phép hoạt động và kinh doanh ngoại hối, thanh toán quốc tế và mở tài khoản ở nước ngoài; các ngân hàng khác chỉ được hoạt động trong nước. 44 Nhằm đáp ứng nhu cầu đổi mới của đất nước, bảo vệ độc lập và chủ quyền về tiền tệ, phát triển nền kinh tế quốc dân, góp phần mở rộng quan hệ về kinh tế, chính trị và văn hoá với nước ngoài. Ngày 18/10/1998, Hội đồng Bộ trưởng đã ban hành Nghị định số 161/HĐBT về “Điều lệ quản lý ngoại hối” của nước Cộng hoá Xã hội Chủ nghĩa Việt Nam, thay thế Điều lệ quản lý ngoại hối ban hành theo Nghị định số 102/CP, ngày 6/7/1963 của Hội đồng Chính phủ. Sau khi Nghị định 161 ra đời, ngày 15/3/1989 NHNN Việt Nam có Thông tư 33 có thể nêu ra như sau: “Nhà nước CHXNCN Việt Nam thông qua NHNN Việt Nam thực hiện thống nhất quản lý Nhà nước về ngoại hối và kinh doanh ngoại hối. Mọi việc kinh doanh ngoại hối đều được thực hiện theo quy định của NHNN Việt Nam. NHNT Việt Nam là cơ quan được phép kinh doanh ngoại hối duy nhất đã được dỡ bỏ. Từ nay, các Ngân hàng Thương mại nói chung muốn kinh doanh ngoại hối có thể làm thủ tục để NHNN cấp phép. Đây được xem như sự khởi đầu tạo ra môi trường và điều kiện của thị trường ngoại hối có tổ chức, hình thành một sân chơi chứa đựng yếu tố cạnh tranh của thị trường. Trong thực tế, trước sự đòi hỏi phát triển các hoạt động ngân hàng, đặc biệt là các nghiệp vụ ngân hàng quốc tế, NHNN đã lần lượt cấp giấy phép kinh doanh ngoại hối, thanh toán quốc tế… cho các Ngân hàng Thương mại hoạt động ở Việt Nam. Tuy nhiên, về tỷ giá (yếu tố quan trọng nhất của thị trường ngoại hối), sau khi có chủ trương thu hút vốn nước ngoài, đặc biệt là sau khi thông qua Luật đầu tư Nước ngoài tại Việt Nam năm 1987, luồng vốn ngoại tệ bằng USD lần lượt vào Việt Nam. Song, do chúng ta vẫn duy trì tỷ giá chính thức do NHNN áp đặt nên vẫn còn khoảng cách khá xa so với sức mua thực tế của VNĐ và thị trường ngầm. Tỷ giá mua bán của các Ngân hàng được phép dựa trên cơ sở tỷ giá chính thức do NHNN công bố cộng trừ 5% và chênh lệch giữa tỷ giá mua bán quy định là 0,5%. Cho dù có những bước chuyển biến, nhưng ở Việt Nam vẫn thiếu vắng một thị trường ngoại hối chính thức hoàn chỉnh hơn để chắp nối cung cầu ngoại tệ và tạo cơ sở xác định tỷ giá chính thức một cách khách quan sát với quan hệ cung cầu trên thị 45 trường, nhằm thúc đẩy hoạt động xuất nhập khẩu, đầu tư nước ngoài và thu hút nguồn lực vào hệ thống ngân hàng. Đứng trước tình hình đó, Thống đốc NHNN đã ra Quyết định số 107-NH/QĐ, ngày 16/8/1991 ban hành Quy chế hoạt động của Trung tâm giao dịch ngoại tệ; trên cơ sở đó, hai Trung tâm giao dịch ngoại tệ đã được thành lập và đi vào hoạt động tại TP.HCM và Hà Nội. 3.1.2. Giai đoạn 1991-1994: Giai đoạn hoạt động của Trung tâm giao dịch ngoại tệ. Quyết định số 107-NH/QĐ ngày 16/8/1991 về việc ban hành Quy chế tổ chức và hoạt động của Trung tâm giao dịch ngoại tệ (TTGDNT). Trên cơ sở Quy chế này, 2 Trung tâm giao dịch ngoại tệ tại TP.HCM và Hà Nội lần lượt ra đời vào tháng 8 và tháng 11 năm 1991. Những nội dung chính của Quy chế tổ chức và hoạt động của Trung tâm giao dịch ngoại tệ như sau: Mục đích hoạt động: Nhằm hình thành một thị trường ngoại tệ có tổ chức ở Việt Nam. Thông qua hoạt động của TTGDNT, NHNN nắm bắt được thực tế về cung cầu ngoại tệ, đồng thời tăng cường công tác giám sát việc quản lý vĩ mô của Nhà nước về tiền tệ. Thông qua phiên giao dịch ở Trung tâm xác định một tỷ giá hợp lý phản ánh đúng sức mua thực tế của VNĐ. Đây là bước đệm cho việc thiết lập một thị trường ngoại hối đoái hoàn chỉnh ở Việt Nam. NHNN từng bước bổ sung Quỹ dự trữ ngoại tệ và tiến tới can thiệp thị trường trong cả nước. - Đối tượng tham gia gồm: các ngân hàng được phép kinh doanh ngoại tệ, các tổ chức XNK kinh doanh trực tiếp với nước ngoài; các tổ chức, đơn vị kinh doanh dịch vụ thu ngoại tệ và ngân hàng Nhà nước Trung ương. - Tổ chức của Trung tâm: Do một Ban điều hành lãnh đạo, bao gồm 3 đại diện của NHNN và bốn đại diện của ngân hàng được phép kinh doanh ngoại tệ. Chủ tịch Ban điều hành là đại diện của NHNN. Ban điều hành do Thống đốc NHNN chỉ định, 46 chịu trách nhiệm giám sát việc tổ chức thực hiện phiên giao dịch thông qua Tổ nghiệp vụ hiện trường. - Mục đích giao dịch tại Trung tâm: Đối với NHNN: mua, bán ngoại tệ theo yêu cầu của Nhà nước và tăng quỹ dự trữ ngoại tệ quốc tế và can thiệp thị trường. Đối với các ngân hàng được phép:đáp ứng nhu cầu mua, bán ngoại tệ của khách hàng. Đối với các đơn vị tổ chức: bán ngoại tệ để đáp ứng nhu cầu bằng VND,mua ngoại tệ để đáp ứng nhu cầu ngoại tệ thanh toán cho nước ngoài (chỉ mua ngoại tệ để sử dụng cho các khoản thanh toán phát sinh trong vòng 7 ngày kể từ ngày mua ngoại tệ). - Thời gian giao dịch: Tổ chức đấu giá vào 14 giờ thứ ba và thứ sáu hàng tuần.Đồng tiền giao dịch: Đôla Mỹ và Đồng Việt Nam. Tỳ giá áp dụng: Là tỷ giá được ấn định khi đạt được sư cân bằng cung cầu về ngoại tệ. Số lượng ngoại tệ cho mỗi lần giao dịch: Tối thiểu là $10.000. Trung tâm hoạt động theo nguyên tắc đấu giá từ thấp đến cao hoặc ngược lại để đạt được sự cân bằng cung cầu về ngoại tệ.Thời hạn thanh toán: không quá 2 ngày làm việc sau ngày giao dịch (không tính ngày nghỉ). Phạt nếu chậm thanh toán. Mức phạt quy định theo từng thời kỳ. Lệ phí: Phí thành viên: 200 USD/năm.Phí giao dịch: 0,01% trên doanh số giao dịch do bên mua ngoại tệ trả, nhưng tối đa không quá 100 USD. - Về quản lý ngoại hối: NHNN giao cho các ngân hàng được phép tập hợp các yêu cầu mua bán ngoại tệ của khách hàng không được phép trực tiếp mua bán ngoại tệ tại Trung tâm. Các ngân hàng được phép chỉ tập hợp các nhu cầu mua ngoại tệ có nhu cầu thanh toán trong vòng 7 ngày kể từ khi mua và việc sử dụng ngoại tệ của đơn vị phải phù hợp với các quy định về quản lý ngoại hối. Có thể nói, việc thành lập quỹ điểu hoà ngoại tệ tại NHNN và Chính phủ uỷ quyền cho Thống đốc được toàn quyền điều hành một cách linh hoạt đã làm dịu những biến động thất thường của tỷ giá trên thị trường. NHNN đã sử dụng Quỹ điều 47 hoà một cách rất linh hoạt và hiệu quả, một mặt Quỹ điều hoà tạo cho NHTW một lực thực sự để can thiệp có hiệu quả nhằm ổn định tỷ giá, đáp ứng nhu cầu thiết yếu của nền kinh tế về ngoại tệ. Việc thành lập 2 trung tâm giao dịch ngoại tệ là bước ngoặt đầu tiên của hệ thống Ngân hàng trong quá trình đổi mới thực sự cơ chế theo hướng thị trường. Hai Trung tâm này là tiền thân của thị trường ngoại hối Việt Nam ngày nay. Thông qua hoạt động mua bán tại hai Trung tâm, với vai trò là người tổ chức và điều hành, NHNN đã kịp thời nắm bắt cung cầu ngoại tệ trên thị trường để điều hành chính sách tiền tệ cũng như tỷ giá phù hợp với tín hiệu thị trường và hướng nhu cầu ngoại tệ vào các mục tiêu thiết yếu của nền kinh tế. Tỷ giá USD/VND được hình thành theo quan hệ cung cầu một cách tương đối khách quan. Cách thức giao dịch mua bán ngoại tệ tại hai Trung tâm theo phương thức đấu giá. Khi cung lớn hơn cầu, thì tỷ giá giảm và ngược lại. Đánh giá vệ hoạt động của hai Trung tâm giao dịch ngoại tệ : * Về mặt tích cực : Trước hết, có thể khẳng định rằng việc triển khai hai Trung tâm giao dịch ngoại tệ tại Hà Nội và TP. HCM là một chủ trương đúng đắn của NHNN trong quá trình chuyển dần hoạt động kinh doanh ngoại hối theo cơ chế thị trường. Hoạt động của hai Trung tâm đã đạt những mặt tích cực sau : 1. Về việc xây dựng tỷ giá : - Bước đầu hình thành phương thức xác định tỷ giá tương đối linh hoạt thông qua cân đối cung cầu ngoại tệ tại Trung tâm. Trong khi trước đó, tỷ giá mỗi tháng điều chỉnh một lần do NHNN công bố không có yếu tố cung cầu ngoại tệ tham gia vào hình thành tỷ giá. - Do tỷ giá phản ánh tương đối trung thực cung cầu về ngoại tệ và sức mua của VND nên đã được các các NHTM, các tổ chức kinh tế và cả thị trường ngầm chấp nhận một cách tự nguyện. 48 - Trước đây, khi còn chế độ NHNN đơn phương quy định tỷ giá chính thức thì khoảng cách giữa tỷ giá chính thức với tỷ giá ngoại thị trường ngâm là rất lớn (có thể lên đến hàng chục lần). Sau thời gian hoạt động, khoảng cách này đã dần được thu hẹp . - Thông qua các phiên giao dịch, NHNN đã kịp thời nắm bắt cung cầu ngoại tệ để có biện pháp tích cực trong việc ổn định tỷ giá của VND theo định hướng của Chính phủ, phù hợp với chính sách tiền tệ. 2. Qua hoạt động của hai trung tâm đã tạo ra tập quán, kiến thức kinh doanh ngại hối cho NHNN, các NHTM và các tổ chức kinh tế. Hình thành đội ngũ cán bộ điều hành thị trường ngoại tệ, tạo điều kiện cho việc thành lập thị trường ngoại hối hoàn chỉnh sau này . 3. NHNN đã từng bước hoàn thiện chính sách quản lý vĩ mô về tỷ giá cũng như khâu tổ chức, điều hành hoạt động thị trường ngoại hối. * Những mặt tồn tại : Bên cạnh nhưng kết quả nêu trên, hoạt động của hai Trung tâm còn có những tồn tại hạn chế như sau : 1. Trung tâm chỉ có vai trò lịch sử rất ngắn, tính thiết thực của nó đối với những người tham gia không cao, các phiên họp rời rạc, mua bán qua trung gian (NHNN) phải mất phí, thủ tục rườm rà, phương thức mua bán không thuận lợi như phải có mặt, đăng ký, chờ đợi … 2. Cung cầu ngoại tệ tại hai Trung tâm chưa phản ánh cung cầu ngoại tệ của toàn bộ nền kinh tế. Vì là trung tâm giao dịch trực tiếp ( mặt đối mặt ) nên cung cầu chỉ thể hiện từng địa bàn có trụ sở của Trung tâm. 3. Cơ chế thanh toán không khuyến khích các NHTM bán ngoại tệ tại Trung tâm, bởi vì nếu bán một khoản ngoại tệ lớn thì phải chia nhỏ ta từng đợn vị mua; trong khi đó nếu các đơn vị mua lại không có tài khoản tại Ngân hàng bán thì việc 49 thu hồi số tiền bằng VND rất phức tạp, và thường không đáp ứng được nhu cầu của NHTM. Vì vậy, các NHTM thường bán ngoại tệ cho NHNN bên ngoài phiên giao dịch, sau đó tại các phiên giao dịch NHNN bán lại ngoại tệ cho các đơn vị kinh tế. Ví dụ, khi NHTM cần bán 2 hoặc 3 triệu USD, nếu bán cho NHNN thì có số vốn ngay trong ngày, còn nếu bạn tại Trung tâm cho các đơn vị kinh tế thì có khi phải chờ 2 đến 3 ngày mới được thanh toán. Điều này khiến NHNN thành người trung gian mua bán giữa các NHTM và các đơn vị kinh tế, làm cho vai trò điều tiết của NHNN bị mờ nhạt. 4. Đối với các NHTW trên thế giới, việc tung ngoại tệ ra hay mua ngoại tệ vào hoàn toàn có thể giữ bí mật về số lượng nhằm tránh đầu cơ về ngoại tệ. Nhưng tại các Trung tâm không giữ được bí mật về số liệu mua vào hay bán ra của NHNN, nên khi thấy các NHNN bán ra nhiều thì các NHTM lại càng mua nhiều hoặc khi thấy NHNN mua vào nhiều thì các NHTM lại càng bán ra làm cho thị trường mất ổn định và gây khó khăn cho NHNN trong việc điều hành lượng cung ứng tiền. 5. Về mặt điều hành tỷ giá : Do hai Trung tâm hoạt động tách biệt nhau và đại diện triêng cho từng khu vực nên đôi khi điều hành tỷ giá còn bị chi phối bởi UBND địa phương, vì vậy, gây khí khăn trong việc thống nhất điều hành tỷ giá của NHNN. 3.1.3. Từ 1994 đến nay: Giai đoạn hoạt động của Thị trường ngoại tệ liên ngân hàng. Tháng 10 năm 1994, Thống đốc NHNN đã ban hành quyết định số 203/QĐ- NH ngày 20/10/1994 thành lập Thị trường Ngoại tệ Liên ngân hàng và ban hành Quy chế tổ chức và hoạt động của TTNTLNH, đánh dấu bước ngoặt lịch sử trong quá trình hình thành và phát triển của thị trường ngoại hối Việt Nam theo các chuẩn mực quốc tế. Bảng 3: So sánh TTGDNT và TTNTLNH 50 Tiêu chí Trung tâm giao dịch ngoại tệ Thị trƣờng ngoại tệ liên ngân hàng 1.Thành viên + Ngoài NHNN, NHTM và công ty tài chính, còn có các tổ chức cho thu chi ngoại tệ lớn như các côn ty XNK …. + Chỉ NHNN, các NHTM và Công ty tài chính được phép 2.Thời gian giao dịch + Chỉ giao dịch vào các buổi chiều thứ Ba và thứ Sáu vào lúc 14h. + Tất cả các ngày làm việc trong tuần theo thời gian biểu : . sáng từ 8h đến 11h . chiều từ 13h30 đến 15h30 3.Phương tiện giao GD các thành viên + Hình thức giao dịch trực tiếp mặt đối mặt tại một địa điểm cụ thể ( Trung tâm giao dịch ngoại tệ) + Theo QĐ/199/QĐ-NHNN3 ngày 26/3/1999: . Telex . Mạng vi tính ( hệ thống Đồng VDS của Telerate, Dealing 2000 của Reuters ) . Hệ thống SWIFT 4. Tính thị trường + Phản ánh cung cầu ngoại tệ chủ yếu tại Hà Nội và TP.HCM + Về lý thuyết, phản ánh cung cầu ngoại tệ của hầu như toàn bộ nền kinh tế; trên thức tế, do mua án không sôi động nên TTNTLNH bị mờ nhạt. 5. Tỷ giá GD + Hình thức đấu giá, các thành viên không trực tiếp thương lượng với nhau. Các thành viên trực tiếp thương lượng với nhau theo quan hệ cung cầu 6.Loại nghiệp vụ +Chỉ bao gồm giao dịch giao ngay. + Bao gồm giao dịch giao ngay,kỳ hạn và hoán đổi 7. Loại tiền + Đồng tiền trong GD chỉ + Đồng tiền trong giao dịch chỉ bao 51 GD gồm Đôla Mỹ và Đồng Việt Nam. gồm Đôla Mỹ, Đồng Việt Nam và các ngoại tệ tự do chuyển đổi. 8. Số lượng GD + Số lượng ngoại tệ mỗi giao dịch tối thiểu là 10 000 USD. + Số lượng ngoại tệ cho mỗi giao dịch tối thiểu là 50 000 USD hoặc tương đương. Từ việc so sánh trên ta thấy hoạt động của TTNTLNH mang tính thị trường cao hơn, linh hoạt hơn, sâu rộng hơn và khách quan hơn so với Trung tâm giao dịch ngoại tệ trước đây. Từ đó tỷ giá của VND với ngoại tệ cũng được hình thành một cách khách quan hơn và phản ánh tương đối thực tế sức mua của VND. Đó là bước phát triển mới ở mức cao hơn của hoạt động ngoại tệ tại Việt Nam. 3.2. Những tâm lý tài chính phổ biến trong kinh doanh trên thị trường ngoại hối Việt Nam giai đoạn từ 2005 dến tháng 6 năm 2011: Với số liệu về tỷ giá từ ngày 13/8/2005 đến ngày 29/6/2011 ta thu được tất cả 2148 quan sát 15 ta thấy có 213 giá trị  5,0;25,0mi và 595 giá trị  1;5,0ci trong tổng số 2132 hệ số β thu được . Điều đó cho thấy sự biến động xa giữa đường trung bình động dài hạn và ngắn hạn bởi ở đó tồn tại yếu tố tâm lý. Điều đó mới chỉ phản ánh sự thay đổi trong tỷ giá bình quân liên ngân hàng còn nếu theo dõi sự thay đổi trong tỷ giá phi chính thức thì ta còn có thể thấy sự ảnh hưởng của yếu tố tâm lý đến việc mua bán ngoại tệ lớn đến mức nào. Pháp lệnh ngoại hối ra ban hành vào ngày 13/12 năm 2005 và chính thức có hiệu lực từ 01/6 năm 2006 đã đưa hoạt động của thị trường ngoại hối Việt Nam đi vào quỹ đạo hợp lý. Các ngân hàng thương mại là thành viên tham gia chủ yếu trên 15 SMA lấy N=5, LMA lấy N=15 nên có 15 giá trị không cho β cộng với 1 giá trị cuối là 16. Vì vậy, tổng quan sát thực tế số β là 2132 52 thị trường ngoại hối Việt Nam nhằm thu lợi nhuận từ kinh doanh cho khách hàng cũng như chính bản thân mình đồng thời bảo hiểm rủi ro tỷ giá cho các khoản tiền gửi. Tuy nhiên, khi xem xét đến thị trường ngoại hối Việt Nam, chúng ta vẫn không thể bỏ qua các nhà kinh doanh cá nhân bởi họ là đối tác quan trọng của các ngân hàng. Nhìn chung, mỗi khi Ngân hàng Nhà nước thông báo điều chỉnh tỷ giá hối đoái theo chế độ tỷ giá thả nổi có điều tiết- đa số là giám giá đồng nội tệ thì lượng giao dịch ngoại hối- chủ yếu là đồng USD có xu hướng giảm là chính bởi tâm lý găm giữ ngoại tệ. Đây là một trong những tâm lý quan trọng của các chủ thể tham gia kinh doanh ngoại hối trên thị trường Việt Nam song không phải tâm lý duy nhất. Trong phạm vi tìm hiểu của tác giả, ta có thể gọi tên hai nhóm tâm lý phổ biên trên thị trường ngoại hối Việt Nam: 3.2.1. Tâm lý găm giữ ngoại tệ16: Đây là tâm lý phổ biến nhất và được nhắc tới nhiều nhất khi xem xét đến thị trường ngoại hối Việt Nam, được coi là sự kết hợp giữa Tâm lý hối tiếc (regret) và bày đàn (herd). Căn cứ vào kết quả của 2148 số quan sát ở trên từ 2005 đến 2011 so với 1260 trong chương 2 ta thấy rằng Tài chính hành vi thể hiện mạnh mẽ từ năm 2008 trở đi. Năm 2008 và 4 tháng đầu năm 2009, tỷ giá VND/USD biến động phức tạp và có xu hướng tăng mạnh. Mặc dù NHNN đã có những biện pháp chính thức điều chỉnh tăng tỷ giá như nâng tỷ giá bình quân liên ngân hàng, nới rộng biên độ tỷ giá giao dịch USD/VND,… nhưng khả năng thanh khoản của thị trường vẫn hạn chế, tỷ giá vẫn chịu sức ép tăng giá. Ngân hàng Đầu tư & Phát triển Việt nam (BIDV) đã phân tích cụ thể tình hình cung-cầu ngoại tệ hiện nay để xem xét xu hướng biến động của tỷ giá USD/VND. 16 Một nguyên nhân khác dẫn đến hiện tượng trên được giải thích là do lãi suất vay VND thấp, phạm vi và thời gian cho vay được mở rộng, theo chủ trương kích cầu của Chính phủ, một số doanh nghiệp có ngoại tệ có xu hướng không muốn bán ngoại tệ ra và chỉ muốn vay bằng VND. Vì vậy, mặc dù nhu cầu ngoại tệ không quá lớn nhưng do doanh nghiệp không bán ngoại tệ cho hệ thống ngân hàng, nên các NHTM không có đủ ngoại tệ để phục vụ doanh nghiệp. 53 Năm 2008 đã chứng kiến những biến động đảo chiều mạnh mẽ của tỷ giá USD/VND. Nếu trong quý I, USD liên tục giảm giá so với VND thì từ đầu quý II, tỷ giá USD/VND có dấu hiệu tăng nhẹ trở lại và tăng mạnh liên tục từ cuối tháng 5 và đạt đỉnh điểm tại thời điểm giữa tháng 6. Sau khi Ngân hàng Nhà nước đã thực hiện các biện pháp can thiệp đồng bộ và quyết liệt vào thị trường ngoại hối, tỷ giá đã sụt giảm và bình ổn trở lại trước khi lại dậy sóng trong đợt tháng 10 và tháng 11. Nguyên nhân chính dẫn tới những diễn biến phức tạp của tỷ giá trong năm 2008 chính là: sự tham gia của các dòng tiền “nóng” của đầu tư gián tiếp nước ngoài (FII), và đặc biệt là tâm lý đầu cơ găm giữ ngoại tệ trong doanh nghiệp và dân cư. Dòng tiền FII đổ vào Việt nam trong quý I đã khiến cung ngoại tệ dư thừa góp phần đẩy tỷ giá USD/VND liên tục giảm. Trong khi đó chính sự tháo lui của dòng tiền này khỏi Việt nam trong thời điểm tháng 5, tháng 6 và tháng 10, tháng 11 lại là nguyên nhân tạo sức ép lên tình trạng căng thẳng nguồn ngoại tệ, đẩy tỷ giá tăng cao đột biến. Cùng với dòng vốn FII, tâm lý đầu cơ là nguyên nhân xuyên suốt trong những biến động tỷ giá năm 2008. Đầu năm tâm lý dự đoán tỷ giá USD/VND sẽ giảm khiến doanh nghiệp xuất khẩu vay ngoại tệ chuyển đổi ra VND phục vụ sản xuất kinh doanh, và doanh nghiệp nhập khẩu chủ yếu vay ngoại tệ thanh toán hàng nhập thay vì mua ngoại tệ càng làm thị trường ngoại hối dư thừa ngoại tệ. Chính tâm lý đầu cơ găm giữ ngoại tệ chờ tỷ giá tăng tại thời điểm tháng 5, tháng 6 lại làm các doanh nghiệp tăng nhu cầu mua ngoại tệ thanh toán các khoản nợ vay trước hạn và chuẩn bị nguồn ngoại tệ thanh toán LC sắp đến hạn đã khiến nguồn ngoại tệ ngày càng thiếu hụt. Sang đến năm 2009, tỷ giá USD/VND lại tiếp tục đà tăng trong 4 tháng đầu năm đặc biệt sau khi Ngân hàng Nhà nước thực hiện nới rộng biên độ tỷ giá lên +/-5%. Trong bối cảnh nguồn ngoại tệ ròng vào Việt nam là dương trong 4 tháng đầu năm thì dường như yếu tố chính khiến tỷ giá USD/VND tăng mạnh lại chính là do yếu tố đầu cơ găm giữ ngoại tệ hơn là các yếu tố về luồng ngoại tệ ra vào nền kinh tế. Thực vậy, cán cân thương mại thặng dư liên tục trong 3 tháng đầu năm và tổng giá trị thặng dư trong 4 tháng đạt 800 triệu USD, dòng vốn đầu tư gián tiếp FII là tương đối cân bằng khi giá trị bán ròng của nhà đầu tư nước ngoài (NĐTNN) trên thị 54 trường trái phiếu là khoảng 300 triệu USD trong quý I đã được bù đắp bởi FII ròng vào thị trường chứng khoán trong tháng 4 và tháng 5 là khoảng 130 triệu USD. Tuy nhiên, lượng ngoại tệ vào Việt nam không được cung ứng ra thị trường đáp ứng các nhu cầu thanh toán ngoại tệ như thanh toán tiền hàng nhập khẩu, thanh toán trả nợ vay đến hạn mà tập trung trên tài khoản tiền gửi chờ tỷ giá lên, doanh nghiệp chuyển sang vay VND để mua ngoại tệ trả nợ vay trước hạn đặc biệt khi chương trình hỗ trợ lãi suất góp phần thu hẹp chênh lệch lãi suất VND và lãi suất USD, người dân chuyển từ tiền gửi VND sang tiền gửi ngoại tệ. Thể hiện, số dư tiền gửi ngoại tệ trong hệ thống ngân hàng tại thời điểm cuối tháng 4/2009 tăng khoảng 4,52% so với cuối năm 2009, trong khi đó số dư tiền vay ngoại tệ giảm 1,6% tương ứng. Một ví dụ điển hình khác là vào ngày 9/7 năm 2009, trong khi tỷ giá bình quân liên ngân hàng do Ngân hàng Nhà nước công bố là 16.955 đồng mỗi USD, hạ 1 đồng so với ngày trước đó, thì các ngân hàng thương mại vẫn để tỷ giá VND/USD ở mức kịch trần. Cụ thể, BIDV, Vietcombank, Techcombank, Vietinbank…để giá mua và bán USD ở mức giá trần 17.803 đồng. Các ngân hàng niêm yết giá mua và bán cùng một giá cho thấy họ đang gặp khó khăn về nguồn cung. Trong khi đó, theo báo cáo của Ngân hàng nhà nước trong 6 tháng đầu năm 2009, Việt Nam đã nhập siêu khoảng 2,1 tỷ USD chỉ bằng 14,7% so với cùng kỳ năm trước, kế hoạch cả năm là nhập siêu dưới 10 tỷ USD. Vốn FDI thực hiện 6 tháng đầu năm đạt khoảng 4 tỷ USD và cả năm có thể giải ngân lên đến 8 tỷ USD, các khoản vay của WB, ADB cho mục tiêu xóa đói giảm nghèo và hỗ trợ tăng trưởng kinh tế tăng lên từ 1,2-1,5 tỷ USD so với kế hoạch cũ. Nguồn kiều hối, lao động nước ngoài gửi về 6 tháng đầu năm cũng ở mức 2,83 tỷ USD, tuy có giảm so với năm 2008 nhưng không giảm nhiều, dự kiến cả năm 2009 đạt từ 5,8-6 tỷ USD so với 7,2 tỷ USD của năm 2008. Điều đó cho thấy cán cân thanh toán được nhận định là có tín hiệu khả quan, có lợi cho nề kinh tế. Nguyên nhân để giải thích cho hiện trạng trên là do khủng hoảng tài chính, suy thoái kinh tế toàn cầu đã tác động đến tâm lý găm giữ ngoại tệ. Nhiều doanh nghiệp xuất khẩu đã găm giữ ngoại tệ vì lo sợ sự biến động của tỷ giá quá lớn làm cho các ngân hàng không có nguồn cung ngoại tệ để đủ điều hòa cho nền kinh 55 tế gây ra tình trạng căng thẳng cho thị trường ngoại hối. Không chỉ vậy, giới đầu cơ còn lợi dụng tâm lý găm giữ ngoại tệ để đưa ra các tin đồn nhằm kiếm lời trên sự biến động tỷ giá mạnh tại thị trường phi chính thức- thị trường mua bán ngoại tệ tự do. Trường hợp gần đây nhất khi Ngân hàng Nhà nước thông báo sẽ nâng tỷ giá VND/ USD từ 18.945 lên 20.693 thì các doanh nghiệp xuất khẩu cũng găm giữ ngoại tệ, bản thân các ngân hàng cũng không muốn cho vay bằng USD khiến cho thị trường đứng im trước khi tỷ giá chính thức được điều chỉnh. Sự điều chỉnh tỷ giá này gây ra những hiệu ứng tích cực đến tâm lý của các nhà đầu tư. Tỷ giá ngay sau khi điều chỉnh có tăng tại thị trường phi chính thức nhưng sau đó đã giảm gần về tỷ giá bình quân liên ngân hàng kể từ ngày 22/4 năm 2011, thậm chí còn thời điểm còn thấp hơn. Thêm vào đó, lượng mua bán ngoại tệ cũng cho thấy tâm lý ổn định và tin tưởng vào VND của các nhà đầu tư. Theo số liệu từ Ngân hàng Nhà nước chi nhánh thành phố Hồ Chí Minh, doanh số mua ngoại tệ của các ngân hàng thương mại trên địa bàn trong tháng 5 năm 2011 đạt 9,5 tỉ USD, doanh số bán ra ước đạt 9,6 tỉ USD. Trong đó lượng ngoại tệ mua từ tổ chức kinh tế chiếm 31,5% doanh số, hơn 8,1% mua từ nhiều nguồn khác nhau như điều chuyển trong hệ thống, kiều hối, thu đổi. Số còn lại mua từ các tổ chức tín dụng. Doanh số bán ngoại tệ đáp ứng nhu cầu thanh toán của doanh nghiệp chiếm 33,2% doanh số, gần 4,7% là bán trong hệ thống, bán chuyển tiền cá nhân cho các mục đích du học, khám bệnh, định cư... Như vậy, tâm lý găm giữ ngoại tệ có tac sđộng không tốt đến thị trường ngoại hối đã được giảm bớt nhờ vào những hiệu ứng tích cực từ điều chỉnh tỷ giá. Nói một cách khác, tâm lý găm giữ ngoại tệ là mốt hiện tượng thúc đẩy những đổi mới cho chính sách tiền tệ của Ngân hàng trung ương. 3.2.2. Sự tổng hợp các nhân tố liên quan đến tâm lý: Khi nghiên cứu về tâm lý trong kinh doanh trên thị trường ngoại hối Việt Nam, ngoài tâm lý găm giữ ngoại tệ thì các tâm lý khác đồng thời tác động đến hành vi của các nhà đầu tư khi kinh doanh ngoại tệ. Các ngân hàng thương mại nhỏ thường căn cứ vào hành động của các ngân hàng lớn hơn để điều chỉnh tỷ giá mua vào và bán ra- tâm lý này khá phổ biến và có thể gọi là tâm lý hành động theo người dẫn 56 đường (một biểu hiện của Tâm lý giữ chặt- anchoring). Ngày 17/6, tỷ giá mở cửa của các Ngân hàng thương mại đồng loạt nâng cao. Giá USD bán ra của Ngân hàng Thương mại Cổ phần Ngoại thương Việt Nam (Vietcombank) đã ở mức 20.800 VND, mức cao nhất kể từ ngày 22/4/2011 (thời điểm bắt đầu có sự sụt giảm mạnh); mức giá mua vào cũng đã lên 20.700 VND. So với ngày 16/6, mức tăng ghi nhận là 100 VND - mức đột biến trong thời gian gần đây. Điều này gay ảnh hưởng đến hàng loạt các ngân hàng thương mại khác. Cụ thể tại các ngân hàng thương mại khác, giá USD mua vào - bán ra cũng phổ biến là 20.700 - 20.800 VND. Đây cũng là lần đầu tiên sau khoảng một tháng tỷ giá của các ngân hàng thương mại cao hơn mức tỷ giá bình quân liên ngân hàng. Xét trên góc độ các cá nhân kinh doanh ngoại hối khi áp dụng phân tích kỹ thuật, họ thường quá tự tin vào khả năng nhận dạng xu thế sẽ tiếp tụ xảy ra- xu thế củng cố hoặc đảo chiều. Đối với thị trường biến động như thị trường Việt Nam, nhiều nhà đầu cơ tiền tệ cho rằng nên căn cứ vào biến động dài hạn trong khi các nhà đầu tư lại quá tin vào những sự biến động ngắn hạn. Thêm vào đó, tâm lý của các nhà đầu tư người Việt thường có xu hướng tách bạch giữa hai loại tài khoản lãi và lỗ. Khi tỷ giá tăng và cảm thấy có lời họ sẽ chấp nhận bán ngay để thu lợi nhuận trong khi nếu lỗ thì họ vẫn nắm giữ cho đến khi tỷ giá tăng trở lại. Đây có thể là biểu hiện của tâm lý sợ mất mát nhưng cá nhân tôi cho rằng đáy là trường hợp của thuyết Tài khoản tinh thần bởi các nhà đầu tư thường xác định rõ lãi lỗ khi đã chấm dứt một trạng thái ngoại tệ nào đó trong khi không tính khoản lỗ từ ngoại tệ đang nắm giữ vì cho rằng chưa bán ra nghĩa là chưa lỗ thực sự. Thuyết không ưa thích sự mơ hồ thể hiện rất rõ khi đại đa số các công cụ phòng ngừa rủi ro tỷ giá (các hợp đồng giao dịch ngoại hối cơ bản) cũng như thị trường giao ngay thì đồng USD vẫn chiếm nhiều nhất. Các ngân hàng thương mại cũng như các cá nhân rất ngại đa dạng hóa đồng tiền đầu tư đặc biệt là các đồng tiền có xu hướng ngược chiều biến động với USD. Khi xem xét tâm lý của các nhà đầu tư trên thị trường ngoại hối Việt Nam ta thấy rằng họ có đầy đủ các biểu hiện tâm lý theo đúng các thuyết Tâm lý tài chính 57 đã nghiên cứu ở chương 2 nhưng biểu hiện khá phức tạp, thường cùng lúc mang nhiều tấm lý khác nhau. 3.3. Một vài gợi ý cho kinh doanh ngoại hối tại Việt Nam dưới góc độ của Tài chính hành vi Sau khi nghiên cứu về tâm lý kinh doanh trên thị trường ngoại hối quốc tế và đánh giá một số biểu hiện trên thị trường Việt Nam, ta thấy rằng thị trường ngoại hối Việt Nam là một thị trường đặc biệt nhạy cảm với các yếu tố tâm lý bởi hành vi bất hợp lý thường xuyên diễn ra mang tính hệ thống. Ta hiếm thấy ngân hàng nào có thể mạnh dạn lựa chọn trạng thái trái ngược với các ngân hàng khác. Như đã trình bày, Tài chính hành vi nghiên cứu ảnh hưởng của các yếu tố tâm lý đến hành vi của các nhà đàu tư dưới góc độ kinh tế học nhằm giải thích những hiện tượng bất thường mà các thuyết kinh tế cổ điển không giải quyết được. Tuy nhiên, nếu biết tận dụng những điểm lợi do các yếu tố tâm lý đưa ra thì thị trường ngoại hối có thể tạo ra các chuyển biến tích cực. Trước hết , thực trạng tồn tại thị trường ngoại tệ phi chính thức đặt ra yêu cầu cần thống nhất hai thị trường này về mặt tỷ giá. Chưa có một tài liệu nào thống kê cụ thể khối lượng giao dịch của thị trường này song có thể khẳng định rằng đây là thị trường phi chính thức hoạt động khá sôi nổi. Khi còn tồn tại chênh lệch giữa hai thị trường thì các cá nhân sẽ vẫn có tâm lý găm giữ ngoại tệ để đem bán trên thị trường phi chính thức. Điều đó có thể khiến cho tỷ giá biến động theo hướng không tốt đến toàn bộ nền kinh tế (gây ra lạm phát khó kiểm soát chẳng hạn). Với việc tăng tỷ giá chính thức 9,3% trong tháng 2 năm 2011 vừa qua cùng với các biện pháp quản lý gắt gao, thị trường chính thức và phi chính thức đã thu hẹp dần khoảng cách và chuyển biến theo hướng có lợi khiến cho tâm lý của các nhà kinh doanh ngoại hối trở nên ổn định. Tuy nhiên, việc duy trì lâu dài điều này là một vấn đề không dễ luôn cần các biện pháp đồng bộ từ Ngân hàng nhà nước và Chính phủ. 58 Xét từ giác độ Tài chính hành vi, ta có thể áp dụng một số Thuyết tâm lý sau để tạo ra sự chuyển biến tích cực cho thị trường ngoại hối Việt Nam cũng như phòng ngừa những tác động tiêu cực từ các yếu tố tâm lý: - Tâm lý giữ chặt và Thuyết không ưa thích sự mơ hồ: Phần lớn các giao dịch ngoại hối hiện nay đều liên quan đến đồng USD bởi USD là đồng tiền được sử dụng phổ biến trong thanh toán quốc tế. Để loại bỏ được điều này, các ngân hàng và nhà đầu tư cần thay đổi thói quen sử dụng tiền tệ trong thanh toán, nên sử dụng đa dạng tiền tệ hơn. Thêm vào đó, việc ngân hàng nhà nước quy định việc dự trữ bắt buộc bằng đồng USD cũng là nguyên nhân khiến cho đồng USD vẫn chiếm vị trí độc tôn do vậy ngân hàng nhà nước nên quy định tổng tỷ lệ dự trữ bắt buộc là tổng các ngoại tệ. Điều này vừa giúp các ngân hàng chủ động hơn trong mua bán ngoại tệ vừa tạo thói quen cho các doang nghiệp sử dụng các đồng tiền đa dạng hơn trong thanh toán. Thuyết tâm lý giữ chặt gợi ý rằng nên áp dụng từ các Ngân hàng lớn để từ đó tạo ra sự theo sau của các ngân hàng nhỏ hơn, từ đó tác động đến các doanh nghiệp, cá nhân. Và khi đó sự không ưa thích mơ hồ sẽ không còn tồn tại nên các doanh nghiệp xuất nhập khẩu sẽ mạnh dạn hơn trong việc lựa chọn nhiều đồng tiền khác nhau trong thanh toán. - Tâm lý bày đàn: Tâm lý bày đàn là hành vi tài chính phổ biến nhất trên thị trường chứng khoán, bất động sản và cũng có ảnh hưởng rất lớn đến thị trường ngoại hối. Hành vi bày đàn xuất phát chủ yếu do các nhà kinh doanh ngoại hối bỏ qua các thông tin quan trọng của riêng mình- không tin vào thông tin của mình có mà thiên về các kết quả quan sát từ thị trường và bắt chước hành động của các nhà đầ tư khác. Để giảm thiểu tác động tiêu cực của hành vi bày đàn (khi nhiều người đồng loạt mua rồi bán một đồng tiền sẽ gây ra tấn công về tiền tệ, có thể là nguyên nhân dẫn đến khủng hoảng tiền tệ nói riêng và tài chính nói chung như trường hợp của Mexico 1982) không có cách nào khác là cung cấp đầy đủ thông tin cho các nhà đầu tư (giảm thiểu hiện tượng thông tin bất cân xứng- một trong hai bên mua và bán có nhiều thông tin hơn ben còn lại). 59 - Các thuyết tâm lý còn lại như Thuyết tài khoản tinh thần, thuyết tự kiểm soát, Quá tự tin, chủ nghĩa bảo thủ… liên quan trực tiếp đến tâm lý cũng như quan điểm của chính các nhà đầu tư. Để khắc phục những yếu tố tâm lý này, bản thân các nhà đầu tư cần tự thay đổi nhận thức của chính mình. Các nhà đầu tư khi kinh doanh cần đặt ra những nguyên tắc cho riêng mình nhưng không quá cứng nhắc để rơi vào trạng thái bảo thủ cũng như không nên quá tin tưởng vào những gì đã xảy ra trong quá khứ. Nhiều yếu tố thuộc về văn hóa cũng sẽ tác động tới tâm lý của nhà đầu tư nên rất khó thay đổi. Tuy nhiên, các nhà đầu tư cũng nên chú ý rằng hành động theo tâm lý có thể đưa lại các kết quả thành công trong ngắn hạn nhưng về dài hạn đa số sẽ dẫn đến điều ngược lại. Kết luận chương 3: Thị trường ngoại hối Việt Nam ra đời muộn hơn so với nhiều nước khác trong khu vực và trên thế giới, hoạt động của thị trường cũng chưa đạt hiệu quả cao17. Vì vậy, các lý thuyết hành vi là cơ sở tốt nhất để giải thích cho sự biến động của thị trường. Tâm lý găm giữ ngoại tệ cùng với sự kết hợp tổng hợp của các nhân tố tâm lý khác đã gây ra những khó khăn về nguồn cung ngoại tệ. Để khắc phục những tác động tiêu cực đó, Ngân hàng Nhà nước không chỉ điều chỉnh tỷ giá mà còn cần kết hợp với chính sách lãi suất cũng như các biện pháp kiểm soát đối với thị trường phi chính thức, lượng kiều hối và thu nhập ngoại tệ của các doanh nghiệp thông qua công cụ kết hối. Các nhà đàu tư muốn không mắc phải những sai lầm từ các yếu tố tâm lý cũng cần có sự hiểu biết về Tài chính hành vi. 17 Tham khảo Chương 8,9 Giáo trình Nghiệp vụ kinh doanh ngoại hối và Thị trường ngoại hối- GS.TS Nguyễn Văn Tiến, 2008. 60 KẾT LUẬN Tài chính hành vi là một lĩnh vực tuy không còn quá mới mẻ đối với thế giới song số lượng các nghiên cứu về lĩnh vực này tại Việt Nam cũng không nhiều. Nghiên cứu về Tài chính hành vi trong kinh doanh trong thị trường ngoại hối, đề tài đã chỉ ra được mức độ ảnh hưởng của các yếu tố thuộc về tâm lý tác động đến thị trường. Những nội dung lý thuyết tổng hợp được có thể được sử dụng cho các nghiên cứu sâu hơn sau này. Các hành vi của nhà đầu tư bị thúc đẩy bởi nhân tố tâm lý sẽ ngày càng chiếm vị trí quan trọng bởi các quy tắc phân tích cơ bản cũng như kỹ thuật chưa đủ để đưa ra nhận định chân thực về thị trường. Tài chính hành vi có ứng dụng quan trọng trong việc xác định sự bất thường của thị trường chứng khoán (đặc biệt là thị trường chứng khoán Việt Nam hiện nay) cũng như giải thích hiện tượng bong bóng đầu cơ nhà đất. Một số nghiên cứu còn chỉ ra tác động của tâm lý đàu tư đến một số cuộc khủng hoảng tài chính tiền tệ trong đó có cả cuộc khủng hoảng kinh tế 2008. Xét riêng trong lĩnh vực ngoại hối, mô hình sử dụng để xác định ảnh hưởng của Tài chính hành vi đến biến động tỷ giá vẫn có thể hoàn thiện hơn bằng cách tháy vì dùng đương trung bình động giản đơn, ta có thể dùng trung bình động có trọng số để đưa yếu tố thời gain vào mô hình giúp tăng mức độ chính xác. Mô hình trong bài nghiên cứu nói riêng cũng như các mô hình xác định ảnh hưởng của Tâm lý tài chính nói chung đều mắc phải một nhược điểm chung đó là thiếu các cơ sở nền tảng đủ thuyết phục để giải thích một cách triệt để. Tuy nhiên, qua nghiên cứu, đề tài có thể khẳng định rằng tầm quan trọng của lý thuyết Tài chính hành vi sẽ ngày càng được nâng cao trong điều kiện diễn biến ngày càng phức tạp như hiện nay.