Seasonality in returns on the chinese stock markets: the case of shanghai and shenzhen

SEASONALITY IN RETURNS ON THE CHINESE STOCK MARKETS:THE CASE OF SHANGHAI AND SHENZHEN Rajen Mookerjee và Qiao Yu Lớp TCNH Khóa 17 BÀI TẬP NHÓM MÔN: TÀI CHÍNH HÀNH VI NỘI DUNG Tóm tắt 1 Dữ liệu 2 Hiệu ứng ngày trong tuần 3 Biến động tháng và hiệu ứng tháng 4 Biến động quý và hiệu ứng quý Kết luận 4 5 6 TÓM TẮT Nghiên cứu về quy luật thay đổi giá của cổ phiếu trên SGDCK Thượng Hải và Thẩm Quyến phát hiện một số vấn đề: Không giống như các nghiên cứu ở TTCK khác, ngày có giá cao nhất trên cả hai SGD xảy ra vào thứ 5 chứ không phải là thứ 6. Giới hạn về giá cổ phiếu đã ảnh hưởng đến mô hình phân tích lợi nhuận theo ngày. Lợi nhuận chứng khoán theo ngày có tương quan với rủi ro. Trái ngược với phần lớn các phát hiện cho các SGD CK khác trên thế giới TÓM TẮT Kết quả nghiên cứu của bài viết này đã đóng góp thêm vào các nghiên cứu về quy luật thay đổi giá của cổ phiếu trên thị trường chứng khoán ở các nước khác trên thế giới. Nghiên cứu đưa ra quy luật thay đổi giá của cổ phiếu đặc trưng trên hai sàn giao dịch chứng khoán Thượng Hải và Thẩm Quyến (khác với các nghiên cứu trước đây) LƯỢC KHẢO TÀI LIỆU Hiệu ứng ngày trong tuần đã được phát hiện tại thị trường Mỹ bởi một loạt bao gồm các chuyên đề nghiên cứu của French (1980), Gibbons và Hess (1981), Rogalski (1984), Smirlock và Starks (1986), và Harris (1986) với kết luận lợi nhuận thấp hơn vào ngày thứ 2 và cao hơn vào ngày thứ 6 so với các ngày khác trong tuần. Jaffe và Westerfield (1985) phát hiện một hiệu ứng ngày trong tuần cho Úc, Anh, Nhật, và Canada. Ho (1990) đã cung cấp tư liệu về hiệu ứng ngày trong tuần ở 10 thị trường Châu Á-Thái Bình Dương. Solnik và Bousquet (1990), Kato (1990), và Barrone (1990) phát hiện một mô hình hiệu ứng ngày trong tuần ở thị trường chứng khoán Pháp Nhật, Ý. LƯỢC KHẢO TÀI LIỆU Hiệu ứng lợi nhuận theo tháng đầu tiên được phát hiện cho thị trường Mỹ bởi Lakonishok và Smidt (1988) và Ariel (1987) đã tìm thấy tại các thị trường khác. Cadsby (1989) và Ziemba (1989) cung cấp nghiên cứu sự biến động của hiệu ứng lợi nhuận theo tháng cho các thị trường Canada và Nhật Bản. Hồ (1990) tìm thấy một vài hiệu ứng tương tự cho thị trường Châu Á-Thái Bình Dương. Penman (1987) tìm thấy hiệu ứng quí cho thị trường chứng khoán Mỹ. GIỚI THIỆU VỀ 2 SÀN CHỨNG KHOÁN THƯỢNG HẢI VÀ THẨM QUYẾN Kể từ khi thành lập (26/11/1990) đến 1996, cả 2 sàn tăng trưởng mạnh về đến vốn hóa thị trường, doanh thu và số lượng công ty niêm yết  thu hút quan tâm đáng kể một phần của nhà đầu tư nước ngoài, cả về số cổ đông và cổ phần mua lại. Nghiên cứu cho sự phát triển hiện tại của thị trường chứng khoán Trung quốc và triển vọng tăng trưởng tương lai của họ. DỮ LIỆU Số liệu: Chỉ số giá chứng khoán công bố hằng ngày trên sàn giao dịch chứng khoán Thượng Hải và Thẩm Quyến. Chỉ số giá CK Thượng Hải lấy từ 19/12/1990 và lấy giá của một loạt cổ phiếu chiếm tỷ trọng lớn về giá trị và có tính thanh khoản cao trên sàn giao dịch Thượng Hải với 833 quan sát. Chỉ số giá CK Thẩm Quyến thì được tập hợp tất cả các CP có giá cao, chiếm tỷ trọng lớn về giá trị trên thị trường. Bắt đầu từ 3/04/1991 với 904 quan sát. Phân tích: Trung bình, độ lệch chuẩn, hồi quy tương quan với biến giả (OLS). HIỆU ỨNG NGÀY TRONG TUẦN Trên cơ sở những tài liệu được khảo sát trước đây, mô hình lợi nhuận chứng khoán theo thời vụ đã được thực hiện ở SGD Thượng Hải và Thẩm Quyến xem có dấu hiệu gì về các bất thường. Kết quả khảo sát ban đầu về trung bình và độ lệch chuẩn chứng khoán hàng ngày được trình bày ở Bảng 1. HIỆU ỨNG NGÀY TRONG TUẦN HIỆU ỨNG NGÀY TRONG TUẦN Tại SGD Thượng Hải: Trong cả thời kỳ (19-12-1990 đến 11-4-1994) và giai đoạn không có giới hạn về giá (21-5-1992 đến 4-11-1994) giảm vào ngày thứ 2, sau đó tăng lên tới đỉnh điểm vào ngày thứ 5 và giảm nhẹ vào ngày thứ 6. Trong gai đoạn có sự giới hạn về giá (19-12-1990 đến 20-5-1992) tăng vào ngày thứ 2, dần suy giảm thấp vào thứ 3 và sau đó tăng lên vào thứ 6. GIẢI THÍCH BẢNG 1 HIỆU ỨNG NGÀY TRONG TUẦN Tại SGD Thẩm Quyến: Trong cả thời kỳ (3-4-1991 đến 11-4-1994) tương tự như ở Thượng Hải giảm vào ngày thứ 2, sau đó tăng dần đến thứ 5 và giảm nhẹ hôm thứ 6. Đối với 39 ngày, khi giao dịch vào thứ 7 giảm mạnh. GIẢI THÍCH BẢNG 1 HIỆU ỨNG NGÀY TRONG TUẦN Phương trình ước lượng hiệu ứng ngày trong tuần như sau (mô hình OLS) : Rt = α0 + α1d1,t + α2d2,t + α3d3,t + α3d4,t + ɛt Trong đó: Rt: Lợi nhuận ngày t d1: Biến giả nhận giá trị 1 cho một ngày nhất định trong tuần và 0 cho trường hợp ngược lại. Ví dụ: Nếu giá của cổ phiếu tăng vào ngày Thứ Sáu + d4,t nhận giá trị 1 + Các biến giả khác từ d1,t đến d3,t nhận giá trị 0. HIỆU ỨNG NGÀY TRONG TUẦN ***: α=1% **: α=5% *: α=10% HIỆU ỨNG NGÀY TRONG TUẦN Tại SGD Thượng Hải (cho cả thời kỳ): Có thể bác bỏ giả thuyết đảo sự ngang bằng về giá qua các ngày trong tuần ở mức ý nghĩa 5%. Ngoài ra, bởi vì các hệ số của giá cổ phiếu vào ngày Thứ 5 và Thứ 6 có ý nghĩa ở mức 1% và 5%, cũng có thể loại bỏ giả thuyết rằng lợi nhuận tích lũy theo thời gian. Kết quả tương tự cho giai đoạn không giới hạn giá ngày trên SGD Thượng Hải. Tính toán bằng phân phối F cho giai đoạn giới hạn giá không cho phép loại bỏ giả thuyết. Tại SGD Thẩm Quyến: Có một số ngày hiện diện với mức ý nghĩa thấp (mức 10%). GIẢI THÍCH BẢNG 2 BIẾN ĐỘNG THÁNG VÀ HIỆU ỨNG THÁNG Yu và Mookerjee (1995) 1 ngày cuối cùng của tháng trước. 3 ngày đầu của tháng hiện tại. Không bao gồm cuối tháng 12 và đầu tháng giêng. Cách chọn ngày trong tháng Ariel (1987) 9 ngày đầu tiên của tháng và 9 ngày cuối cùng của tháng. BIẾN ĐỘNG THÁNG VÀ HIỆU ỨNG THÁNG BIẾN ĐỘNG THÁNG VÀ HIỆU ỨNG THÁNG Trong toàn bộ thời gian phân tích, lợi nhuận cổ phiếu của nhóm ngày biến động, mặc dù tích cực, nhưng thấp hơn đáng kể so với lợi nhuận của các ngày khác trên SGD Thượng Hải. Kết quả tương tự cho giai đoạn giới hạn giá trên SGD Thượng Hải. Trong giai đoạn không giới hạn giá, lợi nhuận cổ phiếu của nhóm ngày biến động thấp hơn lợi nhuận của các ngày khác trong tháng. Trên SGD Thẩm Quyến, các kết quả thì ngược lại. Lợi nhuận cổ phiếu của nhóm ngày biến động là tích cực và cao hơn đáng kể so với những ngày khác trong tháng. GIẢI THÍCH BẢNG 3 BIẾN ĐỘNG THÁNG VÀ HIỆU ỨNG THÁNG Giả thuyết đảo cho rằng sự khác nhau giữa lợi nhuận bất thường và lợi nhuận vào ngày khác trong tháng là bằng không được kiểm định bởi phương trình sau: Rt = α0 + α1DTM + ɛt (2) Trong đó: Rt: Lợi nhuận của ngày t DTM: Biến giả có giá trị là 1 khi lợi nhuận là bất thường và có giá trị 0 cho những ngày khác BIẾN ĐỘNG THÁNG VÀ HIỆU ỨNG THÁNG ***: α=1% **: α=5% *: α=10% BIẾN ĐỘNG THÁNG VÀ HIỆU ỨNG THÁNG Các kết quả được báo cáo tại Bảng 5 cho thấy hệ số α1 là gần bằng không cho cả hai SGD, bao gồm cả hai giai đoạn phụ trên SGD Thượng Hải. Các kết quả này mâu thuẫn với kết quả thu được trước đó ở thị trường Mỹ bởi Shok-Lakoni và Smidt (1988) và các thị trường khác của Cadsby và Ratner (1992). GIẢI THÍCH BẢNG 5 BIẾN ĐỘNG THÁNG VÀ HIỆU ỨNG THÁNG Để kiểm tra giả thuyết đảo cho rằng sự khác nhau giữa lợi nhuận của hiệu ứng tháng và lợi nhuận các ngày khác trong tháng là bằng không, tác giả ước lượng phương trình hồi quy sau: Rt = α0 + α1DME + ɛt (3) Trong đó: Rt: Lợi nhuận của ngày t DME: Biến giả (DME = 1 cho những ngày đầu và cuối của tháng và ngược lại, nhận giá trị là 0) BIẾN ĐỘNG THÁNG VÀ HIỆU ỨNG THÁNG Yu và Mookerjee (1995) 1 ngày cuối cùng của tháng trước. 3 ngày đầu của tháng hiện tại. Không bao gồm cuối tháng 12 và đầu tháng giêng. Cách chọn ngày trong tháng Ariel (1987) 9 ngày đầu tiên của tháng và 9 ngày cuối cùng của tháng. BIẾN ĐỘNG THÁNG VÀ HIỆU ỨNG THÁNG BIẾN ĐỘNG THÁNG VÀ HIỆU ỨNG THÁNG Ở Thượng Hải thì lợi nhuận của cổ phiếu cho 9 ngày cuối cùng cao hơn cho 9 ngày đầu tiên và lợi nhuận các ngày khác của tháng. Đối với giai đoạn giới hạn giá, lợi nhuận các ngày khác cao hơn lợi nhuận cho 9 ngày đầu tiên nhưng thấp hơn 9 ngày cuối cùng của tháng. Trên SGD Thẩm Quyến lợi nhuận của cổ phiếu cho 9 ngày đầu tiên cao hơn lợi nhuận 9 ngày cuối cùng và lợi nhuận các ngày khác trong tháng. GIẢI THÍCH BẢNG 4 BIẾN ĐỘNG THÁNG VÀ HIỆU ỨNG THÁNG ***: α=1% **: α=5% *: α=10% BIẾN ĐỘNG THÁNG VÀ HIỆU ỨNG THÁNG Các kết quả tại bảng 6 cho thấy rằng không thể bác bỏ giả thuyết đảo cho giai đoạn toàn bộ thời gian và hai giai đoạn phụ đối với SGD Thượng Hải. Tuy nhiên, đối với Thẩm Quyến, chúng ta có thể bác bỏ giả thuyết đảo ở mức ý nghĩa 5%. Nó cho thấy rằng sự khác biệt về lợi nhuận cho 9 ngày đầu và 9 ngày cuối tháng so với những ngày khác trong tháng là khác không GIẢI THÍCH BẢNG 6 BIẾN ĐỘNG QUÝ VÀ HIỆU ỨNG QUÝ Theo Penman (1987) định nghĩa: “Các biến về hiệu ứng quí là ngày cuối cùng của quí trước và ngày đầu tiên của quí hiện tại”. Theo đó, giá cổ phiếu của 2 ngày này thấp hơn những ngày khác trong quí. Bảng 7 cho biết giá của ngày hiệu ứng quí và những ngày khác trong quí ở cả hai thị trường chứng khoán Thượng Hải và Thẩm Quyến. BIẾN ĐỘNG QUÝ VÀ HIỆU ỨNG QUÝ BIẾN ĐỘNG QUÝ VÀ HIỆU ỨNG QUÝ Các kết quả bảng 7 cho thấy: Lợi nhuận cổ phiếu của các ngày hiệu ứng quí cho cả thị trường, giai đoạn giới hạn giá và không giới hạn ở thị trường Thượng Hải luôn thấp hơn các ngày khác trong quí. Kết quả tương tự ở thị trường Thẩm Quyến. Các kết quả này thu được khác với nghiên cứu của Penman (1987) đối với Mỹ, nhưng tương tự như tìm thấy bởi Jaffee và Westerfield (1989) cho thị trường chứng khoán khác. BIẾN ĐỘNG QUÝ VÀ HIỆU ỨNG QUÝ Mô hình OLS được sử dụng như sau: Rt = α0 + α1DTQ + et (4) Trong đó: Rt: Lợi nhuận ở ngày t DTQ: Biến giả (DTQ có giá trị 1 là lợi nhuận đại diện cho các ngày của quý được chọn và giá trị 0 là lợi nhuận cho những ngày khác của quý) BIẾN ĐỘNG QUÝ VÀ HIỆU ỨNG QUÝ ***: α=1% **: α=5% *: α=10% Không thể bác bỏ giả thuyết ở cả 2 SGD Thượng Hải và Thẩm Quyến (α=10%). KẾT LUẬN Lợi nhuận cổ phiếu ở SGD Thượng Hải và Thẩm Quyến cao nhất vào ngày thứ 5, giảm nhẹ vào ngày thứ 6 và thấp nhất vào ngày thứ 2. 1 Sự giới hạn về giá làm ảnh hưởng đến phân tích lợi nhuận cổ phiếu. 2 Sự thay đổi giá của cổ phiếu hàng ngày xuất hiện mối tương quan với rủi ro 3 4 KẾT LUẬN Chứng khoán hàng ngày trả về cho biến của tháng, các mô hình hàng tháng và biến của quý thì thấp hơn lợi nhuận vào những ngày khác của quý. 4 Những phát hiện liên quan đến hiệu ứng trên SGD Thượng Hải khác với những phát hiện trên SGD Thẩm Quyến (Thượng Hải đối tượng thực hiện GD là cá nhân, Thẩm Quyến đối tượng GD là tổ chức). 5 4