Tài chính doanh nghiệp một doanh nghiệp nên vay bao nhiêu?

TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP MỘT DOANH NGHIỆP NÊN VAY BAO NHIÊU? Nhóm : 03_K22_Ngân hàng Đêm 1 1 STT HỌ TÊN 1 Nguyễn Thị Dung 2 Đỗ Thu Hằng 3 Đặng Thị Kiểu 4 Phan Quỳnh Linh 5 Nguyễn Minh Thuận 6 Nguyễn Thị Hoài Thương 7 Bùi Thị Thu Thủy 8 Thái Trần Diệu Thy 9 PhanThị Diệu Trang 10 Nguyễn Phạm Nhã Trúc 11 Lê Thị Kim Tuyên NỘI DUNG Thuế thu nhập doanh nghiệp Thuế thu nhập cá nhân và thuế thu nhập doanh nghiệp Chi phí kiệt quệ tài chính Trật tự phân hạn của các lựa chọn tài trợ 1 2 3 4  Định đề 1 MM:Cấu trúc vốn của một doanh nghiệp sẽ không ảnh hưởng đến giá trị của doanh nghiệp.  Các giả định của MM: • Không có thuế • Thị trường vốn hoàn hảo • Tất cả các nhà đầu tư đều hợp lý và có kỳ vọng đồng nhất về lợi nhuận • Loại rủi ro đồng nhất  Với việc: Chính phủ đánh thuế (thuế thu nhập doanh nghiệp và thuế thu nhập cá nhân) DẪN NHẬP Dẫn nhập định đề 1 MM Nới lỏng định đề 1 MM I. Thuế thu nhập doanh nghiệp  Lãi từ chứng khoán nợ được khấu trừ thuế  Cổ tức và lợi nhuận giữ lại thì không được khấu trừ thuế Lợi nhuận của các trái chủ tránh được thuế ở cấp doanh nghiệp Báo cáo lợi tức Doanh nghiệp U (không có nợ vay) Doanh nghiệp L (có nợ vay $1.000 lãi suất 8%) Lợi nhuận trước lãi và thuế (EBIT) $ 1.000 $ 1.000 Lãi trả cho các trái chủ (8%) 0 80 Lợi nhuận trước thuế 1000 920 Thuế TNDN (35%) 350 322 Lợi nhuận ròng cho cổ đông $ 650 $ 598 Tổng lợi nhuận cho trái chủ và cổ đông $ 0 + $ 650 = $ 650 $ 80 + $ 598 = $ 678 Tấm chắn thuế (khoản khấu trừ thuế lãi từ chứng khoán nợ) (35% x lãi) $ 0 $ 28 I. Thuế thu nhập doanh nghiệp Các tấm chắn thuế tùy vào thuế suất thuế TNDN và khả năng của DN đạt lợi nhuận đủ để chi trả  Giả định: Nợ L là cố định và vĩnh viễn • Rủi ro của các tấm chắn thuế bằng rủi ro của các chi phí trả lãi phát sinh ra các tấm chắn thuế này, nên suất chiết khấu là tỷ suất sinh lời kỳ vọng trên nợ là 8%. • Doanh nghiệp đạt đủ lợi nhuận để chi trả lãi. Thuế thu nhập doanh nghiệp  Hiện giá của tấm chắn thuế:  Hiện giá của tấm chắn thuế độc lập với tỷ suất sinh lợi từ nợ rD Tấm chắn thuế từ lãi đóng góp thế nào vào giá trị vốn cổ phần của cổ đông? Khi DN vay nợ, giá trị sau thuế của doanh nghiệp sẽ tăng lên một khoản bằng hiện giá của tấm chắn thuế Tấm chắn thuế từ lãi đóng góp thế nào vào giá trị vốn cổ phần của cổ đông? Các tấm chắn từ lãi chứng khoán nợ có giá trị vì làm giảm trái quyền của chính phủ Chủ nợ Chính phủ Cổ đông  Giá trị tài sản của doanh nghiệp (tài sản trước thuế) không bị thay đổi do có thêm phần trái quyền của chính phủ (THUẾ)  Bất cứ điều gì doanh nghiệp có thể làm để giảm bớt kích thước “lát bánh” của chính phủ sẽ làm cho các cổ đông có lợi hơn.  Vay nợ  giảm hóa đơn thuế  tăng dòng tiền cho các nhà đầu tư  giá trị sau thuế của doanh nghiệp tăng lên một khoản bằng hiện giá PV (tấm chắn thuế). Cấu trúc DN có thuế TNDN  Bảng : Các bảng cân đối kế toán đã đơn giản hóa của Mecrk & Company. Ngày 31.12.1994 (đơn vị tính: triệu đô la) Tấm chắn thuế từ lãi đóng góp thế nào vào giá trị vốn cổ phần của cổ đông? Tấm chắn thuế từ lãi đóng góp thế nào vào giá trị vốn cổ phần của cổ đông?  Thêm 1 tỷ đô la nợ dài hạn và bớt 1 tỷ đô la vốn cổ phần. Nhưng các tài sản của Merck có một gia tăng trong PV (tấm chắn thuế), có giá trị bằng TcD = 0,35 x 1 tỷ = 350 triệu đô la. vì hóa đơn thuế của công ty đã được giảm 35% cho phần lãi từ món nợ mới. Thuế thu nhập doanh nghiệp  Hiệu ứng của thuế đối với định đề I của MM:  Trường hợp là nợ vĩnh viễn: Giá trị DN tăng khi D tăng càng vay nợ nhiều càng tốt ???  tài trợ bằng 100% nợ là tối ưu ??? Lý do: có những chi phí bù trừ cho hiện giá của tấm chắn thuế  Thuế thu nhập cá nhân  Chi phí phá sản II. Thuế TNDN và Thuế TNCN  Khi vấn đề thuế thu nhập cá nhân được đưa vào, mục tiêu của doanh nghiệp là cố gắng tối thiểu hóa hiện giá của “tất cả các khoản thuế” chi trả từ lợi nhuận của doanh nghiệp.  Mục tiêu của doanh nghiệp là sắp xếp cấu trúc vốn nhắm tối đa hóa lợi nhuận sau thuế. II. Thuế TNDN và Thuế TNCN Lợi nhuận hoạt động 1$ Chi trả dưới góc độ lãi chứng khoán nợ Chi trả dưới góc độ lợi nhuận từ vốn cổ phần TcKhông 1 1 - 1xTc =1 -Tc 1xTp =Tp TpE(1-Tc) 1 - Tp 1 - Tc - TpE(1 - Tc)= (1 - TpE)(1 - Tc) Cho trái chủ Cho cổ đông Thuế thu nhập doanh nghiệp Lợi nhuận sau thuế thu nhập doanh nghiệp Thuế thu nhập cá nhân Lợi nhuận sau tất cả thuế Tp: Thuế suất thuế thu nhập cá nhân thực tế đánh trên lãi từ chứng khoán nợ TpE: Thuế suất thuế thu nhập cá nhân thực tế đánh trên lợi nhuận từ vốn cổ phần TC: Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp II. Thuế TNDN và Thuế TNCN  Giả dụ tất cả các lợi nhuận từ vốn cổ phần đều là cổ tức, lúc đó TpE = Tp  Thuế TNDN và thuế TNCN bù qua sớt lại với nhau, làm cho chính sách nợ không đặt thành vấn đề. Điều này đòi hỏi:  => TC < Tp và nếu thuế suất thực tế TpE đánh trên lợi nhuận từ vốn cổ phần rất thấp. II. Thuế TNDN và Thuế TNCN Vấn đề “Nợ và Thuế” của Merton Miller Cấu trúc vốn tác động thế nào đến giá trị của doanh nghiệp khi các nhà đầu tư có các thuế suất khác nhau? Giả định:  Tất cả lợi nhuận vốn cổ phần là do lãi vốn chưa thực hiện (tức không chia cổ tức)  Không ai chi trả thuế trên lợi nhuận vốn cổ phần; TpE bằng 0 cho tất cả các nhà đầu tư.  Thuế suất thuế đánh trên lãi từ chứng khoán nợ tùy thuộc vào khung thuế suất của nhà đầu tư. + Các định chế không phải trả thuế cho lãi từ chứng khoán nợ(Tp=0) + Các triệu phú(Tp=0.5) + Các nhà đầu tư chịu thuế trong khoảng từ (Tp=0-0,5)  Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp Tc = 46% Vấn đề “Nợ và Thuế” của Merton Miller Xét 2 trường hợp: Tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần:  Thuế thu nhập doanh nghiệp là động lực để doanh nghiệp vay nợ Doanh nghiệp bắt đầu vay nợ: xem xét phản ứng của nhà đầu tư Các nhà đầu tư được thuyết phục nắm giữ nợ.Tác động của nợ vay là tiết kiệm thuế thu nhập doanh nghiệp và giữ cho thuế thu nhập cá nhân không đổi Chuyển từ cổ phần sang trái phiếu ngừng lại khi khoản tiết kiệm thuế thu nhập doanh nghiệp bằng khoản thuế thu nhập cá nhân phải nộp Vấn đề “Nợ và Thuế” của Merton Miller Chỉ tiêu Lợi nhuận vốn cổ phần Lãi từ chứng khoán nợ Tp = 20% Tp < TC Tp = 46% Tp = TC Tp = 50% Tp > TC Lợi nhuận trước thuế 1.00 1.00 1.00 1.00 Thuế TNDN (TC =46%) 0.46 - - - Lợi nhuận sau thuế TNDN 0.54 1.00 1.00 1.00 Thuế TNCN từ lãi chứng khoán nợ - 0.2 0.46 0.5 Thuế TNCN từ lợi nhuận vốn cổ phần (TpE =0) - - - - Lợi nhuận sau tất cả thuế 0.54 0.80 0.54 0.50 Lợi thế của nợ 0.26 - (0.04) Vấn đề “Nợ và Thuế” của Merton Miller o Tp > TC : không có lợi thế về nợ o Tp < TC : có lợi thế về nợ, doanh nghiệp phải “hối lộ” để các nhà đầu tư nắm giữ trái phiếu o Tp = TC : các doanh nghiệp sẽ không được lợi (hay chịu thiệt) gì khi thuyết phục các nhà đầu tư nắm giữ trái phiếu. Việc chuyển cổ phần sang trái phiếu sẽ ngừng lại khi khoản tiết kiệm thuế thu nhập doanh nghiệp bằng khoản thuế thu nhập cá nhân phải nộp (Tp = TC) Kết luận: thuế ấn định tổng lượng nợ doanh nghiệp chứ không phải số lượng nợ là do một doanh nghiệp cụ thể nào đó đã phát hành.  Không có một tỷ số nợ trên vốn cổ phần tối ưu cho bất kỳ một doanh nghiệp đơn lẻ nào. Thuế TNDN và Thuế TNCN Kết quả cuối cùng từ “Nợ và Thuế” Thuế TNDN và thuế TNCN có thể cân bằng nhau như thế nào làm cho giá trị doanh nghiệp độc lập với cấu trúc vốn. Khi một doanh nghiệp bị lỗ thì tấm chắn thuế của doanh nghiệp phải được chuyển sang tương lai để sử dụng nó sau này. Vay nợ không phải là cách duy nhất để “che chắn” lợi nhuận khỏi chịu thuế. Cách che chắn khác như: đẩy nhanh khấu hao, đầu tư vào tài sản vô hình hoặc đóng góp vào quỹ hưu bổng của doanh nghiệp tấm chắn thuế từ nợ vay thấp Các doanh nghiệp có nhiều tấm chắn thuế nhưng không có khả năng trả lãi cho các chứng khoán nợ và triển vọng tương lai không chắc chắn nên vay ít. Giá trị DN độc lập với cấu trúc vốn Giá trị DN tăng khi có nợ vay Tấm chắn thuế Thuế TNDN Thuế TNDN và Thuế TNCN Chi phí kiệt quệ tài chính Chi phí phá sản Trực tiếp Gián tiếp Kiệt quệ không đưa tới phá sản Các trò chơi Có thuế NỚI LỎNG GIẢ ĐỊNH LÝ THUYẾT MM VỀ CẤU TRÚC VỐN CHI PHÍ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH Kiệt quệ tài chính xảy ra khi không thể đáp ứng các hứa hẹn với các chủ nợ hay đáp ứng một cách khó khăn. Các nhà đầu tư biết rằng các DN có vay nợ có thể sẽ rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính. Đôi khi kiệt quệ tài chính đưa đến phá sản. Đôi khi nó chỉ có nghĩa đang gặp khó khăn, rắc rối. CHI PHÍ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH  Giá trị của doanh nghiệp có thể được phân thành ba phần: Giá trị doanh nghiệp = Giá trị nếu được tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần + PV (tấm chắn thuế) - PV (chi phí của kiệt quệ tài chính) Chi phí của kiệt quệ tài chính tùy thuộc vào xác suất kiệt quệ và độ lớn của chi phí phải gánh chịu nếu kiệt quệ tài chính xảy ra. CHI PHÍ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH CHI PHÍ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH Chí phí kiệt quệ tài chính Gồm: Chi phí phá sản Chi phí trực tiếp Chi phí giántiếp Kiệt quệ không đưa đến phá sản Chi phí phá sản  Phá sản doanh nghiệp xảy ra khi các cổ đông thi hành quyền không thực hiện nghĩa vụ của họ. Trách nhiệm hữu hạn cho phép các cổ đông dễ dàng rời bỏ doanh nghiệp. Xét ví dụ sau: Giả sử có hai doanh nghiệp có tài sản và hoạt động kinh doanh giống nhau. Mỗi doanh nghiệp đều có nợ và đều hứa sẽ hoàn trả 1.000$ (vốn và lãi) trong năm tới. Nhưng chỉ có một trong hai doanh nghiệp, Ace Linited, hưởng trách nhiệm hữu hạn. Ace Unlimited, thì không. Chi phí phá sản Chi phí phá sản Chi phí phá sản bao gồm: Chi phí trực tiếp: chi phí pháp lý và tài chính. Chi phí gián tiếp: chi phí gián tiếp hầu như không đo lường được. Các chi phí gián tiếp phản ánh các khó khăn trong việc điều hành một công ty. Kiệt quệ tài chính không đưa đến phá sản Không phải doanh nghiệp nào gặp khó khăn cũng đều đi đến phá sản. Miễn là doanh nghiệp có thể tìm được đủ tiền để trả lãi từ chứng khoán nợ, doanh nghiệp có thể hoãn việc phá sản lại nhiều năm. Cuối cùng doanh nghiệp có thể phục hồi, trả hết nợ và thoát được cảnh phá sản.  Kiệt quệ tài chính tốn kém khi các mâu thuẫn quyền lợi cản trở các quyết định đúng về hoạt động đầu tư và tài trợ. Các cổ đông từ bỏ mục tiêu tối đa hóa giá trị thị trường của doanh nghiệp thay vào đó theo đuổi mục tiêu quyền lợi cá nhân. Vì vậy họ có khuynh hướng thực hiền các “trò chơi” riêng mà phần thiệt sẽ do các chủ nợ nắm giữ. Trò chơi thứ nhất: Chuyển dịch rủi ro Giả sử Cty ABC có 10$ tiền mặt, và có cơ hội đầu tư với kết quả như sau : (NPV = -2)  120$ (10%)  0$ (90%). Công ty ABC (giá trị sổ sách) Vốn luân chuyển $20 $50 trái phiếu đang lưu hành TSCĐ $80 $50 cổ phiếu thường Tổng tài sản $100 $100 tổng nợ và vốn cổ phần Công ty ABC (giá trị thị trường) Vốn luân chuyển $20 $25 trái phiếu đang lưu hành TSCĐ $10 $ 5 cổ phiếu thường Tổng tài sản $30 $30 tổng nợ và vốn cổ phần Nhóm 2 Ghi chú : giá trị trái phiếu sụt 5$, công cụ tính toán sẽ trình bày ở chương 20 Trò chơi thứ nhất: Chuyển dịch rủi ro Công ty ABC (giá trị thị trường) Vốn luân chuyển $20 $25 trái phiếu đang lưu hành TSCĐ $10 $ 5 cổ phiếu thường Tổng tài sản $30 $30 tổng nợ và vốn cổ phần Công ty ABC (giá trị thị trường) Vốn luân chuyển $10 $20 trái phiếu đang lưu hành TSCĐ $18 $ 8 cổ phiếu thường Tổng tài sản $28 $28 tổng nợ và vốn cổ phần Trò chơi thứ hai: từ chối đóng góp vốn cổ phần Các cổ đông, có thể chấp nhận các dự án làm giảm giá trị thị trường của DN. Còn mâu thuẫn quyền lợi lại có thể đưa đến các sai lầm của việc bỏ qua các dự án tốt. Giả dụ ABC có một cơ hội tốt: một tài sản tương đối an toàn có chi phí 10$ với hiện giá 15$ và NPV bằng +5$. ABC phát hành một chứng khoán mới 10$ và tiến hành đầu tư.  Giả dụ hai cổ phần mới được phát hành cho các chủ sở hữu nguyên thủy để có được 10$ tiền mặt. Ghi chú : giá trị trái phiếu tăng 8$, công cụ tính toán sẽ trình bày ở chương 20 Trò chơi thứ hai: từ chối đóng góp vốn cổ phần Công ty ABC (giá trị thị trường) Vốn luân chuyển $20 $25 trái phiếu đang lưu hành TSCĐ $10 $ 5 cổ phiếu thường Tổng tài sản $30 $30 tổng nợ và vốn cổ phần Công ty ABC (giá trị thị trường) Vốn luân chuyển $20 $33 trái phiếu đang lưu hành TSCĐ $25 $12 cổ phiếu thường Tổng tài sản $45 $45 tổng nợ và vốn cổ phần Các trò chơi khác: Thu tiền và bỏ chạy Các cổ đông có thể do dự khi đổ tiền vào một doanh nghiệp đang kiệt quệ tài chính, nhưng họ lại rất vui vẻ khi rút tiền ra (dưới hình thức cổ tức bằng tiền mặt) Giá trị thị trường cổ phần của doanh nghiệp sụt giảm nhưng giảm ít hơn số cổ tức đã chi trả, vì sụt giảm trong giá trị của DN được chia sẻ với các chủ nợ. Trò chơi này chính là nghịch đảo của trò chơi “từ chối đóng góp vốn cổ phần” Các trò chơi khác: Kéo dài thời gian Khi doanh nghiệp kiệt quệ tài chính, các chủ nợ sẽ muốn vớt vát được những gì có thể được bằng cách buộc doanh nghiệp phải thanh toán.  Các cổ đông muốn trì hoãn điều này càng lâu càng tốt :  Bằng các thay đổi thủ tục kế toán  Bằng cách tạo các hy vọng giả tạo về một hồi phục tức thời, hay bằng cách cắt bớt các con số chi phí về bảo trì, nghiên cứu và phát triển, v.v. Các trò chơi khác: Thả mồi bắt bóng  Trò chơi này không phải lúc nào cũng được áp dụng trong các trường hợp kiệt quệ tài chính.  Bắt đầu chỉ phát hành một lượng giới hạn nợ tương đối an toàn. Sau đó đột nhiên chuyển đổi và phát hành thêm rất nhiều nợ.  Điều này làm tất cả nợ rủi ro hơn, áp đặt một lỗ vốn cho các trái chủ “cũ”. Lỗ vốn của họ chính là lãi của cổ đông. NỘI DUNG • Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn • Lý thuyết trật tự phân hạng Phần 2: Các lý thuyết cấu trúc vốn khác  Thừa nhận các tỷ lệ nợ mục tiêu có thể khác nhau giữa các doanh nghiệp  Các công ty có tài sản hữu hình an toàn cao và nhiều thu nhập chịu thuế để khấu trừ tỷ lệ nợ mục tiêu cao  Các công ty sinh lợi ít và có tài sản vô hình nhiều rủi ro tài trợ bằng vốn cổ phần Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn Thành công:  Thành công trong việc giải thích các khác biệt trong cấu trúc vốn giữa nhiều ngành  Giải thích loại công ty nào “tư nhân hóa” trong các mua đứt bằng vốn vay. Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn Thất bại  Không thành công trong việc giải thích tại sao một số công ty phát đạt lại sử dụng ít nợ  từ bỏ tấm chắn thuế  Dự báo lợi nhuận cao có nghĩa là có nhiều khả năng vay nợ và có nhiều lợi nhuận chịu thuế để khấu trừ và sẽ có 1 tỷ lệ nợ mục tiêu cao hơn  trái ngược với thực tế LÝ THUYẾT TRẬT TỰ PHÂN HẠNG  Các doanh nghiệp thích tài trợ nội bộ hơn.  Các doanh nghiệp điều chỉnh tương ứng các tỷ lệ chi trả cổ tức mục tiêu theo các cơ hội đầu tư.  Nếu dòng tiền phát sinh nội bộ lớn hơn các chi tiêu vốn thì doanh nghiệp thanh toán hết nợ và hoặc đầu tư và thị trường chứng khoán. Nếu nhỏ hơn, doanh nghiệp sử dụng số dư tiền mặt của mình trước hoặc bán các chứng khoán thị trường  Nếu cần đến tài trợ từ bên ngoài, các doanh nghiệp hành chứng khoán an toàn nhất trước,theo thứ tự trái phiếu, trái phiếu chuyển đổi, cổ phần thường. LÝ THUYẾT TRẬT TỰ PHÂN HẠNG Nguyên nhân: Do có sự bất cân xứng thông tin giữa người điều hành doanh nghiệp và các nhà đầu tư. Việc phát hành cổ phần thường phát đi những tín hiệu không lạc quan về doanh nghiệp LÝ THUYẾT TRẬT TỰ PHÂN HẠNG Kết quả điều tra S&P Phân loại Nguồn Điểm 1 Thu nhập giữ lại 5,61 2 Vay nợ trực tiếp 4,88 3 Nợ có thể chuyển đổi 3,02 4 Cổ phần thường 2,42 5 Cổ phần ưu đãi không chuyển đổi 2,22 6 Cổ phần ưu đãi chuyển đổi 1,72 Lý thuyết trật tự phân hạng  Thành công: trong việc giải thích mối tương quan nghịch trong ngành giữa khả năng sinh lợi và đòn bẩy tài chính  Thất bại: trong việc giải thích các khác biệt trong tỷ lệ nợ giữa các ngành BÀI TẬP BÀI TẬP BÀI TẬP  Bài 2/Trang 204: “Vấn đề với lập luận của MM đã bỏ qua sự kiện là các cá nhân có thể khấu trừ lãi cho thuế thu nhập cá nhân”. Hãy chứng tỏ tại sao đây không phải là một phản đối. Có gì khác biệt nếu các cá nhân không được phép khấu trừ lãi cho thuế thu nhập cá nhân.  Bài Giải: “Vấn đề với lập luận của MM đã bỏ qua sự kiện là các cá nhân có thể khấu trừ lãi cho thuế thu nhập cá nhân” xem xét một công ty có sử dụng đòn bẩy tài chính có dòng tiền phát sinh vĩnh viễn X, và có lãi suất rD trên khoản nợ vay. Thuế suất TNCN và TNDN là Tp và TD. Dòng tiền cho các cổ đông hàng năm: (X – rDD)(1 - TC)(1 - TP) Làm cho giá trị vị thế của các cổ đông là: Trong đó r là chi phí cơ hội của vốn cho tất cả cổ phần của công ty có đòn bẩy tài chính. Nếu các cổ đông vay nợ D với cùng lãi suất rD, và đầu tư vào công ty không có đòn bẩy tài chính, dòng tiền của các cổ đông hàng năm là: X(1 - TC)(1 - TP) - rDD(1 - TP) Làm cho giá trị vị thế của các cổ đông là: Khác biệt trong tài sản của cổ đông, cho khoản đầu tư vào cùng các tài sản tương tự là: VU – VL = D TC BÀI TẬP BÀI TẬP  Đây chính là thay đổi trong tài sản của cổ đông theo dự báo của MM. Nếu các cá nhân không thể khấu trừ tiền lãi, thì khi đó:  Vì giá trị vị thế của các cổ đông trong công ty có đòn bẩy tài chính tương đối lớn hơn khi các cá nhân không được phép khấu trừ thuế thu nhập cá nhân. BÀI TẬP  Bài 1 /Trang 207 Hãy tưởng tượng một thế giới rất đơn giản. Có 3 nhóm các nhà đầu tư có các thuế suất sau: BÀI TẬP Họ có thể lựa chọn : trái phiếu địa phương vĩnh cửu, trái phiếu doanh nghiệp vĩnh cửu và cổ phiếu thường. Trái phiếu địa phương và cổ phiếu thường không chịu thuế thu nhập cá nhân. Lãi từ trái phiếu doanh nghiệp chịu thuế thu nhập cá nhân nhưng được khấu trừ cho thuế thu nhập doanh nghiệp. Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp là 50%. Tổng chi trả lãi từ trái phiếu địa phương là 20 triệu đô la. Dòng tiền ( trước lãi và thuế ) từ các doanh nghiệp tổng cộng bằng 300 triệu đô la. Mỗi nhóm bắt đầu với cùng một số tiền bằng nhau. Không tính đến các thay đổi trong cấu trúc vốn, cả ba nhóm luôn luôn đầu tư cùng một số tiền và đòi hỏi một tỷ suất sinh lợi tối thiểu 10% sau thuế từ bất kỳ loại chứng khoán nào. a. Giả dụ các công ty được tài trợ ban đầu bằng số cổ phiếu thường. Bây giờ công ty X quyết định phân bổ 1 triệu đô la của dòng tiền trước thuế để chi trả lãi vay. Nhóm hay các nhóm nhà đầu tư nào sẽ mua nợ này ? Lãi suất sẽ bằng bao nhiêu ? Tác động của việc này trên giá trị của công ty X sẽ là gì? b. Các công ty khác đã theo gương của công ty X và tổng chi trả lãi bây giừo lên đến 150 triệu đô la. Tại thời điểm này, công ty quyết định phân bổ 1 triệu đô la để chi trả lãi vay. Nhóm hay các nhóm nhà đầu tư nào sẽ mua nợ này ? Lãi suất sẽ bằng bao nhiêu ? tác dộng của việc này trên giá trị của công ty Y sẽ là gì ? BÀI TẬP c. Cấu trúc vốn cân bằng sẽ là bao nhiêu ? Nhóm nhà đầu tư nào sẽ nắm giữ loại chứng khoán nào ? Lãi suất bằng bao nhiêu ? Tổng giá trị của tất cả các công ty bằng bao nhiêu hãy cho thấy là trong tình trạng cân bằng, ngay cả một công ty không có đòn bẩy tài chính cũng không có động cơ khuyến khích để phát hành nợ. Tương tự, hãy chứng minh rằng ngay cả một công ty có đòn bẩy tài chính trên trung bình cũng không có động cơ khuyến khích để cắt giảm nợ . BÀI TẬP  Bài Giải : Có 3 nhóm nhà đầu tư với 3 khung thuế TNCN khác nhau .Với nhóm B và C thuế TNCN lần luợt là 40%,0%thấp hơn TNDN 50%..chính vì vậy nhóm B,C sẽ ưu tiên nắm giữ trái phiếu doanh nghiệp nhiều hơn nhóm A –nhóm này sẽ thích đuợc nắm giữ trái phiếu địa phuơng và cổ phiếu thuờng hơn . a ) giả thiết ; - các công ty đươc tài trợ ban đầu bằng cổ phần thuờng . -công ty X muốn phân bổ 1 triệu $ của dòng tiền truớc thuế để trả lãi vay BÀI TẬP Ta thấy Các nhà đầu tư nhóm C sẽ nắm giữ khỏang nợ này ,bởi vì : + Thuế thu nhập cá nhân của nhóm này bằng 0% + Thuế thu nhập doanh nghiệp bằng 50% + Lãi suất trên trái phiếu doanh nghiệp sẽ giống nhau như là trái phiếu địa phuơng hoặc bất kỳ chứng khoán nào mà nhóm này hiện không sở hữu . + Tỷ suất sinh lợi :10% =>Hiện giá tấm chắn thuế là: 1-0.5=0.5( Tr$) - Vốn hóa với lãi suất 10% -Nếu vốn hóa thì giá trị công ty là : 0.5/10% =5(tr $) BÀI TẬP b) Giả thiết ; - Tổng chi trả : 150tr$ -công ty Y muốn phân bổ 1 triệu $ của dòng tiền trước thuế để trả lãi vay Ta thấy : + Các nhà đầu tư nhóm B,C sẽ nắm giữ khỏang nợ này ,bởi vì : + Thuế thu nhập cá nhân của nhóm B:40%,C: 0% thấp hơn khỏan thuế thu nhập doanh nghiệp + Thuế thu nhập doanh nghiệp bằng 50% - Số lượng nợ của doanh nghiệp đã tăng cao nên nhóm B sẽ mua một số trong các khỏan nợ này ,nhóm A sẽ không tham gia vì thuế TNCN của họ cao hơn thuế TNDN . - Nhóm C sẽ đầu tư tòan bộ vào trái phiếu doanh nghiệp BÀI TẬP BÀI TẬP Chính vì lãi suất nợ phải tăng cao sao cho nhóm B với thuế thu nhập cá nhân 40 % phải sẵn lòng nắm giữ nó,như vậy: rD (100%-40%) = 10% => rD = 16.67% Nếu lãi suất thấp hơn mức này ,nhóm B sẽ phải nắm giữ một trong các tài sản khác Dòng tiền mặt thặng dư còn lại cho các nhà đầu tư là: 0.1 tr$ -Vốn hóa với lãi suất :10% -Giá trị doanh nghiệp Y tăng lên 0.1/10% =1tr$ c) Cấu trúc vốn cân bằng sẽ tiến đến mức khi các nhóm C và B không nắm giữ gì ngoài trái phiếu doanh nghiệp , nhóm A chỉ nắm giữ trái phiếu địa phuơng và cổ phiếu thường .Tại bất kỳ điểm nào khác . -Giá trị doanh nghiệp có thể tăng lên bằng cách thay đổi cấu trúc vốn . - Lãi suất ít nhất phải bằng 16.67% ( để nhóm B có thể nắm giữ trái phiếu doanh nghiệp )  * Chứng minh “ trong tình trạng cân bằng , ngay cả một công ty không có đòn bẩy tài chính cũng không có động cơ khuyến khích để phát hành nợ “  Giả dụ rằng công ty không có đòn bẩy tài chính mong muốn phát hành nợ trong thế cân bằng này .Với giả dụ rằng công ty có dòng tiền hàng năm là 4tr$ .  Trước khi phát hành nợ công ty có giá trị : 4*0.5/0.1=20 tr + Giả dụ công ty phát hành nợ với tiền lãi chi trả là 1tr$ thì công ty phải bán nọ cho công ty A với lãi suất : rD (1-60%) = 10% => rD = 25% BÀI TẬP =>Nên giá trị công ty giảm xuống còn : ( 1/25%)+{(4-1)*0.5/0.1}= 19tr$ Và “ngay cả một công ty có đòn bẩy tài chính trên trung bình cũg không có động cơ khuyến khích để cắt giảm nợ. + Giả dụ công ty khác bắt đàu với dòng tiền hàng năm là 4tr$ tiền lãi chi trả là 3tr$ với lãi suất 16.67% => Nên giá trị công ty là : (3/16.67%)+{(4-3)*0.5/0.1} = 23 tr$ Nếu công ty phát hành cổ phần thường và thu hồi lại nợ do đó lãi suất giảm xuống ,chỉ còn 2 tr $ để chi trả lãi =.> giá trị công ty giảm xuống là : (2/16.67%)+{(4-2)*0.5/10%) = 22 tr BÀI TẬP