Tiểu luận Chi phí đại diện - AGENCY COSTS

Chi phí đại diện - AGENCY COSTS GVHD:TS. Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm SVTH: Nhóm 7 CH Ngân hàng Đêm 2K16 Trang:1 Tiểu luận Chi phí đại diện - AGENCY COSTS Chi phí đại diện - AGENCY COSTS GVHD:TS. Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm SVTH: Nhóm 7 CH Ngân hàng Đêm 2K16 Trang:2 Mở đầu Trong một nền kinh tế phát triển ở trình độ cao, quy mô và mức độ phức tạp của các doanh nghiệp khiến cho việc điều hành trực tiếp của các chủ doanh nghiệp trở nên không khả thi và thiếu hiệu quả. Việc điều hành những doanh nghiệp quy mô lớn và phức tạp đòi hỏi những kỹ năng và phẩm chất mà không phải nhà đầu tư nào cũng có được. Thực tế đó dẫn tới sự tách biệt giữa quyền quản lý và quyền kiểm soát (ownership – control). Những người có vốn nhưng không có khả năng quản lý đầu tư vào các doanh nghiệp và trở thành ông chủ (owner, hay còn gọi là nhà đầu tư - investor). Các ông chủ này sẽ thuê những chuyên gia có đủ năng lực điều hành doanh nghiệp của mình, thường gọi là giám đốc - CEO (Chief Executive Officer). Sự tách biệt quyền sở hữu và quản lý một mặt giải quyết mâu thuẫn giữa vốn và năng lực điều hành; mặt khác, nó cũng làm nảy sinh những nguy cơ khiến cho hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp không đạt mức tối ưu, gây thiệt hại cho các nhà đầu tư. Trên thực tế làm thế nào để bảo đảm cân đối giữa lợi ích của giám đốc (người làm thuê) và chủ doanh nghiệp (người đi thuê) luôn là một câu hỏi hóc búa đối với bất kỳ doanh nghiệp nào. Bài viết này dựa trên Lý thuyết về uỷ quyền (Agency Theory), nhằm trao đổi một số vấn đề về chi phí đại diện, một yêu cầu quan trọng cần có làm tiền đề quan trọng cho sự thành công của mỗi doanh nghiệp. Chi phí đại diện - AGENCY COSTS GVHD:TS. Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm SVTH: Nhóm 7 CH Ngân hàng Đêm 2K16 Trang:3 1. Nguồn gốc chi phí đại diện: a. Sự phân định quyền sở hữu và quyền quản lý: Trong các công ty lớn, sự phân định giữa quyền sở hữu và quyền quản lý là điều hết sức cần thiết. Những công ty này có thể có hàng trăm ngàn cổ đông, do vậy không có cách nào thỏa mãn việc tất cả các cổ đông cùng tham gia quản lý. Việc phân định quyền sở hữu và quyền quản lý có một thuận lợi rõ ràng. Nó cho phép chia nhỏ quyền sở hữu theo những phần góp vốn bằng nhau và từ đó sự thay đổi quyền sở hữu sẽ không gây phiền hà đến hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. Tuy nhiên, việc phân định giữa quyền sở hữu và quyền quản lý bản thân nó cũng mang lại nhiều vấn đề phức tạp như: • Mục tiêu của chủ sở hữu và mục tiêu của nhà quản lý khác nhau: Trong mối quan hệ giữa nhà đầu tư và nhà quản lý, cả hai bên đều mong muốn tối đa hoá lợi ích của mình, tuy nhiên điều kiện để tối đa hoá lợi ích của hai bên không giống nhau. Nhà đầu tư mong muốn tối đa hoá lợi ích của mình thông qua việc tăng giá trị của doanh nghiệp, còn lợi ích của nhà quản lý thường gắn trực tiếp với thu nhập nhận được. • Các nhà quản lý và các chủ sở hữu có những thông tin rất khác nhau về giá trị của các tài sản của công ty: Nhà quản lý có những thông tin mà nhà đầu tư không thể có hoặc không muốn có do chi phí để thu thập các thông tin đó là quá cao. Ví dụ, nhà quản lý có thể biết được mức độ nỗ lực của mình trong khi nhà đầu tư không biết được; nhà quản lý nhờ trực tiếp điều hành nên có được những thông tin nội bộ mà nhà đầu tư hoặc không biết được hoặc biết nhưng không hiểu được đầy đủ. Sự mâu thuẫn giữa mục tiêu và sự bất cân xứng thông tin giữa cổ đông và nhà quản lý đã tạo nên những vấn đề về người chủ với người đại diện trong đó các cổ đông là người chủ còn các nhà quản lý chuyên nghiệp là người đại diện cho họ, đồng thời nảy sinh các chi phí đại diện (agency costs). Chi phí đại diện - AGENCY COSTS GVHD:TS. Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm SVTH: Nhóm 7 CH Ngân hàng Đêm 2K16 Trang:4 b. Những tổn thất do phân quyền: Do nhà quản lý là người trực tiếp điều hành hoạt động của doanh nghiệp nên họ có thể thực hiện những hành vi hay quyết định nhằm tối đa hoá lơi ích cho cá nhân mình nhưng lại làm tổn hại đến lợi ích của nhà đầu tư. Những tổn thất gây ra trong trường hợp này được gọi là tổn thất do phân quyền (agency costs) (Jensen & Meckling, 1976). Ví dụ, nhà quản lý có thể không nỗ lực với khả năng cao nhất của mình, do đó làm giảm hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp (giám đốc, như bất kỳ một người bình thường nào khác, có xu hướng thích nghỉ ngơi hơn là làm việc); nhà quản lý có thể quyết định không đầu tư nguồn lực vào một dự án có khả năng sinh lời cao trong tương lai vì làm như vậy sẽ ảnh hưởng tới lợi nhuận trong ngắn hạn (nếu thu nhập của nhà quản lý được xác định dựa trên kết quả hoạt động của doanh nghiệp trong ngắn hạn); thậm chí nhà quản lý có thể báo cáo không trung thực về tình hình hoạt động của doanh nghiệp (earnings management) nhằm đạt mức lợi nhuận kế hoạch (kèm theo đó là tiền thưởng). Những hành vi như vậy của nhà quản lý sẽ làm tổn hại tới lợi ích dài hạn của nhà đầu tư (dysfunctional behaviors). Mặt khác, do tình trạng thông tin không cân xứng mà nhà quản lý có cơ hội để thực hiện các dysfunctional behaviors như nêu trên mà không sợ bị trừng phạt. Nhà quản lý thì biết nhiều thông tin về tiềm năng, rủi ro và các g iá trị của công ty hơn các cổ đông. Chẳng hạn, bằng cách quan sát các thay đổi giá cổ phần do các công bố của các giám đốc cho thấy khi một công ty công bố một sự gia tăng cổ tức thường xuyên, giá cổ phiếu thường tăng, vì các nhà đầu tư diễn dịch việc gia tăng này như một dấu hiệu về sự tin tưởng của ban giám đốc công ty về thu nhập tương lai. 2. Khái niệm chi phí đại diện: Theo Jensen – Meckling, vấn đề nhà quản lý trốn tránh nhiệm vụ của mình sẽ được xem như một loại chi phí hoặc các nhà quản lý không thể hiện năng lực lãnh đạo của họ cũng được xem là một loại chi phí. Chi phí đại diện - AGENCY COSTS GVHD:TS. Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm SVTH: Nhóm 7 CH Ngân hàng Đêm 2K16 Trang:5 Jensen – Meckling định nghĩa chi phí đại diện như là sự tổng hợp các chi phí của một hợp đồng có tổ chức. Hợp đồng này gồm, một người (người chủ) thuê một người khác (người đại diện) làm nhiệm vụ thay thế cho mình (người chủ). Người chủ đưa ra quyết định - ủy quyền cho người đại diện. Khi đó, chi phí đại diện sẽ là : (M) + (B) + (R) (M) : chi phí theo dõi bởi người chủ. (B) : chi phí ràng buộc bởi người đại diện. (R) : sự mất mát. Như vậy: Tổng chi phí theo dõi, ràng buộc, và mất mát phụ trội được gọi là chi phí đại diện vì chúng xuất phát từ các mối quan hệ giữa người chủ và người quản lý. Những chi phí để giám sát người đại diện để đảm bảo rằng người đại diện gắn với lợi ích của người chủ. Người đại diện gánh chịu chi phí để cam kết rằng bản thân họ không xâm hại đến lợi ích của người chủ (the “bonding cost”). Những chi phí được kết hợp với một kết quả mà kết quả đó không hoàn toàn phục vụ lợi ích của người chủ. Tóm lại, chi phí đại diện (agency cost) xuất hiện khi: (1) Các nhà quản lý không cố gắng thực hiện nhiệm vụ tối đa hóa giá trị công ty. (2) Các cổ đông sẽ gánh chịu phí tổn để kiểm soát ban quản lý và do đó ảnh hưởng đến công việc của họ. 3. Mức độ ảnh hưởng của chi phí đại diện: Sự khác biệt trong mục tiêu và thông tin làm cho việc đưa ra các quyết định tài chính trở nên phức tạp, ảnh hưởng của chi phí đại diện có thể liệt kê trong bảng sau: Chi phí đại diện - AGENCY COSTS GVHD:TS. Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm SVTH: Nhóm 7 CH Ngân hàng Đêm 2K16 Trang:6 Khác biệt trong thông tin Khác biệt trong mục tiêu Giá cổ phần và thu nhập Giữa các nhà quản lý với các cổ đông Phát hành các cổ phần và các chứng khoán khác Giữa các nhà quản trị cấp cao với các nhà quản lý các cấp Thông tin về cổ tức Giữa cổ đông với các ngân hàng và các nhà cho vay khác Thông tin tài trợ Chi phí đại diện - Vốn: Xuất phát từ mâu thuẫn lợi ích giữa cổ đông và các nhà quản lý, khi cổ đông bị giới hạn hoặc mất kiểm soát đối với người quản lý thì phía quản lý sẽ có động cơ tiến hành những hoạt động có lợi cho bản thân và có thể làm nguy hại đến quyền lợi của cổ đông. Bên cạnh đó, chi phí đại diện còn xuất hiện trong tính huống các nhà quản lý thường xuyên thực hiện những chiến lược đầu tư khiến công ty phát triển vượt mức tối ưu hoặc tham gia vào những lĩnh vực kinh doanh mà công ty không có lợi thế cạnh tranh. Jensen (1986) gợi ý rằng: vấn đề chi phí đại diện nghiêm trọng hơn trong các doanh nghiệp có dòng tiền vượt quá mức cần thiết để thực hiện tất cả các dự án có hiện giá ròng NPV dương. Ông gọi dòng tiền dôi dư này là dòng tiền tự do, và hậu quả của chi phí đại diện do dòng tiền này là chi phí đại diện của dòng tiền tự do. Chi phí đại diện - Nợ: Cổ đông có thể chiếm hữu tài sản của chủ nợ bằng cách gia tăng rủi ro đầu tư. Khi doanh nghiệp mang một khoản nợ, sẽ có xung đột lợi ích phát sinh giữa cổ đông (người nắm giữ cổ phiếu) và trái chủ (người nắm giữ trái phiếu) của doanh nghiệp (nếu doanh nghiệp có phát hành trái phiếu). Xung đột phát sinh ở chỗ người sở hữu (cổ đông) thường muốn theo đuổi những chiến lược hoạt động có tính "ích kỷ", điều này làm phát sinh chi phí đại diện. Những chiến lược "ích kỷ" Chi phí đại diện - AGENCY COSTS GVHD:TS. Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm SVTH: Nhóm 7 CH Ngân hàng Đêm 2K16 Trang:7 này thường tốn kém do chúng làm giảm giá trị thị trường của toàn doanh nghiệp, chẳng hạn một chiến lược kinh doanh với mức độ rủi ro cao; hoặc một chiến lược nhắm vào đầu tư những tài sản có độ rủi ro thấp hơn kỳ vọng của trái chủ (trái chủ với mức đầu tư của mình vào doanh nghiệp, ở dạng cho vay, có những kỳ vọng riêng về mức độ rủi ro trong hoạt động đầu tư của doanh nghiệp để đảm bảo lợi ích tối đa cho mình); hoặc cũng có thể là chiến lược nhằm vắt kiệt lợi ích mà tài sản hiện tại của công ty có thể sinh ra phục vụ cho mục đích của cổ đông. Myers(1977) gợi ý xa hơn là sự hiện diện của nợ có thể khiến những dự án có NPV dương bị từ chối. Do nếu chấp nhận dự án này thì rủi ro tài chính sẽ tăng (rủi ro phá sản) và giá trị sẽ chuyển từ cổ đông sang trái chủ. Chi phí đại diện – Bất cân xứng thông tin giữa nhà đầu tư và nhà quản lý: Đó là sự thao túng giá cổ phiếu của một số cổ đông. Bằng cách này, họ sẽ làm cho giá cổ phiếu của công ty tăng cao. Các nhà đầu tư họ sẽ không có đầy đủ thông tin để nhận biết điều này. Sự tăng giá này chỉ do một số cổ đông liên kết với nhà đầu cơ tạo ra. Khi mà các nhà đầu tư nhận biết, thì lúc đó giá cổ phiếu đã giảm mạnh. 4. Bài học thực tế: 4.1.Sự kiện Công ty Enron + Công ty kiểm toán Arthur Andersen: Ngoài những lời tự đánh bóng về khả năng quản lý, Enron còn được quảng cáo rất hiệu quả qua công ty kiểm toán Arthur Andersen và các nhà phân tích phố Wall, nhờ vậy số người mua cổ phiếu của công ty cao kỷ lục, nhưng thực chất thì giá trị cổ phiếu đã đựơc nâng lên “Ảo” để qua mặt các cổ đông. Nhiều nhà phân tích chứng khoán vào tháng 11/2001 còn tư vấn cho khách hàng mua cổ phiếu Enron. Nhiều người thừa nhận không hiểu sâu về công việc làm ăn của Enron nhưng tin rằng đây là công ty có triển vọng bởi cổ phiếu của họ liên tục tăng giá trong thời gian dài. Trong khi các chuyên gia phân tích phải đánh Chi phí đại diện - AGENCY COSTS GVHD:TS. Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm SVTH: Nhóm 7 CH Ngân hàng Đêm 2K16 Trang:8 giá tình hình tài chính của Enron một cách độc lập thì họ lại phụ thuộc chủ yếu vào báo cáo tài chính do Arthur Andersen cung cấp. Nhiều đối tác lớn của Enron đã giấu nhẹm các khoản nợ và thổi phồng lợi nhuận. Giật dây cho những hành động này là chủ tịch Jeffrey Skilling và Andrew Fastow, phụ trách đối ngoại. Hai nhân vật này đã cấu kết với hơn chục thành viên hội đồng quản trị và hãng kiểm toán Arthur Andersen để bưng bít sự việc và tung hỏa mù đối với chính quyền trước những vụ làm ăn phi pháp ở Enron. Các bằng chứng đưa ra cho thấy Fastow còn làm xiếc số liệu, tạo lợi nhuận ảo để đút túi hàng triệu đô la cho bản thân, gia đình và chiến hữu và Bộ tư pháp Mỹ đã buộc tội Fastow với 178 tội danh khác nhau, từ biển thủ công quỹ, gian lận sổ sách tới lừa dối pháp luật. Các công ty con cũng được Michael Kopper (Hội đồng quản trị- cựu lãnh đạo tập đoàn Enron) sử dụng để che giấu nợ và thổi phồng lợi nhuận của Enron lên hơn 1 tỷ USD, khiến nhìn bề ngoài nó có vẻ ổn định về tài chính, dễ đánh lừa cổ đông. Cuộc điều tra nội bộ của ban giám đốc Enron trước đây còn khẳng định Kopper lợi dụng khe hở của Enron để biến 125.000 USD tiền đầu tư cá nhân thành 10,5 triệu USD trong chưa đầy 3 năm. Đến khi công ty tuyên bố phá sản với số nợ 31,2 tỷ USD, không ít người mới kêu trời. 4.2. Công ty PROCOMP INFORMATION LTD và người đẹp CEO Diệp Tố Phi: Cũng vào năm 2002, kh i phương tiện truyền thông Đài Loan đưa tin 6,3 tỷ Đài tệ ( tương đương 21 triệu USD) của công ty Procomp Information Ltd đã không cánh mà bay, thì một kịch bản tương tự như kịch bản của Enron cũng dần được phơi bày ra ánh sáng, đó là kịch bản về công ty Procomp Information Ltd mà người đạo diễn chính là người phụ nữ mang tên Diệp Tố Phi. Chi phí đại diện - AGENCY COSTS GVHD:TS. Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm SVTH: Nhóm 7 CH Ngân hàng Đêm 2K16 Trang:9 Có một thời gian, Diệp Tố Phi đã từng được phong là “ nữ doanh nhân có giá nhất”, “nữ anh hùng lập nghiệp” hay “CEO đẹp nhất ngành khoa học kỹ thuật”.Năm 33 tuổi, bà đã vay của khách hàng 5 triệu Đài tệ ( khoảng 200.000 USD) và thành lập Công ty khoa học kỹ thuật Procomp Information Ltd, khởi nghiệp ban đầu chỉ có 4 nhân viên và 2 chiếc máy tính, chưa đầy 10 năm sau, công ty của bà đã phát triển và thành lập thêm 6 công ty chế tạo, 4 công ty đầu tư… bà trở thành nữ chủ tịch hội đồng quản trị số 1 trong số các công ty niêm yết về khoa học kỹ thuật tại Đài Loan. Giá trị thị trường của Procomp Information Ltd cao nhất lên tới 1,4 tỷ USD. Thật đáng tiếc, nữ CEO tài ba này lại sử dụng tài năng của mình để qua mặt các cổ đông, đạo diễn những kịch bản vận hành công ty để tư lợi cá nhân và để lại một bài học nhớ đời cho các nhà đầu tư vào cổ phiếu của Procomp Information Ltd. Chúng ta hãy xem Diệp Tố Phi đã dùng những thủ đoạn nào: Năm 1999, Procomp Information Ltd chính thức niêm yết trên thị trường chứng khoán, Diệp Tố Phi với danh hiệu “ Nhà tiếp thị giỏi nhất” một mặt không ngừng truyền bá hình ảnh, tận dụng cơ hội để có thể đẩy cao giá trị cổ phiếu của mình, một mặt sử dụng các thủ pháp giao dịch giả và quyền đòi nợ giả để vận hành công ty Procomp Information Ltd. Sau khi Procomp Information Ltd niêm yết chính thức Diệp Tố Phi đã thành lập thêm gần 30 công ty con và công ty có liên quan, và tiếp đó thành lập thêm khoảng 10 các công ty con có liên quan khác ở hải ngoại như ở Hồng Kông, Singapore và Mỹ. Theo các chuyên gia trong ngành phân tích thì cùng với sự hỗ trợ từ các công ty con có liên quan này có thể giải quyết số lượng hàng tồn kho bán không hết, các công ty ở hải ngoại thì có thể trên cơ sở tăng doanh thu và lợi nhuận ảo, che dấu được lỗ, thông qua những thủ pháp này có thể tạo ra những kỷ lục giả về “ tiêu thụ, nhập hàng”, có thể làm cho công ty đã niêm yết chính thức ban đầu luôn Chi phí đại diện - AGENCY COSTS GVHD:TS. Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm SVTH: Nhóm 7 CH Ngân hàng Đêm 2K16 Trang:10 duy trì được thành tích tăng trưởng và phát triển cao, từ đó làm tăng giá trị sổ sách của công ty Procomp Information Ltd và các công ty con. Với những thủ pháp này trong vòng 5 năm kể từ ngày Procomp Information Ltd niêm yết chính thức, Diệp Tố Phi đã “tạo” ra nguồn doanh thu trên giấy tờ sổ sách cho Procomp Information Ltd khoảng 470 triệu USD, lợi nhuận trong quá trình chuyển tiếp khoản vay với các công ty có liên quan, thụt két hợp thức hoá 2 tỷ Đài tệ ( gần 70 triệu USD) , trong đó có tới 0,5 tỷ ( khoảng 17 triệu USD) trực tiếp rơi vào túi Diệp Tố Phi. Nhưng “các giao dịch giả” cũng chỉ là những bước đi tiếp theo, “quyền đòi nợ giả” mới là điểm mấu chốt. Thủ pháp này được Diệp Tố Phi sử dụng bằng cách trước tiên đưa các công ty có liên quan vay các ngân hàng trong nước 1 khoản tiền, rồi dùng tiền của công ty Procomp Information Ltd mua lại quyền đòi nợ hoặc liên kết tín dụng từ chính các ngân hàng này, coi như lấy tiền của Procomp Information Ltd mua lại quyền đòi nợ của các công ty liên quan. Cuối cùng là các công ty có liên quan không trả được nợ thì các chứng từ quyền đòi nợ sẽ biến thành giấy tờ thế chấp. Theo số liệu điều tra của Đài Loan, Diệp Tố Phi đã sử dụng thủ pháp này để lần lượt rút từ Ngân hàng Kiến Hoa và Ngân hàng Philip in City tại Đài Loan 1 khoản 10 triệu USD và 85 triệu USD. Với thủ đoạn “ Tay trái qua tay phải”, từ năm 2002-2003, bà đã tư lợi thêm khoảng 24 triệu USD nữa, tổng cộng rút lõi của công ty khoảng 40 triệu USD. Giá cổ phiếu Procomp Information Ltd lúc cao nhất là 368 Đài tệ (khoảng 13 USD) và từng được coi là blue chip trên sàn chứng khoán.Tuyên bố cải tổ xong, giá cổ phiếu giảm rất nhanh xuống còn khoảng 0,2 USD. Công ty hiện đã đóng cửa hoạt động. Chi phí đại diện - AGENCY COSTS GVHD:TS. Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm SVTH: Nhóm 7 CH Ngân hàng Đêm 2K16 Trang:11 5. Giải pháp cho vấn đề chi phí đại diện: Hệ thống giải pháp Giám sát Động viên Vấn đề người chủ - người đại diện có thể dễ dàng giải quyết nếu mọi người cùng nhận được những thông tin ngang bằng nhau. Tuy nhiên, đây là điều hiếm có trong lĩnh vực tài chính. Các nhà quản lý, các cổ đông và các chủ nợ có thể có những thông tin rất khác nhau về giá trị của các tài sản thực hoặc các tài sản tài chính của công ty và điều này có thể tồn tại trong nhiều năm trước khi được phát hiện ra. Giám sát: Nhà đầu tư có thể quan sát được kết quả công việc của nhà quản lý thông qua một số chỉ tiêu như lợi nhuận, dòng tiền, giá trị thị trường của doanh nghiệp, mức tăng giá cổ phiếu,…nhằm đồng nhất hóa mục tiêu của nhà quản lý và nhà đầu tư, do đó hạn chế agency cost. Chi trả cổ tức có thể làm giảm chi phí đại diện giữa các cổ đông và ban điều hành. Việc này làm giảm số lượng lợi nhuận giữ lại có sẵn để tái đầu tư và đòi hỏi sử dụng nhiều vốn cổ phần bên ngoài hơn để tài trợ, đây được coi như một chức năng giám sát thành quả của ban điều hành. Những công ty như công ty Enron, Procomp Information Ltd, kết cấu công ty được ví như là một mê cung, người ngoài nhìn vào rất khó hiểu, và những người như Jeffrey Skilling, Andrew Fastow, Diệp Tố Phi như là những con chuột tạo ra Người chủ sở hữu Giải pháp Chi phí đại diện - AGENCY COSTS GVHD:TS. Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm SVTH: Nhóm 7 CH Ngân hàng Đêm 2K16 Trang:12 và dạo chơi trong mê cung đó, biết rõ từng ngóc ngách và một khi nảy lòng tham có thể lấy đi tài sản của công ty khi có cơ hội, những cổ đông bình thường vốn dĩ không thể nào hiểu được hoạt động trong nội bộ công ty. Từ bài học thực tế có thể rút ra những bài học cá nhân, những cổ đông ngoài việc theo dõi tình hình kinh tế, triển vọng ngành nghề, thành tựu của công ty, đối với những công ty đã lên sàn, cổ đông nên chú ý giám sát một số vấn đề như: Công ty đó có thay đổi công ty kiểm toán hay không? Công ty đó có thay đổi kế toán trưởng hay không? Trong báo cáo tài chính công bố, các khoản phải thu có quá nhiều các giao dịch không rõ ràng hay không? Công ty có thành lập quá nhiều các công ty con để đầu tư hay không?... Động viên: Các cổ đông khuyến khích các nhà quản lý nỗ lực làm việc vì quyền lợi của cổ đông và của chính họ. Cơ chế thù lao hợp lý cho giám đốc kết hợp các yếu tố: có tính khuyến khích cao; kết hợp lợi ích ngắn và dài hạn; bảo đảm mức rủ i ro hợp lý cho nhà đầu tư. Cơ chế thù lao thế nào là hợp lý? Thứ nhất, cơ chế thù lao đó phải có tác dụng khuyến khích nhà quản lý làm việc với nỗ lực cao nhất. Muốn vậy mức thù lao phải tỷ lệ thuận với mức độ nỗ lực của nhà quản lý. Thứ hai, cơ chế thù lao phải khuyến khích nhà quản lý đồng thời quan tâm tới lợi ích ngắn hạn cũng như dài hạn của doanh nghiệp. Thứ ba, phải bảo đảm kiểm soát được mức độ rủi ro đối với doanh nghiệp. Làm thế nào để xây dựng một cơ chế thù lao có tác dụng khuyến khích nhà quản lý? Tình trạng thông tin không cân xứng khiến cho nhà đầu tư không thể quan sát được mức độ nỗ lực của nhà quản lý. Tuy nhiên, nhà đầu tư có thể quan sát được kết quả công việc của nhà quản lý thông qua một số tiêu chí như lợi nhuận, Chi phí đại diện - AGENCY COSTS GVHD:TS. Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm SVTH: Nhóm 7 CH Ngân hàng Đêm 2K16 Trang:13 dòng tiền, giá trị thị trường của doanh nghiệp. Xuất phát từ thực tế đó, một trong những cơ sở để xác định mức thù lao cho các nhà quản lý là lợi nhuận hằng năm của doanh nghiệp, dựa trên giả thiết lợi nhuận của doanh nghiệp tỷ lệ thuận với mức độ nỗ lực của nhà quản lý. Tuy nhiên, sử dụng lợi nhuận để đánh giá hiệu quả công việc của các nhà quản lý có hai nhược điểm: (1) lợi nhuận chịu ảnh hưởng của phương pháp kế toán áp dụng (phương pháp kế toán khác nhau dẫn tới mức lợi nhuận khác nhau) và thường phản ánh không đầy đủ nỗ lực của các nhà quản lý (do nguyên tắc thận trọng trong kế toán nên lợi nhuận thường không được ghi nhận kịp thời); (2) trong nhiều trường hợp quyết định của nhà quản lý có thể không mang lại lợi nhuận trong ngắn hạn nhưng sẽ mang lợi lợi nhuận trong dài hạn. Lợi nhuận kế toán không phản ánh được yếu tố tiềm năng này. Tiêu chí thứ hai thường được sử dụng để xác định mức thù lao của các nhà quản lý là dựa trên mức độ tăng giá trị doanh nghiệp, thể hiện ở mức tăng giá cổ phiếu. Phương pháp này khắc phục được hai nhược điểm của lợi nhuận kế toán vì giá cổ phiếu không phụ thuộc vào phương pháp kế toán áp dụng, đồng thời giá trị cổ phiếu phản ánh thông tin về tiềm năng của doanh nghiệp cả trong ngắn hạn và dài hạn. Hơn nữa, mục tiêu của nhà đầu tư là tối đa hoá giá trị doanh nghiệp, vì vậy gắn thù lao của nhà quản lý với mức tăng giá cổ phiếu sẽ giúp đồng nhất hoá mục tiêu của nhà quản lý và nhà đầu tư, do đó hạn chế agency costs. Tuy nhiên, cũng như lợi nhuận kế toán, cơ chế thù lao gắn với giá cổ phiếu cũng có những hạn chế. Giá trị cổ phiếu chịu ảnh hưởng của rất nhiều yếu tố nằm ngoài tầm kiểm soát của các nhà quản lý. Ví dụ, những biến động của cả nền kinh tế khiến cho giá trị cổ phiếu của doanh nghiệp biến động theo; sự không hoàn hảo của thị trường chứng khoán khiến cho giá trị cổ phiểu phản ánh không chính xác g iá trị của doanh nghiệp. Nói cách khác, giá trị cổ phiếu không phải là một thước đo hoàn hảo cho mức độ nỗ lực của nhà quản lý. Như vậy, có thể thấy sử dụng lợi nhuận kế toán hay giá trị cổ phiếu để đánh giá hiệu quả công việc của các nhà quản lý đều có những ưu và nhược điểm. Liệu kết hợp cả 2 tiêu chí này có mang lại một kết Chi phí đại diện - AGENCY COSTS GVHD:TS. Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm SVTH: Nhóm 7 CH Ngân hàng Đêm 2K16 Trang:14 quả tốt hơn? Holmstrom (1979) nghiên cứu vấn đề này và chỉ ra việc sử dụng đồng thời lợi nhuận kế toán và giá cổ phiểu mang lại kết quả tốt hơn sử dụng một trong 2 tiêu chí riêng lẻ. Trên thực tế hầu hết các công ty lớn ở những nước có thị trường chứng khoán phát triển đều sử dụng đồng thời hai chỉ tiêu này trong việc xây dựng cơ chế thù lao cho giám đốc điều hành. Yêu cầu thứ hai đối với cơ chế thù lao là phải khuyến khích nhà quản lý đồng thời quan tâm đến lợi ích ngắn hạn và dài hạn của doanh nghiệp. Cần lưu ý là cả lợi nhuận kế toán và giá trị cổ phiếu đều có thể bị phản ánh sai lệch trong ngắn hạn nếu nhà quản lý cố tình lợi dụng tình trạng thông tin không cân xứng để bóp méo thông tin về kết quả hoạt động của doanh nghiệp (earnings management). Earnings management có thể được thực hiện bằng cách thay đổi các chính sách kế toán áp dụng nhằm làm thay đổi bức tranh tài chính của doanh nghiệp, “đánh lừa” các nhà đầu tư (ví dụ: vốn hoá các chi phí không đủ điều kiện vốn hoá nhằm tăng lợi nhuận (WorldCom), không hợp nhất các công ty con nhằm che giấu các khoản nợ (Enron)). Earnings management cũng có thể được thực hiện bằng cách cố tình dàn xếp các giao dịch nhằm thay đổi kết quả hoạt động của doanh nghiệp trong năm (ví dụ: để đạt kế hoạch doanh thu, các công ty sản xuất ôtô có thể công bố kế hoạch tăng giá bán xe đầu năm sau nhằm tăng số lượng xe bán ra cuối năm hiện tại; để tăng lợi nhuận năm hiện tại doanh nghiệp có thể giảm bớt chi tiêu cho nghiên cứu phát triển). Đặc điểm chung của các biện pháp earnings management này là làm tăng kết quả hoạt động kinh doanh năm hiện tại, nhưng sẽ làm giảm kết quả hoạt động trong tương lai (chi phí vốn hoá năm nay sẽ được ghi nhận vào chi phí năm sau; số xe bán ra tăng thêm trong tháng cuối năm nay sẽ làm giảm số xe bán ra năm sau; cắt giảm chi phí nghiên cứu phát triển có thể hạn chế những cơ hội đầu tư tốt trong tương lai). Kết quả là lợi ích của nhà đầu tư trong dài hạn bị tổn hại. Để ngăn chặn nguy cơ này, thông thường một phần thù lao của nhà quản lý sẽ được xác định theo kết quả hoạt động của doanh nghiệp trong một số năm (ví dụ: 3 năm liên tiếp) thay vì một năm hiện tại. Một biện pháp nữa cũng thường Chi phí đại diện - AGENCY COSTS GVHD:TS. Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm SVTH: Nhóm 7 CH Ngân hàng Đêm 2K16 Trang:15 được sử dụng là trả thù lao cho nhà quản lý bằng chính cổ phiếu, hoặc yêu cầu các nhà quản lý nắm giữ một tỷ lệ nhất định cổ phiếu của doanh nghiệp. Bằng cách đó nhà đầu tư khuyến khích nhà quản lý nỗ lực trong việc tăng giá trị của doanh nghiệp trong dài hạn. Một yếu tố rất quan trọng nữa cần phải tính đến trong xây dựng một cơ chế thù lao là phải bảo đảm một mức độ rủi ro hợp lý đối với doanh nghiệp. Rủi ro luôn tiềm tàng đối với bất kỳ một doanh nghiệp nào. Do thù lao của nhà quản lý gắn với kết quả hoạt động của doanh nghiệp (lợi nhuận) và giá trị cổ phiếu nên thu nhập cũng biến động tỷ lệ thuận với các chỉ tiêu này. Như vậy, rủi ro của doanh nghiệp kéo theo sự không chắc chắn về mức thu nhập, chính là rủi ro mà nhà quản lý phải gánh chịu. Các nhà quản lý, cũng như những người bình thường, nói chung không ưa thích rủi ro (risk-averse). Vì vậy, cơ chế thù lao có thể ảnh hưởng tới hành vi của nhà quản lý. Nếu thù lao của nhà quản lý hoàn toàn phụ thuộc vào kết quả kinh doanh của doanh nghiệp thì nhà quản lý có xu hướng hạn chế rủi do cho mình bằng cách từ bỏ những dự án có lợi nhuận tiềm năng cao nhưng mức rủi ro cũng cao để tập trung vào những dự án có mức lợi nhuận vừa phải nhưng ít rủi ro hơn. Điều này đi ngược lại mong muốn của nhà đầu tư (thường có xu hướng chấp nhận rủi ro cao hơn với mong muốn thu được lợi nhuận cao). Nguy cơ này có thể được hạn chế bằng cách trả cho nhà quản lý một mức lương tối thiểu (base salary), không phụ thuộc vào kết quả hoạt động của doanh nghiệp. Tức là nhà quản lý sẽ được hưởng một mức thu nhập cố định nếu kết quả hoạt động trong năm đạt dưới mức tối thiểu nào đó. Nếu kết quả hoạt động vượt trên mức tối thiểu thì thu nhập sẽ tăng tỷ lệ thuận với kết quả hoạt động. Tuy nhiên, việc áp dụng lương cơ bản như vậy có thể khiến cho nhà đầu tư phải đối mặt với nguy cơ rủi ro quá cao (so với mức rủi ro mà nhà đầu tư sẵn sàng chấp nhận). Nhà quản lý, được hạn chế thiệt hại (tối thiểu cũng được hưởng mức lương cơ bản) trong khi không bị hạn chế lợi ích tối đa, sẽ có xu hướng lựa chọn những dự án có mức lợi nhuận tiềm năng cao (hứa hẹn thù lao cao) nhưng đồng thời mức rủ i ro cũng rất cao. Ý thức Chi phí đại diện - AGENCY COSTS GVHD:TS. Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm SVTH: Nhóm 7 CH Ngân hàng Đêm 2K16 Trang:16 được nguy cơ này, cùng với lương cơ bản thông thường các doanh nghiệp cũng xác định một mức thù lao tối đa. Khi mức thù lao thực tế của giám đốc (xác định theo kết quả hoạt động của doanh nghiệp) đạt tới mức tối đa này thì sẽ không có thưởng nữa. Bên cạnh đó, các doanh nghiệp thường sử dụng một hội đồng chuyên trách (compensation committee) như là một biện pháp kiểm soát rủi ro. Hội động này có trách nhiệm quyết định mức thù lao cuối cùng cho nhà quản lý, dựa trên cơ sở đánh giá một số tiêu chí mang tính định tính (khả năng lãnh đạo, sáng kiến…), đồng thời rà soát lại các tiêu chuẩn định lượng để bảo đảm mức thù lao là hợp lý và công bằng. Trong nhiều trường hợp nếu hội đồng này xác định doanh nghiệp không đạt chỉ tiêu kế hoạch nhưng do những nguyên nhân khách quan chứ không phải do lỗi của nhà quản lý thì nhà quản lý vẫn có thể được thưởng cho những nỗ lực của mình. Tóm lại, có thể thấy một cơ chế thù lao cho giám đốc hợp lý cần phải kết hợp được tối thiếu các yếu tố: có tính khuyến khích cao; kết hợp lợi ích ngắn và dài hạn; và bảo đảm mức rủi ro hợp lý cho nhà đầu tư. Ví dụ cụ thể về cơ chế thù lao cho giám đốc điều hành của tập đoàn máy tính IBM sẽ minh hoạ rõ hơn cho điều này. Ví dụ: Cơ chế thù lao cho giám đốc điều hành của tập đoàn IBM Cơ cấu thù lao của ông Palmisano, Chủ tịch kiêm Giám đốc điều hành của tập đoàn IBM, trong 3 năm 2003-2005 được tóm tắt trong bảng sau: Chi phí đại diện - AGENCY COSTS GVHD:TS. Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm SVTH: Nhóm 7 CH Ngân hàng Đêm 2K16 Trang:17 Nguồn: IBM Notice of 2006 Annual Meeting and Proxy Statement Chi t iết thù lao của ông Palmisano bao gồm hai thành phần chính: - Thù lao ngắn hạn (lương, thưởng, thu nhập khác) dưới hình thức tiền mặt. Mức thù lao ngắn hạn được xác định dựa trên kết quả hoạt động hằng năm theo 3 tiêu chí lợi nhuận ròng, mức tăng trưởng doanh thu, và luồng tiền thuần. Mức độ quan trọng của từng tiêu chí thay đổi từng năm, phù hợp với mục tiêu của công ty. Năm 2005 trọng số của lợi nhuận ròng là 70%, mức tăng trưởng doanh thu là 20%, và dòng tiền là 10%. Thù lao ngắn hạn bao gồm 2 phần: lương cơ bản (base salary) không phụ thuộc vào kết quả hoạt động của Công ty và thưởng (bonus) gắn với kết quả hoạt động của Công ty. - Thù lao dài hạn được gắn với cổ phiếu, gồm có Quyền chọn mua cổ phiếu với thời gian đáo hạn 10 năm, Chương trình khuyến khích dài hạn gắn với kết quả hoạt động cho từng thời kỳ kéo dài 3 năm, và Cổ phiếu hạn chế với yêu cầu người nhận phải làm việc cho IBM trong 5 năm. Bằng cách đó lợi ích của Giám đốc Palmisano được gắn với lợi ích dài hạn của các cổ đông. Mặc dù có các tiêu thức định lượng rõ ràng để xác định mức thù lao, nhưng mức thù lao cuối cùng của Giám đốc được quyết định bởi một Hội đồng chuyên trách (Executive Compensation and Management Resources Committee). Hội đồng này đánh giá và xác định mức thù lao của ông Palmisano dựa trên ba yếu tố: kết quả hoạt động của tập đoàn, tình hình phát triển thị phần của IBM, và mức độ phức tạp tiềm tàng của công việc lãnh đạo IBM. Ngoài ra, để xác định một mức thù lao hợp Chi phí đại diện - AGENCY COSTS GVHD:TS. Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm SVTH: Nhóm 7 CH Ngân hàng Đêm 2K16 Trang:18 lý IBM còn tham gia vào nhiều chương trình khảo sát thù lao cho các giám đốc (executive compensation benchmarking surveys), bảo đảm chế độ thù lao của IBM đủ sức cạnh tranh để giữ được nhân viên quản lý của mình trước sức hút của các đối thủ cạnh tranh. Lưu ý là IBM không xác định cụ thể mức thù lao tối đa, nhưng việc xác định mức thù lao dựa theo các benchmarking surveys chính là một cách giới hạn trên mức thù lao. Tóm lại, có thể thấy cơ chế thù lao của IBM có tính khuyến khích rất cao (75% thu nhập hằng năm là tiền thưởng, lương cơ bản chỉ chiếm 25%); hài hoà giữa lợi ích ngắn hạn và dài hạn (thù lao dài hạn chiếm khoảng 45% tổng thù lao trong năm 2005); đồng thời, việc áp dụng mức lương tối thiểu và sự tham gia của Hội đồng chuyên trách bảo đảm sự hài hoà giữa lợi ích và rủi ro cho cả nhà đầu tư và giám đốc điều hành. Bên cạnh đó, trong doanh nghiệp, có nhiều cơ chế có thể được áp dụng để hạn chế tình trạng bất đồng thuận giữa lợi ích của người đại diện và chủ sở hữu, chẳng hạn: trả hoa hồng, trả lợi ích trên thành công và hiệu quả công việc, chia sẻ lợi nhuận, áp dụng các hình thức theo dõi, tạo khả năng phạt, cho nghỉ việc nếu không đúng yêu cầu,… Tóm lại, giải quyết tốt mối quan hệ giữa người chủ và người đại diện sẽ gia tăng giá trị cho các cổ đông. Chi phí đại diện - AGENCY COSTS GVHD:TS. Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm SVTH: Nhóm 7 CH Ngân hàng Đêm 2K16 Trang:19 Kết luận Vấn đề chi phí đại diện là một vấn đề khá nổi cộm ở hầu hết tất cả các quốc gia. Khi các công ty đều được cổ phần hóa, lợi ích giữa cổ đông và CEO càng tách bạch thì chi phí đại diện xuất hiện càng nhiều. Ở Việt Nam, với thị trường chứng khoán mới nổi như hiện nay, ít nhiều đã chịu ảnh hưởng của chi phí đại diện. Kiến thức các nhà đầu tư ở Việt Nam còn hạn chế, không tính đến việc các nhà quản lý “bày trò” mà bản thân người đầu tư cũng quá xem nhẹ giá trị đồng tiền khi chẳng cần cân nhắc mua bán cổ phiếu nào đó, chỉ nghe thấy nói tốt là mua. Do vậy, từ những bài học thực tế đưa ra, nhóm hy vọng đem đến cho người đọc một cách nhìn khái quát về chi phí đại diện, thận trọng hơn với những ảnh hưởng của nó, nhất là hạn chế được vấn đề thông tin bất cân xứng, ít nhất là trong đầu tư mua cổ phiếu của một công ty…