Tóm tắt Luận án Phân tích kênh tín dụng ngân hàng trong cơ chế truyền dẫn tiền tệ ở Việt Nam: Tiếp cận bằng mô hình VECM

1 PHẦN MỞ ĐẦU 1. Sự cần thiết của đề tài Cơ chế truyền dẫn tiền tệ là một quá trình mà thông qua đó chính sách tiền tệ (CSTT) gây ra sự thay đổi trong nền kinh tế bằng các kênh truyền dẫn khác nhau nhưng cuối cùng là để đạt được mục tiêu lạm phát và tăng trưởng kinh tế. Hàng năm, Ngân hàng Nhà nước Việt Nam (NHNN) đều thiết lập mức tăng trưởng tín dụng của cả hệ thống ngân hàng để kiểm soát lạm phát, ổn định kinh tế vĩ mô và thúc đẩy tăng trưởng kinh tế. Tuy nhiên, có những giai đoạn mục tiêu tăng trưởng kinh tế được ưu tiên hơn mục tiêu kiểm soát lạm phát là vì lạm phát duy trì và kéo dài mức rất thấp. Đó là lý do để NHNN mở rộng tín dụng liên tục qua các năm, và hậu quả là lạm phát tăng cao. Như vậy, phải chăng NHNN coi kênh tín dụng ngân hàng là một trong những kênh quan trọng trong cơ chế truyền dẫn tiền tệ, vừa sử dụng nó để kiểm soát lạm phát vừa sử dụng nó để hỗ trợ thúc đẩy tăng trưởng kinh tế? Để nghiên cứu vai trò của kênh tín dụng ngân hàng trong cơ chế truyền dẫn tiền tệ, Bernanke và Blinder (1998) đã xây dựng mô hình lý thuyết về quan hệ cung cầu tín dụng nhằm phân tích sự truyền dẫn tín dụng ngân hàng thông qua hệ thống các TCTD, để từ đó tác động đến nền kinh tế. De Mello và Pisu (2010), Sun và các cộng sự (2010), Cyrille (2014) đã xây dựng mô hình kênh tín dụng ngân hàng thông qua sử dụng mô hình hiệu chỉnh sai số vec-tơ (Vector-Error Correction Model – VECM) dựa trên cơ sở lý thuyết của Bernanke và Blinder (1998). Kết quả ước lượng chỉ ra sự tồn tại kênh tín dụng ngân hàng lần lượt ở Bra-xin, Trung Quốc, và kết quả nghiên cứu cũng chỉ ra sự tồn tại của kênh tín dụng ngân hàng tại Trung Quốc, các nước trong khu vực trong cộng đồng kinh tế và thuế Trung Phi. 2 Dựa trên mục đích nghiên cứu như vậy, tên đề tài nghiên cứu sẽ là: “Phân tích kênh tín dụng ngân hàng trong cơ chế truyền dẫn tiền tệ ở Việt Nam: Tiếp cận bằng mô hình VECM”. Mục đích nghiên cứu là để gợi mở điều hành các công cụ tiền tệ hiệu quả thông qua kênh tín dụng ngân hàng trong cơ chế truyền dẫn tiền tệ tại Việt Nam, qua đó xác định sự tồn tại của kênh tín dụng ngân hàng. Từ đây, câu hỏi nghiên cứu tập trung ước lượng mô hình VECM để tìm bằng chứng liệu có sự tồn tại của kênh tín dụng ngân hàng hay không? Và công cụ tiền tệ nào đóng vai trò để kênh tín dụng tồn tại ở Việt Nam? Mối quan hệ giữa tín dụng và lạm phát được thể hiện như thế nào trong kết quả phương tình cung-cầu tín dụng? Từ mục đích, mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu, đề tài xác định phạm vi, giới hạn nghiên cứu, và phương pháp nghiên cứu. Kết quả nghiên cứu của đề tài sẽ có đóng góp ý nghĩa khoa học nhất định thông qua giới thiệu cơ sở lý thuyết về kênh tín dụng ngân hàng; kết quả ước lượng đã chỉ ra cơ chế truyền dẫn tiền tệ tại Việt Nam có đi qua kênh tín dụng ngân hàng. Ngoài ra, đề tài cũng cung cấp các gợi ý trong việc điều hành chính sách tiền tệ để theo đuổi mục tiêu kiểm soát lạm phát và/hoặc hỗ trợ tăng trưởng kinh tế. Để có kết quả nghiên cứu nêu trên, cấu trúc của đề tài được bố cục qua 4 chương với nội dung chính về tổng quan lý thuyết và thực nghiệm về cơ chế truyền dẫn tiền tệ thông qua kênh tín dụng ngân hàng; thực thi chính sách tiền tệ tại Việt Nam thông qua kênh tín dụng ngân hàng; phân tích định lượng xác định sự tồn tại kênh tín dụng ngân hàng trong cơ chế truyền dẫn tiền tệ tại Việt Nam; kết luận và gợi ý giải pháp. 3 CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ THỰC NGHIỆM VỀ CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN TIỀN TỆ THÔNG QUA KÊNH TÍN DỤNG NGÂN HÀNG 1.1. Tổng quan lý thuyết về cơ chế truyền dẫn tiền tệ Cơ chế truyền tải tiền tệ được hiểu là quá trình qua đó các quyết định điều hành chính sách tiền tệ sẽ tác động đến sự thay đổi về GDP và lạm phát (Taylor, 1995). NHTW sử dụng các công cụ tiền tệ khác nhau để tác động đến nền kinh tế. Miskin (1995) đã khái quát hóa cơ chế truyền tải tiền tệ thông qua các kênh khác nhau, bao gồm: kênh tín dụng, kênh lãi suất, kênh tỉ giá và kênh giá tài sản. 1.1.1. Kênh lãi suất Kênh lãi suất chủ yếu hướng đến tác động tới các mức lãi suất thị trường như lãi suất cho vay tiêu dùng, lãi suất cho vay mua nhà, cũng như lãi suất tiền gửi tại các định chế tài chính. Lãi suất thị trường giảm kéo theo chi phí đi vay và lãi tiền gửi sụt giảm, qua đó khuyến khích doanh nghiệp, người tiêu dùng mở rộng đầu tư và vay tiêu dùng. Kết quả, tổng cầu hàng hóa và dịch tăng lên. 1.1.2. Kênh tỉ giá Kênh tỉ giá phản ánh tăng giá đồng nội tệ có thể kéo theo tăng giá của hàng hóa trong nước so với hàng hóa của nước ngoài, do đó cầu về hoàng hóa trong nước có thể sụt giảm. Giá cả hàng hóa trong nước tăng lên làm cho giá của hàng hóa nước ngoài rẻ đi tương đối, kết quả làm suy yếu cán cân thương mại. Tỉ giá thay đổi không chỉ tác động tới tổng cầu, mà còn có thể ảnh hưởng đến tổng cung. Đồng nội tệ tăng giá có thể làm giảm chi phí sản xuất đối với các doanh nghiệp sử dụng nhiều đầu vào nhập khẩu. Như vậy, ngược với tổng cầu, sản lượng hàng hóa của các doanh nghiệp này tăng lên. 4 1.1.3. Kênh giá cả tài sản Lãi suất tăng lên do CSTT thắt chặt tạo ra đầu tư vào trái phiếu hấp dẫn hơn là đầu tư vào cổ phiếu, kết quả là giá cổ phiếu sụt giảm, do đó giá trị tài sản ròng sẽ thay đổi. Sự giảm giá của cổ phiếu có thể làm xấu đi hệ số nợ/vốn và làm giảm khả năng thực hiện nghĩa vụ nợ của doanh nghiệp. Trong trường hợp như vậy, doanh nghiệp phải cắt giảm chi tiêu đầu tư hoặc tạm dừng mở rộng sản xuất kinh doanh, do đó sản lượng bị ảnh hưởng. 1.1.4. Kênh tín dụng ngân hàng Kênh tín dụng trong cơ chế chuyển tải tiền tệ tồn tại do thông tin bất đối xứng trên thị trường tiền tệ và hoạt động thông qua tác động lên tín dụng ngân hàng và bảng cân đối tài sản của doanh nghiệp và hộ gia đình. Bernanke và Blinder (1988) gợi ý một mô hình đơn giản để xây dựng kênh tín dụng ngân hàng. Khu vực tư nhân sẽ phân bổ và lựa chọn giữa hai loại tài sản là tiền và trái phiếu; đồng thời nợ của khu vực này chính là các khoản tín dụng ngân hàng. Các ngân hàng tham gia quá trình phân bổ tài sản thông qua hoạt động tạo tiền từ việc huy động tiền gửi, mua trái phiếu hay cấp tín dụng cho khu vực tư nhân. Cân bằng trong thị trường tín dụng được viết như sau:
=   +, +, − Cân bằng trong thị trường hàng hóa được viết như sau:  =  −,   +, +, − Trong đó,  lãi suất trái phiếu,
lãi suất cho vay của các ngân hàng,  quy mô hoạt động của nền kinh tế, dự trữ bắt buộc 5 1.2. Tổng quan nghiên cứu thực nghiệm kênh tín dụng ngân hàng 1.2.1. Nghiên cứu trên thế giới Mô hình lý thuyết về kênh tín dụng ngân hàng được giới thiệu bởi Bernanke và Blinder (1988) đã là cơ sở lý thuyết để rất nhiều nghiên cứu thực nghiệm về sự tồn tại của kênh tín dụng ngân hàng tại các nước trên thế giới. De Mello và Pisu (2010), Sun và cộng sự (2010), Cyrille (2014) đã sử dụng mô hình VECM để mô hình hóa cơ sở lý thuyết từ Bernanke và Blinder (1988) áp dụng nghiên cứu kênh tín dụng trong cơ chế truyền dẫn tiền tệ ở Bra-xin, Trung Quốc và các nước trong khu vực trong cộng đồng kinh tế và thuế Trung Phi. Kết quả nghiên cứu chỉ ra tồn tại kênh tín dụng ngân hàng lần lượt tại Bra-xin, Trung Quốc, và các nước trong khu vực trong cộng đồng kinh tế và thuế Trung Phi. Lãi suất cho vay và tỉ lệ dự trữ bắt buộc có tương quan nghịch với tín dụng. 1.2.2. Nghiên cứu tại Việt Nam Nghiên cứu về cơ chế truyền dẫn tiền tệ ở Việt Nam cũng được nhiều tác giả phân tích và đánh giá, đặc biệt là trong thời gian gần đây nhiều tác giả đã sử dụng mô hình tự hồi quy vec-tơ (VAR), mô hình hiệu chỉnh sai số dạng vec-tơ (Vector Error-Correction Model – VECM) để xác định sự tồn tại của các cơ chế truyền dẫn. Nguyễn Thị Thu Hằng và Nguyễn Đức Thành (2011) sử dụng mô hình ECM để xem xét các yếu tố tác động đến lạm phát. Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng quán tính lạm phát tại Việt Nam là rất cao và là một nhân tố quan trọng quyết định lạm phát của Việt Nam trong hiện tại, nhưng quan hệ giữa tín dụng ngân hàng và chỉ số giá tiêu dùng không tồn tại ý nghĩa thống kê; ngược lại quan hệ giữa tín dụng ngân hàng và chỉ số giá bán của người sản xuất tồn tại ý nghĩa thống kê. Cao Thị Ý Nhi và Lê Thu Giang (2015) sử dụng mô hình SVAR 6 để nghiên cứu cơ chế truyền dẫn tiền tệ ở Việt Nam và chỉ ra mối quan hệ giữa tổng tín dụng và chỉ số giá tiêu dùng là chặt chẽ và thuận chiều. Chu Khánh Lân (2013) sử dụng mô hình VAR số liệu theo quý để nghiên cứu cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua kênh tín dụng tại Việt Nam trong giai đoạn 2000-2011. Kết quả ước lượng cho thấy phản ứng của chỉ số giá tiêu dùng trước thay đổi của cung tiền được khuếch đại khá nhanh và mạnh trong trường hợp có kênh tính dụng so với trường hợp không có kênh tín dụng. Hơn nữa, tác giả sử dụng lãi suất thực thì sẽ không phản ánh được bản chất của sự thay đổi chính sách vĩ mô đến lạm phát. Phạm Thế Anh (2009) xem xét các nhân tố quyết định đến lạm phát tại Việt Nam trong giai đoạn từ quý I.1995 đến quý IV.2008 thông qua mô hình lý thuyết IS- LM. Kết quả ước lượng chỉ ra sự thay đổi của cung tiền có tác mạnh đến lạm phát kể từ quý thứ ba trở đi sau khi thực hiện sự điều chỉnh chính sách. Ngoài ra, kết quả đối với biến lãi suất cho thấy sự phản ứng chậm chạp của chính sách tiền tệ trong giai đoạn này đối với lạm phát. Trầm Thị Xuân Hương và cộng sự (2014) sử dụng mô hình VAR để phân tích về cơ chế truyền dẫn của CSTT qua kênh lãi suất ngân hàng tại Việt Nam trước và sau khủng hoảng, giai đoạn 1/2000- 12/2007 và 1/2008-7/2013 tương ứng. Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng thời gian trước khủng hoảng thì kênh lãi suất tồn tại đúng với lí thuyết tại Việt Nam thông qua cả lãi suất cho vay và lãi suất huy động của các ngân hàng. Lạm phát sẽ giảm khi lãi suất điều hành tăng, CSTT truyền dẫn qua kênh lãi suất nhanh chóng và kết thúc sau khoảng 5 tháng. Ngược lại, giai đoạn khủng hoảng thì kênh lãi suất không phát huy hiệu quả. Khi có cú sốc tăng trong lãi suất điều hành, lãi suất huy động tăng mạnh, lãi suất cho vay cũng tăng, tuy nhiên lạm phát lại không giảm mà lại tăng. Như vậy, nghiên cứu về cơ chế truyền dẫn tiền tệ thông qua kênh tín dụng ngân hàng dựa trên cơ sở lý thuyết được mô tả bởi Bernanke và Blinder (1988) chưa được nghiên cứu tại Việt Nam. 7 Hơn nữa, các công trình nghiên cứu về kênh truyền dẫn tiền tệ tại Việt Nam phần lớn chỉ tập trung sử dụng mô hình truyền thống trong phân tích kinh tế vĩ mô là mô hình VAR và SVAR. Tuy nhiên, các chuỗi dữ liệu tài chính thường hay bị tồn tại nghiệm đơn vị ở mức giá trị gốc, do đó, sử dụng mô hình VAR hay SVAR sẽ khó xử lý được toàn bộ đặc điểm tính không dừng của chuỗi dữ liệu. Chính vì vậy, đề tài sẽ tập trung nghiên cứu cơ chế truyền dẫn tiền tệ thông qua kênh tín dụng ngân hàng dựa trên cơ sở lý thuyết của Bernanke và Blinder (1988) để có cái nhìn khác với các nghiên cứu trước trong việc xem xét vị trí, vai trò của các tổ chức tín dụng trong việc thực thi chính sách tiền tệ để tác động đến nền kinh tế - kiểm soát lạm phát và hỗ trợ tăng trưởng kinh tế. 1.3. Kết luận Như vậy, nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới đã khẳng định vai trò tín dụng trong cơ chế truyền dẫn tiền tệ ở một số nước. Dựa trên đề xuất của Bernanke và Blinder (1988), de Mello và Pisu (2010), Sun và các cộng sự (2010) đã ủng hộ cơ sở lý thuyêt stừ Bernanke và Blinder (1988) và đi đến kết luận là tồn tại kênh tín dụng ngân hàng tại Bra-xin, Trung Quốc, và các nước trong khu vực CEMAC. Đây cũng là mô hình được lựa chọn để nghiên cứu kênh tín dụng ngân hàng tại Việt Nam bởi đây cũng là phương pháp nghiên cứu về cơ chế truyền dẫn tiền tệ tại Việt Nam chưa được khai thác. Nghiên cứu về cơ chế truyền dẫn tiền tệ tại Việt Nam đã được tập trung chủ yếu vào các kênh truyền dẫn thông qua lãi suất, tỉ giá, giá trị tài sản tài chính. Trong khi đó, tín dụng ngân hàng vẫn là kênh dẫn vốn quan trọng của nền kinh tế, đồng thời thực thi chính sách tiền tệ thường trực tiếp, hay gián tiếp tác động thông qua tín dụng ngân hàng để từ đó truyền dẫn đến nền kinh tế. Như vậy, mặc dù một số nghiên cứu đề cập đến tín dụng trong nghiên cứu mối quan hệ với lạm phát nhưng chỉ sử dụng nó như là một biến vĩ mô trong mô hình 8 ước lượng mà không phản ánh được bản chất của kênh tín dụng ngân hàng. Hơn nữa, các công trình nghiên cứu về kênh truyền dẫn tiền tệ tại Việt Nam phần lớn chỉ tập trung sử dụng mô hình truyền thống trong phân tích kinh tế vĩ mô là mô hình VAR và SVAR. Do đó, đề tài sẽ tập trung nghiên cứu cơ chế truyền dẫn tiền tệ thông qua kênh tín dụng ngân hàng được giới thiệu bởi Bernanke và Blinder (1988) và các mô hình thực nghiệm được nghiên cứu bởi de Mello và Pisu (2010) cho trường hợp Bra-xin, Sun và các cộng sự (2010) cho trường hợp Trung Quốc để có cái nhìn khác với các nghiên cứu trước trong việc xem xét vị trí, vai trò của các tổ chức tín dụng trong việc thực thi chính sách tiền tệ để tác động đến nền kinh tế - kiểm soát lạm phát và hỗ trợ tăng trưởng kinh tế. CHƯƠNG 2: THỰC THI CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ TẠI VIỆT NAM THÔNG QUA KÊNH TÍN DỤNG NGÂN HÀNG 2.1. Mục tiêu điều hành Luật NHNN 1997 quy định điều hành CSTT thực hiện đa mục tiêu, bao gồm ổn định giá trị đồng tiền, kiềm chế lạm phát, góp phần thúc đẩy kinh tế xã hội, đảm bảo quốc phòng, an ninh, nâng cao đời sống xã hội. Tuy nhiên, mục tiêu điều hành của CSTT đã thay đổi theo Luật NHNN 2010 chỉ quy định một mục tiêu của thực hiện CSTT để ổn định giá trị đồng tiền biểu hiện bằng chỉ tiêu lạm phát. 2.1.1. Mục tiêu lạm phát Biểu đồ 2.1 mô tả diễn biến mục tiêu lạm phát đặt ra hàng năm để NHNN sử dụng các công cụ tiền tệ nhằm kiểm soát lạm phát. Đồ thị chỉ ra hình dạng của lạm phát thực tế xảy ra và lạm phát mục tiêu đặt ra hàng năm thay đổi rất lớn trong giai đoạn nghiên cứu. Trong giai đoạn 2001-2007, khoảng cách chênh lệch không quá lớn giữa 9 mục tiêu lạm phát hàng năm và thực tế xảy ra. Tuy nhiên, khoảng cách chênh lệch được nới rộng ra rất nhiều giữa mục tiêu lạm phát hàng năm và thực tế trong giai đoạn 2008-2011, và sau đó thu hẹp lại trong giai đoạn 2012-2014 do cú sốc về lạm phát tăng quá nhanh trong giai đoạn 2010-2011. 2.1.2. Mục tiêu tăng trưởng kinh tế Tăng trưởng kinh tế Việt Nam trong giai đoạn 2000-2014 trải qua nhiều cung bậc khác nhau. Tốc độ tăng trưởng kinh tế tăng dần đều cả về quy mô số tuyệt đối cũng như tốc độ tăng trưởng trong giai đoạn 2000-2007, và bắt đầu giảm tốc độ tăng trưởng trong năm 2008 và rơi tiếp xuống mức 5,3% trong năm 2009 sau đó mới bật trở lại -20% 0% 20% 40% Biểu đồ 2.1: Diễn biến lạm phát mục tiêu và thực hiện Lạm phát mục tiêu Lạm phát thực tế -50% 0% 50% 0% 10% Biểu 2.2: Diễn biến mục tiêu và thự hiện tăng trưởng kinh tế Mục tiêu Thực hiện Tỉ lệ lạm phát (RHS) 10 năm 2010 và duy trì ở mức tăng trưởng thấp hơn trong giai đoạn 2011-2014 (Biểu đồ 2.2). Rõ ràng sức ép lạm phát cũng như tác hại của nó đến nền kinh tế đã buộc Chính phủ phải đặt mục tiêu ưu tiên số một là kiểm soát lạm phát trong năm 2011. Đó là lý do giải thích tại sao Biểu đồ 2.2 chỉ ra sự thay đổi liên tục về mục tiêu hàng năm về tỉ lệ lạm phát và tăng trưởng kinh tế. 2.2. Mục tiêu trung gian 2.2.1. Mục tiêu tăng trưởng tín dụng Tăng trưởng tín dụng là mục tiêu trung gian mà NHNN sử dụng vừa để hỗ trợ tăng trưởng kinh tế vừa là công cụ để điều tiết hoặc sử dụng để tác động đến các chính sách tiền tệ khác. Khuôn mẫu về diễn biến giữa mục tiêu tăng trưởng tín dụng và thực tế phát sinh được trình bày tại Biểu đồ 2.3. Giai đoạn 2000-2003, sự chênh lệch giữa mục tiêu tăng trưởng tín dụng và nhu cầu tín dụng thực tế của nền kinh tế không có sự khác biệt lớn. Tuy nhiên, khoảng cách giữa mục tiêu và tăng trưởng tín dụng thực tế đã nới rộng ra rất lớn trong giai đoạn 2004-2007, sau đó chỉ thu hẹp lại năm 2008 và tiếp tục nới rộng ra trong 2 năm 2009-2010. Khoảng cách giữa mục tiêu và thực hiện lại bắt đầu thu hẹp lại trong giai đoạn 2011-2012 do tác động của cú sốc lạm phát tăng cao trong 2 năm 2010-2011, vì vậy tín dụng tăng trưởng thực tế thấp hơn mục tiêu đặt ra trong 2 năm 2011- 2012. Lạm phát tiềm ẩn luôn đe dọa dẫn đến mục tiêu kiểm soát lạm phát được ưu tiên hơn. 11 2.2.2. Mục tiêu tổng phương tiện thanh toán (TPTTT) Diễn biến mục tiêu tổng phương tiện thanh toán thực tế và mức mục tiêu được đặt ra qua các năm được tình bày tại Biểu đồ 2.4. Giai đoạn 2001-2003 thể hiện cung tiền được thắt chặt vì TPTTT thực tế thấp hơn mục tiêu đặt ra, mở rộng trong giai đoạn 2004-2007. Tuy nhiên, lạm phát xuất hiện và tăng liên tục từ cuối năm 2007 và trong năm 2008 đã buộc NHNN phải thắt chặt tiền tệ, kết quả là tốc độ tăng TPTTT năm 2008 được kéo xuống. Khủng hoảng toàn cầu đã làm giảm tốc độ tăng trưởng kinh tế trong nửa sau của năm 2008 và đầu năm 2009 buộc cung tiền được mở rộng. Chính vì lẽ đó, TPTTT tăng cao và vượt qua mục tiêu cần kiểm soát trong giai đoạn -10% 0% 10% 20% 30% 0% 20% 40% 60% Biểu đồ 2.3: Diễn biến tăng trưởng tín dụng mục tiêu và thực hiện hàng năm Tín dụng mục tiêu Tín dụng thực tế Lạm phát -10% 0% 10% 20% 30% 0% 10% 20% 30% 40% 50% Biểu đồ 2.4: Diễn biến tổng phương tiện thanh toán mục tiêu và thực hiện TPTTT mục tiêu TPTTT thực hiện Lạm phát 12 2009-2010. Tuy nhiên, bất ổn của lạm phát lại tái diễn đã buộc NHNN phải thận trọng hơn trong điều hành CSTT, và kết quả dẫn đến khoảng cách được thu hẹp giữa mục tiêu và thực tế của TPTTT trong giai đoạn 2011-2014. 2.3. Các công cụ thực thi chính sách tiến tệ 2.3.1. Công cụ dự trữ bắt buộc (DTBB) Trước bối cảnh CPI tăng cao trong những tháng đầu năm 2004, NHNN đã điều chỉnh DTBB từ tháng 7/2004. Cụ thể, tiền gửi kỳ hạn dưới 12 tháng tăng từ 2% lên 5% đối với VNĐ và từ 4% lên 8% đối với tiền gửi ngoại tệ. Để giữ ổn định lạm phát, NHNN tiếp tục duy trì tỉ lệ DTBB ở mức trên đến tháng 5/2007. Tín dụng tăng trưởng cao và liên tục đã gây sức ép lớn lên lạm phát, do vậy, NHNN phải tăng tỉ lệ DTBB tiền gửi có kỳ hạn dưới 12 tháng lên tiếp 10% từ tháng 5/2007. Đứng trước lạm phát lên tới hơn 20% trong năm 2008 đã buộc NHNN tiếp tục điều chỉnh tăng tỉ lệ DTBB lên tiếp 11% từ tháng 2/2008, áp dụng cho tiền gửi kỳ hạn dưới 12 tháng đối với cả VNĐ và ngoại tệ, sau đó cắt giảm dưới sức ép mục tiêu tăng trưởng kinh tế. 2.3.2. Hạn mức tín dụng Sau hơn 13 năm được dỡ bỏ, đến năm 2011, công cụ HMTD lại được Ngân hàng Nhà nước sử dụng trong điều hành. Cụ thể, theo Chỉ thị 01/CT-NHNN, ngày 01/3/2011 về thực hiện giải pháp tiền tệ và hoạt động ngân hàng, Thống đốc Ngân hàng Nhà nước yêu cầu các NHTM xây dựng kế hoạch tăng trưởng tín dụng cho năm 2011 để kiểm soát lạm phát và ổn định kinh tế vĩ mô. 13 2.3.3. Công cụ lãi suất Lãi suất tái cấp vốn (LSCV), Lãi suất chiết khấu (LSCK) LSCV và LSCK là công cụ tác động đến tiền gửi/tín dụng ngân hàng. Giai đoạn 2000-2008 NHNN duy trì tín dụng mở rộng để hỗ trợ thúc đẩy tăng trưởng kinh tế thông qua việc duy trì kéo dài mức LSCV, LSCK ở mức thấp. Tuy nhiên, trước sức ép của lạm phát năm 2009 có thể gây bất ổn cho công chúng và làm mất niềm tin, NHNN đã đẩy LSCV và LSCK lên rất cao, gấp đôi so với năm 2008 để giảm bớt tín dụng và qua đó kiểm soát được lạm phát. Sau khi lạm được kiểm soát năm 2010, NHNN đã cắt giảm LSCV và LSCK về mức thấp. Tuy nhiên, do tín dụng tăng trưởng kéo dài và tăng trưởng nóng nên mức độ tác động trễ đến lạm phát và kết quả lạm phát lại tăng cao trở lại năm 2010-2011 đã buộc NHNN phải tăng mức LSCV và LSCK. Trần lãi suất tiền gửi Diễn biến kinh tế vĩ mô có nhiều khó khăn, lạm phát tăng cao, thị trường vàng và ngoại tệ biến động phức tạp, thị trường chứng khoán và bất động sản suy giảm mạnh đã buộc NHNN có những biện pháp mạnh để kiểm soát lạm phát và ổn định kinh tế vĩ mô. Để bảo đảm trật tự, kỷ cương thị trường tiền tệ, NHNN yêu cầu các TCTD ấn định lãi suất huy động bao gồm cả khoản chi khuyến mại dưới mọi hình thức không được vượt quá trần quy định theo từng thời kỳ. 2.3.4. Tỉ giá Điều hành tỉ giá của NHNN giai đoạn 2001-2014 đã có nhiều sự thay đổi, ít tạo ra các cú sốc sau mỗi lần điều chỉnh so với giai đoạn trước. Cụ thể, giai đoạn 1997-1998, chính sách tỉ giá điều hành dưới sức ép của cuộc khủng hoảng tài chính Đông Nam Á đã buộc NHNN phải điều chỉnh biên độ tỉ giá mở rộng tới ±5% trong tháng 2/1997 và tiếp tục tăng lên ±10% trong tháng 10/1997. Thêm vào đó, 14 NHNN điều chỉnh tỉ giá từ mức 11.175VND/USD lên mức 11.800VND/USD trong tháng 2/1998 để giảm sức ép đồng VND lên giá tương đối, điều chỉnh tỉ giá chuẩn. 2.3.2. Thị trường mở Thị trường mở (TTM) bắt đầu hoạt động từ 12/07/2000 để NHNN thực thi CSTT thắt chặt hay mở rộng để điều tiết lãi suất thị trường và quản lý thanh khoản thị trường. Tín hiệu lãi suất và số lượng được phép giao dịch mà NHNN công bố đã trở thành một hàn thử biểu mà các TCTD nhìn vào đó sẽ biết được trạng thái thanh khoản của thị trường cũng như mục đích điều hành của NHNN. 2.4. Kết luận Như vậy, thông qua phân tích định tích chỉ ra NHNN đã coi tín dụng là nguyên nhân trọng yếu tác động đến lạm phát trong thời gian qua. Để kiểm soát lạm phát NHNN đã sử dụng quyết liệt hạn chế tăng trưởng tín dụng, đặc biệt là tín dụng đối với những nghành phi sản xuất và có mức tăng trưởng nóng như cho vay kinh doanh trong lĩnh vực bất động sản và kinh doanh chứng khoán. Do đó, dưới góc độ định tính, tín dụng là kênh quan trọng trong việc truyền dẫn đến lạm phát. Vì vậy, trong phần định lượng tại chương sau sẽ kiểm định lại phân tích định tính về mối quan hệ giữa tăng trưởng tín dụng ngân hàng với tỉ lệ lạm phát. CHƯƠNG 3: XÁC ĐỊNH SỰ TỒN TẠI KÊNH TÍN DỤNG NGÂN HÀNG TRONG CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN TIỀN TỆ Ở VIỆT NAM 3.2. Phương pháp nghiên cứu Để áp dụng mô hình VECM, các điều kiện phải thỏa mãn bao gồm: các chuỗi dữ liệu trong mô hình nghiên cứu phải đảm bảo 15 không có tính dừng ở số liệu gốc và dừng ở sai phân bậc nhất; mẫu dữ liệu phải đủ lớn để đảm bảo ước lượng cho cả hệ phương trình; các chuỗi dữ liệu phải tồn tại mối quan hệ đồng tích hợp. Thủ tục tiếp theo phải được thực hiện là kiểm định liệu các biến có tồn tại ý nghĩa thống kê trong không gia dài hạn, qua đó để loại bỏ biến không có mối quan hệ trong không gian dài hạn giữa các biến trong mô hình. Tiếp theo sẽ là bước kiểm định này sẽ loại bỏ các biến tác động trong ngắn hạn từ phương trình hiệu chỉnh sai số. 3.3. Phân tích dữ liệu và kiểm tra điều kiện áp dụng mô hình 3.3.1. Phân tích dữ liệu Dữ liệu sử dụng trong nghiên cứu này được khai thác từ nguồn cơ sở dữ liệu từ trang điện tử của Quỹ tiền tệ quốc tế (IMF-IFS). Giai đoạn nghiên cứu từ tháng 1/2001 đến tháng 12/2014. Lý do lựa chọn giai đoạn nghiên cứu từ tháng 1/2001 là do giới hạn của nguồn dữ liệu tín dụng ngân hàng không có sẵn theo tháng cho giai đoạn kể từ tháng 12/2000 trở về trước. 3.3.2. Kiểm định nghiệm đơn vị Bằng phần mềm Eviews kết quả kiểm định nghiệm đơn vị ở mức giá trị gốc và đã chỉ ra rằng không có chuỗi dữ liệu nào thoả mãn tính dừng. Kiểm tra tính dừng sau khi sai phân bậc nhất đã không thể bác bỏ giả thuyết không của phương pháp ADF test – không tồn tại nghiệm đơn vị (tồn tại tính dừng). Bảng 3.3: Kết quả giá trị thống kê kiểm định nghiệm đơn vị Các biến Mức giá trị gốc (t-statistic) Sai phân bậc 1 (t-statistic) KL bậc tích hợp Không có xu thế Có xu thế Không có xu thế Có xu thế  -1,597 -0,361 -4,827* -5,094* I(1)  -2,79*** -0,951 -3,558* -4,474* I(1) 16  -0,591 -2,282 -3,994* -3,894** I(1)  -3,175** -2,219 -6,628* -6,738* I(1) -2,332 -2,337 -9,854* -9,824* I(1)  -2,092 -3,1169 -9,756* -9,731* I(1) Chú thích: *, **, *** trình bày ý nghĩa thống kê ở mức tương ứng 10%, 5% và 1%. 3.3.3. Kiểm định lựa chọn bước trễ tối ưu và phương trình đồng tích hợp Sử dụng phần mềm Eviews để tìm kiếm độ trễ tối ưu từ bước trễ 1 đến bước trễ 13 chỉ ra rằng tất cả các tiêu chí LR, FPE, AIC, SC và HQC cùng có bước trễ tối ưu ở bậc 4 trong phạm vi từ bước trễ 4 đến bước trễ 6. Các tiêu chí FPE, SC và HQC đều cho bước trễ tối ưu ở bước 4 cho đến phép thử ở bước trễ 13. Từ đây, bước trễ tối ưu được lựa chọn để đánh giá mô hình ở bước trễ thứ tư. Theo phương pháp kiểm định Maximum Eigenvalue, tại giả thuyết  ở mức nhiều nhất 2 phương trình đồng liên kết đều bị bác bỏ ở mức 5% vì Max-Eigen Statistic (12,78) nhỏ hơn giá trị tới hạn (27,58). Do đó, theo cách kiểm định này, mô hình VECM nghiên cứu tồn tại tối đa 2 phương trình đồng tích hợp. 3.3.4. Xác định điều kiện để áp dụng kênh tín dụng ngân hàng Theo de Mello và Pisu (2010), việc xác định hàm cung, hàm cầu trong mô hình kênh tính dụng ngân hàng phải dựa vào dấu của lãi suất cho vay đạt được từ kết quả của hai phương trình đồng tích hợp. Bảng 3.6 chỉ ra phương trình đồng tích hợp thứ nhất () cho kết quả ước lượng dấu dương với lãi suất cho vay và dấu âm với lãi suất cho vay tại phương trình đồng tích hợp thứ hai (). Như vậy, phương trình thứ nhất được xác định là phương trình cầu tín dụng và phương trình thứ hai là hàm cung tín dụng. Kết quả này cũng tương đồng với hệ số ước lượng từ phương trình đồng tích hợp trong bài báo thực nghiệm gốc của de Mello và Pisu (2010), Sun và các cộng 17 sự (2010). Điều này có nghĩa cũng tồn tại điều kiện cần để ước lượng hàm cung-cầu tín dụng như trường hợp của Việt Nam. Bảng 3.6: Hệ số ước lượng từ các vec-tơ đồng tích hợp theo phương pháp kiểm định Johansen test CREDIT RR RC RL IPI CPI  -7.81 5.62 -85.18 136.72 2.23 20.02  21.81 64.21 -6.07 -25.41 -26.05 -30.71 Kiểm định loại bỏ biến dài hạn Với mỗi giả thuyết nêu trên, sử dụng phần mềm Eviews cung cấp kết kiểm định loại bỏ biến dài hạn được trình bày tại bảng 3.7 dưới đây (Giá trị trong ngoặc đơn tại mỗi biến phản ánh giá trị thống kê  −  !): Bảng 3.7: Kết quả kiểm định loại bỏ biến dài hạn CREDIT RR RC RL IPI CPI Long-run exclusion test 27,95*** 21,50*** 15,90*** 31,64*** 24,91*** 28,74*** [0.00] [0.00] [0.00] [0.00] [0.00] [0.00] Chú thích: *, **, *** trình bày ý nghĩa thống kê ở mức tương ứng 10%, 5% và 1%. Như vậy, kiểm định loại bỏ biến dài hạn chỉ ra không một biến nào trong mô hình VECM bị loại bỏ trong mối quan hệ dài hạn ở mức ý nghĩa 5%. Nghĩa là, các biến sẽ được sử dụng để đo lường mối quan hệ dài hạn giữa chúng là phù hợp trong kênh tín dụng ngân hàng và cũng tương đồng với các biến được lựa chọn trong các nghiên cứu của de Mello và Pisu (2010); Sun và các cộng sự (2010), và Cyrille (2014). Kiểm định giới hạn biến ngoại sinh Nhìn vào Bảng 3.8 thấy rõ không thể bác bỏ giả thuyết  với các biến lãi suất cho vay, tỉ lệ dự trữ bắt buộc, chỉ số sản xuất công 18 nghiệp và chỉ số giá tiêu dùng ở mức ý nghĩa thống kê 1%. Tín dụng vẫn có tác động trong ngắn hạn ở mức ý nghĩa thống kê 5%. Ngược lại, giá trị thống kê "#$%$&#$&' của lãi suất cho vay tái cấp vốn nhỏ hơn giá trị phê phán "'(&$&'%) (2) = 4,605 với mức ý nghĩa thống kê 10%. Như vậy, lãi suất cho vay tái cấp vốn không ảnh hưởng đến cung, cầu tín dụng trong ngắn hạn. Do đó, trong mô hình hiệu chỉnh sai số, lãi suất cho vay tái cấp vốn được xử lý bằng không khi xem xét quá trình điều chỉnh về trạng thái cân bằng trong dài hạn sau tác động của mỗi cú sốc. Kiểm định biến ngoại sinh không thể bác bỏ phạm vi ảnh hưởng của chỉ số giá tiêu dùng lên cung-cầu tín dụng. Từ đây, tín dụng cung cấp thông tin định hướng lạm phát trong tương lai. Bảng 3.8: Kết quả kiểm định giới hạn biến ngoại sinh CREDIT RR RC RL IPI CPI Weak exogeneity test 9,13** 12,48*** 0,66 35,69*** 10,79*** 6,00** [0,01] [0,00] [0,71] [0,00] [0,00] [0,04] Chú thích: *, **, *** trình bày ý nghĩa thống kê ở mức tương ứng 10%, 5% và 1%. 3.4. Kiểm định sự tồn tại kênh tín dụng ngân hàng tại Việt Nam 3.4.1. Kết quả ước lượng mối quan hệ dài hạn đồng tích hợp Kiểm định loại bỏ biến trong dài hạn và kiểm định giới hạn biến ngoại sinh cần được kiểm định chung trong mô hình VECM được định nghĩa như sau: : 00 = 121 = 304 = 304 = 0 Thực hiện kiểm định thông qua Eviews chỉ ra với hai phương trình đồng tích hợp và giá trị thống kê "#$%$&#$&' (2)=0,6624 nhỏ hơn giá trị phê phán "#$%$&#$&' (2)=4,605 ở mức ý nghĩa thống kê 10%. Như vậy, kết quả kiểm định chỉ ra không đủ bằng chứng để bác bỏ 19 giả thuyết về sự kết hợp kiểm định loại bỏ biến trong dài hạn và giới hạn biến ngoại sinh trong ngắn hạn. Từ kết quả kiểm định chung giữa kiểm định loại biến trong dài hạn và kiểm định giới hạn biến ngoại sinh, phương trình cung-cầu tín dụng được xác định như sau (giá trị trong ngoặc vuông phản ánh giá trị thống kê  −  !): 678 79:; = 0,401 − 9,120RC[5,78] + 14,607 RL[9,16] + 0,445 IPI_TC[13,15] + 2,362 CPI[37,42] :# = 1,805 RR[7,00] − 14,607 RC[5,84] + 22,621 RL[8,96] + 2,929 CPI[37,88] − 0,848 Phương trình thứ nhất được xác định là hàm cầu trong kênh tín dụng ngân hàng. Các hệ số ước lượng đều có ý nghĩa thống kê ở mức 1%. Cầu tín dụng có mối quan hệ cùng chiều với chỉ số sản xuất công nghiệp và chỉ số giá tiêu dùng. Tuy nhiên, mối quan hệ giữa cầu tín dụng và lãi suất cho vay không được như kỳ vọng từ lý thuyết: lãi suất tăng thì cầu tín dụng giảm. Phương trình thứ hai được xác định là hàm cung tín dụng. Cung tín dụng có mối quan hệ cùng chiều và có ý nghĩa thống kê với tỉ lệ dự trữ bắt buộc buộc, lãi suất cho vay và chỉ số giá tiêu dùng; trong khi mối quan hệ âm với lãi suất cho vay tái cấp vốn. Mối quan hệ âm giữa lãi suất cho vay tái cấp vốn và cung tín dụng ngân hàng có ý nghĩa thống kê ở mức 1%. Điều này đưa đến kết luận về sự tồn tại của kênh tín dụng ngân hàng tại Việt Nam; chính sách tiền tệ thắt chặt sẽ kéo theo sự sụt giảm nguồn cung tín dụng của các ngân hàng. 3.4.2. Kết quả ước lượng mối quan hệ động trong ngắn hạn Kiểm định các hệ số ngắn hạn trong kết quả ước lượng từ hàm cung, hàm cầu để khẳng định hệ số hiệu chỉnh sai số của mỗi biến kinh tế vĩ mô điều chỉnh cung-cầu tín dụng về trạng thái cân bằng 20 trong dài hạn. Ma trận chuyển tải các mối quan hệ được trình bày tại Bảng 3.10 dưới đây (giá trị thống kê  −  ! được trình bày trong ngoặc đơn)1 phản ánh các hệ số từ phương trình hiệu chỉnh sai số của mô hình VECM. Bảng 3.10: Hệ số ước lượng của phương trình hiệu chỉnh sai số Phương trình cầu Phương trình cung ∆CREDIT 0,106 (3,37) -0,064 (-3,25) ∆RR -0,090 (-3,43) 0,060 (3,68) ∆RC - - ∆RL 0,026 -0,001 (1,21) (-0,14) ∆IPI_TC 0,012 -0,007 (3,10) (-2,92) ∆CPI 0,016 1,32) -0,013 (-1,69) Bảng 3.10 cung cấp kết quả hệ số hiệu chỉnh của tín dụng ngân hàng đối với quan hệ cung cầu tín dụng. Kết quả ước lượng chỉ ra cả hai phương trình cung, cầu tín dụng hiệu chỉnh về trạng thái cân bằng trong dư nợ tín dụng ngân hàng. Giữ các yếu tố khác không thay đổi, mất cân bằng trong ngắn hạn trong hàm cung, hàm cầu tín dụng có thể tự hiệu chỉnh. Trong phương trình cầu tín dụng, tỉ lệ DTBB và chỉ số sản xuất công nghiệp điều chỉnh hướng đến cân bằng trong mối quan hệ đồng tích hợp, các biến còn lại không hội tụ đến trạng thái cân bằng. Tại phương trình cung tín dụng, cũng chỉ có hai biến – tỉ lệ DTBB và chỉ số sản xuất công nghiệp – hiệu chỉnh mất cân bằng trong ngắn hạn để hội tụ cân bằng trong dài hạn. 1 Chi tiết kết quả ước lượng của Bảng 3.11 là được viết lại từ kết quả ước lượng cơ chế truyền dẫn tiền tệ thống qua kênh tín dụng ngân hàng tại Bảng 3.10. 21 3.4.3. Chuẩn đoán mô hình Kết quả kiểm định chuẩn đoán mô hình thông qua ba kiểm định tương quan chuổi, tính chuẩn và phương sai không đồng nhất của phần dư. Với bậc tự do 1, giá trị thống kê Chi-square statistic ở mức 41,546 và cao hơn nhiều so với giá trị phê phán ở mức 10,812 mức ý nghĩa thống kê 1%. Như vậy, kết quả chỉ ra bằng chứng thất bại bác bỏ giả thuyết không về sự tồn tại tương quan chuỗi của phần dư ước lượng từ mô hình VECM ngay tại bước trễ thứ nhất. Giá trị thống kê K − L :M ở mức 0,277 cũng chỉ ra bằng chứng thất bại trong việc bác bỏ giả thuyết không về phần dư ước lượng mô hình không tuân theo quy luật phân phối chuẩn ở bước trễ thứ 4. Điều này khẳng định việc lựa chọn độ trễ tối ưu ở bước 4 đối với mô hình VAR là hợp lý. Tuy nhiên, bằng chứng lại chỉ ra sự tồn tại của phương sai không đồng đều vì giá trị thống kê K − L :M nhỏ hơn 0,5%. Điều này có thể giải thích chuỗi phần dư đang tồn tại hiện tượng ARCH effect mà rất nhiều chuỗi vĩ mô đều có cùng bản chất này. 3.5. Kết luận Chương 3 xác định sự tồn tại của kênh tín dụng ngân hàng trong cơ chế truyền dẫn tiền tệ tại Việt Nam bằng việc áp dụng mô hình vec-tơ hiệu chỉnh sai số. Kỹ thuật Johansen (1988) được sử dụng để ước lượng kênh tín dụng ngân hàng với các giả định phù hợp dựa trên cơ sở lý thuyết được mô tả bởi Bernake và Blinder (1988) là cơ sở xác định tiền điều kiện để tồn tại kênh tín dụng ngân hàng tại Việt Nam. Kết quả kiểm định xác thực thỏa mãn điều kiện tồn tại hai phương trình đồng tích hợp tối đa đủ để ước lượng mối quan hệ cung-cầu tín dụng thông qua kênh tín dụng ngân hàng. Kiểm định loại bỏ biến dài hạn đã chỉ ra không một biến nào trong mô hình nghiên cứu bị loại bỏ trong mối quan hệ dài hạn. 22 Nghĩa là, giữa chúng tồn tại mối quan hệ dài hạn và được sử dụng trong mô hình VECM. Kiểm định giới hạn biến ngoại sinh đã loại bỏ sự tác động ngắn hạn của chỉ số sản xuất công nghiệp đến mối quan hệ cân bằng trong dài hạn giữa các biến trong mô hình. Dựa trên các điều kiện đã được kiểm định thông qua, kết quả ước lượng chỉ ra cung tín dụng có mối quan hệ cùng chiều và có ý nghĩa thống kê với tỉ lệ dự trữ bắt buộc buộc, lãi suất cho vay và chỉ số giá tiêu dùng; trong khi mối quan hệ âm với lãi suất cho vay tái cấp vốn. Mối quan hệ âm giữa lãi suất cho vay và cung tín dụng ngân hàng có ý nghĩa thống kê. Điều này đưa đến kết luận về sự tồn tại của kênh tín dụng ngân hàng tại Việt Nam; chính sách tiền tệ thắt chặt sẽ kéo theo sự sụt giảm nguồn cung tín dụng của các ngân hàng. Mối quan hệ dương giữa tỉ lệ dự trữ bắt buộc và cung tín dụng không phản ánh được như mong đợi từ cơ sở lý thuyết: tỉ lệ DTBB tăng kéo theo sụt giảm nguồn cung tín dụng. Lãi suất cho vay có mối quan hệ tỉ lệ thuận với cung tín dụng. Cầu tín dụng có mối quan hệ cùng chiều với chỉ số sản xuất công nghiệp và chỉ số giá tiêu dùng. Tuy nhiên, mối quan hệ giữa cầu tín dụng và lãi suất cho vay không được như kỳ vọng từ lý thuyết: lãi suất tăng thì cầu tín dụng giảm. Kết quả ước lượng chỉ ra mối quan hệ dương giữa chỉ số giá tiêu dùng và lạm phát tại Việt Nam với hệ số 2,229 và có ý nghĩa thống kê ở mức 1%. Điều này có nghĩa lạm phát tăng và tín dụng vẫn tăng, và đó cũng là một phần lý do giải thích tại sao khi NHNN ngăn chặn lạm phát thì đều nghĩ đến sử dụng phương thức kiểm soát tăng trưởng tín dụng. Phương trình hiệu chỉnh sai số chỉ ra với 3 biến vĩ mô có tác động ngắn hạn đến quan hệ cung - cầu tín dụng thì không phải cú sốc của cả 3 biến này đều có tác động làm điều chỉnh về trạng thái cân bằng trong dài hạn cho cả cung tín dụng lẫn cầu tín dụng. Cú sốc của tỉ lệ DTBB và lãi suất cho vay tác động đến cung tín dụng; trong khi 23 đó cú sốc hoạt động kinh tế có tác động đến cầu tín dụng. Cú sốc của tỉ lệ DTBB và lãi suất tác động rất chậm đến điều chỉnh trạng thái cân bằng của cung tín dụng, nhưng ngược lại sự đình trệ của nền kinh tế thì có tốc độ điều chỉnh với cầu tín dụng rất nhanh, hơn ba lần cú sốc của cả hai tỉ lệ DTBB và lãi suất cho vay. Điều này có thể nhận thấy sự điều chỉnh tăng cao và liên tục của công cụ DTBB để cắt giảm nguồn cung tín dụng và qua đó lần lượt làm giảm dư nợ tín dụng để giảm sức ép lên lạm phát phát huy hiệu quả rất chậm. Nhận định này phần nào giải thích bản chất của chính sách tiền tệ là các hành động thực thi CSTT để theo đuổi mục tiêu lạm phát hay hỗ trợ tăng trưởng kinh tế đều có độ trễ nhất định. CHƯƠNG 4: KẾT LUẬN VÀ GỢI Ý GIẢI PHÁP 4.1. Kết luận từ kết quả nghiên cứu Dựa trên mô hình của Bernake và Blinder (1988), ước lượng mô hình VECM khẳng định sự tồn tại của kênh tín dụng ngân hàng tại Việt Nam trong giai đoạn nghiên cứu từ tháng 1/2001 đến tháng 12/2014. Kết quả ước lượng chỉ ra cung tín dụng có mối quan hệ cùng chiều và có ý nghĩa thống kê với tỉ lệ dự trữ bắt buộc buộc, lãi suất cho vay và chỉ số giá tiêu dùng; trong khi mối quan hệ âm với lãi suất cho vay tái cấp vốn. Mối quan hệ âm giữa lãi suất cho vay và cung tín dụng ngân hàng có ý nghĩa thống kê. Điều này đưa đến kết luận về sự tồn tại của kênh tín dụng ngân hàng tại Việt Nam; chính sách tiền tệ thắt chặt sẽ kéo theo sự sụt giảm nguồn cung tín dụng của các ngân hàng. Cầu tín dụng có mối quan hệ cùng chiều với chỉ số sản xuất công nghiệp và chỉ số giá tiêu dùng. Tuy nhiên, mối quan hệ giữa cầu tín dụng và lãi suất cho vay không được như kỳ vọng từ lý thuyết: lãi suất tăng thì cầu tín dụng giảm. Kết quả ước lượng chỉ ra mối quan hệ dương giữa chỉ số giá tiêu dùng và lạm phát tại Việt 24 Nam. Điều này có nghĩa lạm phát tăng và tín dụng vẫn tăng, và đó cũng là một phần lý do giải thích tại sao khi NHNN ngăn chặn lạm phát thì đều nghĩ đến sử dụng phương thức kiểm soát tăng trưởng tín dụng. 4.2. Gợi ý điều hành chính sách tiền tệ thông qua kênh tín dụng ngân hàng Thắt chặt và giới hạn tăng trưởng tín dụng đối với một số lĩnh vực không ưu tiên cần được cân nhắc. Điều này có ngụ ý chỉ ra rằng công cụ kiểm soát tăng trưởng tín dụng vẫn là một công cụ tiền tệ truyền thống được sử dụng để kiểm soát lạm phát. Nhưng, nếu kéo dài thời gian sử dụng phương pháp giới hạn tăng trưởng tín dụng đối với một số lĩnh vực không ưu tiên hay không tạo ra năng suất thì dẫn đến nhiều hệ lụy của những khu vực này và có thể tác động xấu đến hệ thống ngân hàng. Tỉ lệ dự trữ bắt buộc cần được giảm dần vai trò trong việc sử dụng kiềm chế lạm phát để phù hợp với xu hướng tự do hóa tài chính và được thay thế bằng các cụ thị trường. Công cụ lãi suất chính sách cần được phát huy hiệu quả sử dụng để điều tiết thị trường và kiểm soát lạm phát. Công cụ lãi suất tái cấp vốn chỉ kiểm soát được cung tín dụng khi các TCTD rơi vào trạng thái thiếu hụt thanh khoản kéo dài, đặc biệt là vào các thời điểm thị trường tiền tệ căng thẳng và lãi suất liên ngân hàng được đẩy lên rất cao, và lúc đó cầu từ hoạt động tái cấp vốn tăng nhanh. Chỉ trong trường hợp như vậy, hạn chế vay vốn thông qua nghiệp vụ tái cấp vốn mới thực sự hiệu quả. 4.3. Định hướng nghiên cứu tiếp theo Nội dung của đề tài chứa đựng những giới hạn nghiên cứu nhất định mà cần được tiếp tục thực hiện trong tương lai để chủ đề xác định sự tồn tại của kênh tín dụng ngân hàng ngày càng có nhiều 25 bằng chứng thuyết phục hơn. Thứ nhất, đề tài định hướng nghiên cứu tiếp theo trong việc xác định độ nhạy cảm của mỗi tổ chức tín dụng với sự thay đổi của các công cụ tiền tệ và lãi suất thị trường sẽ cung cấp thông tin hữu ích đối với việc điều hành chính sách tiền tệ. Thứ hai, dư nợ tín dụng không bóc tách được thành dư nợ bằng đồng Việt Nam và dư nợ tín dụng bằng ngoại tệ – để xem xét chính xác tương quan của biến công cụ dự trữ bắt buộc và lãi suất đều bằng tiền đồng Việt Nam. Thứ ba, đề tài chưa sử dụng chuỗi dữ liệu quý để xem xét sự tồn tại của kênh tín dụng ngân hàng, nếu thay vì dùng chỉ số sản xuất công nghiệp thì sử dụng tổng sản phẩm quốc nội để ước lượng.