Tóm tắt Luận án Phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên thị trường chứng khoán Việt Nam

BIỆN 1 PHẢN BIỆN 2 PHẢN BIỆN 3 Luận án sẽ được bảo vệ tại Hội đồng chấm luận án cấp Trường họp tại TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP. HỒ CHÍ MINH Vào lúc ......giờ.......ngày......tháng.....năm ....... Có thể tìm hiểu luận án tại THƯ VIỆN QUỐC GIA THƯ VIỆN TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP. HỒ CHÍ MINH ii DANH MỤC CÁC CÔNG TRÌNH NGHIÊN CỨU KHOA HỌC LIÊN QUAN ĐẾN LUẬN ÁN ĐÃ CÔNG BỐ Trong quá trình thực hiện luận án, một phần của luận án đã được sử dụng để công bố trên các tạp chí và hội thảo khoa học chuyên ngành về lĩnh vực Kinh tế - Tài chính - Ngân hàng để gia tăng độ tin cậy của luận án khi nhận được các phản biện của Quý chuyên gia và Quý độc giả có uy tín. Các bài viết cụ thể như sau: Trần Nguyễn Minh Hải (2016). Phát triển Quỹ hưu trí tự nguyện trên Thị trường chứng khoán Việt Nam. Tạp chí Thị trường Tài chính - Tiền tệ, số 22 (463), tháng 11/2016, tr. 21 - 27. Trần Nguyễn Minh Hải (2017). Cải cách hệ thống hưu trí: Xu hướng thế giới và thực trạng Việt Nam. Tạp chí Phát triển & Hội nhập, số 34 (44), tháng 05 - 06/2017, tr. 88 - 93. Trần Nguyễn Minh Hải (2018). The impact of voluntary funded pension funds on stock market: the case of APEC economies. Proceedings of the first international conference on Vietnam’s Business & Economics Research 2018 (VBER 2018), July 22 - 24, 2018, Ho Chi Minh City. Retrieved from 1 CHƯƠNG 1. PHẦN MỞ ĐẦU 1.1 Lý do chọn đề tài Trong một thời gian dài, sự phát triển của các trung gian tài chính trên thị trường chứng khoán (TTCK) đã là chủ đề quan tâm của nhiều nghiên cứu khoa học từ lý thuyết đến thực tiễn. Một trong những trung gian tài chính điển hình là quỹ hưu trí tự nguyện, đây là loại hình quỹ hưu trí được tài trợ, hình thành từ quá trình cải cách hệ thống hưu trí công của quốc gia trong bối cảnh dân số già và dần dần trở thành một nhà đầu tư tổ chức lớn quan trọng trên TTCK. Theo đó, trên thế giới, hệ thống hưu trí truyền thống theo cơ chế thực thu thực chi PAYG (Pay as You Go - PAYG) đang dần được chuyển sang hệ thống hưu trí được tài trợ (hoàn toàn/một phần) từ sự đóng góp tự nguyện của các cá nhân tham gia vào các chương trình hưu trí tư nhân. Sự ra đời của hệ thống hưu trí được tài trợ (funded pension system) này đã cho phép các quỹ hưu trí tự nguyện tích lũy tài sản của quỹ để đầu tư trên thị trường tài chính. Việc tích lũy này được kỳ vọng sẽ tăng cường chiều sâu và khả năng thanh khoản của thị trường vốn. Đồng thời, với tài sản được tích lũy và nguồn vốn mang tính chất dài hạn, các quỹ hưu trí tự nguyện có động lực đầu tư nhiều hơn vào các tài sản dài hạn và thanh khoản kém nhằm đạt được lợi tức cao hơn, từ đó cũng góp phần cung ứng nguồn tài trợ dài hạn đối với thị trường vốn nói chung, TTCK nói riêng (Davis, 1998; Davis, 2000). Trên thế giới, có nhiều nghiên cứu thực nghiệm về phát triển quỹ hưu trí tự nguyện đối với sự tăng trưởng của TTCK (Catalan, Impavido & Musalem, 2000; Walker &Lefort, 2002; Impavido, Musalem & Tresselt, 2003; Davis & Hu, 2008; Raddatz & Schmukler, 2008; Hryckiewicz, 2009; Kim, 2010; Meng & Pfau, 2010; Liang & Bing, 2010; Rocholl & Niggemann, 2010; Raisa, 2012; Hu, 2012; Zandberg & Spierdijk, 2013; Sun & Hu, 2014). Mặc dù các nghiên cứu thực nghiệm này sử dụng các mô hình định lượng khác nhau nhằm tìm kiếm phương pháp ước lượng đáng tin 2 cậy và khoảng thời gian các bộ dữ liệu khác nhau, nhưng hầu hết các kết luận đều cho thấy một sự đồng thuận về ý nghĩa và vai trò tích cực của quỹ hưu trí tự nguyện đến sự phát triển của thị trường vốn. Qua đó, các nghiên cứu khẳng định vai trò nhà đầu tư tổ chức của loại hình quỹ hưu trí tự nguyện và sự cần thiết phát triển loại hình này trên TTCK. Tuy nhiên, hầu hết các nghiên cứu thực nghiệm này đều gặp phải sự hạn chế về số lượng các biến quan sát, cụ thể là khoảng thời gian quan sát sẵn có chưa đủ lâu dài. Mặt khác, các nghiên cứu trên đều tập trung vào các quốc gia phát triển thuộc khối OECD cũng như các thị trường mới nổi, trong khi đó theo Ngân hàng Phát triển Châu Á (Asian Development Bank - ADB) thì các nghiên cứu về thị trường hưu trí thuộc khu vực Châu Á - Thái Bình Dương còn rất hiếm trong các tài liệu hiện có (Hu, 2012). Nhằm cung cấp bằng chứng thực nghiệm mới cho mối quan hệ giữa phát triển của quỹ hưu trí tự nguyện với sự tăng trưởng của TTCK, theo nghiên cứu của tác giả thông qua phân tích định lượng cho bộ dữ liệu bảng không cân bằng và sử dụng các yếu tố vĩ mô làm các biến kiểm soát, tại các nền kinh tế thuộc khối Diễn đàn hợp tác kinh tế Châu Á - Thái Bình Dương (Asia Pacific Economic Cooperation - APEC), sự phát triển quỹ hưu trí tự nguyện có mối tương quan dương với sự phát triển của TTCK với hệ số hồi quy là dương và có ý nghĩa thống kê ở mức 1% trong điều kiện các yếu tố khác không đổi trong giai đoạn từ năm 2000 đến năm 2015. Các kết quả từ phân tích định lượng mô hình hồi quy của nghiên cứu của tác giả cũng đã cho thấy sự nhất quán với cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu thực nghiệm trước về mối liên quan tích cực giữa sự tăng trưởng của quỹ hưu trí tự nguyện với sự phát triển của TTCK. Chính vì vậy tác giả tin rằng luận án sẽ góp phần vào cuộc tranh luận về ảnh hưởng của việc phát triển tài sản quỹ hưu trí tự nguyện trên thị trường vốn và thị trường tài chính Châu Á. Có vị trí địa lý thuộc khu vực Châu Á - Thái Bình Dương, là một trong các nền kinh tế thành viên thuộc APEC, Việt Nam là một quốc gia đang phát triển, có thu nhập bình quân đầu người còn ở mức trung bình thấp so với các nền kinh tế trong khu vực và trên thế giới mặc dù tốc độ tăng trưởng GDP ổn định qua các năm gần đây. Do đó, 3 Việt Nam rất có thể đối mặt với hiện trạng “già trước khi kịp giàu” trong bối cảnh dân số già ngày càng gia tăng. Vì vậy, việc bảo đảm an sinh xã hội trở thành vấn đề cấp thiết cần được giải quyết thấu đáo, bao gồm bảo đảm thu nhập hưu trí khi về già. Trong khi đó, hệ thống hưu trí công của Việt Nam hoạt động theo cơ chế PAYG với mức hưởng được xác định trước (Defined Benefit - DB) do phí chi trả lương hưu cao, và dự kiến chi phí này sẽ còn gia tăng đáng kể trong những thập kỷ tới nên tiềm ẩn sự bất ổn về mặt tài chính và sự bất công bằng giữa các thế hệ (Giang Thanh Long, 2004). Hơn nữa, áp lực chi trả thu nhập hưu trí ngày càng lớn đối với Ngân sách Nhà nước (NSNN) Việt Nam trong tương lai, từ đó góp phần làm thâm hụt NSNN, dẫn tới tác động tiêu cực đến tổng thể tài chính công (MOF, 2015a; Lưu Hải Vân, 2014). Chính vì vậy, Việt Nam đã tiến hành thực hiện các cải cách hệ thống hưu trí nhưng những cải cách này chủ yếu vẫn là những cải cách tham số (Giang Thanh Long, 2004; Điều Bá Dược, 2013; MOLISA, 2015). Năm 2013, sự kiện Bộ Tài chính công bố Thông tư số 115/2013/TT-BTC hướng dẫn bảo hiểm hưu trí và quỹ hưu trí tự nguyện tại Việt Nam đã đánh dấu một bước ngoặt lịch sử đối với hệ thống hưu trí Việt Nam cũng như giới thiệu nhân tố trung gian tài chính mới trong vai trò nhà đầu tư tổ chức trên TTCK Việt Nam. Trong khi sự phát triển của TTCK Việt Nam vẫn còn được đánh giá, xếp hạng ở mức thấp so với các TTCK khác trong khu vực Châu Á - Thái Bình Dương và trên thế giới (WEF, 2015) do số lượng, chất lượng hàng hóa giao dịch (VSD, 2015) cũng như hoạt động của các tổ chức tham gia thị trường vẫn còn rất hạn chế (SSC, 2012) thì sự kiện này đã thể hiện sự quan tâm của Nhà nước và các bên liên quan đến phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK tại Việt Nam nhằm đáp ứng nhu cầu của xã hội và thị trường, cũng như góp phần phát triển TTCK. Mặc dù được quan tâm, nhưng tại Việt Nam vẫn còn thiếu vắng các nghiên cứu về phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK. Hầu hết các nghiên cứu được thực hiện kể từ sau năm 2013 và chỉ tập trung vào (i) hiện trạng và thách thức của hệ thống hưu 4 trí trong bối cảnh dân số già hóa và (ii) vai trò của quỹ hưu trí tự nguyện trong hệ thống hưu trí đa trụ cột (Điều Bá Dược, 2013; Khuất Thị Kiều Vân, 2013; TTBD, 2014; Chí Tín, 2014; Lưu Hải Vân, 2014; Nguyễn Thị Lê Thu, 2014; Trần Phương Thảo & Nguyễn Anh Tuấn, 2014; Lương Xuân Trường, 2014; Bùi Cẩm Hường, 2014; Thùy Dương, 2017). Do vậy, trong phạm vi nghiên cứu của luận án về phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK, quỹ hưu trí tự nguyện được tập trung tìm hiểu và phân tích vì những lý do chính yếu sau đây:  Thứ nhất, quỹ hưu trí tự nguyện là một nhà đầu tư tổ chức dài hạn trên TTCK. Quỹ hưu trí tự nguyện đã góp phần cấu thành nên cơ sở nhà đầu tư tổ chức (instistutional investor base) trong sự phát triển của TTCK khi (i) cung cấp cho TTCK nguồn vốn quy mô lớn, mang tính chất ổn định, dài hạn; (ii) nắm giữ phần lớn lượng tài sản tài chính và không ngừng phát triển với quy mô tài sản ngày một tăng trên TTCK.  Thứ hai, quỹ hưu trí tự nguyện là một trụ cột trong hệ thống hưu trí của quốc gia, góp phần cải thiện thu nhập hưu trí khi về già, góp phần bảo đảm an sinh xã hội trong bối cảnh dân số đang già hóa theo thời gian và gánh nặng hệ thống hưu trí công đang ngày càng lớn. Từ những lý do trên, trong khuôn khổ luận án với đề tài “PHÁT TRIỂN QUỸ HƯU TRÍ TỰ NGUYỆN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM”, nghiên cứu tập trung hệ thống hóa lý luận chung về quỹ hưu trí tự nguyện, vị trí của quỹ hưu trí tự nguyện trong hệ thống hưu trí đa trụ cột, tiêu chí đánh giá cũng như các điều kiện phát triển quỹ hưu trí tự nguyện tư nhân trên TTCK từ lý thuyết đến thực nghiệm nhằm bổ sung, đóng góp vào hệ thống kiến thức về phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK và góp phần phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam. Trong đó, tác giả đã tiến hành thu thập dữ liệu thứ cấp từ các tổ chức quốc tế tin cậy để tiến hành xem xét tác động của phát triển quỹ hưu trí tự nguyện đến sự phát 5 triển TTCK, các điều kiện phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK tại một số nền kinh tế trên thế giới, cụ thể là các nền kinh tế thuộc APEC nhằm rút ra các bài học kinh nghiệm cho Việt Nam; và dữ liệu sơ cấp từ quá trình khảo sát trực tuyến đối với cá nhân là công dân Việt Nam để thu thập thông tin về sự lựa chọn của họ đối với các nội dung liên quan đến quỹ hưu trí tự nguyện dựa vào (i) mức độ hiểu biết về tài chính và thái độ với rủi ro và (ii) sở thích, hành vi cá nhân trong vấn đề thu nhập hưu trí. Nghiên cứu được tiến hành xử lý theo phương pháp kết hợp cả định tính lẫn định lượng. Từ đó, luận án khẳng định sự cần thiết phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK, tạo thêm nhà đầu tư tổ chức trên TTCK Việt Nam và đề xuất một số khuyến nghị nhằm phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam. 1.2 Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu 1.2.1 Mục tiêu nghiên cứu chung Mục tiêu nghiên cứu chung của luận án là xác định các điều kiện phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam, từ đó đề xuất một số khuyến nghị nhằm phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam. 1.2.2 Mục tiêu nghiên cứu cụ thể Để giải quyết mục tiêu nghiên cứu chung, luận án tập trung vào giải quyết các mục tiêu cụ thể như sau:  Phân tích, trình bày các điều kiện phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam thông qua mô hình PESTLIED, qua đó xác định mức độ phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam.  Phân tích định lượng bằng mô hình hồi quy ảnh hưởng của phát triển quỹ hưu trí tự nguyện đến phát triển TTCK của các nền kinh tế trên thế giới, cụ thể là các nền kinh tế thuộc APEC, từ đó rút ra bài học kinh nghiệm cho phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam, vốn là một nền kinh tế thành viên thuộc APEC. 6  Tìm hiểu, khảo sát, thống kê mô tả nhu cầu của các cá nhân là công dân Việt Nam về những vấn đề liên quan đến quỹ hưu trí tự nguyện, phát triển quỹ hưu trí trên TTCK Việt Nam.  Đề xuất một số khuyến nghị nhằm phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam. 1.2.3 Câu hỏi nghiên cứu Từ mục tiêu nghiên cứu cụ thể, luận án giải quyết các câu hỏi nghiên cứu sau:  Các điều kiện phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK thông qua mô hình PESTLIED là gì? Phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam đã đạt được đến mức độ nào?  Phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK tác động đến sự phát triển của TTCK tại các nền kinh tế trên thế giới, cụ thể là các nền kinh tế thuộc APEC ra sao? Bài học kinh nghiệm nào từ nghiên cứu thực nghiệm về phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK của các nền kinh tế APEC được rút ra cho phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam?  Các cá nhân là công dân Việt Nam có hiểu biết như thế nào về những vấn đề liên quan đến quỹ hưu trí tự nguyện, phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK và có nhu cầu ra sao về quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam?  Từ kết quả nghiên cứu tác động của phát triển quỹ hưu trí tự nguyện đến sự tăng trưởng TTCK tại các nền kinh tế thuộc APEC và kết quả khảo sát nhu cầu cá nhân là các công dân Việt Nam, các khuyến nghị nào có thể được đề xuất đối với việc phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam? 1.3 Đối tượng nghiên cứu, đối tượng khảo sát và phạm vi nghiên cứu 1.3.1 Đối tượng nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu của luận án là phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK. 7 1.3.2 Đối tượng khảo sát  Các quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK của các nền kinh tế được lựa chọn, cụ thể là các nền kinh tế thuộc APEC nhằm xem xét ảnh hưởng của phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK và các điều kiện phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK của các nền kinh tế thuộc APEC này.  Các cá nhân là công dân Việt Nam để khảo sát nhu cầu và sự lựa chọn của họ đối với các vấn đề liên quan đến quỹ hưu trí tự nguyện, phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam. 1.3.3 Phạm vi nghiên cứu về không gian và thời gian  Đối với dữ liệu thứ cấp Luận án sử dụng dữ liệu thứ cấp thu thập được từ các nghiên cứu thực nghiệm, tài liệu, văn bản, báo cáo, các nguồn tài liệu tham khảo tin cậy của các tổ chức quốc tế như Ngân hàng Thế giới (World Bank - WB), Tổ chức Lao động Quốc tế (International Labour Organiztaion - ILO), Tổ chức Hợp tác và Phát triển Kinh tế (Organization for Economic Cooperation and Development - OECD) được cập nhật cho giai đoạn từ năm 2000 đến năm 2015 về phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK, quá trình hình thành và phát triển của TTCK Việt Nam, quá trình cải cách hệ thống hưu trí Việt Nam từ năm 2000 đến năm 2015, cập nhật thông tin liên quan năm 2016, 2017, 2018.  Đối với dữ liệu sơ cấp Đối với nguồn dữ liệu sơ cấp, nghiên cứu tiến hành khảo sát trực tuyến đối với cá nhân, nhà đầu tư là công dân Việt Nam về lĩnh vực tài chính - bảo hiểm để thu thập thông tin về sự lựa chọn của họ đối với các nội dung liên quan đến quỹ hưu trí tự nguyện dựa vào (i) mức độ hiểu biết về tài chính và thái độ với rủi ro; (ii) sở thích và hành vi cá nhân trong vấn đề thu nhập hưu trí vào khoảng thời gian từ ngày 24/02/2018 đến 15/3/2018. 8 1.4 Phương pháp nghiên cứu 1.4.1 Về phương pháp tiếp cận Nghiên cứu tiếp thu và kế thừa tư tưởng của các lý thuyết sau: (i) lý thuyết phát triển các trung gian tài chính trên TTCK (David, 2000; Claus & Grimes, 2003; Andrieş, 2009; Enache, Miloş & Miloş, 2013); (ii) lý thuyết về các bên liên quan đến hoạt động của tổ chức (Phillips & Reichart, 2000; Freeman, Wick & Parmar, 2004; Buchholz, 2004); (iii) lý thuyết về thực hiện quyết định tài chính (Franzen, 2010); (iv) lý thuyết về phân bổ tài sản dài hạn (Valdés-Prieto, 2008; Viceira, 2010; Falkenheim, 2015). Các lý thuyết này cũng chính là nền tảng cho việc lựa chọn hướng nghiên cứu về quỹ hưu trí tự nguyện và phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK của đề tài. Ngoài ra, nghiên cứu cũng tham khảo nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ của phát triển quỹ hưu trí tự nguyện đối với sự phát triển của TTCK nhằm tham khảo và làm cơ sở so sánh, đối chiếu kết quả khảo sát, kết quả phân tích định lượng. 1.4.2 Về phương pháp thu thập dữ liệu  Đối với dữ liệu thứ cấp Nghiên cứu dựa trên việc thu thập các dữ liệu thứ cấp từ các nguồn tài liệu tham khảo tin cậy của các tổ chức quốc tế như WB, ILO, OECD và các công trình nghiên cứu được công bố tại các tạp chí chuyên ngành liên quan đến kinh tế, tài chính và bảo hiểm trong giai đoạn từ năm 2000 đến năm 2015. Các dữ liệu thứ cấp được sử dụng nhằm củng cố cơ sở lý luận từ lúc khái niệm về quỹ hưu trí tự nguyện được xây dựng và giới thiệu trong mô hình thu nhập hưu trí đa trụ cột trên thế giới cũng như kiểm định sự phát triển của quỹ hưu trí tự nguyện đối với sự tăng trưởng TTCK, các điều kiện phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK trên thế giới, cụ thể là tại các nền kinh tế thuộc APEC.  Đối với dữ liệu sơ cấp 9 Bên cạnh đó, số liệu sơ cấp cũng được thu thập thông qua khảo sát trên mạng internet (link truy cập goo.gl/PsEzXV), nghiên cứu nhận được số phiếu hợp lệ là 215 phiếu trong tổng số 223 phiếu khảo sát phản hồi (chiếm tỷ lệ 96,41%) với 10.240 lượt truy cập vào khoảng thời gian từ ngày 24/02/2018 đến 15/3/2018. Các câu hỏi được trả lời thông qua các thiết bị điện tử cá nhân có kết nối mạng internet của người tham gia khảo sát, do đó người trả lời (i) không bị ảnh hưởng bởi quan điểm người khảo sát; (ii) không có cảm giác vội vã hay bị thúc giục để trả lời và (iii) hoàn toàn ẩn danh khi trả lời. Các câu hỏi được thiết kế theo hình thức bắt buộc hoàn thành mới có thể chuyển sang câu hỏi kế tiếp nhằm giúp người tham gia thực hiện khảo sát không bỏ sót bất cứ câu hỏi nào. Người tham gia không được trả phí cho việc trả lời khảo sát này. Nội dung khảo sát bao gồm 32 câu hỏi chia làm 4 phần: (i) thông tin cá nhân bao gồm 7 câu hỏi; (ii) tự đánh giá về sự am hiểu tài chính và mức độ chấp nhận rủi ro khi ra quyết định tài chính trên nhiều phương diện bao gồm 9 câu hỏi; (iii) hành vi, sự ưu tiên và mức độ đầu tư của cá nhân đối với thu nhập hưu trí nếu có chương trình hưu trí có mức đóng góp xác định trước (Defined Contribution - DC) bao gồm 8 câu hỏi; (iv) thực tiễn Việt Nam bao gồm 8 câu hỏi (PHỤ LỤC 1). Đối tượng khảo sát của nghiên cứu là những cá nhân đang hoặc sẽ sớm trở thành người tham gia vào chương trình hưu trí tư nhân được tài trợ (private funded pension schemes), bao gồm chương trình hưu trí nghề nghiệp (private occupational/employee funded pension schemes) và kế hoạch hưu trí cá nhân (private individual/personal funded pension schemes) bên cạnh hệ thống hưu trí công (public unfunded pension system - Pay as You Go defined benefit system) tại Việt Nam. Do đó, các cá nhân được lựa chọn khảo sát là công dân Việt Nam từ 18 tuổi trở lên đã có công việc được trả lương, đang tìm kiếm việc làm hoặc đã liệt kê công việc đầu tiên khi đi làm sẽ theo đúng chuyên ngành học tập của mình. 10 1.4.3 Về phương pháp xử lý dữ liệu Nghiên cứu sử dụng phương pháp phân tích định tính các các điều kiện phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK theo mô hình PESTLIED (Political, Economic, Sociological, Technological, Legal, International, Environmental, Demographic factors). Mô hình PESTLIED là một dạng mở rộng từ mô hình PESTLE (Political, Economic, Sociological, Technological, Legal, Environmental), một kỹ thuật quản trị chiến lược được sử dụng hiệu quả trong quy trình xác định các yếu tố tác động đến từ bên ngoài của kế hoạch quản lý rủi ro (Rastog & Trivedi, 2016). Nếu như các yếu tố tác động đến từ bên trong nội bộ tổ chức có thể dễ dàng xác định hơn vì có nhiều dữ liệu lịch sử đối với các dạng tổ chức tương tự (các yếu tố phi hệ thống) thì các yếu tố tác động đến từ bên ngoài lại vượt tầm kiểm soát của tổ chức và có ít dữ liệu có sẵn hơn (các yếu tố hệ thống) nên có thể khiến các tổ chức dễ bị tổn thương và tổn thất nặng nề về tài chính trong khi các bên liên quan đến hoạt động của tổ chức đều mong đợi một tỷ suất sinh lời cao. Do vậy, bên cạnh việc xác định các yếu tố tác động từ bên trong tổ chức, thì việc xác định các yếu tố tác động liên quan đến từ bên ngoài là điều cần thiết cũng như thực hiện các giải pháp thích hợp để đối mặt với những thách thức hoặc tận dụng các cơ hội từ chúng. Từ đó, hoạt động của tổ chức có thể đáp ứng mục tiêu phát triển và mang lại lợi ích tốt hơn cho các bên liên quan. Phân tích PESTLIED hoạt động tốt khi kết hợp cùng với phân tích SWOT (Strengths - Weakenesses - Opportunities - Threats) vì phân tích SWOT cũng giúp chỉ ra các yếu tố tác động từ bên trong tổ chức. Đồng thời, nghiên cứu cũng kết hợp sử dụng phương pháp phân tích định lượng cho dữ liệu bảng không cân bằng đối với các nền kinh tế thuộc APEC trong khoảng thời gian từ năm 2000 đến năm 2015 để xem xét mối quan hệ giữa phát triển quỹ hưu trí tự nguyện với sự tăng trưởng của TTCK tại các nền kinh tế thuộc APEC và phương pháp thống kê mô tả kết quả khảo sát trực tuyến về sự lựa chọn của các cá nhân. 11 1.5 Khung quy trình nghiên cứu của luận án Hình 1.1 Khung quy trình nghiên cứu của luận án. Nguồn: Tác giả tự tổng hợp. Nội dung nghiên cứu - Trình bày các điều kiện phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam theo mô hình PESTLIED. - Xác định mức độ ảnh hưởng của phát triển quỹ hưu trí tự nguyện đến sự tăng trưởng TTCK và các điều kiện phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK của các nền kinh tế thuộc khối APEC bằng ước lượng mô hình hồi quy theo phương pháp Pooled OLS, FE, FE - cluster, RE. - Thống kê mô tả sự hiểu biết và nhu cầu của cá nhân là công dân Việt Nam đối với các vấn đề liên quan đến quỹ hưu trí tự nguyện, phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam Đề xuất một số khuyến nghị về điều kiện phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam nhằm góp phần phát triển TTCK Việt Nam, góp phần thúc đẩy tăng trưởng kinh tế Việt Nam Sự cần thiết phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam Vấn đề nghiên cứu Phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam Mục tiêu nghiên cứu - Xác định các điều kiện phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam. - Đề xuất một số khuyến nghị phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam. Phương pháp nghiên cứu - Phương pháp tiếp cận: Lý thuyết về phát triển trung gian tài chính trên TTCK, lý thuyết về các bên liên quan, lý thuyết tài chính hành vi, lý thuyết phân bổ tài sản dài hạn và các nghiên cứu thực nghiệm về phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK trong nước và nước ngoài. - Phương pháp thu thập dữ liệu: Dữ liệu thứ cấp từ các tổ chức quốc tế WB, ILO, OECD , dữ liệu sơ cấp từ khảo sát trực tuyến các cá nhân là công dân Việt Nam. - Phương pháp xử lý dữ liệu: Kết hợp phân tích định tính (mô hình PESTLIED, thống kê mô tả) và phân tích định lượng (ước lượng mô hình hồi quy theo phương pháp Pooled OLS, FE, FE - cluster, RE). Phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK 12 1.6 Đóng góp của luận án  Luận án trình bày các điều kiện phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam theo mô hình PESTLIED, trong đó tổng hợp xu hướng cải cách hệ thống hưu trí tại Việt Nam, phân tích thực trạng về phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam.  Luận án đánh giá mức độ ảnh hưởng của phát triển quỹ hưu trí tự nguyện đến phát triển TTCK của các nền kinh tế thuộc APEC, kết quả nghiên cứu thực nghiệm khẳng định ảnh hưởng của quỹ hưu trí tự nguyện đến phát triển TTCK của các nền kinh tế thuộc APEC.  Luận án thực hiện khảo sát các cá nhân là công dân Việt Nam để phân tích thái độ của cá nhân về chấp nhận rủi ro, mức độ am hiểu về quỹ hưu trí tự nguyện, điều kiện phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam.  Luận án phân tích triển vọng phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam và đề xuất một số khuyến nghị về điều kiện phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam. 1.7 Bố cục của luận án Để đạt được mục tiêu nghiên cứu, luận án được trình bày theo kết cấu 5 chương cùng với danh mục tài liệu tham khảo và 7 phụ lục được sử dụng nhằm củng cố thêm nội dung trình bày và phân tích của luận án.  Chương 1. Phần mở đầu  Chương 2. Cơ sở lý luận về phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK  Chương 3. Phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK: Bài học kinh nghiệm từ các nền kinh tế APEC  Chương 4. Phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam  Chương 5. Khuyến nghị và kết luận 13 CHƯƠNG 2. CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ PHÁT TRIỂN QUỸ HƯU TRÍ TỰ NGUYỆN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN 2.1 Quỹ hưu trí tự nguyện Khái niệm quỹ hưu trí tự nguyện mang hàm ý về loại hình quỹ hưu trí được tài trợ hoàn toàn dựa vào các khoản đóng góp tự nguyện của người tham gia vào các chương trình hưu trí tư nhân trong mối tương quan với quỹ hưu trí bắt buộc (không có tài trợ và được điều hành bởi khu vực công theo cơ chế thực thu thực chi PAYG) (Blommestein, 1997; OECD, 2004). Quỹ hưu trí tự nguyện chính là trụ cột III trong hệ thống hưu trí đa trụ cột được WB giới thiệu vào năm 1994, bao gồm: (i) Quỹ hưu trí nghề nghiệp do người sử dụng lao động tài trợ (private employee/occupational voluntary funded pension) có thể theo mô hình tài chính có mức hưởng xác định trước (Defined Benefit - DB) hoặc theo mô hình có mức đóng góp xác định trước (Defined Contribution - DC): Quỹ hưu trí nghề nghiệp tự nguyện có thể có sự đóng góp từ phía người sử dụng lao động và là dạng quỹ hưu trí theo hợp đồng được ký kết bởi công ty quản lý quỹ với người sử dụng lao động đứng ra đại diện cho những người lao động tham gia hợp đồng, nhưng người lao động có quyền không tham gia và không có nghĩa vụ bắt buộc phải tham gia dạng hợp đồng này (GoC, 1999; OECD, 2004; NBS, 2011; OECD, 2011). (ii) Quỹ hưu trí cá nhân do người tham gia đóng góp (private personal/individual voluntary funded pension) theo mô hình có mức đóng góp xác định trước (DC): Quỹ hưu trí cá nhân tự nguyện được thành lập bởi các tổ chức tài chính (chẳng hạn như ngân hàng, công ty bảo hiểm nhân thọ) áp dụng cho tất cả các cá nhân, hoạt động trong khuôn khổ hệ thống quy định của pháp luật và cơ quan quản lý 14 giống như các quỹ đầu tư trên thị trường và được khuyến khích bởi chính sách ưu đãi về thuế của Nhà nước (WB, 1994; WB, 2008). Quỹ hưu trí tự nguyện là quỹ hưu trí chủ yếu do khu vực tư nhân quản lý, là các quỹ được tài trợ do có sự tham gia đóng góp tự nguyện của người tham gia theo các thỏa thuận quy định trong hợp đồng của các chương trình hưu trí theo mô hình DB hay DC. Sự phát triển của các quỹ hưu trí tự nguyện đi cùng với xu hướng chuyển dần từ mô hình DB sang mô hình DC (WB, 1994; Blommestein, 1997; OECD, 2004; WB, 2008; Hinz, Rudolph, Antolín & Yermo, 2010; OECD, 2011; Holzmann, 2012; Mishkin, 2012). 2.2 Tiêu chí đánh giá sự phát triển của quỹ hưu trí tự nguyện trên thị trường chứng khoán Trong hầu hết các nghiên cứu thực nghiệm, quy mô tài sản của quỹ hưu trí tự nguyện là biến số được lựa chọn và sử dụng phổ biến nhất để đánh giá sự phát triển của quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK. Còn mức độ phát triển của TTCK thường được thể hiện thông qua hai chỉ tiêu đo lường là (i) độ sâu của TTCK được đại diện bởi quy mô vốn hóa của TTCK so với GDP; và (ii) tính thanh khoản của TTCK được đại diện bởi giá trị giao dịch của TTCK so với GDP (Catalan, Impavido & Musalem, 2000; Walker & Lefort, 2002; Impavido, Musalem & Tresselt, 2003; Davis & Hu, 2008; Raddatz & Schmukler, 2008); Hryckiewicz, 2009; Kim, 2010; Meng & Pfau, 2010; Liang & Bing, 2010; Rocholl & Niggemann, 2010; Raisa, 2012; Hu, 2012; Zandberg & Spierdijk, 2013; Sun & Hu, 2014). 2.3 Phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên thị trường chứng khoán Phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK trở thành xu thế khách quan trọng và được khuyến khích phát triển trong quá trình phát triển hoạt động tài chính của các quốc gia trên thế giới nhằm hướng tới:  Gia tăng tổng tiết kiệm đáp ứng nhu cầu xã hội và yêu cầu của thị trường  Phát triển cơ sở nhà đầu tư tổ chức trên TTCK 15  Cung ứng nguồn vốn ổn định và dài hạn trên TTCK  Tăng cường chiều sâu và tính thanh khoản của TTCK 2.4 Các điều kiện phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên thị trường chứng khoán Việc phát triển loại hình quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK cũng chịu ảnh hưởng của các điều kiện khách quan về thể chế kinh tế - chính trị - văn hóa - xã hội, tiến bộ khoa học công nghệ trong môi trường vĩ mô và các nhân tố vi mô bên trong của quỹ hưu trí tự nguyện. Tuy nhiên, với tính chất liên quan đến thu nhập hưu trí và các khoản đóng góp tự nguyện từ người tham gia chương trình hưu trí mà việc các điều kiện phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK xoay quanh những nội dung đặc trưng cơ bản được tổng hợp và phân tích theo mô hình PESTLIED. Trong đó, các yếu tố vĩ mô (external macro-economic factors), bao gồm (i) yếu tố lạm phát và tính ổn định của kinh tế vĩ mô; (ii) hiện đại hóa cơ sở hạ tầng của TTCK; (iii) quy định pháp lý về hoạt động đầu tư và phân bổ tài sản là các điều kiện kiểm soát được các nghiên cứu thực nghiệm về phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK tại các quốc gia trên thế giới thừa nhận đóng vai trò quan trọng đối với sự phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK (Fischer & Reisen, 1994; Blommestein, 1997; Vittas, 2000; Impavido, Musalem & Tresselt, 2003; Hryckiewicz, 2009; Kim, 2010; Rocholl & Niggemann, 2010; Raisa, 2012). 16 CHƯƠNG 3. PHÁT TRIỂN QUỸ HƯU TRÍ TỰ NGUYỆN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN: BÀI HỌC KINH NGHIỆM TỪ CÁC NỀN KINH TẾ APEC 3.1 Giới thiệu tổng quan Tại các nền kinh tế APEC được mô tả, trong giai đoạn 2000 - 2015, tốc độ tăng trưởng bình quân của quy mô tài sản quỹ hưu trí tự nguyện hàng năm đều cao hơn tốc độ tăng trưởng bình quân hàng năm của quy mô vốn hóa thị trường cổ phiếu nội địa, ngoại trừ tại Thái Lan, Singapore, Philippines, Indonesia. Như vậy, qua số liệu mô tả giai đoạn 2000 - 2015 đã cho thấy sự tăng trưởng ngoạn mục của các quỹ hưu trí tự nguyện trên thế giới nói chung và tại các nền kinh tế APEC nói riêng. Các quỹ hưu trí tự nguyện đã tăng trung bình 5,5%/năm trong giai đoạn từ năm 2000 đến năm 2015 về quy mô tài sản, trong khi vốn hóa TTCK tại các nền kinh tế APEC được mô tả tăng trung bình khoảng 3%/năm. Vậy, liệu tăng trưởng về quy mô tài sản của quỹ hưu trí tự nguyện đã góp phần dẫn đến sự phát triển của TTCK tại các nền kinh tế APEC trong giai đoạn 2000 - 2015? Và từ đó có thể đề xuất giải pháp khuyến nghị nào cho sự phát triển quỹ hưu trí tự nguyện tại Việt Nam? Vấn đề này đưa tới nhiệm vụ tìm kiếm lời giải đáp thông qua quá trình tiến hành nghiên cứu thực nghiệm của đề tài. 3.2 Mô tả dữ liệu Từ việc tham khảo các nghiên cứu thực nghiệm chủ yếu của nước ngoài, đề tài cũng đã lựa chọn những biến số có số lần được sử dụng phổ biến, có số lần được đề cập nhiều nhất, trong đó có bao gồm các biến số được lượng hóa, cụ thể hóa là các điều kiện phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK cũng như sự phát triển của TTCK để xây dựng mô hình hồi quy nhằm phân tích đánh giá tác động của phát triển quỹ hưu trí tự nguyện đến sự tăng trưởng của TTCK, bao gồm 7 biến số là (i) tỷ lệ lạm phát; (ii) lãi 17 suất dài hạn trên thị trường trái phiếu chính phủ; (iii) GDP bình quân đầu người; (iv) chỉ số tự do kinh tế; (v) tỷ lệ người già trên 100 người trong độ tuổi lao động (Impavido, Musalem & Tresselt, 2003; Hryckiewicz, 2009; Kim, 2010; Rocholl & Niggemann, 2010; Raisa, 2012). Như vậy, để góp phần thấy được vai trò và đánh giá ảnh hưởng tổ chức đầu tư dài hạn, cụ thể là quỹ hưu trí tự nguyện, đến sự phát triển của TTCK, nghiên cứu này tập trung phạm vi không gian khảo sát là các nền kinh tế thành viên thuộc APEC trong thời gian nghiên cứu từ năm 2000 đến năm 2015 với số liệu thứ cấp được tiếp cận và sử dụng được truy cập từ nguồn dữ liệu mở của các tổ chức quốc tế như APEC, OECD, WB, WEF. Bộ dữ liệu này là dữ liệu bảng ngắn (short panel data) do NT  và có cấu trúc bảng không cân bằng (unbalanced data) do những số liệu không được công bố nên bị thiếu số quan sát nền kinh tế - năm (missing value) dẫn đến các đơn vị chéo không có cùng số quan sát theo thời gian. 3.3 Mô hình thực nghiệm Mô hình hồi quy tổng thể trên dữ liệu bảng trong đề tài xem xét tác động của phát triển quỹ hưu trí tự nguyện đến sự phát triển của TTCK được mô tả như sau: tititititititiiti PFAOADREFGDPPLTRMK ,,5,4,3,2,1,,   Trong đó, tiMK , đại diện cho sự phát triển của TTCK với vai trò là biến số phụ thuộc và được tính bằng quy mô vốn hóa thị trường của các công ty nội địa niêm yết (% so với GDP) của nền kinh tế i tại thời điểm năm t ; tiPFA , đại diện cho sự phát triển của quỹ hưu trí tự nguyện với vai trò là biến số độc lập, tiPFA , được tính bằng giá trị tài sản quỹ hưu trí tự nguyện (% so với GDP) của nền kinh tế i tại thời điểm t ; Ngoài ra, để kiểm soát biến giải thích có thể có ảnh hưởng đến sự phát triển của thị trường vốn nội địa, tác giả tập trung vào các biến số sau, bao gồm: 18 ti , là biến giải thích tỷ lệ lạm phát (%) của nền kinh tế i tại thời điểm t ; tiLTR , là biến giải thích tỷ suất yêu cầu của thị trường liên quan đến trái phiếu chính phủ có thời gian đáo hạn trong 10 năm (%) của nền kinh tế i tại thời điểm t ; tiGDPP , là biến giải thích thu nhập bình quân đầu người (USD) của nền kinh tế i tại thời điểm t ; tiEF , là biến giải thích chỉ số tự do kinh tế (điểm) của nền kinh tế i tại thời điểm t ; tiOADR , là biến tỷ lệ số người già phụ thuộc từ 65 tuổi trở lên trên 100 người trong độ tuổi lao động (%) của nền kinh tế i tại thời điểm t ; i là các tác động cố định đặc thù không được quan sát của nền kinh tế i ; ti , là sai số ngẫu nhiên với i và t đại diện cho nền kinh tế và chiều thời gian tương ứng. 3.4 Ý nghĩa của các biến số trong mô hình (i)MK : Vốn hóa thị trường của các công ty nội địa niêm yết (% so với GDP) Giá trị vốn hóa thị trường (còn gọi là giá trị thị trường) là giá hiện tại của cổ phiếu thường nhân với số cổ phiếu thường đang lưu hành. Dữ liệu có giá trị được ghi nhận vào cuối năm và được thu thập từ các công ty nội địa niêm yết. Số liệu của các quỹ đầu tư, quỹ ủy thác và các công ty chỉ có mục tiêu kinh doanh là nắm giữ cổ phiếu của các công ty niêm yết khác thì bị loại trừ. Tiêu chí này đại diện cho độ sâu của TTCK (Catalan, Impavido & Musalem, 2000; Impavido, Musalem & Tresselt, 2003; Hryckiewicz, 2009; Kim, 2010; Rocholl & Niggemann, 2010; Raisa, 2012). (ii) : Tỷ lệ lạm phát (%/năm) Tỷ lệ lạm phát được đo bằng chỉ số giá tiêu dùng phản ánh tỷ lệ phần trăm thay đổi hàng năm trong chi phí đối với người tiêu dùng trung bình mua rổ hàng hoá và dịch vụ có thể được cố định hoặc thay đổi theo khoảng thời gian nhất định, như là hàng 19 năm. Theo đó, công thức Laspeyres thường được sử dụng phổ biến và cũng áp dụng đối với số liệu về tỷ lệ lạm phát  được thu thập trong nghiên cứu này. (iii) LTR : Lãi suất dài hạn trên thị trường giao dịch trái phiếu chính phủ có thời gian đáo hạn trong 10 năm (%/năm) LTR chủ yếu được xác định bởi (i) giá do bên cho vay tính toán, (ii) rủi ro từ người đi vay và (iii) sự giảm sút giá trị vốn. Số liệu thu thập về lãi suất dài hạn được tính là trung bình của các mức lãi suất hàng ngày, và đo lường đơn vị tính bằng phần trăm (%). LTRnày được hiểu là lãi suất mà tại đó giá trái phiếu chính phủ được giao dịch trên thị trường tài chính chứ không phải là lãi suất mà tại đó các khoản vay đã được phát hành. LTR thấp sẽ khuyến khích đầu tư vào trang thiết bị mới và ngược lại, đến lượt đầu tư là nguồn đóng góp chính vào tăng trưởng kinh tế. Do đó LTRđược dùng để đo lường việc kiểm soát ảnh hưởng của sự thay đổi trong tỷ suất sinh lời yêu cầu của thị trường đối với việc nắm giữ trái phiếu (các công cụ tài chính thay thế so với cổ phiếu trên thị trường). (iv)GDPP : GDP bình quân đầu người (USD hiện hành) Số liệu thu thập vềGDPP được WB tính là GDP chia cho dân số giữa năm. Trong đó, GDP là tổng giá trị gia tăng của tất cả các nhà sản xuất cư trú trong nền kinh tế cộng với thuế sản phẩm và trừ đi các khoản trợ cấp không bao gồm trong giá trị của sản phẩm. Ngoài ra, một điểm cần lưu ý là GDP được tính toán mà không có thực hiện khấu trừ đối với khấu hao tài sản cố định hoặc đối với việc cạn kiệt và suy thoái tài nguyên thiên nhiên. Số liệu thu thập vềGDPP được tính bằng đơn vị tiền tệ là USD hiện hành. (v) EF : Chỉ số tự do kinh tế Chỉ số tự do kinh tế EF đánh giá 10 yếu tố cơ bản của mỗi nền kinh tế, bao gồm tự do kinh doanh, tự do thương mại, tự do tài chính, chi tiêu của chính phủ, tự do tiền tệ, tự do đầu tư, tự do tài chính, quyền sở hữu, tự do không bị ảnh hưởng từ tham nhũng, tự do lao động. Với điểm số 100 là sự tự do tối đa cho mỗi yếu tố được đánh 20 giá, điểm số 100 mang hàm ý về một môi trường kinh tế hay chính sách kinh tế có lợi nhất dẫn đến tự do kinh tế. Trong nghiên cứu này, mức độ tự do kinh tế chung được tính đơn giản từ điểm trung bình của 10 yếu tố cơ bản và được lựa chọn để trở thành giá trị của biến giải thích EF . (vi) OADR : Tỷ lệ người già phụ thuộc trên 100 người thuộc độ tuổi lao động Chỉ số OADR được hiểu là tỷ lệ dân số già hóa (the ratio of population aging) này được tính dựa trên tỷ số giữa số người từ 65 tuổi trở lên (độ tuổi chung mà ở đó người lao động không hoạt động về mặt kinh tế) so với số người trong độ tuổi từ 15 tuổi đến 64 tuổi. Giá trị số liệu thu thập được thể hiện qua đơn vị tính trên 100 người trong độ tuổi lao động (từ 15 đến 64 tuổi). (vii) PFA : Tài sản của quỹ hưu trí tự nguyện so với GDP Tài sản của quỹ hưu trí tự nguyện PFAđược định nghĩa là tài sản được mua kèm với các khoản đóng góp vào kế hoạch hưu trí với mục đích duy nhất là để tài trợ cho các khoản trợ cấp của chương trình hưu trí. Trong đó, quỹ hưu trí tự nguyện là một tập hợp các tài sản PFA tạo thành một thực thể pháp lý độc lập. Chỉ số PFAnày được tính bằng đơn vị tiền tệ là triệu USD hoặc theo tỷ lệ phần trăm so với GDP. 3.5 Phương pháp xử lý số liệu Việc ước lượng các mô hình hồi quy dữ liệu bảng tuyến tính đơn giản có thể được tiến hành thông qua việc sử dụng ba phương pháp: (i) với hằng số chung trong phương trình hồi quy; (ii) cho phép có các tác động cố định; (iii) cho phép có các tác động ngẫu nhiên. 3.6 Các kết quả nghiên cứu thực nghiệm Bảng 3.2 Thống kê các biến số trong mẫu giai đoạn 2000 - 2015. Variable Obs Mean Std. Dev. Min Max MK 151 65,64896 29,70931 14,01656 118,1327  151 3,125655 2,426735 -1,346719 15,52533 LTR 151 5,246457 2,77952 0,3466667 15,68075 21 GDPP 151 19.9947,82 17.387,59 958,0116 67.652,68 EF 151 68,15533 9,995838 50,3 87,4 OADR 151 15,83827 7,939747 5,598219 43,32391 PFA 151 23,93331 27,71412 0,305036 118,7 Nguồn: Kết quả tổng hợp từ Stata 11. Bảng 3.3 Ma trận tương quan giữa của các biến số. MK  LTR GDPP EF OADR PFA MK 1,000  -0,3751 1,000 0,0000 LTR -0,5244 0,6834 1,000 0,0000 0,0000 GDPP 0,4202 -0,4623 -0,5767 1,000 0,0000 0,0000 0,0000 EF 0,4231 -0,4602 -0,3826 0,7164 1,0000 0,0000 0,0000 0,0000 0,0000 OADR 0,3434 -0,4615 -0,6610 0,7611 0,4631 1,0000 0,0000 0,0000 0,0000 0,0000 0,0000 PFA 0,6217 -0,2472 -0,3381 0,6956 0,7037 0,3906 1,0000 0,0000 0,0022 0,0000 0,0000 0,0000 0,0000 Nguồn: Kết quả tổng hợp từ Stata 11. Hơn nữa, để xác định liệu rằng hiện tượng đa cộng tuyến giữa các biến có tồn tại hay không, việc kiểm định hệ số phóng đại phương sai (Variance Inflation Factor - VIF) được tiến hành để kiểm tra cho dữ liệu bảng thông qua lệnh Collin trong Stata 11. Kết quả của kiểm định VIF (kiểm định sự tương quan giữa các biến độc lập trong mô hình) cho thấy tất cả các hệ số đều nhỏ hơn 10 (Mean VIF = 3,22), điều này nghĩa là hiện tượng đa cộng tuyến không xảy ra trong bộ số nghiên cứu (Kennedy, 1992). 22 Bảng 3.4 Bảng tổng hợp các kết quả ước lượng ảnh hưởng của phát triển quỹ hưu trí tự nguyện đến TTCK và các kết quả kiểm định với các mô hình OLS, FE, FE- cluster và RE. Variable OLS FEM FEM-cluster REM  -0,8813978 -2,155102** -2,155102* -1,778959** 0,387 0,011 0,055 0,031 1,016 0,839 1,035 0,826 LTR -4,598254*** -4,785188*** -4,785188*** -4,578459*** 0,000 0,000 0,000 0,000 0,993 0,904 0,734 0,882 GDPP -0,0006348*** -0,0006722*** -0,0006722* -0,0009343*** 0,003 0,009 0,060 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 EF -0,1277528 -0,7771847 -0,7771847 0,1497132 0,649 0,319 0,342 0,750 0,279 0,777 0,792 0,469 OADR 0,1637325 2,098729*** 2,098729*** 1,20526** 0,661 0,001 0,008 0,019 0,372 0,646 0,680 0,513 PFA 0,7826034*** 0,0114778 0,0114778 0,551053*** 0,000 0,963 0,970 0,001 0,097 0,249 0,299 0,171 Constant 92,57421*** 130,3531** 130,3531** 72,71303** 0,000 0,010 0,011 0,017 18,755 49,588 45,257 30,334 R-squared R-squared 0,5472 within = 0,3518 within = 0,3518 within = 0,3188 Adj R-squared 0,5284 between = 0,0071 between = 0,0071 between = 0,6337 overall = 0,0877 overall = 0,0877 overall = 0,4709 Observations 151 151 151 151 F test that all β=0 Prob>F F( 6, 144) = 29,01 Prob>F = 0,0000 F(6,129) = 11,67 Prob>F = 0,0000 F(6,15) = 34,68 Prob>F = 0,0000 Wald (chi2) Prob> Wald chi2(6) = 23 Chi2 82,31 Prob > chi2 = 0,0000 Breusch and Pagan test Prob> Chi2 chi2(1) = 192,56 Prob > chi2 = 0,0000 F test that all u_i=0 Prob>F F(15, 129) = 11,76 Prob > F = 0,0000 Hausman test Chi2 Prob>Chi2 chi2(5) = (b- B)[(V_b-V_B)^(- 1)](b-B) = 10,45 Prob>chi2 = 0,0636 Wald test for heteroskedasticity Chi2 Prob>Chi2 chi2 (16) = 390,65 Prob>chi2 = 0,0000 Wooldridge test for autocorrelation F( 1, 13) = 3,428 Prob > F = 0,0870 Kết quả được trình bày ở mỗi biến số trong mỗi mô hình theo thứ tự lần lượt là (i) giá trị trung bình của hệ số hồi quy (Coeficient); (ii) mức ý nghĩa thống kê (P-value) và (iii) sai số chuẩn (Standard error); * Có ý nghĩa thống kê tại mức 10%; ** Có ý nghĩa thống kê tại mức 5%; *** Có ý nghĩa thống kê tại mức 1%. Nguồn: Kết quả tổng hợp từ Stata 11. Nhìn chung, các kết quả từ phân tích định lượng mô hình hồi quy của nghiên cứu cũng đã xác nhận những phát hiện từ các tài liệu nghiên cứu trước về mối liên quan tích cực giữa sự tăng trưởng của quỹ hưu trí tự nguyện với sự phát triển của TTCK với hệ số tương quan dương và có ý nghĩa thống kê ở mức 1% trong điều kiện các yếu tố khác không đổi tại các nền kinh tế thuộc APEC trong giai đoạn từ năm 2000 đến năm 2015. Kết quả nghiên cứu cũng đem lại các bài học kinh nghiệm để đề xuất, khuyến nghị các hàm ý chính sách, giải pháp phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam. 24 CHƯƠNG 4. PHÁT TRIỂN QUỸ HƯU TRÍ TỰ NGUYỆN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM 4.1 Tổng quan về quỹ hưu trí tự nguyện trong hệ thống hưu trí Việt Nam Quỹ hưu trí tự nguyện là trụ cột III trong hệ thống hưu trí đa trụ cột. Quỹ hưu trí tự nguyện là một mô hình mà các quốc gia đều triển khai và có thể áp dụng tại Việt Nam hiện nay. Trong đó, việc triển khai và áp dụng chương trình hưu trí tự nguyện nhằm hướng đến 3 mục tiêu mà Chính phủ đặt ra, bao gồm: (i) khuyến khích và cung cấp sản phẩm dịch vụ tài chính để người lao động gia tăng tiết kiệm cho tương lai khi kết thúc tuổi lao động; (ii) đa dạng hóa các chương trình an sinh xã hội, giúp hình thành đồng bộ hệ thống hưu trí đa trụ cột tại Việt Nam, giảm gánh nặng an sinh xã hội cho Nhà nước trong dài hạn; (iii) phát triển thị trường vốn thông qua việc củng cố cơ sở nhà đầu tư vốn dài hạn. 4.2 Tổng quan về phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên thị trường chứng khoán Việt Nam Tại Việt Nam, bảo hiểm hưu trí và quỹ hưu trí tự nguyện đã bắt đầu được triển khai sau khi thông tư số 115/2013/TT-BTC của Bộ Tài chính về hướng dẫn bảo hiểm hưu trí và quỹ hưu trí tự nguyện có hiệu lực từ 15/10/2013. Theo đó: Quỹ hưu trí tự nguyện là loại hình quỹ đầu tư, được quản lý bởi công ty quản lý quỹ được ủy thác hoặc được thuê bởi công ty bảo hiểm nhân thọ dưới sự giám sát của cơ quan quản lý là Bộ Tài chính thông qua các quy định nhằm bảo đảm tính an toàn và thận trọng trong hoạt động của quỹ để bảo vệ quyền lợi của khách hàng. Công ty quản lý quỹ dạng mở, quản lý tách biệt các tài sản đầu tư từ quỹ hưu trí tự nguyện của công ty bảo hiểm với các quỹ khác của công ty bảo hiểm và của các khách hàng khác. 25 4.3 Các điều kiện phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên thị trường chứng khoán Việt Nam Tại Việt Nam, các cải cách hệ thống hưu trí chủ yếu vẫn là cải cách tham số. Do đó, để có thể phát triển bền vững hệ thống hưu trí, nhà nước cần quan tâm hơn đến các hình thức cải cách NDC và cải cách hệ thống, chuyển từ hệ thống hưu trí PAYG không được tài trợ sang hệ thống hưu trí được tài trợ có lộ trình. Việc phân tích tình hình phát triển của hoạt động bảo hiểm hưu trí tự nguyện và quỹ hưu trí tự nguyện, các điều kiện phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK theo mô hình PESTLIED đã cho thấy phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK là xu hướng tất yếu trong bối cảnh dân số già hóa và gánh nặng tài chính của hệ thống hưu trí công. Quỹ hưu trí tự nguyện tuy không phải là trụ cột có vị trí quan trọng nhất trong hệ thống hưu trí mà là một bộ phận không thể thiếu để nâng đỡ các trụ cột khác, tạo nên thế kiềng ba chân vững vàng. 4.4 Triển vọng phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên thị trường chứng khoán Việt Nam nhìn từ sự lựa chọn của các cá nhân (nguồn cầu) Kể từ sau năm 2013, TTCK Việt Nam được tập trung tái cấu trúc với nhiều chính sách mang tính đổi mới. Trong đó, TTCK Việt Nam chào đón sự hình thành của bảo hiểm hưu trí tự nguyện nguyện (niên kim) do các công ty bảo hiểm nhân thọ cung cấp và quỹ hưu trí tự nguyện tại Việt Nam từ cuối năm 2013 dựa trên Đề án Bảo hiểm hưu trí và quỹ hưu trí tự nguyện của Cục Giám sát Bảo hiểm trực thuộc Bộ Tài chính. Sự phát triển của bảo hiểm hưu trí tự nguyện, quỹ hưu trí tự nguyện giúp tạo lập và làm đa dạng cơ sở nhà đầu tư tổ chức bên cạnh ngân hàng thương mại và các tổ chức trung gian khác trên TTCK Việt Nam và góp phần phát triển TTCK Việt Nam. Hoạt động của bảo hiểm hưu trí và quỹ hưu trí tự nguyện tại Việt Nam hiện nay vẫn còn ở giai đoạn ban đầu, do đó thông tin số liệu còn hạn chế trên thị trường. Điều này cũng sẽ làm hạn chế việc nghiên cứu trực tiếp hiệu quả hoạt động của các quỹ hưu trí tự nguyện tại Việt Nam. Ngoài ra, sản phẩm bảo hiểm hưu trí tự nguyện trong thực 26 tế mang tính bảo hiểm nhiều hơn và do có việc bảo hiểm trong quá trình đóng góp nên khiến phí cao hơn, dẫn đến thu nhập ít hơn cho người hưởng thụ. Trong khi đó, hoạt động của quỹ hưu trí tự nguyện sẽ hướng tới việc tập trung vào mục tiêu tối đa hóa giá trị tài sản của quỹ nên hứa hẹn đem lại cho nhà đầu tư tỷ suất sinh lời kỳ vọng cao hơn. Mặc dù số lượng người trả lời ưa thích hệ thống hưu trí DC khá cao nhưng số lượng người trả lời ưa thích hệ thống hưu trí DB vẫn nhiều hơn là DC, vẫn ưa thích một tỷ lệ cao bảo đảm cho thu nhập hưu trí từ thu nhập tiền lương và vẫn ưa thích quỹ hưu trí chuyên nghiệp thực hiện quyết định đầu tư. Ngoài ra, người trả lời có xu hướng nắm bắt cơ hội và càng gần với sự chấp nhận rủi ro. Phần lớn người trả lời là những người có trình độ và có sự am hiểu về tài chính nhất định. Những người trả lời có xu hướng nghiêng về chấp nhận rủi ro và có sự am hiểu nhất định về tài chính thì có xu hướng ưa thích một chương trình hưu trí DC, ưa thích lựa chọn một tỷ lệ thấp đối với việc bảo đảm cho thu nhập hưu trí từ thu nhập tiền lương và có nhiều khả năng ưa thích sự tự chủ đầu tư. Từ đó cho thấy, các thái độ tự đánh giá và việc đo lường khả năng chấp nhận rủi ro rủi ro cũng như sự tự đánh giá chuyên môn tài chính của cá nhân có vai trò đáng kể trong việc giải thích các ưu tiên của cá nhân đối với chương trình hưu trí. Việc thu thập ý kiến sự lựa chọn của cá nhân về thu nhập hưu trí và quỹ hưu trí tự nguyện tại Việt Nam đã cho thấy hoạt động của các quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam vẫn còn mới mẻ nhưng cũng đã nhận được sự quan tâm từ những cá nhân có trình độ đại học trở lên, có hiểu biết chuyên môn về tài chính. Kết quả khảo sát này là cơ sở tham khảo quan trọng để góp phần xác lập các đối tượng khách hàng mục tiêu của quỹ hưu trí tự nguyện tại Việt Nam. 27 CHƯƠNG 5. KHUYẾN NGHỊ VÀ KẾT LUẬN 5.1 Định hướng phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên thị trường chứng khoán Việt Nam đến năm 2020 Việc phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK là một trong những giải pháp quan trọng nhằm mở rộng cơ sở nhà đầu tư vốn dài hạn để hoàn thiện và phát triển TTCK và góp phần bảo đảm an sinh xã hội. 5.2 Đề xuất, khuyến nghị một số giải pháp phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên thị trường chứng khoán Việt Nam  Ổn định kinh tế vĩ mô, nhất là yếu tố lạm phát  Hiện đại hóa cơ sở hạ tầng của TTCK Việt Nam  Hoàn thiện khung pháp lý, đặc biệt là các quy định về đầu tư và phân bổ tài sản  Tiếp tục cải cách hưu trí theo định hướng mô hình hệ thống hưu trí đa trụ cột  Tăng cường tuyên truyền nâng cao nhận thức cho các cá nhân  Đẩy mạnh phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trong vai trò là nhà đầu tư tổ chức lớn trên TTCK Việt Nam  Củng cố và tăng cường tính minh bạch và an toàn trong hoạt động của quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam 5.3 Kết luận chung Tuy còn một số hạn chế nhưng luận án vẫn đạt được những thành tựu và bảo đảm nội dung nghiên cứu đã đề ra. Đối với tác giả, đây là một chủ đề nghiên cứu thú vị và ý nghĩa, đóng góp giá trị cả về kinh tế lẫn xã hội. Vì vậy, tác giả sẽ tiếp tục theo đuổi chủ đề này trong các nghiên cứu tiếp theo nhằm đánh giá, đề xuất hệ thống các giải pháp thiết thực góp phần phát triển quỹ hưu trí tự nguyện trên TTCK Việt Nam, góp phần thúc đẩy tăng trưởng của TTCK Việt Nam, tăng trưởng kinh tế Việt Nam.