Từ lý thuyết thị trường hiệu quả đến tài chính hành vi

Tp.HCM, ngày 10 tháng 10 năm 2013 NHÓM 8: Bài nghiên cứu từ tác giả Robert J. Shiller NỘI DUNG MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU NỘI DUNG NGHIÊN CỨU CỦA TÁC GiẢ NỘI DUNG NGHIÊN CỨU CỦA TÁC GIẢ MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU 1970s PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU Lý thuyết thị trường hiệu quả Lý thuyết tài chình hành vi Tổng hợp Liên kết tính bắc cầu Phát triển Bằng chứng giải thích các bất thường NỘI DUNG NGHIÊN CỨU Tổng quan Mô hình thông tin phản hồi Sự tương tác giữa Nhà đầu tư thông minh & Nhà đầu tư thông thường Vấn đề bán khống & những trở ngại đối với Nhà đầu tư thông minh 1970: Lý thuyết thị trường hiệu quả, trong đó sự xuất hiện lần đầu tiên của thuyết kỳ vọng hợp lý đã mở ra cuộc cách mạng trong các học thuyết kinh tế: Pt = Et x Pt* 1980: người ta bắt đầu hướng tới một cái nhìn đa diện hơn về giá trị của lý thuyết thị trường hiệu quả. Chính điều này đã đưa đến thời kỳ nở rộ những nghiên cứu về tài chính hành vi vào đầu thập niên 90. I – TỔNG QUAN Khiếm khuyết của Thị trường hiệu quả: 1. Dòng cổ tức trong mối quan hệ giữa cổ tức và hiện giá chứng khoán: các nhà quản lý thường có xu hướng duy trì mức thu nhập ổn định cho cổ đông. Chính điều này đã khiến cho kết quả dự báo cũng chạy theo một lộ trình nhất định. 2. Lãi suất chiết khấu được giữ nguyên không đổi qua thời gian: việc này đã làm cho mô hình bỏ qua những biến động về rủi ro và lãi suất của từng thời kỳ Thay đổi hệ số chiết khấu một cách linh hoạt hơn, dựa vào lãi suất thị trường thay đổi theo thời gian để làm lãi suất chiết khấu cho mô hình. Sử dụng tỷ lệ thay thế biên tiêu dùng thay đổi theo thời gian để làm hệ số chiết khấu. Paul Samuelson: Thị trường chứng khoán “hiệu quả ở tầm vi mô nhưng lại phi hiệu quả ở tầm vĩ mô” và chuyển động giá cả của một cổ phiếu riêng lẻ bước đi của mỗi cổ phiếu riêng lẻ thì có ý nghĩa nhiều hơn chuyển động của toàn thị trường. Vuolteenaho: chỉ số giá sổ sách trên giá thị trường có thể giải thích được phần lớn các thay đổi trong thu nhập tương lai của chứng khoán. Hạn chế: Mô hình thị trường hiệu quả được xây dựng trên một số giả định. Khi mà các giả định không được đáp ứng thì tất nhiên không thể áp dụng mô hình đến nay vẫn chưa có nghiên cứu nào có thể bổ sung một cách đầy đủ cho mô hình thị trường hiệu quả để mô phỏng chính xác chuyển động thật của thị trường. II – FEEDBACK MODELS Mô hình thông tin phản hồi chính là lý thuyết phản hồi từ giá đến giá. Khi giá đầu cơ tăng lên, sẽ đem lại thành công cho một số nhà đầu tư, điều này có thể thu hút sự chú ý của công chúng, và thông tin được truyền miệng nhiều hơn, kỳ vọng về sự tăng giá sẽ cao hơn nữa. Quá trình này đã làm cầu đầu tư tăng trở lại và theo đó tạo ra một đợt tăng giá khác. Nếu các thông tin phản hồi không bị gián đoạn thì sau nhiều đợt tăng giá nó có thể tạo ra bong bong đầu cơ, trong đó kỳ vọng về việc giá cả sẽ tiếp tục tăng thêm sẽ hỗ trợ làm cho giá hiện hành tăng cao hơn nữa. Mức giá cao này cực kỳ rủi ro và không bền vững do nó không phản ánh đúng giá trị nội tại mà bị thổi phồng quá mức bởi kỳ vọng của nhà đầu tư. Vì vậy cuối cùng bong bóng sẽ vỡ và giá cả sẽ giảm xuống. Tuy nhiên cho đến nay, lý thuyết thông tin phản hồi rất ít thấy thể hiện trong sách giáo khoa tài chính hoặc kinh tế. Và trong thực tế, nghiên cứu hàn lâm gần đây hầu như không giải quyết được các mô hình thông tin phản hồi. Sự hiện diện của thông tin phản hồi được hỗ trợ bởi một số bằng chứng thực nghiệm. Có bằng chứng ủng hộ sự phản hồi từ các thí nghiệm tự nhiên có thể thuyết phục hơn so với các thí nghiệm trong phòng thí nghiệm khi chúng xảy ra trong thời gian thực, với tiền thật... Đề án Ponzi có thể được coi là đại diện cho các thí nghiệm tự nhiên như vậy. III – SMART MONEY VS. ORDINARY INVESTORS Giả thuyết thị trường hiệu quả cho rằng thị trường sẽ duy trì được trạng thái hiệu quả do các nhà đầu tư có kỳ vọng hợp lý khi tham gia vào thị trường. Theo đó, khi thị trường có những hành vi bất thường do nhà đầu tư điên rồ nào đó gây ra thì những nhà đầu tư thông minh hay những nhà giao dịch ký quỹ sẽ lập tức hành động để đưa giá cổ phiếu quay lại mức cân bằng. Chẳng hạn như, khi có nhà đầu tư lạc quan thái quá nào đó đẩy mạnh mua vào thì nhà đầu tư thông minh sẽ bán ra, và ngược lại. Nhờ vậy, ảnh hưởng của những hành vi bất hợp lý trên thị trường sẽ bị triệt tiêu. Tuy nhiên, trong thực tế không hẳn mọi thứ đều diễn ra theo chiều hướng suôn sẻ như vậy. Một vài nghiên cứu gần đây chỉ ra rằng nhà đầu tư thông minh không hoàn toàn bù trừ hết ảnh hưởng của các nhà đầu tư thông thường. Năm 1990, nhóm các nhà nghiên cứu De Long, Shleifer, Summers và Waldman đã dẫn ra một số mô hình lý thuyết để giải thích cho hiện tượng này: Thứ nhất, trong mô hình phản hồi thông tin, họ cho rằng nhà đầu tư thông minh có khuynh hướng khuếch đại, hơn là giảm thiểu, những ảnh hưởng của các nhà đầu tư thông thường khác do họ sẽ thực hiện việc mua bán trước các nhà đầu tư bình thường khác nhờ vào khả năng dự đoán trước giá cổ phiếu sẽ tăng. Thứ hai, nhà đầu tư thông minh với mục tiêu tối đa hóa hữu dụng sẽ không bao giờ chấp nhận mạo hiểm hành động để bù trừ toàn bộ ảnh hưởng của những hành động bất hợp lý do nhà đầu tư khác gây ra bởi vì họ cũng quan ngại trước những rủi ro có thể xảy ra cho mình khi đi ngược xu hướng. IV – VẤN ĐỀ BÁN KHỐNG VÀ NHỮNG TRỞ NGẠI ĐỐI VỚI NHÀ ĐẦU TƯ THÔNG MINH Những trở ngại chính khiến cho nhà đầu tư thông minh không thể khắc phục hết những tác động tiêu cực do hành vi bất hợp lý của nhà đầu tư khác gây ra. Cơ chế bù trừ chỉ xảy ra khi các nhà đầu tư thông minh có thể thực hiện việc mua bán chứng khoán một cách dễ dàng. Tuy nhiên, trong thực tế lại có những trường hợp nhà đầu tư thông minh không nắm giữ sẵn cổ phiếu trong tay để can thiệp trực tiếp VD: Công ty Palm( nhà sản xuất máy tính xách tay) là con của 3Com lãi suất cho vay CP Palm lúc này lên đến 35%, khiến cho việc bán khống không còn mang lại lợi nhuận nữa Theo Nasdag (1999) Nếu việc bán khống trở nên khó khăn , thì giá CP trở nên đắt đỏ. Điều này có thể xảy ra ở một phân khúc hay toàn bộ thị trường chứng khoán. Bán khống trở thành lỗ hổng của lý thuyết TT hiệu quả. Scherbina (2000) đã đo lường sự khác biệt trong quan điểm của các nhà đầu tư bằng cách đo lường mức độ phân tán trong thu nhập của cổ phiếu theo kết quả dự báo của các nhà phân tích. Và cô ta thấy rằng những cổ phiếu có kết quả dự báo thu nhập bị phân tán cao cuối cùng cho ra mức thu nhập thấp hơn những cổ phiếu khác. Chen, Hong và Stein (2000) Họ nhận thấy rằng những công ty có mức độ sở hữu cổ phiếu cao nhất thường có kết quả hoạt động hàng năm cao hơn 4.95% so với những công ty có mức độ sở hữu cổ phiếu thấp nhất sau khi điều chỉnh những nhân tố khác. Jones và Lamont (2001) những cổ phiếu có chi phí bán khống đắt đỏ (lãi suất cho vay cổ phiếu cao) có xu hướng bị định giá cao và thu nhập thấp. Jones và Lamont (2001) những cổ phiếu có chi phí bán khống đắt đỏ (lãi suất cho vay cổ phiếu cao) có xu hướng bị định giá cao và thu nhập thấp Chi phí thật sự của việc bán khống có lẽ là cao hơn nhiều so với chi phí vay mượn cổ phiếu. Vì liên quan đến vấn đề tâm lý tiềm ẩn đằng sau giao dịch bán khống. Nguy cơ là chủ sở hữu của cổ phiếu muốn bán cổ phiếu Khoản lỗ không giới hạn có thể lớn hơn cả khoản đầu tư ban đầu Kahneman và Tversky (1979) mỗi đồng mất đi sẽ tạo ra mức độ thất vọng lớn hơn niềm vui có được khi nhận thêm một đồng và con người thường tỏ ra quá đau đớn trước sự mất mát đến nỗi họ sẵn sàng chấp nhận mạo hiểm nhiều hơn với hy vọng cuối cùng sẽ tránh được sự thua lỗ. Kết quả của hiệu ứng nỗi đau của sự tiếc nuối sẽ dẫn đến khuynh hướng những người bán khống sẽ tìm cách hạn chế bớt khả năng phải trở thành người thua lỗ khi đóng giao dịch. Vì vậy họ sẽ tránh tham gia vào giao dịch bán khống. V – KẾT LUẬN Sự kết hợp giữa tài chính và khoa học xã hội khác trở nên được biết đến như là tài chính hành vi dẫn đến sự hiểu biết sâu sắc của kiến thức chúng ta về thị trường tài chính. Theo đánh giá tác động của tài chính hành vi cho đến nay, rất quan trọng để ứng dụng những tiêu chuẩn đúng: Để đánh giá đúng mức độ tác động của lý thuyết tài chính hành vi đối với thị trường thì điều quan trọng là phải biết áp dụng đúng tiêu chuẩn đánh giá Những bằng chứng do tài chính hành vi đưa ra càng giúp chúng ta nhận thức rõ hơn về bản chất các hiện tượng tài chính. CHÂN THÀNH CẢM ƠN! Nhóm thuyết trình: + Lưu Quang Huê + Bùi Đông Hải + Lê Thị Kiều Diễm + Huỳnh Thị Thảo Anh