Bán khống – Nhu cầu thiết yếu của thị trường chứng khoán Việt Nam

tin tưởng giữa các NĐT với nhau. Còn thị trường vàng, tuy rằng bán khống được công khai thực hiện nhưng nó chỉ là một dạng bán khống “trá hình” do nó chưa được pháp luật thừa nhận là nghiệp vụ bán khống. Hai loại hình thức bán khống ở trên là một sự minh chứng rõ ràng cho nhu cầu bán khống ở thị trường Việt Nam nói chung và TTCK nói riêng. 2.4 Lợi ích nghiệp vụ bán khống mang đến khi được triển khai ở thị trường Việt Nam 2.4.1 Những lợi ích của bán khống mang lại cho thị trường Việt Nam Thứ nhất, nghiệp vụ bán khống sẽ góp một phần quan trọng trong việc giúp bình ổn thị trường. Bán khống làm cho nguồn cung-cầu chứng khoán trở nên điều hòa hơn bởi vì nó chính là một công cụ điều tiết thị trường hiệu quả. Tránh những biến động lớn cho thị trường mỗi khi có các đợt phát hành cổ phiếu mới. Bán khống cũng sẽ giúp ngăn chặn việc thực hiện hành vi gom chứng khoán để đầu cơ giá lên của một số cá nhân tổ chức có tiềm lực tài chính mạnh, nhằm tạo áp lực khan hiếm giả tạo trên thị trường để đẩy giá chứng khoán lên cao và trục lợi. Thứ hai, bán khống giúp giao dịch sôi động, tăng tính thanh khoản, gia tăng lợi nhuận. TTCK liên tiếp đi xuống khiến nhiều NĐT không mặn mà với các buổi giao dịch, họ đã rút vốn ra khỏi thị trường, chuyển sang tính theo mức lãi không kỳ hạn. Nhìn vào khối lượng giao dịch chứng khoán trong những ngày này, cũng như chính sự thừa nhận của các công ty chứng khoán, NĐT đã rút vốn ra rất nhiều. Nghiệp vụ bán khống sẽ mở rộng biên độ hoạt động cho NĐT, cho dù lúc này thị trường đang suy thoái, các cổ phiếu đang giảm giá thì NĐT vẫn có cơ hội tìm kiếm lợi nhuận, từ đó hạn chế việc rút vốn ồ ạt chuyển kênh đầu tư qua các thị trường khác. Khi TTCK tuột dốc, nhờ có bán khống thị trường sẽ sôi nổi, tránh không khí ảm đạm, tâm lý NĐT sẽ thoải mái hơn chứ không phải lo ngại, chán nản như hiện nay. Bán khống sẽ giúp duy trì tính thanh khoản cao hoặc chí ít cũng cải thiện tính thanh khoản của chứng khoán và do đó sẽ hạn chế các bất ổn giá cổ phiếu. Nghiệp vụ bán khống sẽ cùng với các nghiệp vụ khác như cầm cố, repo sẽ tạo nên sự sôi động của thị trường khắc phục tình trạng giao dịch đơn điệu, tẻ nhạt hiện nay. Số lượng và khối lượng giao dịch trên thị trường sẽ tăng cao, thúc đẩy TTCK ngày càng phát triển. Thứ ba, bán khống sẽ là tiền đề phát triển các công cụ phái sinh khác. Bán khống ra đời sẽ tạo tiền đề quan trọng để các công cụ phái sinh cao cấp, cần thiết khác ra đời phục vụ NĐT như quyền chọn, kỳ hạn…. Thứ tư, bán khống sẽ giúp cổ phiếu của các công ty được định giá tốt hơn, gần với giá trị thực tế hơn, loại trừ các doanh nghiệp làm ăn không minh bạch. Thông qua bán khống NĐT sẽ làm cho các cổ phiếu của các công ty bị định giá cao trở về đúng giá trị thực chất của nó. Điều này là cần thiết vì hiện nay, ở nước ta, giá cổ phiếu vẫn chưa thể hiện được thực chất tình hình kinh doanh làm ăn của doanh nghiệp, giá trị cổ phiếu đôi khi được nâng lên rất cao so với giá trị thực tế. Điều này thật sự nguy hiểm, nó tiềm ẩn cho nguy cơ đỗ vỡ do tình trạng bong bóng ảo của các chứng khoán. TTCK Việt Nam vẫn còn nhỏ về quy mô, đơn điệu về chủng loại hàng hóa và số lượng các công ty niêm yết, nên tạm thời chúng ta còn khá dễ dàng kiểm soát các công ty niêm yết, tuy nhiên về sau sẽ có nhiều công ty lên sàn, lúc này bán khống sẽ giúp ta phần nào loại trừ các công ty làm ăn kinh doanh gian dối hoặc có những bất minh trong báo cáo kế toán và kinh doanh của mình. Thứ năm, bán khống là công cụ phòng ngừa rủi ro tốt cho NĐT Việt Nam. Bán khống tự thân nó cũng là một công cụ giúp NĐT phòng ngừa rủi ro hiệu quả. Khi có dấu hiệu của thị trường đi xuống, hoặc tình hình kinh doanh công ty không khả quan làm ảnh hưởng đến giá trị cổ phiếu mình đang nắm giữ thì NĐT có thể bán khống chính loại cổ phiếu đó hoặc bán khống các cổ phiếu tương tự để né tránh rủi ro. Bán khống sẽ giúp NĐT tự bảo vệ mình khi kinh doanh trên thương trường trong bối cảnh còn thiếu các công cụ phòng ngừa rủi ro hiệu quả được cung cấp tại thị trường Việt Nam Cùng với xu thế hội nhập vào nền kinh tế thế giới, việc triển khai nghiệp vụ bán khống và các nghiệp vụ tài chính cao cấp khác sẽ là những bước chuẩn bị khôn ngoan để TTCK của chúng ta phát triển bền vững, an toàn và theo kịp các nước trong khu vực. Đồng thời qua đó cũng góp phần tăng sức hấp dẫn nhằm thu hút thêm các nguồn vốn nước ngoài đầu tư vào nước ta. 2.4.2 Chứng minh tính ưu việt của bán khống thông qua mô hình tài chính 2.4.2.1 Dùng đường thị trường chứng khoán (SML) để xác định giá trị cổ phiếu Nhóm đã thu thập giá của 15 chứng khoán trong 41 kỳ quan sát để nghiên cứu sự cần thiết của bán khống trên TTCK Việt Nam (xem phụ lục 7, 8 trình bày cách tính) Bảng 2.1: So sánh tỷ suất sinh lợi yêu cầu và tỷ suất sinh lợi ước tính Chứng khoán 1 TSSL yêu cầu E(Ri) = 0.0047 + 0.0213 i 2 TSSL ước tính 3 Chênh lệch 4=2-3 AGF 2.33% 2.14% 0.193% BBC 2.31% 4.84% -2.54% CAN 1.93% 1.53% 0.40% DPC 3.26% 3.40% -0.14% GMD 1.96% 2.33% -0.37% HAP 3.00% 2.18% 0.82% KHA 2.40% 0.83% 1.56% LAF 1.74% 2.01% -0.27% PMS 2.25% 1.68% 0.56% REE 2.86% 4.66% -1.80% SAM 2.64% 3.50% -0.86% SAV 2.21% 1.51% 0.70% TMS 1.74% 2.03% -0.29% TRI 1.98% 1.79% 0.189% VTC 2.62% 0.83% 1.79% Ở trạng thái cân bằng tất cả các cổ phiếu sẽ nằm trên đường TTCK. Cổ phiếu nằm trên đường này sẽ được định giá sao cho tỷ suất sinh lợi ước tính của cổ phiếu phù hợp với mức độ rủi ro của cổ phiếu này. Bất kỳ cổ phiếu nào có tỷ suất sinh lợi ước tính nằm phía trên đường TTCK sẽ được xem là định giá thấp vì nó mang ý nghĩa là chúng ta mong đợi sẽ nhận được tỷ suất sinh lợi cao hơn tỷ suất sinh lợi yêu cầu của cổ phiếu đó tương ứng với mức độ rủi ro của nó. Các cổ phiếu có tỷ suất sinh lợi ước tính nằm phía dưới đường TTCK sẽ được xem là định giá cao vì nó mang ý nghĩa là chúng ta mong đợi sẽ nhận được tỷ suất sinh lợi thấp hơn tỷ suất sinh lợi yêu cầu của cổ phiếu đó tương ứng với mức độ rủi ro của nó. NĐT có thể dựa vào đường TTCK (SML) để quyết định đầu tư tuỳ thuộc vào khẩu vị rủi ro của mình. Ngoài ra NĐT có thể biết được cổ phiếu nào được định giá thấp hoặc định giá cao nhằm hạn chế rủi ro cũng như tận dụng được cơ hội. Nếu 1 cổ phiếu được định giá cao vì tỷ suất sinh lợi ước tính của nó cho khoảng thời gian sắp tới thấp hơn so với tỷ suất sinh lợi mà NĐT mong đợi tương ứng với rủi ro của nó thì NĐT sẽ bán cổ phiếu để tìm kiếm lợi nhuận từ sự chênh lệch, ngược lại nếu cổ phiếu được định giá thấp vì tỷ suất sinh lợi ước tính của nó cho khoảng thời gian sắp tới cao hơn so với tỷ suất sinh lợi mà NĐT mong đợi ứng với rủi ro của nó thì họ sẽ mua cổ phiếu này. Như vậy đường TTCK như là điểm cân bằng giữa tỷ suất sinh lợi và rủi ro cho các loại cổ phiếu, nếu có bất kỳ một cổ phiếu nào được định giá sai thì các NĐT sẽ nhận dạng và hành động để tìm kiếm lợi nhuận từ chênh lệch cũng như phòng ngừa rủi ro cho họ. Xem xét hình 2.5, cổ phiếu BBC được xem là bị định giá thấp vì tỷ suất sinh lợi ước tính (4,84%) của cổ phiếu cho khoảng thời gian nghiên cứu cao hơn tỷ suất sinh lợi (2,31%) mà NĐT đòi hỏi tương ứng với mục rủi ro hệ thống của cổ phiếu. Cổ phiếu VTC được xem là định giá cao vì tỷ suất sinh lợi ước tính (0,83%) của cổ phiếu cho khoảng thời gian nghiên cứu thấp hơn tỷ suất sinh lợi (2,62%) mà NĐT đòi hỏi tương ứng với mức rủi ro hệ thống của cổ phiếu. Cổ phiếu DPC có khoảng cách gần đường TTCK (SML) vì vậy cổ phiếu được xem là định giá gần đúng vì tỷ suất sinh lợi ước tính (3,4%) trong khoảng thời gian nghiên cứu gần bằng tỷ suất sinh lợi (3,26%) mà NĐT đòi hỏi tương ứng với mức rủi ro hệ thống của cổ phiếu. Theo mô hình định giá tài sản vốn CAPM, nếu giá cổ phiếu ở mức cao vượt hơn mức mong đợi thì NĐT sẽ bán khống cổ phiếu, điều này sẽ làm giá cổ phiếu giảm nếu thị trường có đủ số người đồng loạt bán ra và như vậy giá cổ phiếu sẽ giảm, trở về điểm cân bằng, đúng bằng với mức mong đợi của thị trường. Để nhận định được vấn đề này ta giả định danh mục thị trường Vn-Index là hợp lý. Cổ phiếu KHA, VTC, CAN, SAV, PMS, HAP được định giá cao so với mong đợi của thị trường vì vậy NĐT thực hiện bán khống và khi thực hiện một lượng bán đủ lớn thì giá 6 cổ phiếu này giảm xuống và dịch chuyển tiến gần về đường TTCK, khi đó 6 cổ phiếu này đạt trạng thái cân bằng. Như vậy nghiệp vụ bán khống là cho việc định giá cổ phiếu đạt được trạng thái cân bằng và như vậy TTCK phát triển ổn định, hạn chế tình trạng phát triển nóng (giá chứng khoán tăng liên tục vượt giá trị mong đợi của thị trường). Hình 2.5-Xác định tài sản bị định giá thấp và bị định giá cao. Đồ thị biểu diễn mối quan hệ giữa TSSL và hệ số beta AGF BBC DPC GMD HAP KHA PMS REE SAM TRI VTC CAN SAV y = 0.0213x + 0.0047 R2 = 0.1395 0.00 0.01 0.02 0.03 0.04 0.05 0.06 0.6 0.7 0.8 0.9 1 1.1 1.2 1.3 1.4 Beta TS Sl tr un g bì nh 2.4.2.2 So sánh TSSL và rủi ro trong trường hợp có bán khống và không bán khống Trước hết nhóm xác định đường đẳng dụng trong trường hợp có bán khống và không có bán khống. Nhóm đã giả định thái độ rủi ro () của NĐT trên thị trường trong cả 2 trường hợp lúc đó là 1,5 Phương trình CML: (xem phụ lục số 8)  Có bán khống : E(rp) =0,623 + 0,0059  Không bán khống : E(rp) =0,3047 + 0,0059 Xây dựng phương trình đường đẳng dụng: Công thức phương trình đường đẳng dụng: U=E(rp) – λ. 2 Bảng 4 và bảng 8 ở phần phụ lục 8 đã cho kết quả độ lệch chuẩn, tỷ suất sinh lợi của danh mục trong cả 2 trường hợp và với  bằng 1,5 ta tính được mức hữu dụng U Bảng 2.2: Kết quả tính hữu dụng (U) trong trường hợp có bán khống ĐLC TSSL U ĐLC TSSL U 0.55555 0.35140 -0.11155 0.24794 0.15926 0.06704 0.53477 0.33859 -0.09038 0.22816 0.14645 0.068363 0.51402 0.32578 -0.07054 0.20861 0.13364 0.068359 0.49328 0.31297 -0.05202 0.18938 0.12083 0.06703 0.47256 0.30016 -0.03482 0.17056 0.10802 0.06438 0.45188 0.28735 -0.01894 0.15231 0.09521 0.06041 0.43122 0.27454 -0.00439 0.13487 0.08240 0.05511 0.41060 0.26173 0.00884 0.11859 0.06959 0.04849 0.39002 0.24892 0.02075 0.10402 0.05678 0.04055 0.36949 0.23611 0.03133 0.09197 0.04397 0.03128 0.34901 0.22330 0.04059 0.08354 0.03116 0.02069 0.32860 0.21049 0.04853 0.07988 0.01835 0.00878 0.30827 0.19768 0.05514 0.08164 0.00554 -0.00446 0.28803 0.18488 0.06043 0.08850 -0.00727 -0.01902 0.26791 0.17207 0.06440 0.09941 -0.02008 -0.03490 Bảng 2.3: Kết quả tính hữu dụng (U) trong trường hợp không bán khống Độ lệch chuẩn TSSL TB U Độ lệch chuẩn TSSL TB U 0.091659742 0.020093031 0.007491 0.119975769 0.04233051 0.020739 0.091684339 0.020241527 0.007632 0.12460976 0.04386299 0.0205716 0.094855714 0.025771426 0.012275 0.132123368 0.04604551 0.0198606 0.104853844 0.034708691 0.018217 0.139232761 0.047874 0.0187954 0.106957549 0.036055235 0.018895 0.139308844 0.04789048 0.0187801 0.109725461 0.037697519 0.019638 0.139440273 0.0479142 0.0187488 0.11218637 0.03906117 0.020182 0.13969728 0.04795127 0.0186783 0.113309071 0.039626103 0.020368 0.140310534 0.04801732 0.0184868 0.114822384 0.040320689 0.020544 0.142443923 0.04816826 0.0177329 0.116928219 0.041195342 0.020687 0.147835931 0.04840852 0.0156253 Cả 2 bảng trên đã cho biết mức hữu dụng lớn nhất, đây là mức NĐT mong muốn nhận được nhất sau khi đã trừ đi các chi phí rủi ro và từ đó ta xây dựng được phương trình đường đẳng dụng  Trường hợp có bán khống:U(max) = 0.068363 Phương trình đường đẳng dụng: 0.068363=E(rp)–1,52 E(rp)=0.068363+1,52  Trường hợp không bán khống: U(max)= 0.020739 Phương trình đường đẳng dụng: 0.020739=E(rp)–1,52 E(rp) =0.020739+1,52 Xác định danh mục tối ưu Danh mục tối ưu là danh mục đầu tư trên đường biên hiệu quả, tại đó lợi ích đem lại NĐT là cao nhất. Nó nằm tại điểm tiếp tuyến giữa đường biên hiệu quả hay đường CML với đường cong hữu dụng. Bước 1: Tương ứng với một độ lệch chuẩn bất kỳ, ta sẽ tính được sự chênh lệch giữa phương trình CML và phương trình đường đẳng dụng. Bước 2: Chạy hàm solver sao cho khoảng cách chênh lệch giữa phương trình CML và phương trình đường đẳng dụng vừa tìm được là 0. Ta sẽ có được kết quả sau: Bảng 2.4: Bảng xác định danh mục tối ưu trong trường hợp có bán khống Trường hợp có bán khống ĐLC Hàm CML E(rp) =0,623+0.0059 (1) 0,1593 0,2462 Hàm ĐCHD E(rp) =0,068363+1.52 (2) 0,1593 (2)-(1) 0,00 Bảng 2.5 : Bảng xác định danh mục tối ưu trong trường hợp không bán khống Trường hợp không bán khống ĐLC Hàm CML E(rp) =0,3047+0.0059 (1) 0,043 0,12276 Hàm ĐCHD E(rp) =0,0207392+1.52 (2) 0,043 (2)-(1) 0,00 Qua một quá trình tính toán ta đã tìm ra điểm tiếp xúc giữa đường đẳng dụng với đường CML  Trường hợp có bán khống: danh mục tối ưu có tỷ suất sinh lợi 15,93%, độ lệch chuẩn 0,2462  Trường hợp không bán khống: danh mục tối ưu có tỷ suất sinh lợi 4,3%, độ lệch chuẩn 0,12276 Nhận xét So với việc cho phép bán khống, hành động cấm bán khống của Chính phủ có thể làm cho NĐT mất đi một phần TSSL 3,9 % (TSSL trường hợp không bán khống 4,3% nhỏ hơn TSSL trường hợp có bán khống 8,24%) với cùng một mức độ lệch chuẩn 0,12276 hay NĐT sẽ phải gánh chịu thêm rủi ro do độ lệch chuẩn tăng thêm 0,0632 (độ lệch chuẩn trường hợp không bán khống 0,12276 lớn hơn độ lệch chuẩn trường hợp có bán khống 0,0596) với cùng một mức TSSL 4,3%. Hình 2.6-Đồ thị so sánh đường cong hữu dụng trong trường hợp có bán khống và không bán khống ĐƯỜNG CONG HỮU DỤNG TH CÓ BÁN KHỐNG VÀ KHÔNG BÁN KHỐNG y = 0.623x + 0.0059 y = 0.3047x + 0.0059 -0.1 0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 0.9 1 1.1 1.2 Độ lệch chuẩn T SS L T B CML có bán khống CML không bán khống ĐBHQ Có bán khống ĐBHQ Không bán khống ĐCHD Có bán khống ĐCHD Không bán khống Những kết luận từ mô hình nghiên cứu Trường hợp không bán khống Trường hợp có bán khống Với điều kiện là không được phép bán khống thì đường biên hiệu quả như bị thu nhỏ lại vì nó đã bỏ qua các cơ hội kết hợp có bán khống để đạt được kết quả tốt hơn. Đường biên hiệu quả của danh mục có bán khống nằm ở phía trên của đồ thị so với đường biên hiệu quả không bán khống Trong môi trường kinh doanh không cho phép bán khống thì NĐT chỉ đạt được tỷ suất sinh lợi cao nhất bằng với danh mục có tỷ suất sinh lợi cao nhất nằm trên đường biên hiệu quả Trong khi môi trường kinh doanh cho phép bán khống thì NĐT có thể vượt qua được giới hạn tỷ suất sinh lợi cao nhất của trường hợp không bán khống. Như vậy với thị trường mà càng có nhiều điều kiện giới hạn thì đường biên hiệu quả càng bị thu hẹp lại. Bên cạnh đó cho thấy NĐT đạt được tỷ suất sinh lợi trong mối quan hệ kiểm soát rủi ro từ môi trường kinh doanh chứng khoán cho phép bán khống hiệu quả hơn so với môi trường kinh doanh chứng khoán không cho phép bán khống. Chẳng hạn qua đồ thị phía trên, ta thấy NĐT đã phải từ bỏ một phần TSSL (3,9%) hay gánh chịu thêm rủi ro do TTCK Việt Nam không cho phép bán khống. Đây là một sự thiệt hại khá lớn cho các NĐT trên TTCK. Bên cạnh đó, thông qua việc bán khống sẽ làm cho giá chứng khoán phản ánh đúng giá trị thực của nó và TTCK sẽ phát triển ổn định. Trên thế giới, nhiều TTCK có các công cụ đầu tư như hợp đồng kỳ hạn, hợp đồng tương lai, quyền chọn… đồng thời cho phép NĐT bán chứng khoán khi chứng khoán đã mua chưa về tài khoản thông qua nghiệp vụ cho vay của CTCK (bán khống) cũng như cho phép NĐT vay tiền của CTCK để mua chứng khoán (mua khống). Tại Việt Nam, nhiều NĐT và CTCK mong muốn được thực hiện nghiệp vụ mua khống, bán khống nhằm gia tăng tính thanh khoản cũng như tận dụng được cơ hội tốt trong đầu tư. Nhu cầu được sử dụng nhiều công cụ đầu tư trên TTCK Việt Nam hiện nay rất lớn, nhất là đối với các NĐT năng động, họ mong muốn được cầm cố, ký quỹ, vay chứng khoán… để đảm bảo dòng vốn có thể quay vòng nhanh, đem lại cơ hội thu lợi nhuận cao. Hiện nay, giao dịch trên TTCK Việt Nam vẫn theo kiểu “tiền trao, cháo múc”. Để TTCK phát triển, cần tiến tới cho phép thực hiện các nghiệp vụ mới như bán khống, cho vay cầm cố, hợp tác đầu tư, mua bán kỳ hạn, giao dịch quyền chọn. Có thể nhận thấy, hiện nay, khối CTCK chưa đủ cơ sở pháp lý để cung cấp các nghiệp vụ này. Tuy nhiên, xét trên một khía cạnh nào đó, đây là các nghiệp vụ rất phổ biến trên thế giới thì tại sao ở Việt Nam lại không hướng tới? Nên chăng, UBCK trong quá trình xây dựng các quy định pháp lý cần mở dần việc cho phép khối CTCK thực hiện các nghiệp vụ chứng khoán mới theo nhu cầu thực tế và xu hướng phát triển chung của TTCK thế giới. Lãnh đạo UBCK đã từng công bố năm 2008, khối CTCK có thể được áp dụng tài khoản ký quỹ (margin account). Đây chính là một trong những hình thức cho phép CTCK hỗ trợ một phần vốn cho NĐT khi giao dịch và các thành viên thị trường đang rất chờ đợi công cụ này. TTCK Việt Nam đang trên con đường phát triển, khi TTCK đã hội đủ các điều kiện thì việc mở rộng nghiệp vụ bán khống chứng khoán sẽ giúp cho thị trường sôi động thu hút các NĐT. KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 Ở chương 2, nhóm đã điểm qua tình hình TTCK Việt Nam gần đây và nhận diện những rủi ro mà NĐT phải đối mặt khi tham gia thị trường. Bên cạnh đó, nhóm đã cho thấy được lợi ích của bán khống mang lại cho TTCK, một công cụ đang rất cần thiết cho NĐT hiện nay. Do tâm lý e ngại đầu cơ và chống đầu cơ đã dẫn đến quy định cấm mua bán khống trên TTCK. Nhưng chứng khoán, xét về một mặt nào đó, cũng giống như thị trường vàng, không thể thiếu đầu cơ. Vấn đề là phải có cơ chế điều tiết sự đầu cơ ấy. Khi khung pháp lý chưa bắt kịp thực tế, thị trường đã có những phản ứng thay thế. Ví dụ, thông qua nghiệp vụ repo (mua bán cổ phiếu có kỳ hạn), hiện nhiều nhà đầu tư đã tham gia mua khống, nhưng bán khống vẫn bị cấm. Sự luân chuyển vốn không thể chỉ có một chiều. Thị trường chứng khoán là nơi bán các mức độ rủi ro khác nhau với mức giá khác nhau. Tùy theo nhu cầu, nhà đầu tư biết lựa chọn, chấp nhận rủi ro nào để có lợi nhuận tương ứng. Họ không mua bán chứng khoán để mất tiền. Cơ quan quản lý thị trường không nên can thiệp vào sự lựa chọn đó. Chương 3 MỘT SỐ ĐỀ XUẤT VỀ MẶT CHÍNH SÁCH TRIỂN KHAI BÁN KHỐNG TRÊN TTCK VIỆT NAM Bán khống có những đặc tính ưu việt của mình nhưng cũng chứa đựng trong đó nhiều rủi ro tiềm ẩn dễ dàng gây tổn hại cho nền kinh tế. Tuy nhiên không vì thế mà chúng ta không triển khai nghiệp vụ bán khống, chúng ta là nước đi sau, chúng ta sẽ tranh thủ kinh nghiệm của các nước cũng như kinh nghiệm của bản thân để nhằm phát huy ưu điểm của bán khống và hạn chế ở mức thấp nhất rủi ro mà nó gây ra. Dưới đây là một số giải pháp nhóm xây dựng nhằm đóng góp vào việc triển khai nghiệp vụ bán khống ở Việt Nam. 3.1 Nhóm giải pháp cần thiết để triển khai bán khống 3.1.1 Giải pháp thứ nhất: Ban hành hướng dẫn cụ thể triển khai nghiệp vụ bán khống Tính đến nay, luật chứng khoán vẫn là nền tảng cơ bản trong điều hành và quản lý thị trường chứng khoán, ngoài ra còn có Nghị định 14/2007/NĐ-CP hướng dẫn thi hành luật chứng khoán. Với một thị trường chứng khoán ngày càng phát triển sôi động, nhiều yêu cầu mới của thị trường và nhà đầu tư đặt ra, trong xu thế đó các quy định của pháp luật vẫn chưa theo kịp với tình hình thực tế, chúng ta vẫn còn thiếu một tầm nhìn xa chiến lược cần thiết cho thị trường chứng khoán trong lĩnh vực làm luật. Luật chứng khoán đã có quy định về bán khống tuy nhiên nghiệp vụ này cần phải có hướng dẫn cụ thể của Bộ tài chính thì mới có thể triển khai, đây chính là rào cản lớn nhất đối với hoạt động bán khống chứng khoán. Các nghiên cứu đã củng cố nhận định về nhu cầu bán khống của NĐT Việt Nam là rất lớn. Mặt khác bán khống ra đời vào thời điểm này sẽ tạo một lực mới giúp thị trường chứng khoán Việt Nam phát triển sôi động hơn chứ không phải cảnh chợ chiều như hiện nay. Ngoài ra Bộ tài chính cũng cần quy định cụ thể vai trò của các nhà tạo lập thị trường, trung tâm lưu ký chứng khoán… 3.1.2 Giải pháp thứ hai: Phát triển nhà tạo lập thị trường Nhà tạo lập thị trường là một công ty môi giới-giao dịch chấp nhận rủi ro nắm giữ một khối lượng nhất định của một loại chứng khoán nhất định để nhằm hỗ trợ, thúc đẩy giao dịch đối với loại chứng khoán đó. Mỗi nhà tạo lập thị trường sẽ cạnh tranh trên thị trường để nhận được lệnh đặt từ phía khách hàng (là các NĐT tham gia trên thị trường) bằng cách báo các mức giá chào mua, chào bán đối với một khối lượng chắc chắn có thể giao dịch của loại chứng khoán nhất định. Khi nhận được lệnh đặt từ phía khách hàng, nhà tạo lập thị trường sẽ gần như ngay lập tức bán những chứng khoán mà tổ chức này đang nắm giữ trong kho hoặc tìm kiếm một lệnh đối ứng phù hợp. Những nhà tạo lập thị trường tạo ra thị trường có tính thanh khoản cao bằng cách thường xuyên yết lên các mức giá chào mua, chào bán, qua đó đảm bảo một thị trường hai chiều (mua bán liên tục). Như thế một nhà nhà tạo lập thị trường có thể đứng trên cả hai phía của thị trường để chào mua và chào bán. Ở Việt Nam chúng ta do tính chất đặc thù và để triển khai tốt nghiệp vụ bán khống thì vai trò nhà tạo lập thị trường là rất cần thiết, nhà tạo lập thị trường như một chất bôi trơn giúp thị trường ổn định và vận hành tốt hơn. Trong thị trường phái sinh phải xây dựng và tổ chức hoạt động của các nhà (tổ chức) tạo lập thị trường với vai trò của các nhà môi giới-giao dịch nội bộ. Đây là một hình thức tổ chức tồn tại trong các thị trường trái phiếu và các thị trường OTC sản phẩm phái sinh ở các nước phát triển, những tổ chức này đóng vai trò như những trung gian giữa các công ty môi giới chính trên thị trường với mục đích hỗ trợ, thúc đẩy các giao dịch nội bộ giữa các tổ chức này. Đối tượng giao dịch của họ là các công ty môi giới khác, các nhà môi giới khác, các tổ chức nhận quản lý danh mục đầu tư, tín thác, …Có như vậy thì việc điều phối cung cầu chứng khoán được diễn ra nhịp nhàng, nhanh chóng và đảm bảo đáp ứng nhanh chóng nhu cầu của các NĐT. Mặt khác cũng giúp các đơn vị này cạnh tranh lành mạnh và sẵn sàng giúp đỡ nhau khi cần thiết. Nhóm đề xuất ý tưởng nên chăng đơn vị nào là đơn vị bảo trợ phát hành chứng khoán thì đơn vị đó cũng đóng vai trò là nhà tạo lập thị trường cho chính loại chứng khoán đó, có như vậy mới xây dựng được uy tín và sự ổn định của các chứng khoán, đồng thời vừa gia tăng trách nhiệm tránh tình trạng bảo trợ “bừa” của đơn vị bảo trợ. Cũng có thể mở rộng để cho các CTCK đăng ký làm nhà tạo lập thị trường cho từ 2 đến 8 chứng khoán. Cũng có thể xây dựng một nhà tạo lập thị trường là một công ty cổ phần trong đó thành viên là các công ty chứng khoán nó sẽ gia tăng tính thanh khoản cho các chứng khoán trong thị trường, điều chuyển nhanh chóng nguồn chứng khoán giữa các công ty thành viên kịp thời cung ứng cho thị trường theo chức năng. Xây dựng hiệp hội các nhà tạo lập thị trường để giữ vai trò điều phối, tư vấn nhằm giúp cho hoạt động tạo lập thị trường được trôi chảy và thuận lợi. 3.1.3 Giải pháp thứ ba: Giải quyết nguồn cung chứng khoán Để có thể triển khai nghiệp vụ bán khống điều quan trọng là xây dựng nguồn cung chứng khoán cho vay. Việc huy động chứng khoán đáp ứng cho việc bán khống tập trung vào năm nguồn cung ứng chủ đạo: chứng khoán thế chấp trong tài khoản bảo chứng của khách hàng, chứng khoán trong danh mục đầu tư dài hạn của các tổ chức, thông qua huy động các CTCK khác, nguồn vay từ các NĐT có tổ chức và nguồn huy động trên thị trường tự do. Lúc này, có thể xem chứng khoán như là một dạng tiền tệ đặc biệt nên chúng ta có thể vay và huy động trên thị trường, tuy nhiên nó cũng mang những nét đặc trưng riêng có của chứng khoán. Sự cần thiết phải nâng cấp Trung tâm lưu ký chứng khoán thành Ngân hàng lưu ký chứng khoán để chịu trách nhiệm quản lý về mặt nhà nước và làm trung gian giữa các CTCK giúp điều phối hoạt động vay và cho vay của các CTCK. Tăng cường công tác kiểm tra, giám sát hoạt động của các CTCK. Cái khó là cần phải đảm bảo lợi ích hài hòa giữa các bên vay và cho vay. Cụ thể: 3.1.3.1 Quyền lợi của bên cho vay chứng khoán: NĐT có chứng khoán sẽ được nhận một khoản lợi tức từ việc cho vay, lợi tức đó được tính bằng cách nhân giá trị chứng khoán cho lãi suất và thời gian vay mượn. Lãi suất này sẽ do CTCK quy định (gọi là lãi suất huy động). Chứng khoán cho vay của họ sẽ được đảm bảo bằng cam kết hoàn trả của CTCK vào bất cứ thời điểm nào. Ngoài ra trong thời gian họ cho vay nếu như cổ tức được chi trả thì người đi vay sẽ không được nhận mà người cho vay sẽ được hưởng bình thường. Nếu như trước đây khi NĐT cần tiền họ sẽ đem cầm cố chứng khoán và chịu một mức cho vay thấp so với mệnh giá khoảng từ 30% đến 50% giá trị thực tế của chứng khoán, thì hôm nay nếu như có người hỏi vay số chứng khoán họ đang định cầm cố họ có thể cho vay để bù đắp lãi suất cho vay mà họ phải đang gánh chịu như vậy sẽ rất có lợi cho NĐT. Nếu như cổ phiếu đã được bán khống và người cho vay không còn hứng thú nắm giữ nó nữa (do giá xuống quá thấp, do có cơ hội đầu tư khác…) họ có thể đề nghị CTCK làm trung gian để họ bán hẳn chứng khoán đó cho bên đi vay, bằng cách thanh toán chênh lệch giữa hai bên (lúc này cổ phiếu đã do bên thứ 3 nắm giữ). Tăng tính thanh khoản cho các chứng khoán đang xuống giá. Nếu là NĐT hoặc tổ chức đầu tư dài hạn thì họ sẽ rất có lợi vì: thứ nhất, ngoài cổ tức họ được hưởng họ còn được hưởng lợi tức từ việc cho vay chứng khoán. Có thể sau đó chứng khoán của họ bị giảm nhưng điều đó không phải là mãi mãi, khi người bán khống tiến hành mua lại thì rất có thể giá cổ phiếu sẽ trở lại bình thường và nếu người bán khống dự đoán thị trường sai lầm thì phần thiệt hại sẽ thuộc về họ. Chứng khoán của người cho vay vẫn được bảo đảm bởi tài khoản ký quỹ (bảo chứng) ban đầu của người bán khống và cam kết của CTCK. 3.1.3.2 Quyền lợi của bên vay chứng khoán: Thực hiện được nghiệp vụ bán khống mà họ mong muốn, hưởng chênh lệch giá khi họ dự báo đúng xu hướng giá của thị trường. Họ sẽ được nhận một phần lãi suất bằng với lãi suất tiền gửi cho tài khoản bảo chứng mà họ đã mở ra để ký quỹ và thực hiện nghiệp vụ bán khống trên tài khoản đó (lúc này tài khoản của họ bao gồm tiền đặt cọc và tiền bán chứng khoán) trong lúc chờ đợi có nguồn cung chứng khoán để họ mua để trả lại, như vậy phần nào giúp họ bù đắp lãi suất vay và chi phí môi giới. 3.1.3.3 Các giải pháp giúp tăng cung chứng khoán: Như đã giới thiệu nguồn cung chứng khoán tập trung vào 5 nguồn: chứng khoán thế chấp trong tài khoản bảo chứng của khách hàng, chứng khoán trong danh mục đầu tư dài hạn của các tổ chức, thông qua huy động các CTCK khác, nguồn vay từ các NĐT có tổ chức và nguồn huy động trên thị trường tự do. Thứ nhất, Các CTCK cần tính toán để đưa ra một lãi suất hấp dẫn cho người cho vay, đảm bảo các quyền lợi chính đáng của bên cho vay. Cam kết giám sát và chịu trách nhiệm về việc người vay không trả chứng khoán cho người cho vay đúng hạn. Thứ hai, chúng ta đã và đang cổ phần hóa các doanh nghiệp nhà nước một cách mạnh mẽ, tuy nhiên cũng còn chậm trễ ở một số ngành nhạy cảm và hấp dẫn rất được mọi người quan tâm: hàng không, điện, viễn thông…hoặc nếu có cổ phần thì cổ đông nhà nước vẫn chiếm giữ một lượng cổ phiếu khá lớn cũng dẫn tới hạn chế nguồn cung. Số lượng doanh nghiệp hiện nay được niêm yết rất ít so với số doanh nghiệp đã cổ phần. Một mặt kích thích các công ty đã cổ phần cho họ niêm yết trên các sàn, xây dựng lộ trình cụ thể và kiên quyết thực hiện triệt để việc cổ phần một số DNNN nằm trong các ngành nhạy cảm, hấp dẫn để thu hút NĐT và giúp nền kinh tế vận hành tốt hơn. Nhà nước cũng cần kiểm soát chặt chẽ chất lượng hàng hóa, tức là chỉ cho phép các công ty làm ăn chân chính, các chỉ số kinh tế phản ảnh tình trạng công ty tốt thì mới cho lên sàn. Nếu công ty yếu kém lên sàn sẽ gia tăng rủi ro và có thể gây nên làn sóng ảnh hưởng không tốt đến hoạt động của TTCK. TTCK Việt Nam đã có 253 tổ chức niêm yết (tăng 59 tổ chức niêm yết so với năm 2006) với tổng khối lượng niêm yết khoảng 5.087 triệu cổ phiếu. Có khoảng 570 loại trái phiếu được niêm yết trên TTCK Việt Nam, đạt giá trị khoảng 115.660 tỷ đồng, chiếm 10% GDP năm 2007. Số lượng chứng khoán niêm yết trên cả 2 sàn tăng 26% so với năm 2006, trong đó tổng số cổ phiếu niêm yết đạt 256 mã, tăng 33% so với năm trước. Số lượng niêm yết tăng khá nhưng mới chỉ chiếm khoảng 2% so với số lượng công ty cổ phần hiện hữu. Điều này cho thấy quy mô thị trường của chúng ta còn rất nhỏ và do đó nguồn cung ứng chứng khoán cũng ít đa dạng, thị trường dễ bị thao túng và làm giá bởi một số tổ chức, cá nhân có tiềm lực tài chính, NĐT thì không có nhiều sự lựa chọn. 3.1.4 Giải pháp thứ tư: Hạn chế các mặt trái của nghiệp vụ bán khống 3.1.4.1 Tránh thua lỗ bỏ chạy Cần quy định khách hàng muốn thực hiện nghiệp vụ bán khống phải ký quỹ tiền mặt bằng 50% giá trị chứng khoán vay vào tài khoản bảo chứng ở CTCK. Số tiền này cùng với số tiền thu được từ bán khống (50%ký quỹ + 100% tiền bán chứng khoán = 150% trị giá chứng khoán) đây là khoản đảm bảo của khách hàng cho việc mua cổ phiếu hoàn trả cho công ty chứng khoán. Nếu như số cố phiều họ vay mượn tăng giá và giá trị gia tăng của nó vượt quá số tiền ký quỹ (150%*giá trị lúc vay) thì NĐT phải nộp thêm tiền vào tài khoản, nếu không CTCK sẽ thanh toán vị thế. Ngược lại, nếu giá CK giảm thì NĐT có thể rút bớt khoảng chênh lệch trong số ký quỹ (150%*[giá trị CK lúc vay – giá hiện tại] ). Với quy định như trên nghiệp vụ bán khống sẽ tạo áp lực buộc NĐT phải mua lại chứng khoán để hoàn trả lại số đã vay. Khi họ mua như thế sẽ góp phần tăng cầu chứng khoán giúp giá chứng khoán có thể tăng lên. (Quy định T) Bên cạnh việc ký quỹ vào tài khoản bảo chứng bằng tiền các CTCK có thể cho phép NĐT ký quỹ bằng chứng khoán cùng loại mà NĐT đang có như vậy sẽ kích thích NĐT tham gia hơn. Đây cũng là nghiệp vụ nhằm giúp NĐT tránh mất giá cổ phiếu mà mình đang nắm giữ khi thị trường đi xuống. Giải pháp này nhằm khắc phục một phần mặt trái của bán khống nhắc nhở các NĐT cân nhắc kỹ trước khi quyết định bán khống loại chứng khoán nào, tiềm lực của NĐT là như thế nào? Mặt khác chúng giúp cho các CTCK và người cho vay được an toàn, đồng thời CTCK cũng quản lý được hoạt động mua bán khống của các NĐT tránh rủi ro NĐT thua lỗ “bỏ chạy”. 3.1.4.2 Thao túng giá (làm giá) trên thị trường Thật ra khi thị trường đã dồi dào hàng hóa và đã có các nhà tạo lập thị trường thì sẽ có ít khả năng NĐT làm giá được. Một số NĐT sở dĩ làm giá được phần lớn là do thị trường nhỏ bé và họ lại có những thông tin nội gián từ đó nảy sinh tiêu cực. Nhóm đề nghị xem xét cho ra đời các công ty chuyên cung cấp thông tin (bán tin tức) cho khách hàng hoạt động một cách độc lập, nói cách khác các công ty này sẽ chuyên cung cấp thông tin liên quan đến các công ty niêm yết trên thị trường, tình hình TTCK, xu thế phát triển của TTCK …Các nhà đầu tư cần phải được biết và tiếp cận một cách đầy đủ về tình hình sản xuất kinh doanh, tình hình tài chính của doanh nghiệp niêm yết. Những thông tin này rất quan trọng, để làm sao các nhà đầu tư có thể từ đó phân tích, biết được hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, hoạt động tài chính có lành mạnh hay không. Qua các phiên giao dịch cho thấy lượng đặt mua, đặt bán rất nhiều các nhà đầu tư cần phải nắm bắt thông tin sao cho rõ ràng hơn, đặc biệt là về mức giá, lượng giao dịch, phân tích kết quả giao dịch để cung cấp cho nhà đầu tư một cách nhanh chóng và chính xác thì khi đó việc thông tin không minh bạch sẽ dần dần bị hạn chế, cơ chế đầu tư theo “tin đồn” sẽ không còn từ đó sẽ hạn chế khả năng làm giá. Thứ nhất, cơ quan quản lý TTCK như UBCK và SGDCK phải đưa ra chính sách vĩ mô thường xuyên để giải thích cho NĐT là nền kinh tế và TTCK đang phát triển tốt, không như một số thông tin từ phía nước ngoài đưa ra. Đồng thời kết hợp cùng các Bộ ngành khác thường xuyên cung cấp thông tin về sự phát triển và dự báo xu hướng phát triển của các ngành nghề, của nền kinh tế, mạnh dạn bác bỏ các thông tin không chính xác của các tổ chức nước ngoài đưa ra một cách nhanh chóng, kịp thời. Thứ hai, các công ty chứng khoán hầu như chỉ làm việc nhập lệnh mua, lệnh bán và mở tài khoản cho khách hàng mà không có động thái làm cho NĐT tin tưởng là việc mua và giữ cổ phiếu đó sẽ tốt trong tương lai. Các công ty thiếu bộ phận phân tích thị trường hàng ngày nên NĐT hoang mang khi thị trường đi xuống. Các bảng phân tích thị trường hàng ngày của công ty nên được cung cấp công khai để các NĐT nắm bắt tốt thị trường từ đó có cách hành động cho đúng, không hoang mang khi thị trường tuột dốc hoặc đảo chiều. Khi cung cấp thông tin cũng cần hạn chế thái độ chủ quan của nhà phân tích hoặc nói có lợi cho cổ phiếu mà mình là nhà tạo lập thị trường hay bảo lãnh phát hành, làm như vậy có thể “có lợi” cho một số ít cá nhân nào đó nhưng sẽ làm mất đi lòng tin của NĐT từ đó ảnh hưởng đến uy tín của công ty của thị trường nói chung. Thứ ba, các công ty niêm yết cần có bộ phận liên hệ với cổ đông và chịu trách nhiệm công bố các thông tin của công ty đến cổ đông một cách nhanh chóng chính xác và kịp thời. Phần lớn các công ty cổ phần có cổ phiếu niêm yết hiện nay thờ ơ trước “cơn lốc” của thị trường, rất ít tin tức được đưa ra để ổn định tâm lý NĐT; thiếu hẳn bộ phận liên hệ cổ đông để giải thích cho họ tại sao giá cổ phiếu giảm. 3.1.5 Giải pháp thứ năm: Quy định thời điểm cho phép bán khống trong ngày. Quy định “Tick +” hay “Tick 0 +” (Zero-Plus-Tick). Chẳng hạn, bạn đang ở phiên giao dịch thứ ba trong ngày giao dịch. Bạn chỉ được bán khống khi bạn đặt giá cao hơn giá khớp lệnh của phiên thứ hai. Bạn cũng có thể đặt giá ngang bằng giá phiên thứ hai, nhưng giá này phải cao hơn giá thực hiện của phiên thứ nhất trong ngày. Mục đích là nhằm ngăn chặn NĐT làm tuột giá khi thị trường đang xuống giá. Triển khai “Quy định T” và “Quy định Tick +” sẽ giúp cho nghiệp vụ bán khống không còn là con bài cho nhà đầu cơ trục lợi do giá cổ phiếu giảm. Từ đây nghiệp vụ bán khống trở thành một hành vi đầu tư chuyên nghiệp của những người hiểu rõ về luật chơi trên thị trường chứng khoán. 3.2 Hệ thống nhóm các giải pháp hỗ trợ sự phát triển lành mạnh của bán khống 3.2.1 Giải pháp thứ sáu: Tăng cường xây dựng các tổ chức Quỹ đầu tư công chúng. Theo kinh nghiệm các nước phát triển trên thế giới, hoạt động bán khống thường sẽ được các NĐT có tổ chức thực hiện rất nhiều và thường xuyên. Do đó, để giúp cho thị trường bán khống Việt Nam ra đời thì một nhân tố quan trọng đó là xây dựng và cho ra đời các tổ chức đầu tư. Đây cũng là xu thế tất yếu của Việt Nam khi hội nhập kinh tế thế giới, các NĐT nhỏ lẻ phải được “gom” lại trong một tổ chức để hoạt động đầu tư của họ được tập trung, hiệu quả và an toàn hơn dưới sự giúp đỡ và tư vấn của các chuyên gia. 3.2.2 Giải pháp thứ bảy: Cho phép triển khai các hoạt động ứng trước T+3 3.2.2.1 Cho phép ứng tiền bán chứng khoán trước ngày T+3 Hoạt động cho khách hàng vay tiền mua chứng khoán cũng đã xuất hiện với tên gọi: “ứng trước tiền bán chứng khoán”. Hiện nay, để thực hiện nghiệp vụ này, các CTCK phải hợp tác với ngân hàng, đứng ra làm trung gian nhằm giúp khách hàng có thể nhận được tiền bán chứng khoán trước ngày T+3. Chỉ cần có thông báo kết quả lệnh bán đã được khớp là khách hàng hoàn toàn có thể làm hợp đồng xin ứng trước tiền chứng khoán đã bán với mức phí quy định. Một số công ty thực hiện ứng trước tiền cho khách hàng ngay sau khi có kết quả khớp lệnh và khách hàng có thể dùng để mua chứng khoán ngay trong phiên giao dịch. Có như vậy thì NĐT có cơ hội nhận tiền và mua lại chứng khoán nhanh chóng để trả lại chứng khoán đã vay của CTCK. Giúp cho vòng quay của đồng vốn đầu tư nhanh hơn. 3.2.2.2 Cho phép ứng trước chứng khoán trước ngày T+3 Theo quy định, sau khi mua chứng khoán, đến ngày T+3 chứng khoán mới được ghi nhận vào tài khoản, nhưng do chứng khoán được chuyển vào chiều ngày T+3 nên khách hàng chỉ có thể bán chứng khoán vào sáng ngày T+4. Vậy, với một nghiệp vụ tương tự như “ứng trước tiền bán chứng khoán” thì có thể có nghiệp vụ “ứng trước chứng khoán” với những khách hàng đã có thông báo kết quả khớp lệnh mua thành công chứng khoán nhằm giúp NĐT có thể cắt lỗ trong trường hợp giá có xu hướng giảm? Nghiệp vụ này có thể được thực hiện giữa CTCK và khách hàng của mình hoặc các khách hàng của công ty với nhau hay giữa các CTCK với nhau. Nghiệp vụ này sẽ giúp cho tính thanh khoản của thị trường cao hơn, mặt khác cũng góp phần tăng nguồn cung chứng khoán. Nếu nghiệp vụ áp dụng giữa CTCK với khách hàng thì yêu cầu để thực hiện là tài khoản tự doanh của CTCK phải có chứng khoán để có thể ứng trước cho khách hàng và khách hàng ký với công ty cam kết vay và chuyển giao chứng khoán mình đã mua lại cho công ty. Tất nhiên, khách hàng sẽ chịu một mức phí nhất định gọi là phí “ứng trước chứng khoán”. Nếu nghiệp vụ áp dụng giữa khách hàng với nhau thì CTCK đứng ra làm trung gian và hưởng phí môi giới, phí quản lý hoạt động vay mượn và thanh toán giữa các khách hàng. 3.2.3 Giải pháp thứ tám: Phát triển nghiệp vụ repo chứng khoán Cho vay cầm cố là việc thế chấp cổ phiếu đã niêm yết để vay tiền CTCK hoặc Ngân hàng trong một thời hạn nhất định, mức vay thường được tính bằng tỷ lệ phần trăm trên thị giá thường không quá 5 lần mệnh giá. Còn repo là nghiệp vụ mà CTCK mua lại cổ phiếu chưa niêm yết của NĐT trong một thời gian nhất định, sau đó sẽ bán lại chính cổ phiếu đó cho NĐT. Repo còn thể hiện giao dịch mua và bán hẳn trong đó người mua sẽ có quyền kinh doanh chứng khoán trong suốt thời gian hợp đồng repo có hiệu lực, thể hiện chuyển giao quyền sở hữu. Điều này là sự khác biệt đối với nghiệp vụ cầm cố. Ngoài việc làm tăng tính thanh khoản cho thị trường, tăng hiệu quả đồng vốn kinh doanh cho NĐT giúp NĐT phản ứng nhanh với thị trường thì đây sẽ là một nguồn cung ứng chứng khoán cho vay hấp dẫn, dồi dào, tương đối ổn định. Với nghiệp vụ repo, NĐT sẽ nhận lại quyền sở hữu ngay khi mua lại cổ phiếu khi kết thúc thời hạn, nói cách khác, NĐT đã đổi quyền sở hữu trong một thời gian để lấy tiền và NĐT đã không phải bán cổ phiếu với giá rẻ khi cần vốn. Nghiệp vụ repo thường tính giá mua cổ phiếu cao hơn nghiệp vụ cầm cố. nếu NĐT được CTCK nhận mua cổ phiếu với giá tương đối cao, gần với giá thị trường thì họ sẽ tận dụng lại được nguồn vốn họ đã bỏ ra. Đây cũng là một lực hấp dẫn nữa kích thích NĐT sử dụng nghiệp vụ repo. (xem thêm phụ lục 10) 3.2.4 Giải pháp thứ chín: Sự chuẩn bị của các công ty chứng khoán Các CTCK đóng vai trò trung gian trong huy động chứng khoán, họ sẽ đưa ra những mức lãi suất hấp dẫn để thu hút việc gửi chứng khoán của NĐT. Sau đó họ sẽ tiến hành cho những người bán khống vay lại với một lãi suất cao hơn và hưởng chênh lệch. Các CTCK cũng phải tăng cường hợp tác trao đổi thông tin để điều phối tốt hơn nguồn cung ứng chứng khoán cho người bán khống khi họ cần vay hoặc cần mua lại. Để các công ty chứng khoán tự do trong việc quy định lãi suất nhằm tạo sự cạnh tranh lành mạnh trong hoạt động kinh doanh của họ và NĐT có thể tìm được nhà cung cấp với chi phí rẻ nhất. Về phần mình, các CTCK phải xây dựng nhân sự để nắm bắt, triển khai và thực hiện tư vấn nghiệp vụ bán khống cho khách hàng. Phổ biến kiến thức cho NĐT, nghiệp vụ bán khống không quá khó nhưng cần nhất là sự nhạy bén thị trường và phải dự đoán tốt được xu thế giá của thị trường để có hành động đúng. Tăng cường tư vấn cho NĐT về xu thế của thị trường. Thận trọng và nâng cao chất lượng các phân tích nhằm theo sát và phản ánh tương đối đúng xu thế giá của chứng khoán. CTCK cần phải dành một phần đủ lớn để nâng cao hoạt động tự doanh chứng khoán của mình. Trước là đầu tư, sau là để có một quỹ chứng khoán đủ lớn đáp ứng nhu cầu ứng trước hoặc cho vay chứng khoán khi xuất hiện nhu cầu vay mượn của NĐT. Nhưng để tránh sự nhập nhằng giữa hoạt động đầu tư và kinh doanh của CTCK, thị trường cần có các nhà tạo lập thị trường. Bên cạnh đó, CTCK phải tổ chức, thiết lập hệ thống kiểm soát nội bộ để giám sát chặt chẽ, quản trị rủi ro, ngăn ngừa xung đột lợi ích trong nội bộ công ty và trong giao dịch với người có liên quan theo quy định của pháp luật, mục đích là để ngăn chặn một số nhân viên của công ty làm gia tăng thêm chí phí dịch vụ cho những người bán khống. Một ví dụ cụ thể, Theo Business Week, Văn phòng Chưởng lý liên bang tại Brooklyn (New York) đã điều tra gần 18 tháng về thị trường cho vay chứng khoán để bán khống tại phố Wall.Theo các nguồn tin giấu tên, văn phòng chưởng lý đã tìm hiểu các tố giác nói rằng một số nhân viên thuộc bộ phận cho vay chứng khoán ăn hối lộ hoặc nhận tiền mình không được phép nhận từ những “chuyên viên săn lùng chứng khoán”. Đây là những người trung gian độc lập. Công việc chính của họ là mách mối mua chứng khoán cho các doanh nghiệp hoạt động tại phố Wall. Sau đó, các doanh nghiệp sẽ dùng chứng khoán mua được cho các nhà đầu tư theo kiểu bán khống vay lại. Điều này đã khiến cho những người bán khống bị thiệt hại nhiều triệu USD do phải trả những khoản phí dịch vụ vô ích hoặc quá cao. 3.2.5 Giải pháp thứ mười: Tăng cường vai trò của NHTM NHTM đóng vai trò quan trọng trong quá trình hình thành và phát triển thị trường bán khống. NHTM sẽ là nhà cung cấp vốn chủ lực nhất trên thị trường, nếu nhà tạo lập thị trường là dầu bôi trơn thì NHTM đóng vai trò là cái giò đạp, nó tạo cú huých ban đầu để các NĐT thực hiện vay tiền để ký quỹ hoặc cầm cố chứng khoán họ có để lấy tiền. Về lâu dài, các CTCK cần thiết xây dựng theo mô hình Ngân hàng đầu tư để họ dễ dàng thực hiện các nghiệp vụ cung cấp vốn cũng như tự tài trợ vốn trong nội bộ công ty chứng khoán. Giảm chi phí, tiết kiệm thời gian và thủ tục. Tuy nhiên cũng cần tuân thủ các quy định của NHNN để tránh tình trạng lạm dụng khi mọi thứ đã quy về một mối rất dễ xảy ra khủng hoảng và sụp đổ. 3.2.6 Giải pháp thứ mười một: Tăng cường vai trò của các công ty bảo hiểm Các công ty bảo hiểm cần nghiên cứu triển khai nghiệp vụ bảo hiểm cho hoạt động của các nhân viên công ty chứng khoán tại sàn (bảo hiểm rủi ro nghiệp vụ), bảo hiểm cho các khoản cho vay liên quan đến chứng khoán của các NHTM nhằm hạn chế đổ vỡ trong hệ thống tài chính. Các công ty bảo hiểm vừa đóng vai trò là cái phao cứu sinh vừa đóng vài trò là cái thắng an toàn. 3.2.7 Giải pháp thứ mười hai: Xây dựng mô hình và cách điều hành Ngân hàng lưu ký chứng khoán Nhóm đề xuất giải pháp nâng cao trình độ và nội dung hoạt động của Trung tâm lưu ký chứng khoán dưới dáng dấp của một Ngân hàng cung cấp dịch vụ lưu ký chứng khoán (NH LKCK). NH LKCK sẽ quản lý về mặt Nhà nước các CTCK trong công tác lưu ký và thanh toán bù trừ. Ngoài ra NH LKCK sẽ là trung gian điều phối các nguồn cung cầu chứng khoán trong thị trường để giúp hoạt động của thị trường diễn ra suôn sẻ, làm cầu nối thông tin giữa các CTCK. NH LKCK nên thành lập dưới dạng Công ty trách nhiệm hữu hạn hoặc Công ty cổ phần có sự tham gia quản lý của Nhà nước. 3.3 Các dấu hiệu giúp NĐT nhận biết thời điểm có thể thực hiện nghiệp vụ bán khống Thứ nhất, thị trường đang đi xuống: tiến hành việc bán khống khi thị trường có biểu hiện đi xuống hoặc đang đi xuống thì NĐT sẽ gặp ít rủi ro nhất. Điều này đòi hỏi NĐT cần thường xuyên theo dõi diễn biến thị trường, phân tích xu hướng tương lai của thị trường, nhanh nhạy trong việc nhận ra sớm các dấu hiệu đi xuống của thị trường, bán khống ngay tại thời điểm thị trường tuột dốc sẽ cho lợi nhuận cao nhất. Khi nền kinh tế nước ta hội nhập ngày càng sâu rộng vào nền kinh tế thế giới thì nền kinh tế nước ta - đặc biệt là thị trường tài chính - trở nên rất nhạy cảm với sự thay đổi của nền kinh tế thế giới nên phải hết sức chú ý. Thứ hai, cổ phiếu có liên quan đến hoặc thuộc về một ngành nào đó trong thị trường đang đi xuống: tiến hành bán khống cổ phiếu có liên quan đến thị trường đang suy thoái hoặc về một ngành một lĩnh vực nào đó trong thị trường đang suy thoái mà NĐT có cơ hội thu lợi. Thứ ba, sự tăng trưởng giả tạo: trường hợp này thường gặp ở những cổ phiếu có giá trị cao một cách vô lý, các cổ phiếu này thường do một nhóm các nhà đầu cơ có tiềm lực cố tình đẩy giá cao để trục lợi. Đối với các cổ phiếu này, thực hiện việc bán khống cũng có nhiều cơ hội thu lợi nhuận vì trước sau gì thì các cổ phiếu này cũng rớt giá thảm hại khi các nhà đầu cơ không còn kích giá chúng nữa. 3.4 Quy trình thực hiện một nghiệp vụ bán khống Bước 1: NĐT sẽ đăng ký tài khoản của mình tại công ty chứng khoán. Bước 2: Phân tích, quan sát các dấu hiệu của thị trường để chọn lựa chứng khoán dự định thực hiện bán khống. Bước 3: Tìm kiếm người mua chứng khoán mà NĐT dự định bán khống trên thị trường. Bước 4: Tính toán giá trị của khối lượng chứng khoán cần bán khống, tiến hành đăng ký vay mượn ở CTCK và nộp vào tài khoản bảo chứng đã mở số tiền ký quỹ theo yêu cầu. Bước 5: Tiến hành giao cổ phiếu cho người mua như thỏa thuận thông qua tài khoản bảo chứng đã mở tại CTCK. Bước 6: Quan sát thị trường, tìm kiếm thời điểm thích hợp mua lại cổ phiếu để trả lại CTCK đóng vị thế. KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 Ở chương 3, nhóm đã đề nghị một số giải pháp để triển khai bán khống và các giải pháp hỗ trợ để bán khống tồn tại, phát triển. Đây là bước đi cần thiết cho TTCK nói riêng và nền kinh tế Việt Nam nói chung. Nếu chúng ta không sớm có các quy định cần thiết để triển khai thì khi các tổ chức tài chính nước ngoài ào ạt vào Việt Nam có khả năng chúng ta sẽ không thể đứng vững trước họ nữa. Mặt khác khi hội nhập kinh tế đồng nghĩa với việc một số công ty của Việt Nam sẽ được niêm yết ở các thị trường nước ngoài, rất có khả năng NĐT nước ngoài sẽ bán khống cổ phiếu các công ty trên và gây ảnh hưởng xấu đến công ty. Tuy nhiên NĐT Việt Nam thì không được làm như thế với các công ty nước ngoài nếu chúng ta chưa có nghiệp vụ bán khống, đó sẽ là thiệt thòi lớn của các NĐT Việt Nam. Cho nên chúng ta cần phải nhanh chóng triển khai nghiệp vụ bán khống. KẾT LUẬN Từ việc nghiên cứu cơ sở lý luận chung về bán khống và kinh nghiệm triển khai nghiệp vụ bán khống ở các nước, nhóm hy vọng nghiệp vụ bán khống sẽ được các cơ quan chức năng xem xét và sớm được triển khai tại Việt Nam. Nghiệp vụ bán khống ra đời sẽ giúp nhà đầu tư kiếm lợi nhuận ngay cả khi thị trường suy thoái từ đó thu hút các NĐT nhiều hơn nữa. Khi đó, nhóm tin rằng thị trường chứng khoán Việt Nam sẽ sôi động hơn và sẽ không còn cảnh giao dịch chợ chiều như hiện nay mỗi khi thị trường suy thoái. Mặt khác, nghiệp vụ bán khống không chỉ là một công cụ để phòng ngừa rủi ro hiệu quả giúp NĐT tự bảo vệ mình khi thị trường suy thoái mà nghiệp vụ bán khống cũng sẽ giúp cho thị trường vận hành hiệu quả hơn, lành mạnh hơn thông qua tác dụng của việc phòng ngừa rủi ro và bình ổn thị trường mà nó mang lại. Hội nhập với nền kinh tế thế giới cũng đòi hỏi chúng ta mở cửa cả thị trường chứng khoán và bán khống là nghiệp vụ không thể thiếu khi hội nhập. Các cơ quan quản lý, đặc biệt là Bộ Tài chính cần nhanh chóng nghiên cứu hướng dẫn để sớm cho ra đời nghiệp vụ bán khống ở Việt Nam từ đó đáp ứng nhu cầu chính đáng và bức thiết của các nhà đầu tư. Bộ Tài chính cũng cần nghiên cứu kỹ lưỡng các hạn chế của bán khống, các bài học kinh nghiệm của nước bạn để có các chính sách ban hành hợp lý, đồng bộ và chặt chẽ, hạn chế tối đa yếu tố tiêu cực của bán khống đối với thị trường. Các đề xuất nghiên cứu thêm của nhóm: 1. Giải pháp tăng cường nghiệp vụ repo chứng khoán. 2. Giải pháp nâng cấp trung tâm lưu ký chứng khoán. 3. Mô hình của nhà tạo lập thị trường với đặc thù của Việt Nam 4. Ứng dụng công cụ phái sinh trong phòng ngừa rủi ro chứng khoán. Do thời gian nghiên cứu và kiến thức có hạn nên đề tài cũng còn nhiều thiếu sót. Phần bài học kinh nghiệm vẫn chưa viết thật sự sâu sắc, các giải pháp cũng còn hạn chế chỉ mang tính chất đóng góp một phần vào quá trình triển khai nghiệp vụ bán khống ở Việt Nam. Trên cơ sở đó, nhóm cũng gợi ý một vài hướng nghiên cứu tiếp theo để nhằm hỗ trợ, làm rõ thêm đề tài. DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO 1. PGS.TS Phan Thị Bích Nguyệt 2006, Giáo trình Đầu Tư Tài Chính trường Đại học Kinh Tế TP.HCM, Nhà xuất bản Thống Kê. 2. PGS.TS Trần Ngọc Thơ, Th.S Vũ Việt Quảng 2007, Giáo trình Lập mô hình tài chính trường Đại học Kinh Tế TP.HCM, Nhà xuất bản Lao Động – Xã hội. 3. PGS.TS Trần Ngọc Thơ 2005, Giáo trình Tài Chính Doanh Nghiệp trường Đại học Kinh Tế TP.HCM, Nhà xuất bản Thống Kê. 4. PGS.TS Trần Ngọc Thơ, TS. Nguyễn Ngọc Định 2005, Giáo trình Tài chính Quốc tế, Nhà xuất bản Thống kê 5. PGS.TS Nguyễn Thị Ngọc Trang 2007, Giáo trình Quản trị rủi ro tài chính, Nhà xuất bản Thống kê 6. Frank J.Fabozzi 2004, Short selling strategies, risks, and rewazds. John Wiley & Sons, Inc. 7. Trương Đại Hùng 2007, Ứng dụng các lý thuyết đầu tư tài chính hiện đại trên thị trường chứng khoán Việt Nam, Luận văn Thạc sĩ . 8. Tạp chí Chứng khoán Việt Nam, số 12 (tháng 12/2004), số 3 (tháng 3/2005), số 4 (tháng 4/2005), số 5 (tháng 5/2005), số 6 (tháng 6/2005), số 1+2 (tháng 1+2/2008) 9. Báo đầu tư Chứng khoán số 32 (14/07/2000), số 33 (21/07/2000), số 35 (04/08/2000), số 71 (13/04/2001), số 73-74 (27/04/2001), số 75 (11/05/2001), số 80 (15/06/2001), số 92 (10/09/2001), số 93 (17/08/2001), số 96 (8/10/2001), số 98 (22/10/2001), số 152 (04/11/2002), số 27 (03/03/2008), số 28 (05/03/2008) 10. Báo Thương mại số 35/2002 11. Báo Thanh niên số ra ngày 27/11/2007 12. Thời báo Kinh tế Sài Gòn số ra ngày 27/12/2007 13. Một số trang web www.vangvietnam.vn http:///www.investopedia.com