Luận án Tác động của cấu trúc vốn đến khả năng sinh lời của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

3] [38,07] [31,21] [33,23] [38,40] [34,40] N 3942 3942 3942 3942 3942 3942 t statistics in brackets * p<0,1; ** p<0,05; *** p<0,01 Nguồn: Tác giả phân tích dữ liệu 96 4.3.2. So sánh kết quả của mô hình chính đủ biến của luận án với các mô hình trong lịch sử nghiên cứu 4.3.2.1. Các kết quả không bị thay đổi - Tác động của nợ ngắn hạn lên ROA Kết quả về tác động của nợ ngắn hạn lên ROA không bị thay đổi do việc thiếu biến tỷ lệ nợ dài hạn trong mô hình. Cả hai hệ số hồi quy đối với tỷ lệ nợ ngắn hạn và tỷ lệ nợ ngắn hạn bình phương đều có ý nghĩa thống kê ở mức 1%. Quan sát kỹ kết quả đạt được, chúng ta sẽ thấy mối quan hệ này là một parabol dạng U ngược có điểm cực đại nằm bên trái trục tung và về bản chất tương đương với mối quan hệ tuyến tính vì đoạn đồ thị mang ý nghĩa kinh tế là đoạn nằm bên phải trục tung, nơi có tỷ lệ nợ ngắn hạn dương. Trong đoạn đó, tỷ lệ nợ ngắn hạn hoàn toàn có quan hệ nghịch biến với ROA. Như vậy, mối quan hệ ở đấy là khi tỷ lệ nợ ngắn hạn tăng thì ROA sẽ giảm. Tuy nhiên, điều này phù hợp với ý nghĩa kinh tế vì tăng sử dụng nợ tác động tiêu cực tới chỉ tiêu lợi nhuận sau thuế, từ đó tác động tiêu cực tới chỉ tiêu ROA. - Tác động của nợ ngắn hạn lên ROE Tác động của nợ ngắn hạn lên ROE vẫn có ý nghĩa thống kê ở dạng tuyến tính vì tuân theo dạng parabol U ngược có điểm cực đại nằm bên trái trục tung. 4.3.2.2. Các kết quả bị thay đổi - Tác động của nợ dài hạn lên ROA Tác động của nợ dài hạn lên ROA vẫn có ý nghĩa thống kê ở dạng phi tuyến và tuân theo dạng parabol chữ U có điểm cực tiểu nằm ở bên phải trục tung. Tuy nhiên, ở trường hợp đủ cả biến tỷ lệ nợ ngắn hạn và dài hạn trong cùng một phương trình hồi quy, điểm cực tiểu của parabol là 171,8%. Tuy nhiên, phần mang ý nghĩa kinh tế của đồ thị chỉ ở trong đoạn từ 0% tới 100%. Điều đó cho thấy mối quan hệ về bản chất là ngược chiều, nghĩa là tăng tỷ lệ nợ ngắn hạn có tác động tiêu cực tới ROA. Ở trường hợp thiếu biến (phương trình chỉ có mỗi tỷ lệ nợ ngắn hạn, không đưa tỷ lệ nợ dài hạn vào), điểm cực tiểu đối với biến LLN là 97 0,0676/(2*0.0476)=71%, cộng với trung bình của LL là 0,0976 ở bảng 3.2 cho thấy điểm cực tiểu của parabol đối với LL là 71%+9,76% = 80,76%. Như vậy, điểm cực tiểu này nằm trong khu vực mang ý nghĩa kinh tế. Điều này cho thấy sử dụng nợ dài hạn có tác động tích cực tới ROA khi nợ dài hạn ở một mức độ lớn nhất định. Vượt quá mức độ đó, tác động của tỷ lệ nợ dài hạn tới ROA sẽ là tiêu cực. - Tác động của nợ dài hạn lên ROE Mô hình đánh giá tác động của tỷ lệ nợ dài hạn lên ROE ở bảng trên cho thấy biến tỷ lệ nợ dài hạn bình phương không có ý nghĩa thống kê. Điều này cho thấy không có cơ sở để kết luận tác động của tỷ lệ nợ dài hạn lên ROE có dạng phi tuyến. Đồng thời kết quả này cũng không mang ý nghĩa kinh tế khi đưa ra kết luận sử dụng nợ dài hạn làm giảm ROE trong bối cảnh kết quả ở phần trên cho thấy sử dụng nợ dài hạn lại có tác động tích cực tới ROA. Khi việc sử dụng nợ dài hạn có tác động tích cực tới ROA thì càng có tác động tích cực hơn tới ROE vì sử dụng nợ thay thế cho vốn chủ sở hữu còn có thêm tác động làm giảm mẫu số của ROE. Tuy nhiên, mô hình đầy đủ của luận án đánh giá tác động tổng hợp của cả tỷ lệ nợ dài hạn và tỷ lệ nợ ngắn hạn lên ROE lại cho thấy hệ số hồi quy của cả hai biến thể hiện tỷ lệ nợ dài hạn và tỷ lệ nợ dài hạn bình phương đều mang ý nghĩa thống kê mạnh lần lượt ở mức 1% và 5%. Như vậy, tác động của tỷ lệ nợ dài hạn lên ROE tuân theo một mô hình phi tuyến dạng bậc hai parabol có điểm cực tiểu nằm bên phải trục tung. Điều này thể hiện cả ý nghĩa thống kê lẫn ý nghĩa kinh tế. Khi doanh nghiệp sử dụng nợ dài hạn ở mức thấp thì việc sử dụng nợ dài hạn gây ra chi phí cao hơn so với nợ ngắn hạn nên làm cho ROE giảm đi. Tuy nhiên, vượt qua một mức độ nhất định của nợ, nếu tiếp tục sử dụng nợ ngắn hạn sẽ gây ra chi phí cao hơn so với nợ dài hạn. Chính vì vậy, việc sử dụng nợ dài hạn ở mức này sẽ có tác động tích cực tới ROE. Kết quả vừa mang ý nghĩa thống kê và ý nghĩa kinh tế của mô hình đủ biến cho chúng ta thấy hậu quả của mô hình thiếu biến. Mô hình thiếu biến có 98 thể làm cho cả biến độc lập quan trọng trong mô hình không có ý nghĩa thống kê và từ đó làm thay đổi cả ý nghĩa kinh tế của mô hình hồi quy. - Biến sở hữu nhà nước (SO) và ROA Hệ số hồi quy của biến SO không có ý nghĩa thống kê trong mô hình đánh giá tác động của tỷ lệ nợ ngắn hạn lên ROA nhưng lại có ý nghĩa thống kê mạnh ở mức 1% trong mô hình tổng hợp cả nợ ngắn hạn và nợ dài hạn. Như vậy, việc so sánh các mô hình ở trên cho chúng ta thấy sự thiếu biến của mô hình có thể ảnh hưởng tới ý nghĩa thống kê của các biến kiểm soát trong mô hình và thậm chí cả biến độc lập của mô hình nghiên cứu. Kết quả thu được thậm chí có thể không có ý nghĩa kinh tế vì sự thiếu biến này. 4.3.2.3. Ảnh hưởng của việc gộp chung nợ ngắn hạn và dài hạn thành một biến tổng nợ trên tổng tài sản Trong lịch sử nghiên cứu, các nghiên cứu về mối quan hệ phi tuyến giữa cấu trúc vốn và khả năng sinh lời của doanh nghiệp chỉ sử dụng một biến tỷ lệ nợ trên tổng tài sản để đại diện cho cấu trúc vốn. Việc này không cho phép chỉ ra tác động của nợ ngắn hạn và nợ dài hạn trong cấu trúc vốn tới khả năng sinh lời của doanh nghiệp. Ở trên, nghiên cứu sinh cũng đã tiến hành hồi quy mô hình với biến độc lập chỉ là tổng nợ trên tổng tài sản để so sánh kết quả với mô hình đầy đủ. - Tác động của hệ số nợ tới ROA có dạng tuyến tính và là tác động tiêu cực Kết quả của mô hình GLS cho thấy mối quan hệ giữa tỷ lệ nợ và ROA ở dạng parabol chữ U ngược có điểm cực đại nằm bên trái trục tung. Như vậy, ROA có mối quan hệ về bản chất là tuyến tính đối với tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản. Điều này hợp lý và có ý nghĩa kinh tế. Việc gia tăng nợ dẫn tới việc tăng chi phí lãi vay, từ đó làm giảm lợi nhuận sau thuế. Tuy nhiên, tổng tài sản vẫn không thay đổi dù nguồn tài trợ là nợ hay vốn chủ sở hữu. Vì vậy, gia tăng nợ sẽ dẫn tới giảm ROA. 99 Như vậy, kết quả của việc gộp chung tỷ lệ nợ ngắn hạn và nợ dài hạn vào thành tỷ lệ nợ trên tổng tài sản sẽ tương đồng với kết quả tác động của tỷ lệ nợ ngắn hạn và dài hạn lên ROA trong mô hình đầy đủ. - Tác động của hệ số nợ tới ROE có dạng tuyến tính và là tác động tiêu cực Từ kết quả của bảng 4.17, chúng ta thấy tỷ lệ nợ có tác động ở dạng parabol U ngược có điểm cực đại nằm bên trái trục tung. Như vậy, ROE có mối quan hệ về bản chất là tuyến tính đối với tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản. Như vậy, kết quả của việc gộp chung tỷ lệ nợ ngắn hạn và nợ dài hạn vào thành tỷ lệ nợ trên tổng tài sản sẽ tương đồng với kết quả tác động của tỷ lệ nợ ngắn hạn lên ROE trong mô hình đầy đủ nhưng khác với kết quả tác động của tỷ lệ nợ dài hạn lên ROE. Trong mô hình gồm đầy đủ cả hai biến, tác động của tỷ lệ nợ ngắn hạn tới ROE là dạng chữ U ngược có đỉnh nằm bên trái trục tung. Tuy nhiên, tác động của tỷ lệ nợ dài hạn tới ROE lại là dạng parabol chữ U có điểm cực tiểu nằm bên phải trục tung. Như vậy, theo đặc trưng bộ dữ liệu chúng ta có. Từ những phân tích trên có thể thấy được việc gộp chung tỷ lệ nợ ngắn hạn và nợ dài hạn vào thành tỷ lệ nợ trên tổng tài sản trong mô hình hồi quy phân tích ảnh hưởng của cấu trúc vốn tới khả năng sinh lời của doanh nghiệp sẽ không cho phép người phân tích thấy được các tác động khác nhau của từng loại nợ tới khả năng sinh lời, từ đó, không thể có những quyết định chính xác đối với từng loại nợ. 100 KẾT LUẬN CHƯƠNG 4 Qua dữ liệu thu thập được từ 438 doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán từ 2009 đến 2018 , nghiên cứu sinh đã chỉ ra một số vấn đề như sau: - Tác động của tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản và tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản lên ROA tương đồng với nhau. Tỷ lệ nợ ngắn hạn tác động tiêu cực tới ROA và tác động của tỷ lệ nợ dài hạn lên ROA cũng tương tự. - Tác động của tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản và tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản tới ROE khác nhau. Trong khi tác động của tỷ lệ nợ ngắn hạn lên ROE tuân theo dạng parabol dạng U ngược có điểm cực đại nằm ở bên trái trục tung, tác động của tỷ lệ nợ dài hạn lên ROE tuân theo dạng parabol U thuận có điểm cực tiểu nằm ở bên phải trục tung. Lý giải cho tác động của tỷ lệ nợ dài hạn lên ROE như sau: Ban đầu, việc sử dụng nợ ngắn hạn sẽ có lợi hơn đối với ROA vì doanh nghiệp tận dụng được những khoản phải trả, phải nộp không gây phát sinh chi phí lãi vay và vay ngắn hạn với chi phí thấp. Tuy nhiên, tới một mức độ nợ nhất định, việc tiếp tục sử dụng nguồn ngắn hạn sẽ có chi phí cao hơn so với nguồn dài hạn. Lúc này chính là lúc sử dụng nguồn dài hạn sẽ có lợi hơn cho ROA. - Sự thiếu biến có ảnh hưởng nghiêm trọng tới kết quả hồi quy, thậm chí làm sai lệch cả ý nghĩa kinh tế của kết quả quan trọng. Trong mô hình hồi quy tác động của tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản lên ROE, việc thiếu biến đã tạo ra kết quả không có ý nghĩa kinh tế. Kết quả của mô hình thiếu biến nói trên cho thấy không có cơ sở kết luận mối quan hệ phi tuyến giữa tỷ lệ nợ dài hạn và ROE. Nói cách khác, tỷ lệ nợ dài hạn có quan hệ tuyến tính và tác động tiêu cực lên ROE. Kết quả này không phản ánh đúng ý nghĩa kinh tế vì nó mâu thuẫn với tác động của tỷ lệ nợ dài hạn lên ROA. Việc sử dụng nợ dài hạn tới một độ lớn nhất định đã có lợi cho ROA. Khi xem xét tác động lên ROE, ngoài tác dụng tốt lên lợi nhuận sau thuế ở tử số, nợ dài hạn còn tác động tốt tới mẫu số bằng cách giảm vốn chủ sở hữu. Như vậy, theo logic, tác động lên ROE còn phải tích cực 101 hơn cả tác động lên ROA. Tuy nhiên, mô hình thiếu biến đã không chỉ ra được điều này. Kết quả của mô hình bao gồm đầy đủ cả nợ ngắn hạn và nợ dài hạn đã cho thấy ROE có quan hệ phi tuyến với tỷ lệ nợ dài hạn dưới dạng parabol có điểm cực tiểu nằm ở bên phải trục tung và điều này hoàn toàn phù hợp với ý nghĩa kinh tế của mô hình. - Khi không phân chia nợ thành nợ ngắn hạn và dài hạn, kết quả đạt được cũng có sự sai khác. Tác động của tỷ lệ nợ lên ROE và ROA đều có bản chất tuyến tính và là quan hệ ngược chiều vì tuân theo dạng hàm parabol chữ U ngược có điểm cực đại nằm ở bên trái trục tung. - Đối với các biến kiểm soát trong mô hình kết quả tác động lên ROA và ROE thống nhất với nhau. Các biến có tác động tích cực lên cả ROA và ROE bao gồm: Tỷ lệ sở hữu của nhà nước (SO), quy mô của doanh nghiệp (SIZE), và tăng trưởng doanh thu (GROWTH). 102 CHƯƠNG 5 THẢO LUẬN KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ KHUYẾN NGHỊ Từ kết quả thu được từ phân tích hồi quy, ở chương này, NCS tiến hành phân tích kết quả nghiên cứu và đưa ra một số khuyến nghị giúp nâng cao khả năng sinh lời trong các doanh nghiệp niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán 5.1. Thảo luận kết quả nghiên cứu Ở phần 1.3.1, nghiên cứu sinh đã đưa ra 7 giả thuyết nghiên cứu. Dựa vào kết quả phân tích bộ số liệu các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, nghiên cứu sinh sẽ so sánh với giả thuyết nghiên cứu để thảo luận về kết quả. Các giả thuyết nghiên cứu như sau: H1: Tác động của tỷ lệ nợ ngắn hạn lên ROE có quan hệ hình chữ U ngược. H2: Tăng tỷ lệ nợ ngắn hạn có tác động tiêu cực tới ROA H3: Tác động của tỷ lệ nợ dài hạn lên ROE có quan hệ hình chữ U ngược H4: Tăng tỷ lệ nợ dài hạn có tác động tiêu cực tới ROA. H5: Tỷ lệ sở hữu nhà nước có tác động tiêu cực tới ROA và ROE H6: Quy mô doanh nghiệp có ảnh hưởng tích cực tới ROA và ROE H7: Tốc độ tăng trưởng doanh thu có ảnh hưởng tích cực tới ROA và ROE - Giả thuyết H1 được chấp nhận H1: Tác động của tỷ lệ nợ ngắn hạn lên ROE có quan hệ hình chữ U ngược. Kết quả nghiên cứu cho thấy giả thuyết H1 không được thỏa mãn. Như vậy, tác động của tỷ lệ nợ ngắn hạn lên ROE về bản chất là dạng tuyến tính. Mặc dù đã có các nghiên cứu về tác động phi tuyến của tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản tới ROE, nghiên cứu về tác động phi tuyến của tỷ lệ ngắn hạn lên ROE vẫn còn là khoảng trống trong lịch sử nghiên cứu. Việc sử dụng nợ dù là ngắn hay dài hạn để thay thế vốn chủ sở hữu sẽ dẫn tới hai tác động: (1) Tác động thứ nhất có lợi cho chỉ tiêu ROE thông qua việc làm giảm vốn chủ sở hữu ở mẫu số của chỉ tiêu và (2) tác động thứ hai làm giảm ROE thông qua việc chi phí nợ làm giảm lợi nhuận sau thuế ở mẫu số. Chừng nào tác động (1) thắng thế 103 tác động (2), ROE sẽ còn tăng. Tuy nhiên, khi tác động (2) thắng thế tác động (1) thì ROE sẽ giảm. - Giả thuyết H2 được chấp nhận H2: Tăng tỷ lệ nợ ngắn hạn có tác động tiêu cực tới ROA Kết quả hồi quy chỉ ra tỷ lệ nợ ngắn hạn tác động ngược chiều lên ROA. Cho dù về mặt toán học, tác động của tỷ lệ nợ ngắn hạn lên ROA tuân theo một đồ thị parabol dạng U ngược nhưng parabol đó lại có điểm cực đại nằm bên trái trục tung. Điều này phù hợp với ý nghĩa kinh tế vì như vậy, phần có ý nghĩa kinh tế của parabol chỉ là phần nhánh đồ thị nghịch biến nằm ở bên góc phần tư số I (++) của trục tọa độ. Như vậy, mối quan hệ phi tuyến theo ý nghĩa toán học này xét về ý nghĩa kinh tế cũng tương đương với mối quan hệ tuyến tính. Kết quả này cũng phù hợp với ý nghĩa kinh tế vì chỉ tiêu ROA theo cách tính của chúng ta trong luận án bị tác động tiêu cực bởi lãi vay. Việc sử dụng lãi vay sẽ làm giảm lợi nhuận sau thuế ở phần tử số nhưng không có ích lợi cho phần mẫu số của chỉ tiêu ROA. - Giả thuyết H3 không được chấp nhận H3: Tác động của tỷ lệ nợ dài hạn lên ROE có quan hệ hình chữ U ngược Kết quả hồi quy cho thấy tác động của tỷ lệ nợ dài hạn lên ROE lại tuân theo một dạng parabol có dạng chữ U thuận có điểm cực tiểu nằm ở bên phải trục tung. Kết quả này ban đầu gây ngạc nhiên cho nghiên cứu sinh. Đây cũng là kết quả mới trong lịch sử nghiên cứu vì các nghiên cứu trước đây về mối quan hệ phi tuyến giữa cấu trúc vốn lên khả năng sinh lời mới chỉ tập trung vào tác động của tổng nợ trên tổng tài sản lên khả năng sinh lời. Tuy nhiên, nếu suy nghĩ sâu hơn, chúng ta sẽ thấy kết quả này phù hợp với ý nghĩa kinh tế. Với đỉnh parabol nằm ở bên phải trục tung, kết quả trên thể hiện việc sử dụng nợ dài hạn ban đầu sẽ làm giảm ROE nhưng vượt quá một mức độ nhất định lại có tác dụng làm tăng ROE. Sở dĩ có điều này vì kết quả này thể hiện việc đánh đổi giữa nợ ngắn hạn và nợ dài hạn trong cấu trúc vốn. Việc sử dụng nợ ngắn hạn ban đầu sẽ có lợi do 104 tận dụng được những nguồn không mất chi phí như các khoản phải trả phải nộp hay những nguồn vay ngắn hạn có chi phí thấp. Tuy nhiên, vượt quá một mức độ nợ nhất định thì việc sử dụng nợ ngắn hạn sẽ không còn rẻ nữa và chi phí lúc đó còn cao hơn so với nợ dài hạn. Do đó, sử dụng nợ dài hạn ban đầu có thể gây tác động bất lợi cho ROE nhưng tới một mức độ nhất định sẽ có lợi cho ROE. - Giả thuyết H4 được chấp nhận H4: Tăng tỷ lệ nợ dài hạn có tác động tiêu cực tới ROA Kết quả nghiên cứu ban đầu cũng gây ngạc nhiên khi cho thấy tác động của tỷ lệ nợ dài hạn lên ROA lại tuân theo dạng đồ thị hình parabol có dạng chữ U có điểm cực tiểu nằm bên phải trục tung. Việc điểm cực tiểu nằm bên phải trục tung có ý nghĩa kinh tế cao vì đó là khu vực mà tỷ lệ nợ nhận giá trị dương. Tuy nhiên, sau khi tìm hiểu kỹ thì điểm cực tiểu này lại nằm ngoài khu vực mang ý nghĩa kinh tế (vì có giá trị là 171,8%) Như vậy, chúng ta có thể thấy việc tăng nợ chỉ có thể làm giảm ROA vì nó làm giảm lợi nhuận sau thuế ở tử số nhưng chẳng có tác động tích cực gì tới tổng tài sản ở mẫu số. - Giả thuyết H5 bị bác bỏ H5: Tỷ lệ sở hữu nhà nước có tác động tiêu cực tới ROA và ROE Kết quả nghiên cứu cho thấy tỷ lệ sở hữu nhà nước lại có quan hệ cùng chiều với chỉ tiêu thu nhập trên tổng tài sản cũng như thu nhập trên vốn chủ sở hữu. Đây là một kết quả khá tích cực so với nhiều nghiên cứu trước đây thể hiện một mối quan hệ tiêu cực giữa sở hữu nhà nước và khả năng sinh lời của doanh nghiệp. Kết quả này cũng cung cấp một minh chứng nhỏ cho việc nhà nước vẫn nên duy trì một tỷ lệ cổ phần nhất định trong các doanh nghiệp. - Giả thuyết H6 được chấp nhận H6: Quy mô doanh nghiệp có ảnh hưởng tích cực tới ROA và ROE Kết quả hồi quy cho thấy quy mô doanh nghiệp lại có quan hệ cùng chiều với ROA và ROE. Điều này thể hiện hiệu quả kinh tế tăng theo quy mô. Các doanh nghiệp có quy mô lớn hoạt động hiệu quả hơn các doanh nghiệp có quy mô nhỏ hơn trong mẫu nghiên cứu. 105 - Giả thuyết H7 được chấp nhận H7: Tốc độ tăng trưởng doanh thu có ảnh hưởng tích cực tới ROA và ROE Kết quả này hợp lý và có ý nghĩa kinh tế tốt do tốc độ tăng trưởng của doanh thu cao thể hiện doanh nghiệp đang mở rộng thị trường. Điều này tạo cơ hội cho việc tạo ra lợi nhuận cao. 5.2. Một số khuyến nghị Từ thực tế kết quả nghiên cứu, NCS đưa ra các khuyến nghị với doanh nghiệp cũng như cá nhân tổ chức liên quan tới hoạt động của doanh nghiệp. Các khuyến nghị được trình bày chi tiết như sau: - Doanh nghiệp nên có một mức độ sử dụng nợ ngắn hạn hợp lý Tác động của tỷ lệ nợ ngắn hạn và tỷ lệ nợ dài hạn lên ROA và ROE khác nhau. Theo kết quả hồi quy, tỷ lệ nợ ngắn hạn có tác động tiêu cực tới cả ROA và ROE. Tuy nhiên, sử dụng nợ ngắn hạn không chịu lãi như các khoản phải trả lại không gây phát sinh chi phí kế toán làm ảnh hưởng tới khả năng sinh lời của doanh nghiệp. Doanh nghiệp cần cân nhắc thật cẩn trọng việc sử dụng nợ ngắn hạn chịu lãi và cố gắng giảm thiểu ở mức có thể. - Doanh nghiệp cân nhắc việc sử dụng nợ dài hạn thay thế cho nợ ngắn hạn Việc khẳng định được mối quan hệ dạng chữ U thuận giữa nợ dài hạn và ROE cho thấy hàm ý cho chiến lược sử dụng vốn trong doanh nghiệp: Doanh nghiệp trước tiên nên tận dụng nợ ngắn hạn không chịu lãi là khoản chi phí ban đầu rẻ so với nợ dài hạn. Tuy nhiên, sử dụng nợ ngắn hạn tới một mức độ nhất định, khi chi phí nợ ngắn hạn đã tăng cao thì việc sử dụng nợ dài hạn để thay thế là cần thiết. - Doanh nghiệp có thể cân nhắc việc mở rộng quy mô tổng tài sản Kết quả nghiên cứu cho thấy quy mô tổng tài sản có quan hệ cùng chiều với ROA và ROE. Điều này cho thấy doanh nghiệp có thể cân nhắc việc tăng quy mô để tăng khả năng sinh lời. Điều này thể hiện tính hiệu quả theo quy mô. - Doanh nghiệp nên chú trọng vào việc tiêu thụ sản phẩm Kết quả nghiên cứu cho thấy chỉ tiêu tốc độ tăng trưởng doanh thu có tác động tích cực tới cả ROA và ROE. Như vậy, việc nâng cao khả năng sinh lời có 106 thể thực hiện qua gia tăng tốc độ tăng trưởng của doanh thu. Do đó, doanh nghiệp cần gia tăng uy tín của mình trên thị trường. Việc tăng uy tín làm cho việc huy động của doanh nghiệp thuận lợi và dễ dàng hơn. Cũng từ đó, doanh nghiệp sẽ gia tăng lợi thế cạnh tranh của mình trên thị trường, gia tăng tốc độ tăng trưởng doanh thu. Điều này sẽ làm tăng khả năng sinh lời của doanh nghiệp. - Chính phủ nên cân nhắc lại việc thoái vốn toàn bộ ra khỏi các doanh nghiệp Kết quả nghiên cứu cho thấy tỷ lệ sở hữu nhà nước lại có ảnh hưởng tích cực lên hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp thể hiện bằng chỉ tiêu thu nhập trên tổng tài sản và thu nhập trên vốn chủ sở hữu. Đây là một tín hiệu tích cực về việc chính phủ nắm giữ vốn cổ phần ở một số doanh nghiệp niêm yết. Đây cũng là một minh chứng nhỏ cho thấy việc chính phủ nắm giữ cổ phần ở một doanh nghiệp có thể đem lại các kết quả tích cực. Có thể điều này có mối quan hệ nhân quả thể hiện ở chỗ chính phủ chỉ nắm giữ cổ phần tại các doanh nghiệp làm ăn hiệu quả. Tuy nhiên, kết quả nghiên cứu cũng là một tín hiệu tốt để chính phủ cân nhắc lại việc thoái vốn toàn bộ ra khỏi các doanh nghiệp. - Khuyến nghị với các đơn vị cho vay Đơn vị cho vay vốn chủ yếu là các ngân hàng, do vậy trong phần khuyến nghị này NCS chủ yếu tập trung vào các ngân hàng. Để tạo điều kiện cho các doanh nghiệp tiếp cận vốn tốt hơn qua các chương trình hay lãi suất phù hợp. Ngân hàng xây dựng các phương án cho vay một cách đa dạng nhằm mang lại nhiều sự lựa chọn cho các doanh nghiệp tùy vào tình hình hoạt động của các doanh nghiệp. Mỗi thời điểm khác nhau đều có gọi hỗ trợ phù hợp nhằm tạo điều kiện cho doanh nghiệp tiếp cận được nguồn vốn có lãi suất tốt nhằm giảm chi phí sử dụng vốn vay của doanh nghiệp. Bên cạnh việc đưa ra các gói vay đang dạng, ngân hàng cũng cần có hoạt động giám sát hoạt động doanh nghiệp để có thể đưa ra các giải pháp về tín dụng phù hợp với tình hình hoạt động của doanh nghiệp. Trong trường hợp kinh doanh khởi sắc và tiềm năng phát triển tốt thì ngân hàng có thể đưa ra các gói vay tốt cho doanh nghiệp để doanh nghiệp có thể mở rộng hoạt động kinh doanh 107 mà không lo về vấn đề chi phí trả lãi vay. Việc đưa ra đề xuất cho doanh nghiệp theo tình hình hoạt động sẽ giúp ngân hàng có thể tăng tăng trưởng tín dụng của mình để mang lại nguồn thu từ hoạt động tín dụng. Đồng thời chiến lược này cũng giúp phía doanh nghiệp có thể mở rộng quy mô trong trường hợp hỗ trợ về vốn cũng như lãi vay. Việc hỗ trợ tốt từ ngân hàng giúp cho doanh nghiệp gia tăng giá trị doanh nghiệp của mình 5.3. Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp theo Mặc các giả thuyết nghiên cứu đã được trả lời, tuy nhiên trong nghiên cứu này, tác giả mới chỉ đưa ra tác động của cấu trúc vốn bao gồm tỷ lệ nợ ngắn hạn, tỷ lệ nợ dài hạn và tỷ lệ nợ. Trong cơ cấu của tỷ lệ nợ, luận án có hạn chế là không xem xét phân tách ra các khoản nợ khác nhau như nợ chịu lãi hay các khoản nợ không chịu lãi như phải trả người bán, phải nộp ngân sách. Do đó, việc đo lường cấu trúc vốn hợp lý chưa phân tách được phần vốn vay và những phần không phải vốn vay. Do đó, trong các nghiên cứu tiếp theo NCS đề xuất các nhà nghiên cứu có thể phân tích chi tiết hơn và tập trung vào cơ cấu nợ nhằm chi tiết hóa các kết quả nghiên cứu. Với việc chi tiết vào các thành phần chi tiết của nợ ngắn hạn và nợ dài hạn sẽ giúp doanh nghiệp có thể đi tới các giải pháp chi tiết cụ thể cho từng hạng mục nợ trong doanh nghiệp để tăng khả năng sinh lời cho doanh nghiệp của mình. Việc chi tiết hóa các danh mục nợ mang lại khả năng sinh lời khác nhau giúp chiến lược ra quyết định sử dụng cấu trúc vốn sẽ trở lên dễ dàng hơn. 108 KẾT LUẬN Luận án tiến sỹ nhằm mục tiêu tìm ra tác động của cấu trúc vốn lên khả năng sinh lời của các doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam từ 2010 đến 2018 do công ty Vietstock cung cấp. Qua nghiên cứu, NCS đã hệ thống các lý thuyết liên quan tới cấu trúc vốn như lý thuyết M&M, lý thuyết đánh đối, lý thuyết trật tự phân hạng, lý thuyết định điểm thị trường.... Đồng thời các thành phần của cấu trúc vốn cũng được tác giả chia ra thành 3 yếu tố: Tỷ lệ nợ; tỷ lệ nợ ngắn hạn, tỷ lệ nợ dài hạn. Yếu tố khả năng sinh lời được thể hiện qua hai chỉ số điển hình là ROA và ROE. Từ dữ liệu thu thập trên sàn chứng khoán, NCS tiến hành phân tích hồi quy với dữ liệu mảng. Kết quả nghiên cứu đã chỉ ra các tác động khác nhau của cấu trúc vốn đến khả năng sinh lời ROE và ROA. Đây là nghiên cứu đầu tiên về mối quan hệ phi tuyến giữa cấu trúc vốn và khả năng sinh lời của doanh nghiệp có tính tới kỳ hạn của nợ thông qua việc xem xét tổng hợp tác động của các chỉ tiêu nợ ngắn hạn và nợ dài hạn tới khả năng sinh lời. Các nghiên cứu trước đây dừng ở việc tìm hiểu mối quan hệ tuyến tính giữa cấu trúc vốn và khả năng sinh lời hoặc chỉ xem xét tác động phi tuyến của tổng nợ trên tổng tài sản lên khả năng sinh lời của doanh nghiệp. Vì vậy, yếu tố kỳ hạncủa nợ bị bỏ qua, từ đó bỏ qua cơ hội nhận diện tác động của các kỳ hạn nợ khác nhau. Có một số nghiên cứu đi vào mối quan hệ tuyến tính giữa cấu trúc vốn và khả năng sinh lời có phân chia tỷ lệ nợ thành ngắn hạn và dài hạn. Tuy nhiên, việc xem xét đơn lẻ từng tác động thông qua từng mô hình hồi quy cho mỗi biến gây ra hiện tượng thiếu biến, ảnh hưởng lớn tới tính tin cậy của kết quả phân tích. Luận án đã lấp đầy khoảng trống nói trên bằng cách đi vào phân tích tổng hợp tác động phi tuyến của các chỉ tiêu tỷ lệ nợ ngắn hạn và tỷ lệ nợ dài hạn tới khả năng sinh lời thể hiện bằng chỉ tiêu ROA và ROE. Kết quả nghiên cứu đã chỉ ra tác động theo hình chữ U ngược của tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng 109 tài sản lên ROE và tác động tiêu cực của tỷ lệ nợ ngắn hạn này lên ROA. Tác động của tỷ lệ nợ dài hạn lên ROA và ROE đều tuân theo dạng chữ U thuận có điểm cực tiểu nằm bên phải trục tung. Luận án cũng đã chỉ ra tác động tích cực của tỷ lệ sở hữu nhà nước, tốc độ tăng trưởng doanh thu, mức độ đầu tư vào tài sản cố định cũng như khả năng quản lý chi phí của doanh nghiệp tới ROA và ROE. Luận án cũng cho thấy quy mô doanh nghiệp có quan hệ ngược chiều với khả năng sinh lời của doanh nghiệp trong mẫu nghiên cứu. Dựa trên các kết quả phân tích, nghiên cứu sinh đã đưa ra các khuyến nghị đối với doanh nghiệp, chính phủ và các đơn vị cho vay. Cuối cùng, nghiên cứu sinh đã nêu ra các hạn chế của luận án và hướng nghiên cứu tiếp theo. 110 DANH MỤC CÁC CÔNG TRÌNH CÔNG BỐ KẾT QUẢ CÓ LIÊN QUAN ĐẾN LUẬN ÁN 1. Nguyễn Thị Thanh Vinh (2016), “Để tăng hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Nhà nước”, Tạp chí Kinh tế và Dự báo, Số 6 tháng 3/2016, trang 68-70. 2. Nguyễn Thị Thanh Vinh, Hà Mạnh Tuấn (2019), “Lý thuyết về cấu trúc vốn và vận dụng trong xây dựng cấu trúc vốn của doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam”, Tạp chí công thương, Số 7 tháng 4/2019, trang 239-243. 3. Nguyễn Thị Thanh Vinh (2019), “Tác động của cấu trúc vốn đến khả năng sinh lời của các doanh nghiệp niêm yết ở Việt Nam”, Tạp chí công thương, Số 7 tháng 4/2019, trang 249-257. 4. Nguyễn Thị Thanh Vinh (2019), “Ảnh hưởng của cấu trúc vốn tới kết kết quả kinh doanh các doanh nghiệp niêm yết ở Việt Nam”, Kỷ yếu Hội thảo Khoa học Quốc tế, Trường Đại học Kinh tế và Quản trị kinh doanh, trang 346-352 5. Nguyễn Thị Thanh Vinh (2019), “Một số giải pháp hoạch định cơ cấu vốn của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán việt Nam”, Tạp chí công thương, Số 22 tháng 12/2019, trang 276-281. 111 TÀI LIỆU THAM KHẢO 1. Abor, J. (2005), 'The effect of capital structure on profitability: An empirical analysis of listed firms in Ghana', The Journal of Risk Finance, https://doi.org/10.1108/15265940510633505 2. Abu-Rub Nour (2012), 'Capital structure and firm performance: Evidence from Palestine stock exchange', Journal of Money, Investment and banking, Số 23(1), tr 109-117. 3. Ahmad Zuraidah, Norhasniza Mohd Hasan Abdullah and Shashazrina Roslan (2012), 'Capital structure effect on firms performance: Focusing on consumers and industrials sectors on Malaysian firms', International review of business research papers, Số 8 (5), Trang 137-155. 4. Ahmed Sheikh Nadeem và Zongjun Wang (2013), 'The impact of capital structure on performance: An empirical study of non-financial listed firms in Pakistan', International Journal of commerce and Management, Số 23(4), Trang 354-368. 5. Antwi Samuel, Ebenezer Fiifi Emire Atta Mills and Xicang Zhao (2012), 'Capital structure and firm value: Empirical evidence from Ghana', International Journal of Business and Social Science, Số 3(22). 6. Asiri Batool K and Salwa A Hameed (2014), 'Financial ratios and firm's value in the Bahrain Bourse', Research Journal of Finance and Accounting, Số 5(7), Trang 1-9. 7. Asquith Paul and David W Mullins Jr (1986), 'Signalling with dividends, stock repurchases, and equity issues', Financial Management, Trang 27-44. 8. Aviral Kumar Tiwari và Krishnankutty Raveesh (2015), 'Determinants of capital structure: a quantile regression analysis', Studies in Business and Economics, Số 10(1), Trang 16-34. 9. Baker, M., & Wurgler, J. (2002), 'Market Timing and Capital Structure', The Journal of Finance, 57(1), 1-32. 112 10. Berzkalne Irina (2015), 'Company’s capital structure and value: a panel threshold regression analysis', Taikomoji ekonomika: sisteminiai tyrimai, 2015, t. 9, nr. 2, p. 77-94. 11. Brealey Richard A, Stewart C Myers, Franklin Allen và Pitabas Mohanty (1991), Principles of corporate finance, Nhà xuất bản Tata McGraw-Hill Education. 12. Brigham, E. F., & Houston, J. F. (2012), Fundamentals of Financial Management, Concise Edition, Cengage Learning. 13. Chadha, S., & Sharma, A. K. (2015), 'Capital Structure and Firm Performance: Empirical Evidence from India', Vision, 19(4), 295-302. 14. Cheng Yu-Shu, Yi-Pei Liu và Chu-Yang Chien (2010), 'Capital structure and firm value in China: A panel threshold regression analysis', African Journal of Business Management, Số 4(12), Trang 2500-2507. 15. Châu V. T., Trần L. K., & Nguyễn C. T. (2017), Cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp: Vai trò của cạnh tranh ngành, truy cập ngày 25/8/2017, tại 16. Choi Jae-Kyu, Seung-Kyu Yoo, Ju-Hyung Kim và Jae-Jun Kim (2014), 'Capital structure determinants among construction companies in south korea: A quantile regression approach', Journal of Asian Architecture and Building Engineering, Số 13(1), Trang 93-100. 17. Chowdhury Anup và Suman Paul Chowdhury (2010), 'Impact of capital structure on firm’s value: Evidence from Bangladesh', Business and Economic Horizons (BEH), Số 3 (1232-2016-101116), Trang 111-122. 18. Chinaemerem, O. C., & Anthony, O. (2012), 'Impact of Capital Structure on the Financial Performance of Nigerian Firms', Oman Chapter of Arabian Journal of Business and Management Review, 34(969), 1-19. 19. Damodaran, A. (2011), Applied Corporate Finance, 3rd ed., Wiley, Hoboken, New Jersey, ISBN 978-0-470-38464 (pbk.) 113 20. Dang, H. N., Vu, V. T. T., Ngo, X. T., & Hoang, H. T. V. (2019), 'Study the Impact of Growth, Firm Size, Capital Structure, and Profitability on Enterprise Value: Evidence of Enterprises in Vietnam', Journal of Corporate Accounting & Finance, 30(1), 144-160. 21. Detthamrong, U., Chancharat, N., & Vithessonthi, C. (2017), 'Corporate governance, capital structure and firm performance: Evidence from Thailand', Research in International Business and Finance, 42, 689-709. 22. D. K Ater (2017), 'Capital structure and firm value of non-financial firms listed at the Nairobi Securities Exchange', Research Journal of Finance and Accounting, Số 8 (4), Trang 18-22. 23. Durand David (1952), 'Costs of debt and equity funds for business: trends and problems of measurement', Kỷ yếu hội thảo Conference on research in business finance, Trang 215-262. 24. Đặng Thị Quỳnh Anh, & Quách Thị Hải Yến. (2014), 'Các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Tp. Hồ Chí Minh (HOSE)', Tạp chí Phát triển & Hội nhập, 18(28), 34-39. 25. Đoàn Ngọc Phúc (2014), Nâng cao hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp nhà nước sau cổ phần hóa, Luận án tiến sĩ, Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh. 26. Đoàn Vinh Thăng (2016), Mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả kinh doanh: Vai trò tương tác của sở hữu nhà nước, truy cập ngày 16/11/2016, tại 8080/handle/AGU_Library/5759 27. Đỗ Văn Thắng và Trịnh Quang Thiều (2010), 'Ảnh hưởng của cấu trúc vốn lên giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán TP. Hồ Chí Minh ', Tạp chí Phát triển Kinh tế, 1-1. 28. Eckbo B Espen (1986), 'Valuation effects of corporate debt offerings', Journal of Financial Economics, Số 15(1-2), pp 119-151. 114 29. El-Sayed Ebaid Ibrahim (2009), 'The impact of capital-structure choice on firm performance: empirical evidence from Egypt', The journal of risk finance, Số 10(5), Trang 477-487. 30. Fama, E. F. (1980), 'Agency Problems and the Theory of the Firm', Journal of Political Economy, 88(2), 288-307. 31. Fama Eugene F và Kenneth R French (1998), 'Value versus growth: The international evidence', The journal of finance, Số 53(6), Trang 1975-1999. 32. Farooq Muhammad Azhar và Ahsan Masood (2016), 'Impact of financial leverage on value of firms: Evidence from cement sector of Pakistan', Research Journal of Finance and Accounting, Số 7(9), Trang 73-77. 33. Faulkender, M., & Petersen, M. A. (2006), 'Does the Source of Capital Affect Capital Structure?', The Review of Financial Studies, 19(1), 45-79. 34. Fischer, E. O., Heinkel, R., & Zechner, J. (1989), 'Dynamic Capital Structure Choice: Theory and Tests', The Journal of Finance, 44(1), 19-40. 35. Frank Juhan, Andrew King và Derek Raine (2002), Accretion power in astrophysics, Nhà xuất bản Cambridge university press, 36. Frank, M. Z., & Goyal, V. K. (2003), 'Testing the pecking order theory of capital structure', Journal of Financial Economics, 67(2), 217-248. 37. Frank Montabon, Robert Sroufe and Ram Narasimhan (2007), 'An examination of corporate reporting, environmental management practices and firm performance', Journal of operations management, Số 25(5), Trang 998-1014. 38. Ghosh, A., & Jain, P. C. (2000), 'Financial leverage changes associated with corporate mergers', Journal of Corporate Finance, 6(4), 377-402. 39. Ghosh, A. (2008), Capital Structure and Firm Performance, 1st edition, Transaction Publishers, New Brunswick, New Jersey 40. Gill Amarjit, Nahum Biger và Neil Mathur (2011), 'The effect of capital structure on profitability: Evidence from the United States', International Journal of Management, Số 28(4), Trang 3. 115 41. Ha Thi Viet, Ngoc Hung Dang, Manh Dung Tran, Thi Thuy Van Vu và Quang Trung (2019), 'Determinants influencing financial performance of listed firms: Quantile regression approach', Asian Economic and Financial Review, Số 9(1), Trang 78-90. 42. Hamid, M. A., Abdullah, A., & Kamaruzzaman, N. A. (2015), 'Capital Structure and Profitability in Family and Non-Family Firms: Malaysian Evidence', Procedia Economics and Finance, 31, 44-55. 43. Harris, M., & Raviv, A. (1990), 'Capital Structure and the Informational Role of Debt', The Journal of Finance, 45(2), 321-349. 44. Harris, M., & Raviv, A. (1991), 'The Theory of Capital Structure', The Journal of Finance, 46(1), 297-355. 45. Hasan Md Bokhtiar, AFM Mainul Ahsan, Md Afzalur Rahaman và Md Nurul Alam (2014), 'Influence of capital structure on firm performance: Evidence from Bangladesh', International Journal of Business and Management, Số 9(5), Trang 184. 46. Hausman, J. A. (1978), 'Specification Tests in Econometrics', Econometrica, 46(6), 1251-1271. 47. Hess et al., (2010), 'State-dominant and non-state-dominant ownership concentration and firm performance: evidence from China', International Journal of Managerial Finance, 6 (4) (2010), pp. 264-289 48. Hoque Jahirul, Ashraf Hossain and Kabir Hossain (2014), 'Impact Of Capital Structure Policy On Value Of The Firm–A Study On Some Selected Corporate Manufacturing Firms Under Dhaka Stock Exchange', Ecoforum Journal, Số 3(2), Trang 9. 49. Jensen, M. C., & Meckling, W. H. (1976), 'Theory of the firm: Managerial behavior, agency costs and ownership structure', Journal of Financial Economics, 3(4), 305-360. 116 50. Karaca Süleyman Serdar và Arif Savsar (2012), 'The effect of financial ratios on the firm value: Evidence from Turkey', Journal of Applied Economic Sciences, Số 7(1), Trang 56-63. 51. Khan Abdul Ghafoor (2012), 'The relationship of capital structure decisions with firm performance: A study of the engineering sector of Pakistan', International Journal of Accounting and Financial Reporting, Số 2(1), Trang 245-262. 52. Kodongo, O., Mokoaleli-Mokoteli, T., & Maina, L. N. (2015), 'Capital structure, profitability and firm value: Panel evidence of listed firms in Kenya', African Finance Journal, 17(1), 1-20. 53. Kraus, A., & Litzenberger, R. H. (1973), 'A State-Preference Model of Optimal Financial Leverage', The Journal of Finance, 28(4), 911-922. 54. Krishnan V Sivarama và R Charles Moyer (1997), 'Performance, capital structure and home country: An analysis of Asian corporations', Global Finance Journal, Số 8(1), Trang 129-143. 55. Kyereboah & Coleman, A. (2007), 'The impact of capital structure on the performance of microfinance institutions', The Journal of Risk Finance, Vol. 8 No. 1, pp. 56-71. 56. Lê Đạt Chí. (2013), 'Các nhân tố ảnh hưởng đến việc hoạch định cấu trúc vốn của các nhà quản trị tài chính tại Việt Nam', Phát triển & Hội nhập, 9(19), 22-28. 57. Lê Phương Quyên Anh. (2018), The impact of ownership structure and capital structure on firm performance of privatized state-Owned enterprises in Vietnam, University of Economics Ho Chi Minh City. 58. Le Thi Phuong Vy (2015), Ownership Structure, Capital Structure an Firm Performance: A Study of Vietnamese Listed Firms, Doctoral dissertation, Đại học University of Western Sydney. 59. Le Thi Phuong Vy và Phung Duc Nam (2013), Capital Structure and Firm Performance: Empirical Evidence from Vietnamese Listed Firms, Available at SSRN 2312006. 117 60. Lê Thị Nhu (2017), Phân tích mối quan hệ giữa cấu trúc tài chính với khả năng sinh lợi trong các công ty xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, Luận án tiến sĩ, Đại học Kinh tế Quốc dân. 61. Lin Feng-Li và Tsangyao Chang (2011), 'Does debt affect firm value in Taiwan? A panel threshold regression analysis', Applied Economics, Số 43(1), Trang 117- 128. 62. Lộc, T. Đ., & Trang, V. K. (2012), 'Các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam', Tạp chí Nghiên cứu Kinh tế, 361(6), 20-26-26. 63. Margaritis, D., & Psillaki, M. (2010), 'Capital structure, equity ownership and firm performance', Journal of Banking & Finance, 34(3), 621-632. 64. Marsh, P. (1982), 'The Choice Between Equity and Debt: An Empirical Study', The Journal of Finance, 37(1), 121-144. 65. Miller Merton H (1977), 'Debt and taxes', The journal of finance, Số 32(2), Trang 261-275. 66. Modigliani Franco và Merton H Miller (1958), 'The cost of capital, corporation finance and the theory of investment', The American Economic Review, Số 48, Trang 291-297. 67. Modigliani, F., & Miller, M. H. (1963), 'Corporate Income Taxes and the Cost of Capital: A Correction', The American Economic Review, 53(3), 433-443. 68. Moeinaddin, M., Nayebzadeh, S., & Ghasemi, M. (2013), 'The Relationship between Product Market Competition and Capital Structure of the Selected Industries of the Tehran Stock Exchange', International Journal of Academic Research in Accounting, Finance and Management Sciences, 3(3), 221-233. 69. Muritala Taiwo Adewale (2012), 'Empirical analysis on impact of external debt on economic growth in Nigeria', Acta Universitatis Danubius. Œconomica, Số 8(6), Trang 124-138. 118 70. Muritala, T. A. (2018), 'An Empirical Analysis of Capital Structure on Firms’ Performance in Nigeria', International Journal of Advances in Management and Economics, Vol.1, Issue 5, pp.116- 124. 71. Myers Stewart C (1977), 'Determinants of corporate borrowing', Journal of financial economics, Số 5(2), Trang 147-175. 72. Myers, S. C. (1984), Capital Structure Puzzle, (Working Paper No. 1393). https://doi.org/10.3386/w1393 73. Myers, S. C. (2001), 'Capital Structure', Journal of Economic Perspectives, 15(2), 81-102. 74. Myers, S. C., & Majluf, N. S. (1984), 'Corporate financing and investment decisions when firms have information that investors do not have', Journal of Financial Economics, 13(2), 187-221. 75. Ng et al., (2009), 'Determinants of state equity ownership, and its effect on value/performance: China’s privatized firms', Pacific-Basin Finance Journal, 17 (4) (2009), pp. 413-443 76. Ngô Kim Phượng (2013), Phân tích tài chính doanh nghiệp, Nhà xuất bản Lao động. 77. Nguyen Van Duy, Dao Trung Kien, Nguyen Thi Hang & Dao Thi Huong (2014), 'Impact of Capital Strutures, Firm size and Revenue Growth on the Performance of Fishery Companies Listed on the Vietnamese Stock Market', International Conference on Emerging Challenges Innovation Managerment for SMEs, 623-628. 78. Nguyễn Tiến Mạnh và cộng sự (2017), Giải pháp xây dựng cấu trúc vốn tối ưu cho các doanh nghiệp vật liệu xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán, 163, S. 03/2 (2017) 79. Nguyễn Hữu Huân và Lê Nguyễn Quỳnh Hương (2014), 'Cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp tại Việt Nam', Tạp chí Công nghệ Ngân hàng 2014, Số 101 tr.50-60. 119 80. Nguyễn Thành Cường (2014), 'Threshold effect of capital structure on firm value: Evidence from seafood processing enterprises in the South Central region of Vietnam', International Journal of Finance & Banking Studies, Số 3 (3), Trang 14. 81. Nieh Chien-Chung, Hwey-Yun Yau and Wen-Chien Liu (2008), 'Investigation of target capital structure for electronic listed firms in Taiwan', Tạp chí Emerging Markets Finance and Trade, Số 44(4), Trang 75-87. 82. Phan Thanh Hiệp (2017), Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp sản xuất công nghiệp Việt Nam, Luận án tiến sĩ, Đại học Ngoại thương. 83. Okiro, K., Aduda, J., & Omoro, N. (2015), 'The effect of corporate governance and capital structure on performance of firms listed at the east african community securities exchange', European Scientific Journal, ESJ, 11(7). 84. Onaolapo Adekunle A và Sunday O Kajola (2010), 'Capital structure and firm performance: evidence from Nigeria', European Journal of Economics, Finance and Administrative Sciences, Số 25(1), Trang 70-82. 85. Opler, T. C., & Titman, S. (1994), 'Financial Distress and Corporate Performance', The Journal of Finance, 49(3), 1015-1040. 86. Ozkan, A. (2001), 'Determinants of Capital Structure and Adjustment to Long Run Target: Evidence From UK Company Panel Data', Journal of Business Finance & Accounting, 28(1-2), 175-198. 87. Pathak, R. (2011), Capital Structure and Performance: Evidence from Indian Manufacturing Firms (SSRN Scholarly Paper No. ID 1740424), Retrieved from Social Science Research Network website: https://papers.ssrn.com/abstract=1740424 88. Phillips Paul A và Mehmet A Sipahioglu (2004), 'Performance implications of capital structure: evidence from quoted UK organisations with hotel interests', The Service Industries Journal, Số 24(5),Trang: 31-51. 120 89. Qi et al., (2000) 'Shareholding structure and corporate performance of partially privatized firms: evidence from listed Chinese companies', Pacific-Basin Finance Journal, 8 (5) (2000), pp. 587-610 90. Rajhans Rajni Kant (2013), 'Financial Determinants of Firm's Value: Evidence from Indian Firms', ZENITH International Journal of Business Economics & Management Research, ISSN, Trang 2249-8826. 91. Robert M Hull và Varun Dawar (2014), 'Agency theory, capital structure and firm performance: some Indian evidence', Managerial Finance. 92. Roden, D. M., & Lewellen, W. G. (1995), 'Corporate Capital Structure Decisions: Evidence from Leveraged Buyouts', Financial Management, 24(2), 76-87. 93. Ross Stephen A (2007), Corporate finance: core principles & applications, Nhà xuất bản Irwin/McGraw-Hill, 94. Ross, S. A., Westerfield, R., & Jordan, B. D. (2008), Fundamentals of Corporate Finance, Retrieved February 26, 2019, from https:// www.amazon.co.uk/ Corporate-Finance-David-Hillier/dp/0077121155 95. Saeedi Ali và Iman Mahmoodi (2011), 'Capital structure and firm performance: Evidence from Iranian companies', International Research Journal of Finance and Economics, Số 70 (11), Trang 20-29. 96. Salim, M., & Yadav, R. (2012), 'Capital Structure and Firm Performance: Evidence from Malaysian Listed Companies', Procedia - Social and Behavioral Sciences, 65, 156-166. 97. Scott, J. H. (1976), 'A Theory of Optimal Capital Structure', The Bell Journal of Economics, 7(1), 33-54. 98. San Ong Tze và Teh Boon Heng (2011), 'Capital structure and corporate performance of Malaysian construction sector', International Journal of Humanities and Social Science, Số 1(2), Trang 28-36. 121 99. Sheikh, N. A., & Wang, Z. (2013), 'The impact of capital structure on performance', International Journal of Commerce and Management, https://doi.org/10.1108/IJCoMA-11-2011-0034 100. Shyam-Sunder, L., & C. Myers, S. (1999), 'Testing static tradeoff against pecking order models of capital structure1This paper has benefited from comments by seminar participants at Boston College, Boston Unsiversity, Dartmouth College, Massachusetts Institute of Technology, University of Massachusetts, Ohio State University, University of California at Los Angeles and the NBER, especially Eugene Fama and Robert Gertner. The usual disclaimers apply. Funding from MIT and the Tuck School at Dartmouth College is gratefuly acknowledged. We also thank two reviewers, Richard S. Ruback and Clifford W. Smith, Jr., for helpful comments.1', Journal of Financial Economics, 51(2), 219-244. 101. Sun et al., (2002), 'How does government ownership affect firm performance? Evidence from China’s privatization experience', Journal of Business Finance and Accounting, 29 (1–2) (2002), pp. 1-27 102. Sun and Tong (2003), 'China share issue privatisation: The extent of its success', Journal of Financial Economics, 70 (2) (2003), pp. 183-222 103. Trần Thị Kim Oanh và Hoàng Thị Phương Anh (2017), 'Cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp ngành công nghiệp chế biến Việt Nam', Tạp chí Công nghệ Ngân hàng, Số 132,Trang: 44-56. 104. Tian and Estrin (2008), 'Retained shareholding in Chinese PLCs: does government ownership always reduce corporate value?', Journal of Comparative Economics, 36 (1) (2008), pp. 74-89 105. Tirumalsety, R., & Gurtoo, A. (2019), 'Financial sources, capital structure and performance of social enterprises: Empirical evidence from India', Journal of Sustainable Finance & Investment, 0(0), 1-20. https://doi.org/10.1080/ 20430795.2019.1619337 122 106. Titman, S., & Wessels, R. (1988), The Determinants of Capital Structure Choice, Retrieved February 26, 2019, from https://onlinelibrary.wiley.com/ doi/full/10.1111/j.1540-6261.1988.tb02585.x 107. Toraman Cengiz, Y Kihc và SG Reis (2013), 'The effects of capital structure decisions on firm performance: Evidence from Turkey', Kỷ yếu hội thảo: International Conference on Economic and Social Studies, Trang 10-11. 108. Trần Hùng Sơn (2008), 'Cơ cấu vốn và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp', Tạp chí Công nghệ Ngân hàng, Số 33, Tháng 12/2008, Trang 31-35. 109. Trịnh Quốc Trung và Nguyễn Văn Sang (2013), 'Các yếu tố ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của các ngân hàng thương mại Việt Nam', Tạp chí Công nghệ Ngân hàng, Số 85, Trang 11-15. 110. Vătavu, S. (2015), 'The Impact of Capital Structure on Financial Performance in Romanian Listed Companies', Procedia Economics and Finance, 32, 1314-1322. 111. Vũ Thị Ngọc Lan, & Nguyễn Tiến Dũng (2013), Các nhân tố ảnh hưởng tới cấu trúc vốn của các doanh nghiệp tại tập đoàn dầu khí Việt Nam, Truy cập ngày 21/8/2019, tại doi-413/cac-nhan-to-anh-huong-toi-cau-truc-von-cua-cac-doanh-nghiep- tai-tap-doan-dau-khi-viet-nam.372857.aspx 112. Zeitun Rami và Munshi Masudul Haq (2015), 'Debt maturity, financial crisis and corporate performance in GCC countries: a dynamic-GMM approach', Afro- Asian Journal of Finance and Accounting, Số 5(3), Trang 231-247 113. Zeitun, R., & Tian, G. G. (2014), 'Capital Structure and Corporate Performance: Evidence from Jordan (SSRN Scholarly Paper No. ID 2496174)', Retrieved from Social Science Research, Network website: https://papers.ssrn.com/abstract=2496174 123 PHỤ LỤC TÍNH TOÁN Phụ lục 1: Hồi quy OLS tác động của tỷ lệ nợ ngắn hạn và dài hạn lên ROA Phụ lục 2: Hồi quy REM tác động của tỷ lệ nợ ngắn hạn và dài hạn lên ROA 124 Phụ lục 3: Hồi quy FEM tác động của tỷ lệ nợ ngắn hạn và dài hạn lên ROA Phụ lục 4: Hồi quy GLS tác động của tỷ lệ nợ ngắn và dài hạn lên ROA có hiệu chỉnh 125 Phụ lục 5: Hồi quy OLS tác động của tỷ lệ nợ ngắn hạn và dài hạn lên ROE Phụ lục 6: Hồi quy REM tác động của tỷ lệ nợ ngắn hạn và dài hạn lên ROE 126 Phụ lục 7: Hồi quy FEM tác động của tỷ lệ nợ ngắn hạn và dài hạn lên ROE Phụ lục 8: Hồi quy GLS tác động của tỷ lệ nợ ngắn và dài hạn lên ROE có hiệu chỉnh 127 Phụ lục 9: Hồi quy OLS tác động của tỷ lệ nợ lên ROA Phụ lục 10: Hồi quy REM tác động của tỷ lệ nợ lên ROA 128 Phụ lục 11: Hồi quy FEM tác động của tỷ lệ nợ lên ROA Phụ lục 12: Hồi quy GLS tác động của tỷ lệ nợ lên ROA có hiệu chỉnh 129 Phụ lục 13: Hồi quy OLS tác động của tỷ lệ nợ lên ROE Phụ lục 14: Hồi quy REM tác động của tỷ lệ nợ lên ROE 130 Phụ lục 15: Hồi quy FEM tác động của tỷ lệ nợ lên ROE Phụ lục 16: Hồi quy GLS tác động của tỷ lệ nợ lên ROE có hiệu chỉnh 131 Phụ lục 17: Hồi quy OLS tác động của tỷ lệ nợ dài hạn lên ROA Phụ lục 18: Hồi quy REM tác động của tỷ lệ nợ dài hạn lên ROA 132 Phụ lục 19: Hồi quy FEM tác động của tỷ lệ nợ dài hạn lên ROA Phụ lục 20: Hồi quy GLS tác động của tỷ lệ nợ dài hạn lên ROA có hiệu chỉnh 133 Phụ lục 21: Hồi quy OLS tác động của tỷ lệ nợ dài hạn lên ROE Phụ lục 22: Hồi quy REM tác động của tỷ lệ nợ dài hạn lên ROE 134 Phụ lục 23: Hồi quy FEM tác động của tỷ lệ nợ dài hạn lên ROE Phụ lục 24: Hồi quy GLS tác động của tỷ lệ nợ dài hạn lên ROE có hiệu chỉnh 135 Phụ lục 25: Hồi quy OLS tác động của tỷ lệ nợ ngắn hạn lên ROA Phụ lục 26: Hồi quy REM tác động của tỷ lệ nợ ngắn hạn lên ROA 136 Phụ lục 27: Hồi quy FEM tác động của tỷ lệ nợ ngắn hạn lên ROA Phụ lục 28: Hồi quy GLS tác động của tỷ lệ nợ ngắn hạn lên ROA có hiệu chỉnh 137 Phụ lục 29: Hồi quy OLS tác động của tỷ lệ nợ ngắn hạn lên ROE Phụ lục 30: Hồi quy REM tác động của tỷ lệ nợ ngắn hạn lên ROE 138 Phụ lục 31: Hồi quy FEM tác động của tỷ lệ nợ ngắn hạn lên ROE Phụ lục 32: Hồi quy GLS tác động của tỷ lệ nợ ngắn hạn lên ROE có hiệu chỉnh