Phân tích tài chính - Phân tích khả năng sinh lợi

ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH KHOA TÀI CHÍNH PHÂN TÍCH TÀI CHÍNH - PHÂN TÍCH KHẢ NĂNG SINH LỢI GV hướng dẫn: PGS. TS Lê Thị Lanh Nhóm học viên: Nhóm 3- TCDN Đêm 4 – CH K22 Tp Hồ Chí Minh năm 04/2014 Danh sách nhóm và phân công công việc STT Họ và tên Công việc phụ trách 1 Nguyễn Thị Hảo Chương 11- từ mục tiêu 1-2 2 Bùi Đông Hải Chương 11- từ mục tiêu 3-4 3 Phạm Phương Loan Chương 11- từ mục tiêu 5-7 + Tổng hợp 4 Nguyễn Tuấn Anh Chương 12- phân tích doanh thu 5 Nguyễn Quang Thịnh Chương 12- phân tích doanh thu + Slide 6 Nguyễn Minh Tân Chương 12- phân tích giá vốn 7 Nguyễn Thành Nam Chương 12- phân tích giá vốn 8 Ngô Thúc Ngân Chương 12- phân tích giá vốn MỤC LỤC 1. Tầm quan trọng của tỷ suất sinh lợi trên vốn đầu tư ...................................................................... 1 1.1. Lợi ích của phân tích tỷ suất sinh lợi trên vốn đầu tư: .................................................................. 1 1.2. Chúng ta sử dụng tỷ suất sinh lợi trên vốn đầu tư trong phân tích: .............................................. 1 2. Tỷ suât sinh lợi trên vốn đầu tư và các biến số trong tính toán: .................................................... 1 2.1. Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản (ROA): ...................................................................................... 2 2.1.1. Tổng tài sản: .......................................................................................................................... 2 2.1.2. lợi nhuận ............................................................................................................................... 3 2.2. Tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần: ................................................................................................. 4 2.2.1. Vốn cổ phần: ......................................................................................................................... 4 2.2.2. Thu nhập ............................................................................................................................... 4 3. Phân tích TSSL trên tổng tài sản và TSSL trên vốn cổ phần ......................................................... 4 3.1. Phân tách tỷ suất sinh lợi trên tài sản ............................................................................................ 4 3.2. Mối quan hệ giữa TSSL trên doanh thu và Hiệu suất sử dụng TS (cấp 1) .................................... 5 3.3. Chia tách hiệu suất sử dụng Tài sản và biên lợi nhuận (Cấp độ 2) ............................................... 8 3.4. Phân tích TSSL trên vốn cổ phần ................................................................................................ 10 4. Phân tích doanh thu và chi phí ........................................................................................................ 13 4.1. Phân tích doanh thu ..................................................................................................................... 13 4.2. Phân tích chi phí .......................................................................................................................... 14 4.3. Minh họa thực tế ......................................................................................................................... 15 1 1. Tầm quan trọng của tỷ suất sinh lợi trên vốn đầu tư Tỷ suất sinh lợi trên vốn đầu tư đại diện cho thu nhập của công ty liên quan đến mức độ và nguồn tài trợ. Đây là một thước đo thành công của công ty trong việc sử dụng nguồn tài trợ để tạo lợi nhuận. Đây cũng là một thước đo thông tminh về rủi ro thanh khoản của công ty. Có nhiều hình thức khác nhau để phân tích thành quả của công ty. Doanh thu, lợi nhuận gộp và thu nhập ròng là các thước đo thành quả được sử dụng phổ biến. Tuy nhiên, không có thước đo nào trong các thước đo này đánh giá tốt nhất cho thành quả toàn diện của công ty. Phân tích thành quả của công ty đòi hỏi phân tích kết hợp, ở đó chúng ta đánh giá một thước đo trong mối liên quan với một thước đo khác. Mối quan hệ giữa thu nhập và vốn đầu tư được gọi là tỷ suất sinh lợi trên vốn đầu tư hoặc tỷ suất sinh lợi trên đầu tư (ROI) có lẽ là thước đo nhận diện một cách khái quát về thành quả công ty. 1.1. Lợi ích của phân tích tỷ suất sinh lợi trên vốn đầu tư: - Đánh giá tỷ suất sinh lợi công ty trong tương quan rủi ro đầu tư vốn của chúng. - So sánh tỷ suất sinh lợi trên vốn đầu tư với tỷ suất sinh lợi trên đầu tư khác. - So sánh thu nhập của một công ty, hoặc thước đo thành quả khác đối với quy mô của công ty và nguồn tài trợ. - Xác định khả năng thành công của công ty, thu hút nguồn tài trợ, tái chi trả chủ nợ và thưởng cho các chủ sở hữu. 1.2. Chúng ta sử dụng tỷ suất sinh lợi trên vốn đầu tư trong phân tích: - Đo lường tính hiệu quả quản trị: tỷ suất sinh lợi trên vốn đầu tư phụ thuộc vào kỹ năng, tài xoay xở, sự khéo léo và động cơ thúc đẩy ban quản trị. Ban quản trị có trách nhiệm với hoạt động kinh doanh của công ty sẽ đưa ra các quyết định tài trợ, đầu tư và kinh doanh. Đây là thước đo thích hợp đối với tính hiệu quả của quản trị. - Đo lường khả năng sinh lợi: là một chỉ báo quan trọng cho sức mạnh tài chính dài hạn của công ty. Chỉ tiêu này sử dụng kết hợp cả báo cáo thu nhập (lợi nhuận) và bảng cân đối kế toán (tài trợ) để đánh giá khả năng sinh lợi. - Phương pháp lợi nhuận dự kiến: tỷ suất sinh lợi trên vốn đầu tư là rất cần thiết trong dự báo thu nhập. thước đo này liên kết một cách hiệu quả thu nhập quá khứ, hiện tại và tương lai với tổng vốn đầu tư. Tỷ số này nhận diện được các dự báo lạc quan và bi quan thái quá liên quan đến tỷ suất sinh lợi trên vốn đầu tư của các đối thủ cạnh tranh, và đánh giá việc quản trị nguồn tài trợ khi có các dự báo lỳ vọng khác nhau. - Phương pháp hoạch định và kiểm soát:một công ty được quản lý tốt sẽ kiểm soát tỷ suất sinh lợi do đó tặng thưởng cho các nhà quản trị dựa trên kết quả này. Trong việc định giá các cơ hội đầu tư, quản trị đánh giá thành quả liện quan đến các tỷ suất sinh lợi dự kiến. Ngoài đánh giá này là các quyết định chiến lược và kế hoạch hành động đối với công ty. 2. Tỷ suât sinh lợi trên vốn đầu tư và các biến số trong tính toán: Các thành phần: Thành phần trong tỷ suất sinh lợi trên vốn đầu tư  Vốn đầu tư: có thể xem vốn đầu tư dưới 2 góc đô là nguồn hình thành tổng tài sản và vốn cổ phần. 2  Thu nhập (lơi nhuận) : định nghĩa tùy thuộc vào định nghĩa vốn đầu tư. 2.1. Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản (ROA): Tỷ suất sinh lợi của 1 công ty có thể được đánh giá trên góc độ tổng nguồn vốn hình thành nên tổng tài sản, hay thước đo là tổng tài sản. Tương ứng với thước đo tổng tài sản, Lợi nhuận sẽ là lợi nhuận sẽ được định nghĩa theo chỉ tiêu này của vốn đầu tư. 2.1.1. Tổng tài sản:  Ưu điểm: đây là thước đo tốt cho mục đích về tính hiệu quả của hoạt động kinh doanh. Thước đo này không phân biệt lợi nhuận được tạo ra từ nguồn nào.  Điều chỉnh: có 3 điều chỉnh thông thường: Loại điều chỉnh Nội dung điều chỉnh Mục đích điều chỉnh Tranh luận điều chỉnh Điều chuyển tài sản phi hoạt động Điều chỉnh những tài sản: đầu tư tài chính ngắn hạn, tiền mặt, tài sản khác không tham gia hoạt đông kinh doanh trong kỳ. Phân tích tập trung vào các tài sản hoạt động và tách biệt phân tích hoạt động kinh doanh khỏi các hoạt động tài chính của công ty. Đặc biệt hữu ích đối với các công ty mà đặc điểm là đầu tư đáng kể vào tài sản tài chính. Khi đó, có thể kết quả lợi nhuận chịu ảnh hưởng nhiều từ hoạt động này. Điều chỉnh tài sản vô hình Loại trừ các tài sản vô hình Nghi vấn liên quan đến giá trị hoặc giả định là bản chất tài sản vô hình khác TSHH. Chưa thuyết phục vì các tài sản này, bất chấp bản chất vô hình, vẫn là khoản đầu tư có giá trị . Điều chỉnh khấu hao lũy Cộng lùi khấu hao vào vốn đầu tư - Nếu không cộng lùi khấu hao, thu nhập cao có thể do vốn đầu tư thấp, nếu thu nhập ồn định cung có thể tỷ suất sinh lợi thay đổi tăng giảm không do hiệu quả hoạt động của công ty - Với mục tiêu tập trung vào thành quả hoạt động của toàn công ty, nhất quán với việc tính toán LN sau thuế và chi phí khấu hao. 3 Sử dụng số liệu của Vinamilk trong giai đoạn 2008-2013, chúng ta có thể minh họa bằng các số liệu thực tế như sau: 2008 2009 2010 2011 2012 2013 TỔNG TÀI SẢN 5,966,959 8,482,036 10,773,032 15,582,672 19,697,868 22,875,414 Tài sản không hoạt động 740,145 2,767,877 2,456,550 3,993,220 5,258,111 7,062,409 tài sản vô hình 0 0 19,557 15,503 13,662 174,464 Khấu hao lũy kế 1,089,451 1,299,924 1,523,407 1,808,198 2,289,432 3,298,209 TỔNG TÀI SẢN sau điều chỉnh 6,316,265 7,014,083 9,820,332 13,382,147 16,715,528 18,936,750 2.1.2. Lợi nhuận Thu nhập được định nghĩa theo mẫu số là vốn đầu tư. Khi vốn đầu tư là tổng tài sản, thu nhập cần được sử dụng bao gồm: Loại điều chỉnh Nội dung điều chỉnh Mục đích điều chỉnh Tranh luận điều chỉnh Lãi vay Cộng với lãi vay sau thuế Lãi vay là khoản thanh toán cho trái chủ- một nguồn hình thành nên tài sản Lợi ích cổ đông thiểu số Cộng vào lợi nhuận sau thuế lợi ích của cổ đông thiểu số Tổng tài sản bao hàm cả tài sản của công ty con được nắm bởi các cổ đông thiểu số, nên lợi ích phải được cộng lại. Sử dụng số liệu của Vinamilk trong giai đoạn 2008-2013, chúng ta có thể minh họa bằng các số liệu thực tế như sau: 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Lợi nhuận sau thuế TNDN 1,250,120 2,375,692 3,616,186 4,218,183 5,819,455 6,534,107 Lãi vay sau thuế 0 0 0 -10,450 -2,336 -78 Lợi ích cổ đông thiểu số 1,422 0 0 0 0 0 Lợi nhuận sau thuế TNDN sau điều chỉnh 1,251,542 2,375,692 3,616,186 4,207,732 5,817,119 6,534,029 ROA 19.81% 35.64% 42.96% 36.27% 38.65% 36.65% 4 2.2. Tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần: 2.2.1. Vốn cổ phần: Loại điều chỉnh Nội dung điều chỉnh Mục đích điều chỉnh Tranh luận điều chỉnh cổ phần ưu đãi Trừ khoản giá trị CPUD khỏi VCP Nguyên nhân là lợi nhuận tương ứng chịu tác động của đòn bảy nên vốn đầu tư cũng loại bỏ các tác động của vốn CPUD có chi phí tccđ như đòn bảy 2.2.2. Thu nhập Loại điều chỉnh Nội dung điều chỉnh Mục đích điều chỉnh Tranh luận điều chỉnh Cổ tức cổ phần ưu đãi Trừ khoản cổ tức khỏi thu nhập sau thuế, lãi vay Quyền của cổ đông thường thấp hơn, họ được chi trả trước các cổ đông thường, nên phải trừ ra. Ta có số liệu điều chỉnh cho ROCE: 2008 2009 2010 2011 2012 2013 VỐN CHỦ SỞ HỮU 4,665,715 6,455,475 7,964,437 12,412,148 15,493,097 17,545,489 Cổ phần ưu đãi 0 0 0 0 0 0 VỐN CHỦ SỞ HỮU sau điều chỉnh 4,665,715 6,455,475 7,964,437 12,412,148 15,493,097 17,545,489 Lợi nhuận sau thuế TNDN 1,250,120 2,375,692, 3,616,186 4,218,182 5,819,455 6,534,107 Cổ tức CPUD 0 0 0 0 0 0 Lợi nhuận sau thuế TNDN sau điều chỉnh 1,250,120 2,375,692 3,616,186 4,218,182 5,819,455 6,534,107 ROCE 26.79% 42.72% 50.16% 41.40% 41.71% 39.55% 3. Phân tích TSSL trên tổng tài sản và TSSL trên vốn cổ phần 3.1. Phân tách tỷ suất sinh lợi trên tài sản Dựa vào công thức tổng quát ROA (%) = Lợi nhuận/Tài sản, người ta chia tách ROA thành các thành phần liên quan đến doanh số vì các chỉ số thành phần này rất hữu ích trong quá trình phân tích thành quả hoạt động của cty. Doanh số là tiêu chuẩn quan trọng để điều chỉnh khả năng sinh lợi của cty và phản ánh sinh động tình hình hoạt động của công ty. Quá trình chia tách như sau: ROA = Thu nhập/Doanh thu x Doanh thu/Tổng TS = TSSL trên doanh thu x Hiệu suất sử dụng Tài sản Việc chia tách này làm rõ vai trò của TSSL trên doanh thu và Hiệu suất sử dụng tài sản trong việc tính toán ROA. 5 TSSL trên doanh thu: Tên gọi khác: Biên lợi nhuận, bằng cách đo lường thu nhập trên doanh thu thuần, tỷ số này đo lường khả năng sinh lợi của công ty tính trên mức doanh số đạt được Hiệu suất sử dụng TS được tinh bằng Doanh thu/Tổng TS, thước đo này đo lường cường độ cty sử dụng các tài sản. Thước đo việc sử dụng TS hợp lý nhất là doanh thu, vì doanh thu là thành phần chủ đạo để cấu thành lợi nhuận. 3.2. Mối quan hệ giữa TSSL trên doanh thu và Hiệu suất sử dụng TS (cấp 1) Chúng ta phân tích ROA dựa trên sự cấu thành của 2 yếu tố trên để xác định so sánh khả năng sinh lợi của cty trong 1 chuỗi thời gian hoặc so sánh khả năng sinh lợi của các công ty trong cùng ngành với nhau tại một thời điểm. Gỉa sử mức trung bình ngành là 10% cho TSSL trên doanh thu. Ví dụ: Chỉ tiêu Cty X Cty Y Cty Z DT thuần 10 20 20 LNST (tỷ đồng) 1 1 0.2 TS 10 10 2 TSSL trên doanh thu (1) 10% 5% 1% Hiệu suất sử dụng TS (2) 1 2 10 ROA = (1) x (2) 10% 10% 10% Người ta gọi mức độ của việc chia tách này là Cấp độ thứ nhất. Ngoài ra còn có Cấp độ thứ 2: làm rõ các yếu tố hình thành nên 2 thành phần trên như sơ đồ dưới đây. Phân tích cấp độ 2 sẽ được nhắc đến trong phần sau. 6 * Nhận xét: 3 cty X,Y,Z có cùng ROA. Tuy nhiên, về TSSL trên doanh thu: Cty X cao nhất (10%) rồi đến Y(5%) và thấp nhất là Z (1%); ngược lại cty X lại có hiệu suất sử dụng tài sản rất thấp và Z có mức hiệu suất sử dụng tài sản cao. Điều này làm cho ROA của các cty tương đồng nhau. * Kết luận: Các công ty có thể tăng ROA bằng cách điều chỉnh các thừa số trong công thức chia tách đã nêu bên trên. Tức là, bản than các công ty, với các đặc tính của các chỉ số sau chia tách, có thể xác định yếu tố nào cần khắc phục để mục đích cuối là cải thiện tốt nhất tỷ số lợi nhuận trên vốn đầu tư. Trong ví dụ trên, công ty X có mức TSSL trên doanh thu cao, bằng mức trung bình ngành, với các đặc trung của ngành, rất khó để X cải thiện tỷ số này trên cả trung bình ngành so với việc tìm cách khắc phục sự yếu kém của nó trong việc sử dụng tài sản. doanh thu từ việc sử dụng nguồn lực là 1, X cần xem xét đầu tiên là về dấu hiệu của tài sản sử dụng không hiệu quả, X phải phân tích lợi ích, khả năng sinh lợi của tài sản, từ đó phân bổ nguồn vốn đầu tư cho tài snar hợp ly. Mới hi vọng cải thiện TSSL. Đối với Z, Ccông ty này lại đối mặt với vấn đế khác. Thật khó để Z gia tăng được hiệu suất sử dụng tài sản của mình, 1 đồng tài sản tạo ra 10 đồng doanh thu, duy chỉ có lợi nhuận từ doanh thu là thấp. các chi phí để bán hàng, quản lý, hiệu suất cao nhưng đi kèm định phí cao hoặc các dòng sản phẩm sản xuất nhiều nhưng không tạo lợi nhuận… như vậy, với Z, để cải thiện ROA, cần tập trung vào mức sinh lợi trên doanh thu hay biên lợi nhuận. Chúng ta có thể biểu diễn mối quan hệ giữa TSSL trên doanh thu và Hiệu suất sử dụng Tài sản qua đồ thị sau: - Đường cong thể hiện các phối hợp giữa TSSL trên doanh thu và hiệu suất sử dụng Tài sản. - X,Y có cùng ROA nên sẽ nằm trên đường cong TSSL. - Đường cong này dốc từ gốc trái thể hiện TSSL trên doanh thu thấp và hiệu suất sử dụng TS cao và ngược lại ở góc phải. - Các ngành thường có một đường cong “chuẩn” để chúng ta so sánh. VD: B, C nằm khá xa đường cong vấn đề gia tăng TSSL nên được quan tâm. B, C, H, I nên tập trung tăng cả 2 yếu tố. A nên tập trung tăng TSSL trên doanh thu, N nên tăng hiệu suất sử dụng tài sản. K, L, M hiện có TSSL cao hơn ngành là điểm tích cực cần phát huy. Những phân tích ở trên dựa vào một đặc điểm quan trọng và thừa số trong phép nhân tính ROA độc lập với nhau. Tuy nhiên, chúng lại có tương tác nhau. VD: công ty có chi phí cố định lớn, hiệu suất sử dụng TS cao sẽ làm tăng TSSL trên doanh thu do chi phí gia tăng theo tỷ lệ ít hơn doanh thu (MR tăng lên với tỷ lệ cao hơn MC). Khi so sánh các cty trong cùng ngành, chúng ta phải xem xét các cty có hiệu suất sử dụng tài sản thấp là những công ty có khả năng tiềm ẩn gia tăng TSSL thông qua tăng hiệu suất sử dụng TS (mở rộng doanh thu). 7 Điều này được lý giải như sau: Định phí cao, phần lớn chi phí là định phí, vậy một sự gia tăng sản lượng do hiệu quả sử dụng vốn sẽ làm giảm định phí trên 1 sản phẩm, Phân tích TSSL trên TS còn cho chúng ta những vấn đề cần giải quyết trong hoạt động chiến lược. Xem xét VD sau: * Nhận xét: - 2 cty có cùng ROA ở mức thấp so với ngành (10%) - Cty X có TSSL trên cao hơn nhiều so với Y và ngược lại Hiệu suất sử dụng TS của Y cao vượt trội so với X. * Vấn đề về quản trị có thể được đặt ra - Với X: Hiệu suất sử dụng TS thấp là vấn đề nổi cộm: Tại sao Hiệu suất sử dụng TS thấp -> TS nào không tạo LN hoặc tạo LN thấp hơn kỳ vọng -> Nên điều chỉnh TS đó hay bán đi….Cty X có thể tăng hiệu suất này bằng tăng doanh thu, giảm đầu tư hoặc thực hiện cả 2. - Với Y: TSSL trên doanh thu thấp là vấn đề nổi cộm: Tại sao TSSL trên doanh thu thấp -> phương án SX, sản phẩm không tạo lợi nhuận; các vấn đề về chi phí: chi phí cố định cao, MC cao, chi phí quản lý, bán hàng cao…Các cty như Y đôi khi phải thấy rằng thay đổi trong thị hiếu và công nghệ đòi hỏi phải tăng đầu tư trong tài sản để tăng doanh số.. Cty X Cty Y DT thuần 10 200 LNST (tỷ đồng) 1 1 TS 20 20 TSSL trên doanh thu (1) 10% 0.5% Hiệu suất sử dụng TS (2) 0.1 2.0 ROA = (1) x (2) 1% 1% 8 * Điểm lưu ý khi phân tích trong thực tế: - Tùy vào đặc điểm của ngành mà chúng ta xem xét chứ không phải chỉ nhìn vào thành phần cấu thành ROA thấp hay cao để đánh giá. VD: một siêu thị có TSSL trên doanh thu thấp bởi vì hiệu suất sử dụng TS cao do đầu tư TS thấp và phần lớn TS là đi thuê. Ngược lại, cty chế tạo xe hơi sẽ có tỷ suất sinh lợi trên TS thấp (do đầu tư TS nhiều) nhưng sẽ có mức TSSL trên doanh thu cao. - Phân tích TSSL trong một năm đơn lẻ có nguy cơ sai lầm. Bản chất chu kỳ của các ngành CN sẽ chi phối TSSL trên doanh thu: có năm sẽ rất thấp và có năm sẽ rất cao. Do đó khi xem xét TSSL cần xem xét trong vài năm hay chính xác hơn là xem xét trong cả một chu kỳ kinh doanh. 3.3. Chia tách hiệu suất sử dụng Tài sản và biên lợi nhuận (Cấp độ 2) Phân tích Hiệu suất sử dụng Tài sản, chúng ta chia tách và tính toán tỷ số này cho từng loại Tài sản khoản mục thành phần của Tài sản. - Doanh thu trên tiền mặt: TM và các khoản tương đương tiền được nắm giữ để thực hiện các giao dịch hàng ngày và đảm bảo tính thanh khoản. Tất cả các DN đều có và phải duy trì mối tương quan giữa Doanh thu và TM. Số vòng quay TM quá cao có thể dẫn đến mất tính thanh khoản; ngược lại số vòng quay TM thấp là dấu hiệu của thặng dư tiền tệ. Giữa tính thanh khoản và tích lũy ngân quỹ có sự đánh đổi cơ bản làm cho LN rất thấp hoặc không có LN. - Doanh thu trên khoản phải thu: Vòng quay khoản phải thu có thể thấp do nới lỏng tín dụng quá tốt hoặc kỹ năng thu hồi nợ kém hoặc ngược lại vòng quay khoản phải thu cao thể hiện một chính sách tín dụng thắt chặt; hoặc là giảm hoặc không có khả năng mở rộng tín dụng cho KH. Vòng quay các khoản phải thu thường liên quan đến việc đánh đổi giữa tăng doanh số và tích lũy vốn dưới dạng khoản phải thu. Hiều được mối quan hệ giữa doanh thu và khoản phải thu sẽ giúp ích rất nhiều trong quá trình phân tích. Ví dụ, nếu khoản phải thu tăng với tốc độ cao hơn so với doanh thu, chúng ta cần phân tích điều này để tìm ra nguyên nhân tại sao. Ví dụ, xét mối quan hệ giữa doanh thu và khoản phải thu của Vinamilk từ năm 2009 - 2013 Cuối năm (triệu đồng) 2009 2010 2011 2012 2013 Doanh thu thuần 10,613,771 15,752,866 21,821,403 26,561,574 30,948,602 Phần trăm thay đổi 29% 48% 39% 22% 17% Khoản phải thu 728,635 1,124,862 2,169,205 2,246,362 2,728,421 Phần trăm thay đổi 13% 54% 93% 4% 21% Tỷ lệ khoản phải thu/ doanh thu thuần 7% 7% 10% 8% 9% 9 Nhìn vào bảng trên chúng ta thấy rằng doanh thu năm 2011 so với năm 2010 giảm 39% nhưng khoản phải thu lại tăng tới 93%. Thông thường tốc độ tăng trong doanh thu phải cân đối với tốc độ tăng trưởng của khoản phải thu. Do đó, đây là một dấu hiệu để chúng ta tìm hiểu nguyên nhân tại sao lại có sự bất thường này. - Doanh thu trên hàng tồn kho: Muốn duy trì doanh số phải có hàng tồn kho. Vòng quay hàng tồn kho thấp đi liền việc dự trữ hàng tồn kho quá nhiều là dấu hiệu của ước tính quá cao doanh số; ngược lại vòng quay hàng tồn kho thấp có thể tác động đến sụt giảm doanh thu. Vòng quay hàng tồn kho liên quan đến việc đánh đổi giữa nguồn vốn tích lũy trong hàng tồn kho và khả năng mất đi KH và doanh số tương lai. Phân tích thành phần hàng tồn kho thường phát hiện ra các đầu mối có giá trị đối với doanh thu và hoạt động kinh doanh trong tương lai. Ví dụ khi gia tăng thành phẩm đi cùng với giảm sút nguyên vật liệu và sản phẩm dỡ dang, chúng ta dự đoán một sự giảm sút trong hoạt động sản xuất. Ví dụ, xét mối quan hệ giữa doanh thu và hàng tồn kho của Vinamilk từ năm 2009 - 2013 Cuối năm (triệu đồng) 2010 2011 2012 2013 Doanh thu thuần 15,752,866 21,821,403 26,561,574 30,948,602 Hàng tồn kho 2,351,354 3,272,496 3,472,845 3,016,748 Hàng mua đang đi trên đường 623,207 972,360 702,869 545,710 Nguyên vật liệu, nhiên liệu, vật tư kỹ thuật 1,173,813 1,590,350 2,041,420 1,601,313 Công cụ, dụng cụ 7,056 1,833 8,332 2,656 Chi phí sản xuất, kinh doanh dỡ dang 124,144 61,563 89,198 46,450 Thành phẩm 377,156 579,266 591,780 806,042 Hàng hóa 34,193 23,687 20,857 24,132 Hàng gửi đi bán 15,917 48,370 21,843 823 Dự phòng giảm giá hàng tồn kho (4,133) (4,934) (3,455) (10,376) Nhìn vào bảng trên, từ năm 2010 – 2012 doanh thu liên tục tăng trưởng qua các năm và hàng tồn kho cũng tăng trường theo, trong đó nguyên vật liệu và thành phẩm cũng tăng theo. Tuy nhiên đến năm 2013, chúng ta thấy rằng mức độ tăng của doanh thu đã chậm lại và hàng tồn kho có sự sụt giảm. Trong đó mức thành phẩm có phần gia tăng nhưng mức nguyên vật liệu tồn kho lại giảm đáng kể, cho thấy rằng doanh nghiệp có phần giảm sút trong hoạt động sản xuất của mình. - Doanh thu trên TSCĐ: 10 TSCĐ liên hệ mạnh mẽ với doanh thu tác động đến hiệu suất sử dụng Tài sản. Chú ý rằng thiết bị và phương tiện đi thuê thường không xuất hiện trên CĐKT và sẽ làm sai lệch hiệu suất này. Hiệu suất sử dụng TSCĐ liên quan đánh đổi giữa đầu tư TSCĐ có điểm hòa vốn cao so với đầu tư sinh lời, hiệu quả hơn với tiềm năng có doanh số cao. - Doanh thu trên nợ ngắn hạn: Nợ ngắn hạn tùy thuộc vào doanh số công ty. Tín dụng thương mại ngắn hạn không tính phí và giảm tiền bỏ vào vốn luân chuyển. 3.4. Phân tích TSSL trên vốn cổ phần Phân tách tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần: Tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần là tỷ số được quan tâm nhất từ phía các cổ đông. Các cổ đông chỉ có quyền lợi trên khoản thu nhập sau tất cả các nghĩa vụ với các nguồn tài trợ khác. Do đó, tỷ số này rất quan trọng đối với cổ đông. Đặc biệt, mối quan hệ giữa ROCE và ROA cho thấy vai trò của đòn bảy trong công ty. Tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần thường đóng vai trò quan trọng trong định giá cổ phần thường. Mô hình thu nhập còn lại tính toán giá cổ phần dựa trên các dữ liệu kế toán , theo mô hình này, giá cổ phiếu vào thời điểm t sẽ bằng giá trị sổ sách tại thời điểm t và hiện giá của các thu nhập còn lại kỳ vọng của tương lai: Thu nhập còn lại = thu nhập ròng tổng hợp trừ một khoản chi phí trên giá trị sổ sách đầu kỳ. Có thể viết lại công thức: 1. Trong đó, ROCE bằng thu nhập ròng cổ đông thường được hưởng ( sau khi trừ Cổ tức cổ phần ưu đãi) chia cho số cổ phần thường đầu kỳ. công ty có ROCE lớn hơn phí sử dụng vốn là yêu cầu của nhà đầu tư là r, thì làm tăng giá trị sổ sách 1 khoản. Để tìm hiểu các yếu tố ảnh hưởng đến ROCE của một công ty, bao gồm xu hướng theo thời gian và kết quả hoạt động so với các đối thủ cạnh tranh, các nhà phân tích thường „phân tích thành phần‟ của ROCE thành một tích số của một chuỗi các tỷ s ố. Mỗi tỷ s ố thành phần đều có ý nghĩa riêng, và quá trình này nhằm tập trung sự chú ý của nhà phân tích vào các yếu tố riêng biệt ảnh hưởng đến kết quả hoạt động Xuất phát từ công thức tính tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần: 11 ROCE được chi tách thành: Tỷ suất sinh lợi trên doanh thu điều chỉnh: cho thấy thu nhập của cổ đông sau khi đã thực hiện nghĩa vụ với cổ đông ưu đãi và tất cả chi phí. Hiệu suất sử dụng tài sản được lý giải như phần trước ở ROA. Đòn bảy bằng cho thấy vai trò của việc sử dụng nợ vay trong việc khoếch đại ROCE. Tuy nhiên, nó cũng khoếch đại rủi ro mà doanh nghiệp gặp phải. Ngoài ra, để cho thấy tác động của thuế đối với các kết quả, tác giả tiếp tục chia tách Tỷ suất sinh lợi trên doanh thu điều chỉnh thành: Khi đó, TSSL trên vốn cổ phần có thể viết thành: Mục tiêu chia tách để cho thấy từng thành phần nhỏ tác động đến ROCE như thế nào. Yếu tố nào cần khắc phục để gia tăng ROCE một cách có hiệu quả. Khi phân tích TSSL trước thuế và sau thuế, ta có 2 tác động của việc quản lý hiệu quả hoạt động và tính hiệu quả quản lý thuế. ROCE có thê gia tăng ngoài việc cải thiện hiệu quả hoạt động thông qua chỉ tiêu lợi nhuận trên doanh thu đã tách biệt tác động của thuế, thì việc quản lý chi phí thuế hiệu quả cũng mang lái sự gia tăng cho ROCE. Đòn bảy được chú ý như là công cụ khoếch đại TSSL trên vốn cổ phần. Và là một chỉ tiêu có nhiều thước đo, trường hợp phân tích này, là tỷ lệ tổng tài sản trên Vốn cổ phần bình quân. Phân tích trường hợp của Vinamilk ta có: 2008 2009 2010 2011 2012 2013 TSSL trên doanh thu trước thuế đã điều chỉnh 16.71% 25.73% 26.99% 23.02% 26.09% 25.88% 12 Tỷ lệ giữ lại thuế 91.16% 86.98% 85.06% 84.72% 83.98% 81.57% Hiệu suất sử dụng tài sản 129.97% 159.24% 187.15% 186.42% 176.50% 173.61% Đòn bảy 125.31% 128.81% 128.81% 182.77% 126.43% 128.86% ROCE đã điều chỉnh 26.79% 42.72% 50.16% 41.40% 41.71% 39.55% Để dễ dàng hơn trong việc phan tích, từ số liệu ta có đồ thị: Tập trung vào ROCE đã điều chỉnh, ta thấy xu hướng tang nhẹ từ 2008 đến 2010, đi cùng xu hướng và gia tăng mạnh mẽ là hiệu suất sử dụng tài sản, cũng đạt cao nhất trong 6 năm và năm 2010. Mặc dù tỷ lệ giữ lại thuế giảm, năm 2008 tỷ lệ này cao do Vinamilk hưởng ưu đãi 50% thuế suất do niêm yết tại sàn giao dịch, TSSL trên doanh thu trước thuế có điều chỉnh cũng có xu hướng nhưng không có đóng góp rõ ràng. Trong giai đoạn còn lại của khoảng thời gian quan sát, ROCE giảm, hiệu suất sử dụng tài sản, lợi nhuận trước thuế trên doanh thu hiệu chỉnh đi cùng xu hướng, tỷ lệ giữ lại không cho thấy vai trò đáng kể. Tuy nhiên, đòn bảy lại tăng lên đáng kể trong giai đoạn này, điều này cho thấy công ty gia tăng tỷ lệ nợ vay trong cơ cấu của cấu trúc vốn. tác động trái chiều này làm lơn hơn sự sụt giảm của ROCE so với các thành tố khác. Như vậy, nếu tăng, ROCE sẽ tăng nhanh hơn và ngược lại, giảm là giảm nhanh hơn do tác động của đòn bảy. Một cách thứ 2 liên quan đến cách biến đổi từ TSSL trên tài sản. ROA phản ánh TSSL độc lập với các nguồn tài trợ. 2 đòn bảy phản ánh tác động của việc sử dụng vốn vay( Đòn bảy tài chính) và cổ phần ưu đãi đểtăng TSSL trên vốn cổ phần. 13 Đòn bảy thu nhập là tỷ lệ giữa thu nhập có sẵn cho VCP thường so với lợi nhuận trước khi trừ các chi phí. 2008 2009 2010 2011 2012 2013 ROA điều chỉnh 19.81% 35.64% 42.96% 36.27% 38.65% 36.65% Đòn bảy thu nhập 99.89% 100.00% 100.00% 100.25% 100.04% 100.00% Đòn bảy tài chính 125.31% 128.81% 128.81% 182.77% 126.43% 128.86% Tương tự, phân tích theo cách này cho Vinamilk Qua đồ thị, hầu như tác động của đòn bảy tài chính là nhân tố chính ảnh hưởng đến biến động trong ROCE, trong khi ROA theo sát biến động của ROCE. Khi mà đòn bảy thu nhập gần như không có biến động thì đòn bảy tài chính làm ra tác động đến ROCE. NHư vậy, việc cải thiện ROCE có lẽ là khó nếu tập trung vào đòn bảy thu nhập khi mà chỉ số này duy trì đều đặn qua các năm. ROA cũng cho thấy xu hướng cùng chiều và tác động đến ROCE. 4. Phân tích doanh thu và chi phí 4.1. Phân tích doanh thu Phần này tập trung vào các thành phần của thu nhập và định giá chúng đặc biết là doanh thu, giá vốn hàng bán, thuế, chi phí bán hàng, chi phí tài trợ. Cụ thể phân tích các vấn đề:  Phân tích nguồn gốc, tính ổn định, quy mô và nhận diện các nguồn tạo ra doanh thu để đánh giá khả năng sinh lợi  Phân tích chi phí hoạt động Để đánh giá khả năng sinh lợi của công ty tập trung vào một vài câu hỏi sau Các nguồn doanh thu chính là gì - Phương tiện tốt nhât là phân tích theo tỷ trọng, phân tích này sẽ cho thấy doanh thu của từng dòng sản phẩm, từng thị trường,…. chiếm bao nhiêu phần trăm trong doanh thu 14 - Phân tích này đặc biệt quan trọng đối với công ty được đa dạng hóa. Một phân đoạn xem là quan trọng nếu có doanh thu, lãi (lỗ) hoặc các tài sản có thể ghi nhận chiếm ít nhất 10% trong tổng phân đoạn hoạt động của toàn công ty; doanh thu kết hợp các phân đoạn được báo cáo phải đạt ít nhất 75% doanh thu phối hợp của toàn công ty - Khó khăn: công bố thông tin theo phân đoạn rất hiểm do khó chia tách và các nhà quản lý e ngại cung cấp thông tin có thể gây tổn hại đến vị thế cạnh tranh của họ. Hơn nữa ở Việt Nam, Ủy ban chứng khoán nhà nước chưa đòi hỏi các công ty phải báo cáo theo phân đoạn và thông tin theo phân đoạn rất hiếm nên việc phân tích theo phân đoạn thực sự là thách thức của người phân tích - Ý nghĩa của phân tích theo phân đoạn: hữu ích trong phân tích  tốc độ tăng trưởng doanh thu (doanh thu tăng thường là kết quả của một hoặc nhiều nhân tố: biến động giá, biến đông quy mô, hạt động thâu tóm/mua lại, các thay đổi trong tỷ giá)  tốc độ tăng trưởng tài sản (so sánh chi tiêu vốn với khấu hao có thể phát hiện các phân đoạn tăng trưởng thực; khi phân tích theo địa lý tỷ giá có thể tác động lớn đến báo cáo),  khả năng sinh lời Các nguồn doanh thu bền vững như thế nào - Tính ổn định và xu hướng gọi là tính bền vững - Phân tích tính bền vững của doanh thu cần xem xét các vấn đề sau  Độ nhạy cảm của doanh thu với các điều kiện kinh doanh  Đánh giá nhu cầu đối với các sản phẩm dịch vụ mới  Phân tích khách hàng – sự tập trung, sự phụ thuộc và tính ổn định  Sự tập trung hoặc phụ thuộc của doanh thu vào một phân đoạn nào đó  Sự phụ thuộc của doanh thu vào bộ phân bán hàng  Sự đa dạng hóa về mặt địa lý của các thị trường Doanh thu, các khoản phải thu và hàng tồn kho quan hệ với nhau như thế nào - Thường hữu ích trong dự báo thành quả hoạt động trong tương lại - MQH doanh thu – khoản phải thu: quan trọng trọng đánh giá chất lượng thu nhập. ví dụ khoản phải thu tăng nhanh hơn tốc độ tăng doanh thu có thể do nới lỏng tín dụng, … - MQH doanh thu – hàng tổn kho 4.2. Phân tích chi phí Hầu hết các chi phí đều có mối quan hệ nhất định và có thể đo lường được với doanh thu. Có thể phân tích mối quan hệ này dựa theo 3 phương pháp: phân tích theo tỷ trọng, phân tích chỉ số, phân tích tỷ số hoạt động. Phân tích chi phí tập trung vào các thành phần sau: - Giá vốn hàng bán (hay gọi là phân tích lợi nhuân gộp = doanh thu – gvhb) Phân tích này thường thực hiện trong nội bộ vì quá trình này thường đòi hỏi tiếp cận các số liệu không công khai như số lượng hàng bán, đơn giá, chi phí cho mỗi đơn vị sản phẩm. 15 Mục tiêu trong phân tích này là xác định nguyên nhân chính làm thay đổi lợi nhuận gộp là yếu tố nào trong 3 yếu tố khó tiếp cận số liệu kể trên. - Chi phí bán hàng Chủ yếu là hoa hồng, ở 1 số công ty có tính biến đổi cao 1 số công ty lại khả ổn định Phân tích chi phí bán hàng gắn với việc tạp ra gia tăng doanh thu. Vượt qua chi phí bán hàng nào đó thì doanh thu biên sẽ tăng với tốc độ chậm hơn. Cần phân biệt giữa tỷ lệ chi phí bán hàng trên doanh thu từ khách hàng mới so với khách hàng hiện hữu. Điều này có tác động đến dự báo khả năng sinh lợi (nhóm triển vọng) - Chi phí nợ xấu Liên quan đến dự phòng nợ khó đòi - Chi phí tiếp thị Các chi phí nhằm mục đích gia tăng doanh thu, đặc biệt là chi phí quảng cáo. Đo lường lợi ích tương lại từ các chi phí này là cực kỳ khó khăn. Chỉ tiêu này cho những hoạt động tiếp thị nhằm tạo ra thu nhập trong tương lai là khá tùy nghi nên khi phân tích chúng ta phải xem xét xu hướng hằng năm trong các chỉ tiêu này - Chi phí khấu hao Là con số đáng kể đặc biệt đối với các công ty sả xuất và dịch vụ. mối quan hệ giữa khấu hao và thu nhập thường không có ý nghĩa do tính chất cố định của khấu hao - Chi phí bảo trì và sữa chữa Rất đáng kể Phụ thuộc vào mức độ đầu tư vào nhà máy và thiệt bị và mức độ hoạt động sản xuất. Bao gồm cả định phí và biến phí, vì thế khong thay đổi trực tiếp theo doanh thu - Chi phí hành chính và chi phí chung Hầu hết là cố định, phần lớn là tiền lương và tiền thuê nhà. Khi phân tích cần chú ý đến cả xu hướng lẫn tỷ lệ phân trăm trên doanh thu của nó - Chi phí tài trợ - Chi phí thuế thu nhập 4.3. Minh họa thực tế DOANH THU = KHỐI LƯỢNG X GIÁ Cơ cấu doanh thu cơ cấu doanh thu 2008 2009 2010 2011 2012 2013 sữa đặc 29% 24% 21% 18% 18% sữa nước 27% 31% 32% 35% 40% sữa bột 29% 27% 29% 28% 20% 30% sữa chua 13% 15% 16% 16% 20% nước giải khát và sp khác 2% 3% 2% 3% 2% Nguồn: VNM, VietCapital, FPT securities 16 Tốc độ tăng trong doanh thu 2009 2010 2011 2012 sữa đặc 7.00% 29.87% 18.73% 21.72% sữa nước 48.45% 53.21% 51.51% 39.11% sữa bột 20.38% 59.41% 33.75% -13.06% sữa chua 49.19% 58.31% 38.52% 52.15% nước giải khát và sp khác 93.94% -1.05% 107.79% -18.85% Nguồn: VNM Sữa nước chiếm tỷ trọng lớn trong cơ cấu doanh thu. Đây có thể được xem là sản phẩm thế mạnh của VNM khi nhiều năm liền VNM đứng đầu thị phần với tỷ lệ cao và bỏ xa đối thủ đứng sau là FieslandCampina. Tuy nhiên tốc độ gia tăng trong giá trị có xu hướng giảm dần từ 2009 đến 2012, điều này có thể là do xu hướng thị trường đã bão hòa. Sữa nước 2009 2010 2011 2012 2013 Vinamilk 38.70% 40.90% 43.30% 45.50% 50% FieslandCampina 25.20% 23.50% 22.30% 20.40% Nguồn: Euromonitor, VietCapital Sữa bột và sữa đặc có tỷ trọng giảm dần. Sữa bột: là phân khúc thị trường có sự cạnh tranh khốc liệt, cùng sự hiện diện của hơn 300 thương hiệu sữa bột, trong đó sữa ngoại chiếm đa số như Abbott, Dutch Lady, Mead Johnson, … Thương hiệu trong nước có Vinamilk, Nutifood, các sản phẩm có giá thấp hơn từ 29 đến 60% so với sữa bột nhập khẩu nhưng vẫn không có chiếm ưu thế trên thị trường bằng sữa ngoại. Tuy nhiên trong 2013 sau hàng loạt sự cố về sữa nhập khẩu nhiễm khuẩn, sữa không đảm bảo các chi tiêu về hàm lượng chất béo, đạm, kể cả sự bát nháo của vài chục nhãn hiệu sữa xách tay trên thị trường… đã khiến người tiêu dùng sử dụng sữa nội nhiều hơn. Do đó thị phần trong năm 2013 có sự thay đổi đáng kể từ 19% (2012) lên 30% (2013). Trước đó thị phần của VNM trên thị trường là 12.6% (2009), 19% (2010) cách biệt lớn với Abbot đứng đầu 26.8% (2009), 24% (2010) Sữa chua là mặt hàng VNM chiếm 90% thị phần trên thị trường. Đây là dòng sản phẩm có doanh thu tăng mạnh và đang dần có đóng góp lớn trong nguồn thu của VNM. Theo đánh giá đây là phân khúc giàu lợi nhuận nhất.và đang được VNM đẩy mạnh đầu tư tung ra nhiều mặt hàng. Điển hình năm 2012, công ty này cũng đã tung ra nhiều mặt hàng sữa chua như: sữa chua bổ sung collagen Probeauty (chiết xuất từ quả lựu và việt quất), sữa chua ăn ít đường, Probi, sữa chua dâu chuối Susu dành cho trẻ em. Đánh giá doanh thu với hàng tồn kho, khoản phải thu 2008 2009 2010 2011 2012 2013 dt/htk 4.6239 8.0912 6.6995 6.6681 7.6484 9.6189 dt/kpthu 12.6998 14.5666 14.0043 10.0596 11.8243 11.3430 17 dt/htk - Masan 4.5146 6.2985 7.8122 11.0188 dt/kpthu - Masan 20.4453 19.6054 11.5149 18.4257 Nguồn: Vinamilk, Masan Vòng quay hàng tồn kho tăng dần chứng tỏ công ty đang bán hàng tốt, nhanh, phải nhập hàng nhiều hơn để đáp ứng kịp các đơn đặt hàng Vòng quay khoản phải thu giảm dần thể hiện khả năng thu hồi nợ của VNM giảm dần hoặc đây cũng là chính sách bán hàng của VNM trong những năm gần đây 2011-2013 là tăng tín dụng thương mại. So với doanh nghiệp cùng ngành thực phẩm Masan, VNM có số vòng quay khoản phải thu khá đồng đều, ổn định qua các năm, điều này cho thây kết quả kinh doanh của VNM nằm trong kế hoạch định hướng kinh doanh của công ty Giá bán Từ 01/2011, Vinamilk tăng giá sữa bột các loại trung bình 12%. Ngày 23-1-2012, Vinamilk tăng giá sữa bột từ 5-7%.Cuối tháng 2-2013, Vinamilk tăng giá một số sản phẩm 7% để bù một phần chi phí nguyên liệu đầu vào nhập khẩu đã tăng hơn 20% từ giữa năm 2012 còn các nguyên vật liệu đầu vào khác cũng tăng từ 40 - 60%. – là yếu tố gây áp lực lên chi phí sản xuất của Vinamilk. Các hang sữa khác cũng đồng loạt tăng giá trong giai đoạn trên: 12-2011 Abbott, Enfa… tăng giá 9-19%; 10/2012 Friesland Campina Việt Nam điều chỉnh tăng giá 3,8- 5% đối với một số mặt hàng sữa; 01/2013 Mead Johnson điều chỉnh tăng giá 10% với tất cả các loại sữa, Dumex thông báo tăng giá sữa từ 8,5-9%. Như vậy so với đối thủ trong ngành giá bán VNM tăng hợp lí. Nói chung từ đầu năm 2013, nhiều công ty nhập khẩu sữa ngoại đã tăng giá bán thêm 10-15%, có loại tăng 20%. Hiện giá sữa nội thấp hơn giá sữa ngoại 27-74%, trong khi đó hàm lượng dinh dưỡng sữa trong nước được Chi cục An toàn vệ sinh thực phẩm TP.HCM khẳng định là tương đương với các sản phẩm ngoại nhập cùng chủng loại.Nhiều người tiêu dùng đang có tâm lý quay v ề với các sản phẩm sữa do Vi ệt Nam sản xuất . 2 tháng cuối 2013, lượng sữa ngoại bán ra giảm khoảng 50%.  Doanh thu VNM có xu hướng tăng qua các năm, mức tăng về số tuyệt đối khá ổn định nhưng do tính trên con số tuyệt đối ban đầu đã lớn nên tốc độ tăng có xu hướng giảm dần  Qua phân tích trên ta thấy doanh thu VNM tăng bền vững, phần lớn là do sản lượng tiêu thụ tăng chứ không phải do giá tăng. CHI PHÍ CHI PHÍ = GVHB + NỢ XẤU +TIẾP THỊ + KHẤU HAO + BẢO TRÌ VÀ SỬA CHỮA+ HÀNH CHÍNH QUẢN LÝ Giá vốn hàng bán Nguồn nguyên liệu sữa phụ thuộc vào nguồn nguyên liệu sữa nhập khẩu. Nguồn cung trong nước chỉ đáp ứng khoảng 30% nhu cầu sản xuất. Do đó, sự ổn định của nguồn cung cấp và giá cả nguyên liệu sữa đầu vào phụ thuộc chính vào quan hệ cung – cầu sữa của thế giới.Năng suất chăn nuôi thấp hơn thế giới và giá thành sữa tươi nguyên liệu nội địa cao ảnhhưởng đến lợi nhuận