Đề tài Phân tích tác động đòn bẩy lên lợi nhuận và rủi ro của công ty cổ phần đầu tư và xây dựng

i hạn. Mục đích sử dụng các nguồn vốn vay như sau: Khoản vay ngắn hạn 30.000.000 ngàn đồng sử dụng mua nguyên liệu ổn định sản xuất ban đầu cho xí nghiệp Chế biến bột cá trong thời gian 6 tháng (12/2007 – 6/2008). Khoản vay ngắn hạn 13.000.000 ngàn đồng để mua vật tư thi công xây dựng ký túc xá trường đại học An Giang thời hạn 9 tháng (11/2007 – 8/2008), công ty đã trả nợ gốc 1.664.000 ngàn đồng, khoản vay hiện tại là 11.336.000 ngàn đồng. Vay dài hạn để đầu tư các hạng mục của dự án đầu tư xí nghiệp Chế biến bột cá với số tiền vay tối đa là 12.000.000 ngàn đồng, thời hạn cho vay là 72 tháng (9/2007 – 9/2013). Bên vay được rút vốn vay trong thời hạn tối đa 12 tháng, công ty đã rút vốn ở quý 3 là 6.000.000 ngàn đồng và quý 4 rút 6.000.000 ngàn đồng còn lại. Công ty vay trung hạn 54 tháng (8/2007 – 2/2012) với số tiền vay tối đa là 5.000.000 ngàn đồng để mua sắm máy móc và xe chuyên dùng cho dự án đầu tư xây dựng xí nghiệp Bê tông. Thời gian ân hạn là 6 tháng, công ty rút 3.093.734 ngàn đồng quý 3 và 1.560.799 ngàn đồng ở quý 4, bắt đầu trả lãi từ tháng 2/2008. Với mục đích bổ sung vốn để đầu tư quỹ đất cho công ty Delta AGF, để xây dựng văn phòng và nhà xưởng cho các xí nghiệp trực thuộc. Công ty vay 9.000.000 ngàn đồng trong thời hạn 36 tháng (10/2007 – 10/2010). Công ty bắt đầu chi trả lãi vay từ tháng 11/2007 với tổng lãi vay là 336.514 ngàn đồng, cụ thể như sau: Đvt: ngàn đồng Tháng Diễn giải Tiền lãi nợ vay Tháng 11 Tháng 12 Trả lãi khoản vay 9.000.000 Trả lãi khoản vay 9.000.000 Trả lãi khoản vay 13.000.000 Trả lãi khoản vay 12.000.000 72.600 99.000 113.914 51.000 Các tỷ số đòn bẩy tài chính Các chỉ số nợ thể hiện năng lực tiếp nhận các nguồn tài chính từ bên ngoài đáp ứng nhu cầu đầu tư và phát triển của doanh nghiệp, giúp nhà quản trị tài chính lựa chọn cấu trúc vốn hợp lý. Tỷ số nợ trên tài sản (Debt ratio): tỷ số này cho thấy bao nhiêu phần trăm tài sản của công ty được tài trợ bằng vốn vay. Tỷ số nợ = Tổng nợ Tổng tài sản Quý 3 Quý 4 Tỷ số nợ Ở quý 3 có 54% tài sản được tài trợ bằng vốn vay nhưng sang quý 4 tỷ số này tăng lên đến 73%, do tổng tài sản tăng 80% nhưng tổng nợ tăng lên với tốc độ mạnh hơn đến 143% để tài trợ một phần cho sự tăng lên của tổng tài sản. Tỷ số nợ trên vốn cổ phần = Tổng nợ Vốn cổ phần Tỷ số nợ trên vốn cổ phần (Debt to equity ratio) Quý 3 Quý 4 Tỷ số nợ trên vốn cổ phần Tỷ số ở hai quý đều lớn hơn 100% chứng tỏ các nhà cho vay đã tài trợ nhiều hơn vốn cổ phần 19% (quý 3), 175% (quý 4). Tỷ số này tăng mạnh thể hiện công ty đã sử dụng một lượng vốn vay đáng kể, do tổng nợ tăng 143% nhưng vốn cổ phần chỉ tăng 5%. Khoản vốn vay tăng lên bao gồm cả nợ ngắn hạn và nợ dài hạn. Trong nợ ngắn hạn, chủ yếu là sự tăng lên của tín dụng thương mại phi lãi suất và các khoản phải trả, nợ vay ngắn hạn từ 0 (quý 3) tăng vọt lên 41.336.000 ngàn đồng là do công ty mua vật tư thi công các công trình trúng thầu, mua nguyên liệu ổn định sản xuất ban đầu. Để thấy mức độ tài trợ vốn vay một cách thường xuyên cũng rủi ro về mặt tài chính mà công ty đang chịu được thể hiện thông qua tỷ số nợ dài hạn trên vốn cổ phần. Tỷ số nợ dài hạn trên vốn cổ phần Nợ dài hạn Vốn cổ phần = Quý 3 Quý 4 Tỷ số nợ dài hạn trên vốn cổ phần Tỷ số nợ dài hạn trên vốn cổ phần có giá trị nhỏ hơn tỷ số nợ trên vốn cổ phần, điều này có nghĩa là phần lớn nợ của công ty là nợ ngắn hạn. Mặc dù vậy, nợ dài hạn đã cung cấp cho công ty 22% ngân quỹ so với cổ đông và tăng lên 58% ở quý 4. Sự gia tăng của nợ dài hạn 182% một mặt là lá chắn thuế, mặt khác sẽ làm tăng thêm chi phí trả lãi vay dẫn đến gia tăng rủi ro về mặt tài chính nếu lợi nhuận công ty làm ra không đủ trả lãi vay. Tổng tài sản trên vốn cổ phần Tổng tài sản Vốn cổ phần = Tỷ số tổng tài sản trên vốn cổ phần (Equity multiplier ratio): Quý 3 Quý 4 Tổng tài sản trên vốn cổ phần Tỷ số này cho thấy công ty có được tổng tài sản gấp 2,19 lần so với vốn cổ phần (quý 3) và 3,75 lần (quý 4). Điều này cho thấy vốn cổ phần chỉ tài trợ một phần khiêm tốn cho tổng tài sản, chỉ số này tăng do tốc độ tăng của tổng tài sản (được tài trợ từ nợ vay) lớn hơn tốc độ tăng của vốn cổ phần (do lợi nhuận chưa phân phối góp vào). Khả năng thanh toán lãi vay (Times interest earned ratio): Tỷ số này dùng để đo mức độ mà lợi nhuận phát sinh do sử dụng vốn để đảm bảo trả lãi vay. Khả năng thanh toán lãi vay Lợi nhuận trước thuế & lãi vay Lãi vay = Phần mẫu số là lãi vay, bao gồm tiền lãi trả cho các khoản vay ngắn và dài hạn. Quý 3 Quý 4 Khả năng thanh toán lãi vay Lãi vay dài hạn chưa đến hạn trả. lần Lợi nhuận hoạt động có thể chi trả 7,7 lần lãi vay, chứng tỏ khả năng thanh toán lãi vay của công ty là rất an toàn. Tuy nhiên, đa số là những khoản vay mới phát sinh quý 4, công ty mới bắt đầu chi trả lãi vay từ tháng 11/2007 nên chi phí lãi vay trong quý này chưa thể hiện đầy đủ nghĩa vụ trả lãi theo quý của các khoản nợ vay ngắn hạn và dài hạn đã phát sinh. Các chỉ số đòn bẩy tài chính đã phản ánh được tình hình nợ ở mức cao và tốc độ tăng nhanh từ quý 3 sang quý 4. Nợ ngắn hạn chiếm tỷ trọng lớn trong tổng nợ, tuy nhiên nợ dài hạn vẫn đóng vai trò quan trọng do sự gia tăng đáng kể so với vốn cổ phần, trả lãi trong thời gian dài và chi phí lãi vay cũng sẽ lớn dần theo thời gian. Nợ nhiều tạo sức ép vận hành phải đảm bảo lợi suất cao hơn lãi suất, đảm bảo điểm rơi lợi nhuận tích lũy đủ thanh toán nợ gốc. Năm 2007 công ty vừa xây dựng cơ bản vừa hoạt động kinh doanh nhưng khả năng thanh toán lãi vay rất an toàn, mặt khác công ty có thể tận dụng những lợi thế của việc vay nợ như: lá chắn thuế, không sợ pha loãng quyền sở hữu và có thể chủ động điều chỉnh cơ cấu vốn tuỳ theo từng thời kỳ… Vậy thì với tình hình nợ vay chiếm tỷ trọng lớn gây ra các khoản chi phí cố định như hiện nay thì mức độ tác động của đòn bẩy tài chính lên lợi nhuận và rủi ro như thế nào. Chúng ta đo lường mức độ tác động này thông qua độ bẩy tài chính. Độ bẩy tài chính (DFL) Lợi nhuận trước thuế và lãi vay để tính sự tác động của đòn bẩy tài chính không chỉ có lợi nhuận từ bán hàng và cung cấp dịch vụ, những lĩnh vực hoạt động đầu tư khác của công ty còn tạo ra các khoản doanh thu và chi phí hoạt động tài chính, doanh thu và chi phí khác. Lợi nhuận hoạt động (để tính độ bẩy hoạt động) sau khi cộng các khoản doanh thu và trừ chi phí này (không bao gồm chi phí lãi vay) sẽ tạo thành lợi nhuận trước thuế và lãi vay. Bảng ảnh hưởng của đòn bẩy tài chính lên lợi nhuận Đvt: ngàn đồng Chỉ tiêu Quý 3 Quý 4 Lợi nhuận trước thuế và lãi vay (EBIT) Lãi suất (I) Lợi nhuận dành cho cổ đông thường Số lượng cổ phần (NS) Lợi nhuận trên cổ phần (EPS) 2.065.807 0 2.065.807 4.000.000 516 đồng 2.591.054 336.514 2.254.540 4.000.000 564 đồng Tác động của sự tăng lên 30% trong EBIT Lợi nhuận trước thuế và lãi vay (EBIT) Lãi suất (I) Lợi nhuận dành cho cổ đông thường Số lượng cổ phần (NS) Lợi nhuận trên cổ phần (EPS) 2.685.549 0 2.685.549 4.000.000 671 đồng 3.368.370 336.514 3.031.856 4.000.000 758 đồng Phần trăm thay đổi EPS (EPSt - EPSt-1)/ EPSt-1 30% 34,4% Độ bẩy tài chính (DFL) ở mức EBIT Phần trăm thay đổi EPS Phần trăm thay đổi EBIT = Chỉ tiêu Quý 3 Quý 4 Độ bẩy tài chính Có thể tính độ bẩy tài chính theo cách khác, công thức là: Vì công ty không có huy động vốn bằng cổ phiếu ưu đãi và đang trong thời gian miễn thuế nên [PD /(1-t)] = 0. Quý 3: Quý 4: Độ bẩy tài chính quý 3 bằng 1 có nghĩa mỗi thay đổi 1% trong EBIT từ mức EBIT cơ bản 2.065.807 ngàn đồng sẽ đưa đến một thay đổi 1% trong EPS theo cùng chiều với thay đổi trong EBIT. Độ bẩy tài chính quý 4 bằng 1,15 có nghĩa mỗi thay đổi 1% trong EBIT từ mức EBIT cơ bản 2.591.054 ngàn đồng sẽ đưa đến một thay đổi 1,15% trong EPS theo cùng chiều với thay đổi trong EBIT. Nói cách khác, một gia tăng 10% trong EBIT đưa đến một gia tăng 11,5% trong EPS. Tương tự, một sụt giảm 10% trong EBIT đưa đến một sụt giảm 11,5% trong EPS. Ở quý 3 tốc độ tăng EPS bằng với tốc độ tăng EBIT, do công ty đã vay dài hạn 9.093.734 ngàn đồng nhưng chưa đến thời điểm thực hiện nghĩa vụ chi trả lãi vay nên đòn bẩy tài chính vẫn chưa phát huy tác dụng. Sang quý 4 công ty đã chi trả lãi vay 336.514 ngàn đồng, và độ bẩy tài chính không còn là 1 nữa mà đã tăng lên 1,15. Chúng ta đặt ra câu hỏi, chi phí lãi vay luôn tạo áp lực phải tạo đủ lợi nhuận trả lãi, tránh trường hợp ngân hàng áp dụng lãi suất quá hạn. Điều đó làm xấu đi hệ số nợ của công ty, làm gia tăng rủi ro tài chính và chi phí này tăng lên một phần làm giảm lợi nhuận trên cổ phần, vậy tại sao nó làm EPS tăng 1,15% khi EBIT tăng 1%? Quan điểm này là sai lầm vì hệ số nợ vay càng nhiều cũng có thể thể hiện uy tín. Trước một đề nghị vay vốn nhiều dẫn đến rủi ro chi trả cao, ngân hàng sẽ phải thẩm định chặt chẽ và kiểm tra kỹ năng lực tài chính của công ty trước khi cho vay để ra quyết định, nếu đồng ý cho vay thì chứng tỏ là kế hoạch đầu tư của công ty khả thi và khả năng thanh toán cao. Mặt khác, công ty mong muốn sử dụng các nguồn vốn có chi phí cố định để tạo ra lợi nhuận lớn hơn chi phí trả cho việc huy động vốn có lợi tức cố định, phần lợi nhuận còn lại sẽ làm gia tăng lợi nhuận cho cổ đông, điều này tùy thuộc rất lớn vào việc công ty sử dụng nguồn vốn vay có đạt hiệu quả không. Phần tiếp theo phân tích tác động nợ vay lên tỷ suất lợi nhuận trên vốn cổ phần để hiểu rõ hơn tác động của đòn bẩy tài chính. Tác động nợ vay lên tỷ suất lợi nhuận trên vốn cổ phần Đvt: ngàn đồng Tiêu thức Quý 3 Quý 4 Lợi nhuận ròng Tổng tài sản Vốn cổ phần 2.065.807 92.336.786 42.155.855 2.254.540 166.358.900 44.403.332 Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản Lợi nhuận ròng Tổng tài sản = Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản (ROA) Quý 3 Quý 4 Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản Chỉ tiêu này đo lường khả năng sinh lợi trên 1 đồng vốn đầu tư vào công ty được 2,24 đồng lợi nhuận. Chỉ số này giảm còn 1,36 đồng lợi nhuận ở quý 4, lợi nhuận quý này tăng 9% nhưng tài sản tăng với tốc độ nhanh hơn 80%. Do vay ngắn hạn tài trợ mua nguyên liệu, giá nguyên liệu lại tăng đã làm tăng chi phí góp phần làm giảm tốc độ tăng lợi nhuận. Mặt khác, công ty đang trong giai đoạn xây dựng cơ bản để hoàn thiện trong hoạt động sản xuất kinh doanh và quản lý, vì vậy những khoản vay dài hạn đầu tư để làm tăng tài sản cố định, đó là nguyên nhân làm tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản giảm. Tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần Lợi nhuận ròng Vốn cổ phần = Tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần (ROE) Quý 3 Quý 4 Tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần Đây là chỉ tiêu mà nhà đầu tư rất quan tâm vì nó cho thấy 1 đồng vốn họ bỏ ra để đầu tư vào công ty tạo 4,9 đồng lợi nhuận. Chỉ số này tăng lên 5,1 đồng, đây là dấu hiệu lạc quan vì tốc độ tăng của lợi nhuận là 9,1% lớn hơn tốc độ tăng của vốn chủ sở hữu là 5,3%. Sự gia tăng của vốn chủ sở hữu chủ yếu là do lợi nhuận chưa phân phối tạo ra được trong quý, nói cách khác lợi nhuận tăng 9,1% tạo sự gia tăng 5,3% trong vốn cổ phần. Tốc độ gia tăng của vốn chủ sở hữu chậm hơn so với tốc độ tăng của tổng nguồn vốn chứng tỏ nợ vay tài trợ nhiều. Thêm vào đó, tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần lớn hơn tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản ở cả hai quý, điều này cho thấy công ty đã sử dụng vốn vay có hiệu quả nên đã khuếch đại được tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần. Các dự án đầu tư từ nợ vay đều hoạt động tốt dẫn đến những dự báo tăng trưởng trong tương lai, doanh thu ước tính năm 2008 của xí nghiệp Chế biến bột cá khoảng 304 tỷ đồng, xí nghiệp Bê tông khoảng 38 tỷ đồng, doanh thu từ xây dựng công trình ký túc xá đại học An Giang với giá trị 34 tỷ. So sánh giữa tỷ suất doanh lợi chung và lãi suất vay nợ - Tiền lãi nợ vay của quý 4 là 336.514 ngàn đồng, tính trên tất cả các khoản nợ vay dài hạn và ngắn hạn công ty đang có thì: EBIT Tổng tài sản Tỷ suất sinh lợi chung = Lãi suất thực ở quý 4 là: - Tỷ suất sinh lợi chung quý 4 là: Tỷ suất sinh lợi chung lớn hơn lãi suất thực quý 4, sử dụng nợ vay chỉ mất chi phí sử dụng vốn là 0,5% nhưng lợi nhuận trước thuế và lãi vay chúng tạo ra với tỷ lệ 1,56%, chứng tỏ công ty không chỉ có đủ khả năng thanh toán lãi vay trong quý 4 (còn thể hiện ở khả năng thanh toán lãi vay 7,7 lần) mà chênh lệch giữa tỷ lệ lợi nhuận tạo ra và chi phí vay vốn góp phần làm tăng tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần từ 4,9% lên 5,1% ở quý 4. Nguồn vốn tài trợ tài sản có rất nhiều loại như: vốn chủ sở hữu, nợ vay dài hạn và ngắn hạn, các khoản phải trả người bán, phải trả công nhân viên…Phần phân tích bảng sau xem xét hai nguồn tài trợ chủ yếu là vốn chủ sở hữu và nợ vay tạo nên tổng nguồn vốn đầu tư vì nó có vai trò quan trọng ảnh hưởng đến những quyết định tài trợ hiệu quả. Tỷ lệ sinh lời trên tổng vốn đầu tư (gồm nợ vay và vốn chủ sở hữu) là: Bảng tác động nợ vay lên tỷ suất lợi nhuận trên vốn cổ phần Đvt: ngàn đồng Tiêu thức Toàn bộ vốn = vốn cổ phần Tài trợ bằng nợ vay và vốn cổ phần Nợ Vốn cổ phần Tổng vốn đầu tư a. Tỷ lệ sinh lời trên toàn bộ vốn đầu tư: 2,4% - Đầu tư - Tổng thu nhập - Tỷ lệ sinh lời (%) 106.990.533 109.581.587 2,4 66.990.533 67.327.047 0,5 40.000.000 42.254.540 5,6 106.990.533 109.581.587 2,4 b. Tỷ lệ sinh lời trên toàn bộ vốn đầu tư: 4% - Đầu tư - Tổng thu nhập - Tỷ lệ sinh lời (%) 106.990.533 111.270.154 4 66.990.533 67.327.047 0,5 40.000.000 43.943.107 9,8 106.990.533 111.270.154 4 c. Tỷ lệ sinh lời trên toàn bộ vốn đầu tư: 0,2% - Đầu tư - Tổng thu nhập - Tỷ lệ sinh lời (%) 106.990.533 107.204.514 0,2 66.990.533 67.327.047 0,5 40.000.000 39.877.467 -0,3 106.990.533 107.204.514 0,2 Nếu công ty đầu tư 106.990.533 ngàn đồng hoàn toàn bằng vốn cổ phần và thu được 2.591.054 ngàn đồng lợi nhuận, tỷ suất doanh lợi trong trường hợp này là 2,4%. Nhưng công ty đã chọn phương án tài trợ 66.990.533 ngàn đồng từ nợ vay để làm giảm vốn chủ sở hữu cần huy động (chiếm 63% trong tổng vốn đầu tư). Tiền lãi nợ vay trả trong quý 4 là 336.514 ngàn đồng, lãi suất thực ở quý 4 là 0,5% thấp hơn 2,4% (tức thấp hơn tỷ suất doanh lợi chung). Trong tổng số lợi nhuận 2.591.054 ngàn đồng thu được, công ty phải trả lãi 336.514 ngàn đồng, phần còn lại 2.254.540 ngàn đồng sẽ thuộc về các cổ đông, như vậy vốn đầu tư cổ phần 40.000.000 ngàn đồng đã đem lại tỷ suất lợi nhuận trên vốn cổ phần là 5,6% (tức ), nếu không đi vay thì tỷ suất doanh lợi chỉ là 2,4%. Ta có thể nói quá trình tài trợ bằng nợ vay tạo ra đòn cân nợ tác động làm thay đổi tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần. Khi tỷ suất sinh lợi chung lớn hơn 2,4%, ở mức 4% thì tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần không còn là 5,6% mà tăng lên 9,8%. Nếu tỷ lệ sinh lợi chung càng lớn khi số tiền trả lãi vay ở quý 4 là cố định thì đòn cân nợ có tác dụng làm tăng tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần. Điều bất lợi của sử dụng đòn cân nợ là nếu tỷ lệ sinh lợi chung là 0,2% thấp hơn chi phí vay nợ, thì đòn cân nợ làm giảm tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần. Nếu tổng khoản tiền đầu tư chỉ đem lại 213.981 ngàn đồng lợi nhuận, thấp hơn cả chi phí trả lãi vay thì công ty phải dùng vốn cổ phần bù đắp để trả đủ lãi vay. Điều đó làm cho tỷ suất sinh lợi giảm, thậm chí còn âm, trong trường hợp này là -0,3%. Nếu không chịu tác động của đòn cân nợ thì tỷ lệ trên vốn cổ phần vẫn còn được 0,2%. Chúng ta khẳng định lại tác động của nợ vay: đòn cân nợ có tiềm năng làm tăng tỷ suất doanh lợi trên vốn cổ phần, nhưng đồng thời cũng đem lại cho vốn cổ phần một nguy cơ rất lớn: nếu tỷ suất doanh lợi chung cao hơn lãi suất vay nợ, thì tỷ suất doanh lợi trên vốn cổ phần sẽ trở nên cao hơn. Trái lại, nếu tỷ suất doanh lợi chung thấp hơn lãi suất vay nợ, tỷ suất doanh lợi trên vốn cổ phần sẽ trở nên thấp hơn cả chi phí trả lãi vay. Có những khoản vay bắt đầu nhận nợ ở cuối quý, và những hợp đồng vay được ân hạn trả lãi sau thời gian nhận nợ nên có độ trễ của việc chi trả lãi suất. Vì vậy nợ vay lớn nhưng việc chi trả lãi vay ở quý 4 thấp, chưa thể hiện đầy đủ nghĩa vụ trả lãi theo quý của các khoản nợ vay ngắn hạn và dài hạn đã phát sinh. Phần phân tích trên chưa thể hiện rõ mức độ vay nợ hay độ nghiêng của đòn cân nợ càng cao, tác động của đòn cân nợ càng lớn. Phần kế hoạch tài trợ tương lai ở mục 5 sẽ đề cập chi phí trả lãi trong tương lai của những khoản vay hiện tại rõ hơn do loại bỏ những yếu tố ảnh hưởng trên. Phân tích đòn bẩy tổng hợp Chỉ tiêu Quý 3 Quý 4 Độ bẩy hoạt động (1) Độ bẩy tài chính (2) Độ bẩy tổng hợp (1×2) 1,65 1,00 1,65 1,62 1,15 1,86 Độ bẩy tổng hợp quý 3 bằng 1,65 có nghĩa mỗi thay đổi 1% trong doanh thu từ mức doanh thu cơ bản là 25.594.117 ngàn đồng sẽ đưa đến một thay đổi 1,65% trong EPS theo cùng chiều với thay đổi của doanh thu. Độ bẩy tổng hợp quý 4 bằng 1,86 có nghĩa mỗi thay đổi 1% trong doanh thu từ mức doanh thu cơ bản 35.873.259 ngàn đồng sẽ đưa đến một thay đổi 1,86% trong EPS theo cùng chiều với thay đổi của doanh thu. Nói cách khác, một gia tăng 10% trong doanh thu đưa đến một gia tăng 18,6% trong EPS và ngược lại. Đòn bẩy tổng hợp là việc công ty sử dụng kết hợp đòn bẩy hoạt động với đòn bẩy tài chính. Đòn bẩy tổng hợp tác động đến EPS khi doanh thu thay đổi qua hai bước: bước doanh thu thay đổi làm thay đổi lợi nhuận hoạt động, và bước lợi nhuận trước thuế và lãi vay thay đổi làm thay đổi EPS. Ở quý 3, độ bẩy tài chính bằng 1 nên công ty chỉ chịu sự tác động của đòn bẩy hoạt động là 1,65. Sang quý 4, đòn bẩy hoạt động mặc dù có giảm nhẹ nhưng các khoản nợ vay đã bắt đầu phát huy tính hiệu quả làm độ bẩy tài chính tăng đến 1,15 dẫn đến độ bẩy tổng hợp cao hơn quý 3, ở mức 1,86. Độ bẩy tổng hợp quý 4 tác động lớn hơn quý 3 làm EPS biến động nhiều hơn khi doanh thu thay đổi, hay lợi nhuận trên mỗi cổ phần có thể tăng nhanh hơn và rủi ro cũng lớn hơn khi doanh thu giảm. Độ bẩy hoạt động cao hơn độ bẩy tài chính chứng tỏ ở năm vừa qua đòn bẩy hoạt động có vai trò quan trọng, thể hiện qua sự thay đổi của doanh thu ảnh hưởng đến sự thay đổi của lợi nhuận hoạt động đóng góp phần lớn trong mục tiêu làm tăng EPS. Điều này có ý nghĩa quan trọng đối với nhà quản trị là nên chú trọng hơn nữa việc hoạch định chính sách doanh thu và chi phí trên cơ sở phân tích về độ bẩy hoạt động đã được đề cập ở phần 2. Ở quý 4, độ bẩy hoạt động giảm và độ bẩy tài chính tăng là hợp lý để tránh tác động tổng hợp cùng lúc làm tăng rủi ro tổng thể. Tuy nhiên sự giảm xuống của DOL không mang tính chủ quan, công ty chỉ quyết định được một phần trong việc đầu tư vào tài sản cố định. Nhưng đòn bẩy tài chính thì khác, sự gia tăng của DFL là do công ty chủ động đi vay nợ. Vì vậy hoàn toàn có thể đưa ra giải pháp tài trợ nhu cầu vốn tương lai hiệu quả, hạn chế rủi ro và nâng cao lợi nhuận trên vốn cổ phần. Trong giai đoạn đầu của quá trình kinh doanh, nhu cầu huy động vốn của công ty là rất lớn để tài trợ xây dựng hệ thống sản xuất kinh doanh và đầu tư. Nếu công ty lựa chọn phương án tài trợ thêm từ nợ vay cho những kế hoạch sắp tới, cộng thêm những khoản vay hiện tại sẽ tiếp tục tạo áp lực chi trả lãi vay lớn hơn. Sự tăng lên của tỷ lệ nợ trong tổng nguồn vốn có mối quan hệ chặt chẽ với những dự báo về doanh thu để đảm bảo chi trả lãi vay, tạo ra lợi nhuận trên cổ phần mà công ty kỳ vọng cũng như rủi ro tài chính đi kèm. Phần tiếp theo sẽ đề cập vấn đề này. Giải pháp cho kế hoạch tài trợ nhu cầu vốn tương lai Trong năm 2008 công ty cần huy động nguồn vốn 55 tỷ đồng: 45 tỷ đồng sử dụng vào mục đích liên kết liên doanh và 10 tỷ đồng để đầu tư vào một số công ty cổ phần khác bằng cách mua lại cổ phiếu. Vậy với nhu cầu tài trợ theo cơ cấu vốn hiện tại thì công ty kỳ vọng lợi nhuận hoạt động bao nhiêu? Nên tài trợ như thế nào? Nếu tài trợ thêm làm gia tăng nợ vay thì làm đòn bẩy tài chính tác động lợi nhuận trên mỗi cổ phần và rủi ro tài chính ra sao? Chúng ta sẽ lần lượt giải đáp tất cả những thắc mắc trên. Xác định EBIT kỳ vọng Báo cáo kết quả kinh doanh năm 2007 Đvt: ngàn đồng Chỉ tiêu Năm 2007 1. Doanh thu bán hàng và cung cấp dịch vụ 2. Các khoản giảm trừ doanh thu 3. Doanh thu thuần về bán hàng và cung cấp dịch vụ 4. Giá vốn hàng bán 5. Lợi nhuận gộp bán hàng và cung cấp dịch vụ 6. Doanh thu hoạt động tài chính 7. Chi phí hoạt động tài chính Trong đó: chi phí lãi vay 8. Chi phí bán hàng 9. Chi phí quản lý doanh nghiệp 10. Lợi nhuận thuần từ hoạt động kinh doanh 11. Thu nhập khác 12. Chi phí khác 13. Lợi nhuận khác 14. Tổng lợi nhuận trước thuế 15. Chi phí thuế thu nhập doanh nghiệp hiện hành 16. Chi phí thuế thu nhập doanh nghiệp hoãn lại 17. Lợi nhuận sau thuế 18. Lãi cơ bản trên cổ phiếu 62.424.781 62.424.781 55.829.405 6.595.376 246.132 340.452 336.514 227.405 1.663.745 4.609.907 253.509 437.228 -183.719 4.426.187 4.426.187 1,107 Kết cấu chi phí tổng hai quý cuối năm 2007 là 95% là biến phí, 5% là định phí. Tổng chi phí hoạt động năm 2007 bao gồm giá vốn hàng bán, chi phí bán hàng và chi phí quản lý doanh nghiệp: 55.829.405 + 227.405 + 1.663.745 = 57.720.555 ngàn đồng. Biến phí: 57.720.555 Î 95% = 54.834.527 ngàn đồng. Định phí: 57.720.555 Î 5% = 2.886.028 ngàn đồng. Báo cáo kết quả kinh doanh theo số dư đảm phí Đvt: ngàn đồng Chỉ tiêu Năm 2007 % Doanh thu Biến phí Số dư đảm phí Định phí Lợi nhuận hoạt động 62.424.781 54.834.527 7.590.254 2.886.028 4.704.226 100% 88% 12% Độ bẩy hoạt động = 7.590.254/ 4.704.226 = 1,61 Trong điều kiện phát huy được những lợi thế sẵn có, các thiết bị máy móc chuyên dùng cho các xí nghiệp đã hoàn chỉnh và đóng vai trò tích cực trong việc tạo ra sản phẩm cùng với những khó khăn do tình hình biến động giá cả chung trên thị trường, dự kiến tổng lợi nhuận năm 2008 tăng 280% so với năm 2007. Để đạt được như vậy thì doanh thu phải tăng là 280%/ 1,61 = 174%, xác suất xảy ra tình huống này là 45%. Sau đây là bảng thể hiện năm tình huống tiêu biểu của doanh thu cùng với các mức xác suất xảy ra kèm theo. Căn cứ vào những yếu tố ảnh hưởng như: thị trường, thông tin khách hàng, nhà cung cấp, năng lực công ty và sản phẩm dịch vụ công ty cung ứng cho thị trường, đối thủ cạnh tranh…để dự đoán sự thay đổi của doanh thu trong năm 2008. Bảng mức cầu đối với sản phẩm và xác suất Mức cầu Xác suất Doanh số (%) Doanh số Biến phí Định phí Lợi nhuận kinh doanh Quá tệ Nghèo nàn Bình thường Tốt Kỳ diệu 0,05 0,15 0,45 0,25 0,10 180% 220% 274% 310% 345% 112.364.606 137.334.518 171.043.900 193.516.821 215.365.494 98.702.149 120.635.959 150.246.604 169.987.034 189.179.118 2.886.028 2.886.028 2.886.028 2.886.028 2.886.028 10.776.429 13.812.531 17.911.268 20.643.759 23.300.348 Lợi nhuận kỳ vọng 18.161.746 Đvt: ngàn đồng Khi những yếu tố tác động doanh thu gặp rủi ro thì sẽ làm doanh thu chỉ tăng 180% so với doanh thu năm trước, xác suất xảy ra tình huống quá tệ này là rất thấp chỉ chiếm 5%. Trong năm qua công ty chỉ hoạt động được 9 tháng, vừa hoạt động kinh doanh và cũng dành nhiều thời gian cho việc xây dựng cơ bản. Nhưng sang 2008 mọi thiết bị máy móc đã sẵn sàng tăng công suất để chứng tỏ năng lực của công ty mà doanh thu chỉ tăng 220%, nên đây là tình huống không mong đợi, xác suất xảy ra tình huống này cũng rất thấp chỉ chiếm 15%. Tình huống bình thường sẽ làm doanh thu tăng 274% với xác suất cao nhất là 45%, những công trình trúng thầu năm vừa qua sẽ được nghiệm thu và bàn giao năm 2008 sẽ đóng góp cho sự tăng trưởng này. Doanh thu tăng thì biến phí cũng tăng cùng với tốc độ tăng doanh thu nhưng định phí vẫn giữ cố định, dưới tác động của đòn bẩy hoạt động sẽ làm lợi nhuận tăng 280% đúng như công ty mong đợi. Nếu điều kiện các yếu tố ảnh hưởng doanh thu phối hợp nhịp nhàng, nhà cung cấp cung cấp nguyên vật liệu cho công ty sản xuất đều đặn, khi sản phẩm – dịch vụ cung ứng ra thị trường thì được sự đón nhận của khách hàng, mở rộng thị phần do quảng cáo có tác dụng, tạo được ưu thế so với đối thủ…tất cả điều đó sẽ góp phần tăng doanh thu lên 310%, khả năng xảy ra tình huống này cũng tương đối cao chiếm 25%. Tình huống kỳ diệu vượt quá mong đợi của công ty với tốc độ tăng doanh thu là 345%, xảy ra khi những nợ vay mới phát huy hiệu quả nhanh chóng, nhu cầu thị trường tăng đột biến, khó khăn có biện pháp khắc phục kịp thời và thuận lợi được phát huy tối đa, điều này khó xảy ra nên xác suất là 10%. Khả năng doanh thu tăng bằng và vượt so với doanh thu mong muốn chiếm đến đến 80%, đặc biệt là tình huống bình thường và tốt. Dự báo về doanh thu và xác suất thể hiện công ty đang từng bước tiến lên giai đoạn tăng trưởng với lợi nhuận kỳ vọng năm 2008 là 18.161.746 ngàn đồng (với điều kiện giá trị định phí không thay đổi). Sự thay đổi doanh thu dẫn đến sự thay đổi lợi nhuận hoạt động có đủ bù đắp chi phí lãi vay cho những khoản vay hiện tại và tương lai hay không. Phần tiếp theo sẽ tính toán tổng chi phí tài trợ cố định này. Các mức vay nợ và chi phí sử dụng vốn vay Cơ cấu vốn năm 2007 Nợ dài hạn Vốn cổ phần Vốn đầu tư của chủ sở hữu: 40.000.000 ngàn đồng. Mệnh giá phát hành: 10 ngàn đồng/ cổ phần. Số lượng cổ phần: 4.000.000 cổ phần. Tỷ lệ chi trả cổ tức mỗi cổ phần là 8% trên mệnh giá, lợi nhuận giữ lại để tái đầu tư là 4.426.187 – (40.000.000 Î 8%) = 1.226.187 ngàn đồng, chiếm 28% tổng lợi nhuận chưa phân phối. Nếu theo cơ cấu vốn như trên thì nhu cầu vốn dài hạn 55.000.000 ngàn đồng sẽ được tài trợ như sau: Tài trợ từ nợ vay: 55.000.000Î 39% = 21.491.270 ngàn đồng. Tài trợ từ vốn cổ phần: 55.000.000Î 61% = 33.508.730 ngàn đồng. Công ty vẫn chưa thực hiện trích lập quỹ ở quý 1/2008 nên lợi nhuận sau khi phân phối 1.226.187 ngàn đồng sẽ làm tăng vốn cổ phần, vì vậy trị giá cổ phần cần huy động thêm là 33.508.730 – 1.226.187 = 32.282.543 ngàn đồng. Số lượng cổ phần cần huy động: 32.282.543/ 10 = 3.228.254 cổ phần. Tổng nguồn vốn mới: 65.654.533 + 55.000.000 = 120.654.533 ngàn đồng. Bảng cấp độ sử dụng nợ vay sau khi tài trợ Đvt: ngàn đồng Tỷ lệ nợ Tổng nguồn vốn Nợ vay Vốn cổ phần Số lượng cổ phần 39% 50% 60% 66% 120.654.533 120.654.533 120.654.533 120.654.533 47.145.803 60.327.267 72.392.020 79.428.346 73.508.730 60.327.267 48.261.813 41.226.187 7.228.254 5.910.108 4.703.563 4.000.000 Tỷ lệ nợ càng tăng thì số tiền vay cũng tăng lên, vốn cổ phần giảm dần tương ứng làm số lượng cổ phần cũng giảm theo đến mức tối thiểu là 4.000.000 cổ phần. Ở mức tỷ lệ nợ trên tổng nguồn vốn là 66%, vốn cổ phần tăng lên là do sự gia tăng của lợi nhuận giữ lại, vì vậy số lượng cổ phần vẫn không tăng lên. Những dự án đầu tư khác nhau có nhu cầu vay vốn khác nhau, công ty có thể đề nghị vay ở nhiều ngân hàng. Vì vậy điều khoản lãi suất cho vay được thỏa thuận giữa các ngân hàng với công ty, thời gian và khoản nhận nợ, thời gian bắt đầu tính lãi, điều khoản trả vốn gốc làm thay đổi dư nợ…sẽ khác nhau giữ các hợp đồng tín dụng, tất cả những yếu tố này đều ảnh hưởng đến tiền lãi nợ vay. Khi đề nghị ngân hàng cho vay vốn, công ty phải chờ một thời gian để ngân hàng thẩm định dự án có đầu tư vốn vay và kiểm tra năng lực tài chính để đảm bảo khả năng thanh toán. Do nhu cầu cần vốn để kịp thời tài trợ cho các dự án nên nếu những khoản vay đề nghị được chấp nhận, công ty sẽ thực hiện nhận hết nợ đến ngày 1/4/2008 và ngân hàng sẽ bắt đầu tính lãi từ ngày này. Hiện nay trần lãi suất cho vay mới theo quyết định 16/2008/QĐ-NHNN ngày 16/5/2008 là 18%/ năm nên những khoản vay mới sẽ lấy lãi suất này để tính toán tiền lãi nợ vay cho tất cả các mức vay nợ. Điều khoản trả vốn gốc phụ thuộc quyết định của ngân hàng cho vay, giả sử những khoản vay mới không thực hiện trả vốn gốc trong năm 2008. Tính lãi các khoản vay cũ theo mức dư nợ giảm dần: Khoản vay 12.000.000 ngàn đồng, lãi suất 0,75% Đvt: ngàn đồng Số ngày tính lãi Ngày Dư nợ đầu kỳ Trả vốn gốc Trả lãi Dư nợ cuối kỳ 270 30 31 30 5 01/01/2008 27/09/2008 27/10/2008 27/11/2008 27/12/2008 31/12/2008 12.000.000 12.000.000 11.800.000 11.600.000 11.400.000 11.200.000 200.000 200.000 200.000 200.000 810.000 88.500 89.900 85.500 14.000 12.000.000 11.800.000 11.600.000 11.400.000 11.200.000 11.200.000 366 1.087.900 Trả lãi = Số ngày tính lãi ÎDư nợ đầu kỳ Î Lãi suất (%/ tháng) /30. Khoản vay 4.654.533 ngàn đồng Bắt đầu tính lãi từ ngày 15/2/2008, lãi suất 1,05%. Đvt: ngàn đồng Số ngày tính lãi Ngày Dư nợ đầu kỳ Trả vốn gốc Trả lãi Dư nợ cuối kỳ 182 139 15/02/2008 15/08/2008 31/12/2008 4.654.533 4.654.533 4.029.533 625.000 296.494 196.037 4.654.533 4.029.533 4.029.533 321 492.531 Khoản vay 9.000.000 ngàn đồng, lãi suất 1,1% Đvt: ngàn đồng Số ngày tính lãi Ngày Dư nợ đầu kỳ Trả vốn gốc Trả lãi Dư nợ cuối kỳ 19 91 91 92 73 01/01/2008 20/01/2008 20/04/2008 20/07/2008 20/10/2008 31/12/2008 9.000.000 9.000.000 8.250.000 7.500.000 6.750.000 6.000.000 750.000 750.000 750.000 750.000 62.700 275.275 250.250 227.700 160.600 9.000.000 8.250.000 7.500.000 6.750.000 6.000.000 6.000.000 366 976.525 Khoản vay 30.000.000 ngàn đồng, 11.336.000 ngàn đồng, lãi suất 0,85% Đvt: ngàn đồng Số ngày tính lãi Ngày Dư nợ đầu kỳ Trả vốn gốc Trả lãi Dư nợ cuối kỳ 175 49 01/01/2008 24/06/2008 12/08/2008 41.336.000 41.336.000 11.336.000 30.000.000 11.336.000 2.049.577 157.381 41.336.000 11.336.000 0 224 2.206.958 Tổng lãi các khoản vay ngắn hạn và dài hạn ở năm 2007 trả lãi năm 2008 là: 1.087.900 + 492.531 + 976.525 + 2.206.958 = 4.763.914 ngàn đồng. Bảng tổng hợp lãi vay năm 2008 Đvt: ngàn đồng Tỷ lệ nợ Khoản vay mới Lãi khoản vay mới Tổng lãi 39% 50% 60% 66% 21.491.270 34.672.734 46.738.187 53.773.813 2.955.050 4.767.501 6.426.501 7.393.899 7.718.963 9.531.415 11.190.414 12.157.813 Khoản vay mới = tổng nợ vay – khoản vay cũ. Lãi khoản vay mới = Số ngày tính lãi Î Khoản vay mới Î Lãi suất (%/ tháng) /30. Trong đó số ngày tính lãi từ ngày 1/4/2008 đến 31/12/2008 là 275 ngày. Tổng lãi = lãi khoản vay cũ + lãi khoản vay mới. Như vậy, tiền lãi ở từng mức tỷ lệ nợ và những tình huống thay đổi doanh thu dẫn đến thay đổi lợi nhuận hoạt động đã được xác định. Sự kết hợp giữa những tình huống khác nhau của lợi nhuận hoạt động để bù đắp chi phí lãi vay ở cấp độ sử dụng nợ vay khác nhau sẽ tạo nên các lợi nhuận trên cổ phần khác nhau. Sự biến động của các EPS sẽ được phân tích phần tiếp theo. Phân tích mối quan hệ EBIT - EPS Bảng tác động của đòn bẩy tài chính lên lợi nhuận trên vốn cổ phần Đvt: ngàn đồng Tỷ lệ nợ Khoản mục Mức cầu đối với sản phẩm và xác suất Quá tệ Nghèo nàn Bình thường Tốt Kỳ diệu Xác suất 0,05 0,15 0,45 0,25 0,10 39% EBIT Lãi vay EAT Số cổ phần EPS ROE 10.776.429 7.718.963 3.057.466 7.228.254 0,423 4,2% 13.812.531 7.718.963 6.093.567 7.228.254 0,843 8,3% 17.911.268 7.718.963 10.192.305 7.228.254 1,410 13,9% 20.643.759 7.718.963 12.924.796 7.228.254 1,788 17,6% 23.300.348 7.718.963 15.581.385 7.228.254 2,156 21,2% 50% EBIT Lãi vay EAT Số cổ phần EPS ROE 10.776.429 9.531.415 1.245.015 5.910.108 0,211 2,1% 13.812.531 9.531.415 4.281.116 5.910.108 0,724 7,1% 17.911.268 9.531.415 8.379.853 5.910.108 1,418 13,9% 20.643.759 9.531.415 11.112.345 5.910.108 1,880 18,4% 23.300.348 9.531.415 13.768.934 5.910.108 2,330 22,8% 60% EBIT Lãi vay EAT Số cổ phần EPS ROE 10.776.429 11.190.414 -413.985 4.703.563 -0,088 -0,9% 13.812.531 11.190.414 2.622.116 4.703.563 0,557 5,4% 17.911.268 11.190.414 6.720.854 4.703.563 1,429 13,9% 20.643.759 11.190.414 9.453.345 4.703.563 2,010 19,6% 23.300.348 11.190.414 12.109.934 4.703.563 2,575 25,1% 66% EBIT Lãi vay EAT Số cổ phần EPS ROE 10.776.429 12.157.813 -1.381.384 4.000.000 -0,345 -3,4% 13.812.531 12.157.813 1.654.718 4.000.000 0,414 4,0% 17.911.268 12.157.813 5.753.455 4.000.000 1,438 14,0% 20.643.759 12.157.813 8.485.946 4.000.000 2,121 20,6% 23.300.348 12.157.813 11.142.535 4.000.000 2,786 27,0% Số liệu phân tích bảng trên không xem xét đến lợi nhuận và chi phí tạo ra từ những hoạt động tài chính khác (trừ chi phí lãi vay), vì nó khó dự đoán và mức tác động của nó đối với hoạt động của công ty là không đáng kể. Bảng trên cho thấy ảnh hưởng của nợ vay đối với thu nhập trên mỗi cổ phần của công ty với năm tình huống lợi nhuận hoạt động từ 10.776.429 ngàn đồng đến 23.300.348 ngàn đồng. Phân phối xác suất của EBIT không phụ thuộc vào cơ cấu vốn tài trợ bởi nó được xác lập bằng kết quả hoạt động của công ty. Mối quan hệ giữa EBIT – EPS với bốn mức vay nợ 39%, 50%, 60%, 66%. Trong trường hợp tỷ lệ nợ vay 39%, EPS thay đổi từ 0,423 ngàn đồng đến 2,156 ngàn đồng. Khi tỷ lệ nợ tăng lên 50% thì EPS có sự biến động mạnh hơn từ 0,211 ngàn đồng đến 2,330 ngàn đồng. Trong trường hợp công ty sử dụng 60% nợ vay thì EPS có biên độ dao động càng lớn làm xuất hiện EPS âm từ -0,088 ngàn đồng đến 2,575 ngàn đồng. Khi tỷ lệ nợ vay lớn nhất là 66%, tác động của đòn bẩy tài chính lớn hơn làm biên độ dao động EPS càng lớn hơn từ -0,345 ngàn đồng đến 2,786 ngàn đồng, EPS sụt giảm nhiều hơn và tốc độ tăng cũng nhanh hơn. Để xác định điểm bàng quan bằng phương pháp đại số, áp dụng công thức tính EPS theo EBIT cho mỗi phương án, sau đó thiết lập phương trình cân bằng như sau: Giải hệ phương trình trên tìm được EBIT bàng quan là 17.657.813 ngàn đồng. Đây là mức EBIT dù phối hợp các phương án tài trợ thế nào cũng đều mang lại EPS như nhau. Hình trên thể hiện quan hệ giữa EBIT – EPS trong những kế hoạch tài trợ khác nhau. Tỷ lệ nợ càng cao độ dốc các đường biểu diễn càng lớn, điều này ngụ ý rằng độ nhạy cảm của EPS đối với sự thay đổi của EBIT là rất lớn. Sử dụng đòn bẩy tài chính phóng đại thu nhập cả dương và âm cho cổ đông, khi EBIT chưa đạt đến 17.657.813 ngàn đồng thì phương án tài trợ có tỷ lệ nợ vay càng ít càng đem lại EPS nhiều hơn. Ngược lại, khi EBIT vượt qua EBIT bàng quan thì sự gia tăng EBIT làm EPS tăng cao hơn đối với phương án sử dụng nhiều nợ vay hơn. Hai tình huống quá tệ và nghèo nàn EBIT chưa đạt đến 17.657.813 ngàn đồng nên tỷ lệ nợ càng cao thì EPS càng sụt giảm. Ở tình huống quá tệ, EPS giảm từ 0,423 ngàn đồng (tỷ lệ nợ 39%) xuống còn -0,345 ngàn đồng (tỷ lệ nợ 66%). EBIT ở tình huống nghèo nàn lớn hơn EBIT tình huống quá tệ nên biên độ giảm ít hơn từ 0,843 ngàn đồng xuống 0,414 ngàn đồng. Ba tình huống bình thường, tốt và kỳ diệu đều có EBIT vượt qua điểm bàng quan nên khi tỷ lệ nợ càng tăng thì EPS càng tăng, nhưng mỗi tình huống có biên độ tăng khác nhau. Tình huống bình thường biên độ tăng rất ít do EBIT là 17.911.268 ngàn đồng chỉ vừa mới vượt qua EBIT bàng quan. Tình huống tốt có EBIT lớn hơn nên EPS tăng từ 1,788 ngàn đồng lên 2,121 ngàn đồng. Tình huống kỳ diệu có EBIT lớn nhất nên biên độ tăng cũng lớn nhất từ 2,156 ngàn đồng tăng lên 2,786 ngàn đồng, nên khi có sự sụt giảm nhỏ của EBIT thì EPS cũng giảm nhanh hơn. Phân tích trên cho thấy rằng nếu EBIT nhỏ hơn 17.657.813 ngàn đồng thì công ty nên giảm thiểu việc vay vốn càng ít càng tốt để tránh sự sụt giảm của lợi nhuận trên vốn cổ phần. Ngược lại, nếu EBIT lớn hơn EBIT bàng quan thì công ty nên gia tăng nợ vay đến 66% tổng nguồn vốn, vay càng nhiều tác động của đòn bẩy tài chính càng lớn để EPS càng tăng. Những tình huống khác nhau của EBIT gắn với xác suất tương ứng xảy ra tình huống đó, vì vậy EBIT kỳ vọng được xác định là 18.161.746 ngàn đồng vượt qua EBIT bàng quan. Điều này thể hiện rằng, vay càng nhiều để tài trợ cho những dự án tương lai không những không tạo ra áp lực khi trả lãi vay càng nhiều mà còn sẽ góp phần làm tăng lợi nhuận trên vốn cổ phần. Ở mức EBIT kỳ vọng phương án tỷ lệ nợ 66% tạo ra EPS là 1,501 ngàn đồng là lớn nhất trong tất cả các phương án. Phân tích tác động nợ vay lên tỷ suất lợi nhuận lên vốn cổ phần Bảng chi phí sử dụng vốn Đvt: ngàn đồng Tỷ lệ nợ Nợ vay Tổng lãi Chi phí sử dụng nợ 39% 50% 60% 66% 47.145.803 60.327.267 72.392.020 79.428.346 7.718.963 9.531.415 11.190.414 12.157.813 16,4% 15,8% 15,5% 15,3% Tổng lãi tăng tỷ lệ thuận với nợ vay. Ngược lại, khi nợ vay tăng lên tương ứng với tỷ lệ nợ thì chi phí sử dụng nợ vay lại giảm dần, bởi vì lãi suất vay vẫn không đổi khi mức vay nợ tăng lên. Bảng tỷ suất doanh lợi chung Đvt: ngàn đồng Mức cầu Quá tệ Nghèo nàn Bình thường Tốt Kỳ diệu EBIT Doanh lợi chung 10.776.429 8,9% 13.812.531 11,4% 17.911.268 14,8% 20.643.759 17,1% 23.300.348 19,3% Khi mức cầu sản phẩm dịch vụ của công ty tăng lên dẫn đến EBIT tăng theo từ 10.776.429 ngàn đồng lên đến 23.300.348 ngàn đồng, và tất yếu là tỷ suất doanh lợi chung cũng tăng lên từ 8,9% đến 19,3%. Sự chênh lệch giữa tỷ lệ lợi nhuận đạt được và chi phí sử dụng vốn vay giúp công ty biết được khả năng chi trả lãi vay để có thể đưa ra quyết định tài trợ từ nợ vay hợp lý, quyết định này có vai trò rất quan trọng ảnh hưởng đến tỷ suất lợi nhuận trên vốn cổ phần. Tình huống quá tệ tỷ suất doanh lợi chung là 8,9% rất thấp so với tất cả các mức chi phí sử dụng vốn làm cho tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần (ROE) thấp hơn cả tỷ suất doanh lợi chung. Khi tỷ lệ nợ càng cao thì ROE càng giảm do khả năng bù đắp lãi vay của EBIT giảm dần, ROE ở tỷ lệ nợ 39% là 4,2%, khi tỷ lệ nợ 66% do EBIT chỉ 10.776.429 ngàn đồng không đủ chi trả lãi vay đến 12.157.813 ngàn đồng nên các cổ đông phải bù đắp vào phần thiếu hụt đó, làm ROE giảm mạnh thậm chí âm đến -3,4%. Tình huống nghèo nàn EBIT cao hơn tình huống quá tệ, tỷ suất sinh lợi chung cũng tăng lên là 11,4% nhưng vẫn còn thấp so với chi phí sử dụng vốn nên ROE vẫn thấp hơn 11,4%, và khi tỷ lệ nợ tăng lên thì ROE có xu hướng giảm từ 8,3% (tỷ lệ nợ 39%) còn 4,0% (tỷ lệ nợ 66%). Tình huống bình thường EBIT càng tăng trưởng mạnh hơn và tỷ suất doanh lợi chung là 14,8%, mặc dù 14,8% vẫn còn thấp hơn các mức chi phí sử dụng vốn nên ROE thấp hơn 14,8%, nhưng do vừa vượt qua được EBIT bàng quan nên ROE bắt đầu chuyển sang xu hướng tăng lên khi tỷ lệ nợ tăng, thể hiện ở sự tăng nhẹ từ 13,9% lên 14,0%. Tỷ suất doanh lợi chung 17,1% ở tình huống tốt lớn hơn tất cả các mức chi phí sử dụng vốn, đòn bẩy tài chính có thể phát huy mặt tích cực làm cho tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần lớn hơn 17,1%. Mặc dù các chi phí lãi vay tăng nhưng tác động này được bù trừ nhiều hơn do vốn cổ phần sụt giảm được thay thế bằng nợ vay nên ROE càng tăng khi tỷ lệ nợ tăng, từ 17,6% ở tỷ lệ nợ 39% lên đến 20,6% ở tỷ lệ nợ 66%. Khi tỷ suất sinh lợi chung tăng lên 19,3% ở tình huống kỳ diệu thì quy mô và tốc độ tăng ROE cũng thật kỳ diệu từ 21,2% tăng lên 27,0%. Nếu tỷ suất doanh lợi chung cao hơn lãi suất vay nợ, thì tỷ suất doanh lợi trên vốn cổ phần sẽ trở nên cao hơn. Trái lại, nếu tỷ suất doanh lợi chung thấp hơn lãi suất vay nợ, tỷ suất doanh lợi trên vốn cổ phần sẽ trở nên thấp hơn cả chi phí trả lãi vay, khi ấy sử dụng phương án tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần thường mới giữ được ROE bằng tỷ suất sinh lợi chung. Tác động đòn bẩy tài chính chỉ làm cho ROE của hai phương án tốt và kỳ diệu lớn hơn tỷ suất sinh lợi chung. Ở mức EBIT kỳ vọng đã vượt qua EBIT hòa vốn nên có sự gia tăng trong EPS và ROE khi tỷ lệ nợ tăng, nhưng tỷ suất sinh lợi chung là 15,1% thấp hơn chi phí sử dụng vốn làm ROE không thể bằng 15,1%. Tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần không thể cao hơn tỷ suất sinh lợi chung ở mức EBIT kỳ vọng nếu có tài trợ từ nợ vay. Tuy nhiên, tỷ lệ nợ càng cao thì ROE cũng càng tăng, làm cho chênh lệch giữa tỷ suất sinh lợi chung và ROE càng giảm dần. Mặt khác, nếu tài trợ hoàn toàn 55.000.000 ngàn đồng từ vốn cổ phần để bảo toàn ROE bằng tỷ suất sinh lợi chung, lúc này EPS sẽ là 1,429 ngàn đồng , nhưng chọn phương án tỷ lệ nợ 66% tổng nguồn vốn thì sẽ đạt được EPS là 1,501 ngàn đồng , mặc dù các chi phí lãi vay tăng nhưng tác động này được bù trừ nhiều hơn do số lượng cổ phiếu đã phát hành sụt giảm khi nợ vay được thay thế cho vốn cổ phần, nên EPS tài trợ hoàn toàn từ vốn cổ phần 1,429 ngàn đồng thấp hơn EPS của phương án tài trợ nợ vay 1,501 ngàn đồng. Điều này cũng cho thấy rằng đòn bẩy tài chính có chi phí tài trợ nhiều hơn sẽ có mức độ tác động làm gia tăng EPS mạnh hơn. Chính vì vậy, với mức EBIT kỳ vọng là 18.161.746 ngàn đồng lớn hơn EBIT bàng quan, tài trợ càng nhiều nợ vay cho những dự án tương lai với mục tiêu tối đa lợi nhuận trên cổ phần, tạo tiền đề cho sự tăng trưởng trong tương lai dựa vào những phân tích trên là hợp lý. Tuy nhiên lợi nhuận luôn tồn tại song song với rủi ro, công ty cũng cần nên biết qui mô và xu hướng rủi ro tài chính ra sao khi EPS biến động. Đo lường rủi ro tài chính của các phương án tài trợ Độ bẩy tài chính (DFL) Tỷ lệ nợ Độ bẩy tài chính 39% 50% 60% 66% Độ bẩy tài chính ở một mức độ EBIT kỳ vọng là 18.161.746 ngàn đồng được xác định với từng mức tỷ lệ nợ, khi EBIT tăng hay giảm X % thì EPS có chiều hướng tăng hay giảm X %×DFL nên DFL càng lớn thì biến động nhỏ của EBIT sẽ gây ảnh hưởng lớn đến EPS. Công thức trên cho thấy rằng lãi vay càng lớn thì DFL càng lớn, ở tỷ lệ nợ 39% DFL là 1,74 và tăng lên 3,02 ở tỷ lệ nợ 66%. Đòn bẩy tài chính có tác động làm gia tăng lợi nhuận và rủi ro thể hiện thông qua DFL, do EBIT kỳ vọng lớn hơn EBIT bàng quan nên khi có sự gia tăng thêm EBIT thì DFL sẽ làm cho EPS tăng nhanh hơn đối với phương án có tỷ lệ nợ lớn hơn, EPS 1,445 ngàn đồng (tỷ lệ nợ 39%) tăng lên 1,501 ngàn đồng (tỷ lệ nợ 66%). Ngược lại, nếu có sự sụt giảm của EBIT thì các cổ đông phải chịu thiệt hại nhiều hơn do tốc độ giảm của EPS nhanh hơn. EPS kỳ vọng và độ lệch chuẩn của EPS Bảng tính EPS kỳ vọng và độ lệch chuẩn Đvt: ngàn đồng Tỷ lệ nợ Mức cầu đối với sản phẩm và xác suất E (EPS) sEPS CVEPS 0,05 0,15 0,45 0,25 0,10 39% 50% 60% 66% 0,423 0,211 -0,088 -0,345 0,843 0,724 0,557 0,414 1,410 1,418 1,429 1,438 1,788 1,880 2,010 2,121 2,156 2,330 2,575 2,786 1,445 1,460 1,482 1,501 0,432 0,528 0,665 0,781 0,299 0,362 0,448 0,521 EPS với mỗi mức doanh số được nhân với xác suất của mức doanh số đó để tính EPS kỳ vọng. Độ lệch chuẩn của EPS đo lường độ sai biệt giữa lợi nhuận thực tế so với lợi nhuận kỳ vọng thể hiện rủi ro tài chính của công ty, hệ số biến đổi sẽ đưa rủi ro tài chính này với qui mô lợi nhuận kỳ vọng như nhau. Với qui mô EPS kỳ vọng như nhau, rủi ro tài chính của phương án sử dụng nhiều nợ vay hơn sẽ lớn hơn rủi ro tài chính của phương án sử dụng ít nợ vay. Mối quan hệ giữa lợi nhuận và rủi ro của các phương án tài trợ Bảng các mối liên hệ giữa EPS kỳ vọng, rủi ro và đòn cân nợ Đvt: ngàn đồng Tỷ lệ nợ E (EPS) sEPS CVEPS DFL 39% 50% 60% 66% 1,445 1,460 1,482 1,501 0,432 0,528 0,665 0,781 0,299 0,362 0,448 0,521 1,74 2,10 2,61 3,02 Hình vẽ các mối liên hệ giữa EPS kỳ vọng, rủi ro và đòn cân nợ E(EPS) tăng lên khi tỷ lệ nợ tăng, đồng thời rủi ro tài chính cũng tăng. Điều đó nói lên rằng nếu công ty muốn vay nhiều nợ để làm đạt được E(EPS) càng cao thì phải chấp nhận rủi ro càng lớn. Tuy nhiên, xu hướng gia tăng EPS kỳ vọng không chỉ phụ thuộc vào sự gia tăng của tỷ lệ nợ trong cơ cấu nguồn vốn mà còn phụ thuộc vào rất nhiều yếu tố khác. Khi thay đổi nhu cầu vốn dẫn đến sự thay đổi hầu hết các yếu tố liên quan đến tác động của đòn bẩy tài chính như: tổng nguồn vốn mới, vốn cổ phần và số lượng cổ phần, qui mô nợ vay tương ứng với từng tỷ lệ nợ và vốn vay thêm, đặc biệt là chi phí lãi vay mới và tổng lãi có vai trò rất quan trọng quyết định mức độ tác động của đòn bẩy tài chính lên lợi nhuận. Tất cả các yếu tố này có mối quan hệ hữu cơ với nhau hình thành xu hướng biến động của EPS kỳ vọng. Nếu nhu cầu vốn tăng lên 60.000.000 ngàn đồng. Tính toán lại tất cả những yếu tố thay đổi có liên quan. Sau đây là sơ đồ biến động EPS kỳ vọng với xu hướng hoàn toàn trái ngược. Bảng các mối liên hệ giữa EPS kỳ vọng, rủi ro và đòn cân nợ Đvt: ngàn đồng Tỷ lệ nợ E (EPS) sEPS CVEPS 39% 50% 60% 67% 1,351 1,345 1,338 1,329 0,415 0,507 0,637 0,782 0,307 0,377 0,476 0,588 Hình vẽ các mối liên hệ giữa EPS kỳ vọng, rủi ro và đòn cân nợ Khi tỷ lệ nợ tăng lên E(EPS) giảm xuống nhưng rủi ro tài chính cũng vẫn tăng, xu hướng biến động của E(EPS) và CVEPS ngược chiều nhau không thể hiện được sự đánh đổi giữa lợi nhuận và rủi ro, thêm vào đó biến động của chúng theo hướng tiêu cực nên nhu cầu vốn 60.000.000 ngàn đồng là không hiệu quả. Các thay đổi về nhu cầu vốn cũng tạo ra sự thay đổi trong xu hướng biến động của EPS kỳ vọng. Khi nhu cầu vốn càng cao thì xu hướng EPS kỳ vọng càng tăng theo sự gia tăng của tỷ lệ nợ. Điều này diễn ra đến mức nhu cầu vốn làm cho sự phối hợp giữa nợ vay và vốn cổ phần của tất cả phương án tài trợ đều mang lại EPS kỳ vọng như nhau. Khi vượt qua nhu cầu vốn tạo EPS kỳ vọng bàng quan giữa các phương án tài trợ thì nhu cầu vốn càng cao EPS kỳ vọng có xu hướng càng giảm khi mức vay nợ tăng lên. Khi nhu cầu vốn là 58.664.970 ngàn đồng làm cho tổng nguồn vốn mới tăng lên là 124.319.503 ngàn đồng. Dù tỷ lệ nợ tăng lên từ 39% lên 67%, sự phối hợp giữa nợ vay và vốn cổ phần như thế nào thì EPS kỳ vọng vẫn ở mức 1,375 ngàn đồng. Bảng các mối liên hệ giữa EPS kỳ vọng, rủi ro và đòn cân nợ Đvt: ngàn đồng Tỷ lệ nợ E (EPS) sEPS CVEPS 39% 50% 60% 67% 1,375 1,375 1,375 1,375 0,419 0,513 0,644 0,782 0,305 0,373 0,469 0,568 Hình vẽ các mối liên hệ giữa EPS kỳ vọng, rủi ro và đòn cân nợ EPS kỳ vọng của tất cả các phương án tài trợ đều bằng nhau, nhưng mỗi phương án có biên độ dao động của EPS khác nhau, và tỷ lệ nợ càng cao biên độ dao động của EPS càng lớn nên rủi ro tài chính vẫn giữ xu hướng tăng lên. So sánh ba mức nhu cầu vốn trên, nhu cầu vốn 55.000.000 ngàn đồng các E(EPS) đều lớn hơn E(EPS) bàng quan. Nhu cầu vốn tăng lên 60.000.000 ngàn đồng E(EPS) ở tỷ lệ nợ 39% thấp hơn E(EPS) bàng quan và tiếp tục giảm khi tỷ lệ nợ tăng lên. Nhu cầu vốn càng cao thì khả năng tăng trưởng của E(EPS) càng giảm. Nếu nhu cầu vốn nhỏ hơn 58.664.970 ngàn đồng, ở tại mức EBIT kỳ vọng là 18.161.746 ngàn đồng phương án tài trợ nhiều nợ vay thông qua tác động của đòn bẩy tài chính sẽ làm gia tăng EPS cho cổ đông. Nếu nhu cầu vốn vượt qua 58.664.970 ngàn đồng và ở mức EBIT kỳ vọng, EPS vẫn giảm theo sự gia tăng của tỷ lệ nợ, vì vậy vay càng ít nợ sẽ giữ được EPS cao hơn. Dù xu hướng của EPS thế nào thì rủi ro tài chính luôn gia tăng theo sự gia tăng của tỷ lệ nợ. Tóm lại, với EBIT kỳ vọng là 18.161.746 ngàn đồng công ty không nên vay vượt quá 58.664.970 ngàn đồng để đảm bảo sự gia tăng của EPS và EPS kỳ vọng khi vay với tỷ lệ nợ cao. Thêm nữa, EBIT kỳ vọng này đã vượt qua EBIT bàng quan nên việc vay vốn sẽ tạo đòn bẩy tài chính có tác động tích cực làm đẩy nhanh tốc độ gia tăng của EPS cho cổ đông. a ²²² b Chương 4: KẾT LUẬN Kết quả phân tích trên đã đưa ra cách nhìn tổng thể công ty về lợi nhuận và rủi ro thông qua tác động của đòn bẩy tổng hợp, tác động này tổng hợp từ tác động của đòn bẩy hoạt động và đòn bẩy tài chính. Đòn bẩy hoạt động liên quan đến việc sử dụng chi phí hoạt động cố định nhằm nổ lực gia tăng lợi nhuận hoạt động. Tác động của đòn bẩy hoạt động thể hiện rằng doanh thu tăng làm tốc độ tăng lợi nhuận hoạt động hai quý đều tăng nhanh hơn tốc độ tăng doanh thu, nhưng tốc độ tăng lợi nhuận của quý 3 cao hơn quý 4 là do tỷ trọng định phí ở quý 3 lớn hơn tỷ trọng định phí quý 4 trong kết cấu chi phí, dẫn đến lợi nhuận hoạt động ở quý 3 nhạy cảm với sự thay đổi doanh thu và rủi ro hơn quý 4. Độ bẩy hoạt động quý 4 là 1,62 ở một mức định phí là 1.655.065 ngàn đồng có ý nghĩa quan trọng đối với nhà quản trị trong việc hoạch định chính sách doanh thu và chi phí hoạt động. Sự chênh lệch khá xa giữa tỷ trọng định phí và biến phí trong kết cấu chi phí do thị trường đang có những biến động lớn về giá cả nguyên vật liệu xây dựng, nên công ty không hoạt động dưới điều kiện độ bẩy hoạt động cao mặc dù có sự đầu tư đáng kể vào tài sản cố định. Đòn bẩy tài chính liên quan đến việc sử dụng chi phí tài trợ cố định nhằm nổ lực gia tăng EPS cho cổ đông. Độ bẩy tài chính tăng lên từ quý 3 sang quý 4 do công ty bắt đầu thực hiện chi trả lãi vay. Chi phí lãi vay luôn tạo áp lực phải tạo đủ lợi nhuận trả lãi, nhưng công ty mong muốn sử dụng các nguồn vốn có chi phí cố định để tạo ra lợi nhuận lớn hơn chi phí trả cho việc huy động vốn có lợi tức cố định sẽ làm gia tăng lợi nhuận cho cổ đông, thể hiện ở các dự án đầu tư từ nợ vay đều hoạt động tốt dẫn đến những dự báo tăng trưởng trong tương lai. Độ bẩy tổng hợp quý 4 tác động lớn hơn quý 3 làm EPS biến động nhiều hơn khi doanh thu thay đổi. Độ bẩy hoạt động cao hơn độ bẩy tài chính chứng tỏ ở năm vừa qua đòn bẩy hoạt động có vai trò quan trọng thể hiện qua sự thay đổi của doanh thu ảnh hưởng đến sự thay đổi của lợi nhuận hoạt động đóng góp phần lớn trong mục tiêu làm tăng EPS. Độ bẩy hoạt động giảm và độ bẩy tài chính tăng là hợp lý để tránh tác động tổng hợp cùng lúc làm tăng rủi ro tổng thể. Tuy nhiên sự giảm xuống của DOL không mang tính chủ quan. Nhưng đòn bẩy tài chính thì khác, sự gia tăng của DFL là do công ty chủ động đi vay nợ vì vậy hoàn toàn có thể đưa ra giải pháp tài trợ nhu cầu vốn tương lai hiệu quả, hạn chế rủi ro và nâng cao lợi nhuận trên vốn cổ phần. Với EBIT kỳ vọng là 18.161.746 ngàn đồng công ty không nên vay vượt quá 58.664.970 ngàn đồng để đảm bảo sự gia tăng của EPS và EPS kỳ vọng khi vay với tỷ lệ nợ cao. Thêm nữa, EBIT kỳ vọng vượt qua EBIT bàng quan thể hiện rằng nợ vay nhiều để tài trợ cho những dự án tương lai sẽ tạo đòn bẩy tài chính có tác động tích cực làm đẩy nhanh tốc độ gia tăng của EPS cho cổ đông. Với nhu cầu vốn 55.000.000 ngàn đồng phương án tỷ lệ nợ 66% tạo ra EPS là 1,501 ngàn đồng là lớn nhất trong tất cả các phương án. Thị trường chứng khoán đã và đang phát triển thì để giải quyết bài toán thiếu vốn công ty niêm yết thường chọn giải pháp vốn cổ phần chứ không mấy mặn mà với việc sử dụng tài trợ bằng nợ, phần phân tích đã làm thay đổi quan niệm về việc vay nợ do tác động tích cực của đòn bẩy tài chính nhưng vẫn có một giới hạn để đảm bảo thanh toán lãi vay và gia tăng lợi nhuận của cổ đông. TÀI LIỆU THAM KHẢO Nguyễn Minh Kiều. 2006. Tài Chính Doanh Nghiệp. NXB Thống Kê. Nguyễn Hải Sản. 1999. Quản Trị Tài Chính Doanh Nghiệp. NXB Thống Kê. Trần Ngọc Thơ. 2003. Tài Chính Doanh Nghiệp Hiện Đại. NXB Thống Kê. Trường đại học Kinh Tế TP.Hồ Chí Minh. 2006. Kế Toán Quản Trị. NXB Thống Kê. a ²²² b